长期以来地方政府债务一直是我国经济发展的潜在隐忧。这一问题我在前几天发布的《关于地方中小银行的思考之困境篇（下）》之中已经有过初步的讨论，对于基础知识点不清楚的可以点击上面的链接跳转过去阅读。
狭义地方债务主要是指地方政府在公开市场发行的政府债券。由于前几年国家将地方债的发行权限上收到较高层级的政府，所以这部分债务的风险相对较低。本文要讨论的主要是广义地方政府债务，它主要指各类地方政府成立的融资平台和城投公司在银行的贷款。
广义地方债务的问题一直存在，只不过随着经济的波动和政策的松紧时好时坏。虽然在2015年那一轮地方债务平台整治中，银保监会对于平台贷的发放条件按照自营现金流覆盖程度进行了限制。但是，后面几年执行的过程中由于经济增长的需要，有些限制就不再提了。所以，总体上看地方融资平台的现金流或多或少地需要依赖地方财政支持，有的银行在审核融资平台贷款的时候也会默认地方政府对融资平台的信用背书。
在今天这个时点讨论广义地方债务，主要是因为从去年下半年开始的房地产调控已经严重影响到地方土地财政的收入。去年下半年银行显著收紧了涉房信贷的发放，叠加三根红线的政策从严。房地产开发商的现金流已经是危如累卵，很多民营房地产公司已经实质性破产，即使活下来的也不敢轻易出手拿地。很多地方，特别是三四线城市土地拍卖流拍，地方卖地收入锐减。
土地财政一直是我国财政收入的重要支柱。2021年的数据还未公布，我们看一下2020年的数据，当年全国各级政府卖地相关的税收和财政收入总计8.4万亿元，占全国财政收入的44%，占地方财政收入的84%。可以毫不夸张地说，如果有一天土地卖不出去了，地方财政收入要塌半边天。
实际上，去年底已经有些地区土地拍卖是由当地的城投公司兜底拿地了。这就很有意思了，城投公司拿地的收入进了地方财政，地方财政再那一部分来补贴城投公司，中间的缺口用什么钱补呢？读者可以自己想想，我就不点破了。
今年，金融市场最大的潜在风险就是地方政府的广义债务。我估计一定会有地方出问题，但是无法预测在什么地方。虽然，理论上经济越发达的省份财政实力越雄厚，周转的空间也越大（比如：降低财政供养群体的绩效和奖金支出），但是这些省份可能过去铺的摊子也更大，资金缺口也可能更大。
所以，作为银行投资者最好的方法就是尽量规避地方融资平台资产占比较高的银行，尽量规避经济不发达地区的地方银行。不过，这里面有个问题，地方融资平台的占比并不是所有银行都会披露。有极少数的上市银行会披露这一数据，比如：招商银行。
招商银行2021年中报：
截至报告期末，本公司地方政府融资平台广义口径风险业务余额2,690.90亿元（含实有及或有信贷、债券投资、自营及理财资金投资等业务），较上年末增加207.93亿元。其中，境内公司贷款余额1,195.24亿元，较上年末增加46.22亿元，占本公司贷款和垫款总额的2.36%，较上年末下降0.07个百分点。截至报告期末，地方政府融资平台业务不良贷款率0.53%，较上年末下降0.02个百分点。
那么，对于其他银行有没有办法观察地方政府融资平台的信息呢？答案是：有2个不太完美的方法，但是这总好过没办法。第一个观测的窗口是银行对公贷款中的“租赁和商务服务业”贷款。第二个观测的窗口是地方政府的广义负债率。
关于“租赁和商务服务业”这一贷款子项和地方融资平台之间的关系，我们可以参考2个证据：
证据1：国家统计局对于行业的分类
“租赁和商务服务业”是一个包含比较杂的行业分类，在国家统计局官网的信息可以看到分为2个子行业：租赁业（标号71），商务服务业（编号72）。国家统计局的官方链接：
我们特别要关注商务服务业大类下的子项：投资与资产管理（编号7212），其定义为：指政府主管部门转变职能后，成立的国有资产管理机构和行业管理机构的活动；不包括资本活动的投资。根据2010年国务院19号文，地方政府融资平台是指“由地方政府及其部门或机构、所属事业单位等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，具有政府公益性项目投融资功能，并拥有独立企业法人资格的经济实体”。这两者之间有一定重合。
