*“近年，地緣政治與地緣經濟問題，對任何大型企業而言都越見重要，我們也不例外。”
*“與普遍的意見相反，本人認為在未來5至15年內，太平洋一帶頗有可能是世界上相對和平的地區。”
*“當前的經濟下行並非周期性而是結構性的。此熊市跟過往熊市不同。因此，大家不能指望形勢會快速好轉，但始終會好轉的。”
*“在當下大環境，任何企業的目標應該是保本保命，而非大力發展。已知或未知的風險重重，企業不應冒進擴充。安渡接下來的數個年頭，再看屆時世界變成怎樣。”
*“我們在1995年或之前已預見麻煩將至，開始採取措施，防患於未然……當1997年亞洲金融危機爆發時，我們已做好準備，伺機而動……又等了21個月，才出手購置土地。”
*“從歷史可見，曾經極度樂觀的人也有陷入徹底沮喪的時候。也許此其時也……從企業經營者的角度看，我們可能正值每二三十年一遇的機遇。”
……
香港恒隆，国内领先的奢侈品零售企业，一度是市值最大的香港地产公司。
过去33年，董事长陈启宗总计写了144封致股东信。今年4月，陈将交棒。
“最后一封《致股东函》，会讨论影响我们行业和业务的重大问题。”
按“对形势的基本判断”、“中美”、“中国的挑战和机遇”、“应对”、“恒隆自身”的脉络，作了较大幅删节、摘录。出处为恒隆集团、恒隆地产股东会报告。
--------
￥对局势的一个基本判断。
*今天世界各地（不只在中國)發生的問題，很大程度上由政治引起，由此引發的去全球化因三年疫情而加劇。
與傳統的市場低迷相比，這對經濟影響更根本，卻浮現得更隱晦、緩慢。當全面呈現時，將系統性改變全球經濟。
因此，今時今日對地緣政治必須有一定了解。
*去全球化乃當今世界的主調，其主因很大程度源於中美衝突加劇。
雖然這跨太平洋競賽在短期內是危機處處，但本人的結論是這應該不會引致嚴重軍事衝突（當然本人可以是錯的）。
相對而言，本人較擔心的是美國和歐洲內部局勢，以及中東由來已久的爭端。
*故此，本人預計一旦目前由美國衍生的挑戰消退後，中國將多少恢復至合理的經濟增長水平。
假若中國能夠保持社會相對和諧，那麼未來數年她會成為這個動盪世界中相對和平的避風港，本人也不會感到意外。
*本函的長期讀者現在應該明白，本人的審慎樂觀並非空談，而是源於本人半個世紀以來的觀察和分析。
------
￥中美。
*無可否認，中國經濟正面對嚴峻挑戰。
過去40年裏，北京也曾面對各種嚴重問題，既有經濟的，也有政治的……然而這次跟以往有一重大不同之處……就是國際政治。
不管過去還是現在，純粹經濟問題通常都可以解決。但人類近代以來都未曾見過史上最強大的國家挑釁一個快速崛起的第二大國。
這是把修昔底德陷阱表現得最極致的例子。
*世界最強大的兩個國家相互對立，難免會陷入全面的對決，任何地域或行業皆無一倖免。
這是前所未見的，美國決意全力遏制中國的崛起。
這場戰爭雙方都會全力以赴，只差正面軍事衝突。熱戰的可能性不高，因為現時雙方都有核武，交戰起來必然玉石俱焚。
但並不表代慘烈的爭鬥會緩和。
現時，美國把這場較量提升至國家安全層面，等於向全世界明示，這場爭鬥屬全方位。愛國就等於反華，美國今天已沒有人敢有異議。
*最高危的爆發點之一當然是台灣海峽……
故此可以理