证据2：银行年报
对于“租赁和商务服务业”贷款，有的银行进行了明确说明，比如：工商银行。工行在2016年年报第67-68页提到：
“租赁和商务服务业贷款增加839.66亿元，增长12.9%，主要是投资与资产管理等商务服务业贷款增长较快，”
工行在2019年年报第78页提到：
“租赁和商务服务业贷款增加1,392.01亿元，增长13.3%，主要是向民生工程、基础设施补短板项目等提供融资支持，以及服务国家级新区、自贸区等战略规划区域和各类产业集聚区的发展建设融资需求。”
由此可见，“租赁和商务服务业”贷款大概率涵盖了基建，园区建设，民生工程等很多地方融资平台主导的项目。二者应该是包含关系，即地方融资平台的贷款主要体现在“租赁和商务服务业”贷款中，但是“租赁和商务服务业”贷款还包括其他的贷款。所以，“租赁和商务服务业”贷款可以作为一个观察地方债务不那么完美的窗口，但是不完美总比没有好。
那么，接下来我们看一下不同银行在该项贷款的数据表现。我选取了6家银行作为研究样本，分别是代表国有大行的工商银行，建设银行；代表股份制银行的招商银行，兴业银行和代表地方中小银行的江苏银行和成都银行。我选取了2018年到2021年中报作为研究的区间。数据如下表1所示：
表1
通过表1我们可以看到招行的“租赁和商务服务业”贷款占比最低，基本维持在3%左右，其次是建行和兴业银行在9%左右。剩下3家银行的占比都是两位数，其中成都银行更是高达20%。
再看各家银行的不良率。2018年，6家银行的“租赁和商务服务业”贷款不良率都比较低，介于0.4%~-0.6%之间。但是从2019年开始出现分化，不良率首先上行的是招商银行，从0.46%跳升到2.08%，接着两家大行的不良率在第二年也开始上行。而且到2021年中报这三家银行的不良率并未有显著改善。这说明里面反映的问题还在持续发酵，并没有解决。
招商银行在资产质量方面总是有敏感的嗅觉，通常招行都是最先在报表中体现某类资产的不良开始上升，其他银行比招行要晚1-2年。比如：2014年招行主动暴露采矿业的不良，2018年招行主动暴露信用卡共债风险。所以，投资者需要留意招行分类资产不良率的变化，更加需要留意的是国有大行的分类资产不良率跟随招行变化。
看完第一个观测窗口，我们再来看第二个观测窗口——地方政府广义负债率。地方政府广义负债率=地方政府广义债务余额/当地财政收入。这个比例越高说明当地政府的债务风险越高，出现债务违约或部分违约的可能就越大。
我们常规的研究方法就是根据广义负债率来排序。但是，在目前的时间点上，我们不得不考虑房地产管控给地方财政带来的影响。毕竟，此次地方债务风险提升的根源在于房地产行业管控带来的卖地收入下降。我从网上找到了一些二线城市在房地产调控发生前的财政收入数据，如下表2所示：
表2
通过表2我们可以看到所有入选的城市土地出让金占财政收入的比例都超过40%，最高的甚至超过60%。而且，需要提醒读者注意的是，这只是土地出让金占财政收入的比例，实际上地方政府财政收入中除了土地出让金以外还有其他的税费和房地产行业相关，这些税费收入也会受到房地产调控政策的影响。也就是说房地产行业调控影响地方财政收入的比例比上面表2列出的更高。
表2的数据是2020年的数据，从2021年开始房地产调控开始影响房地产商拿地的热情，多地的土地拍卖出现流标。如果在未来两年，我们按照两种悲观假设预测政府的广义负债率：1，土地出让金同比降低30%；2，土地出让金同比降低50%，可以得到如下表3的数据：
表3
通过表3可以看到二线城市中有几个城市的广义债务率在房地产调控之前就已经超过400%。在2种悲观假设下，各个城市的广义债务率都有明显地上升。
结合这两个观察窗口的信息，相信每个人都可以做出自己的判断。根据以往的经验，最先暴露风险的反而是问题较小的银行，真正的大雷都在后面。面对今年地方财政收入确定性的下降趋势，对于过多涉及地方融资平台且问题还未暴露的银行，投资者需要格外谨慎。
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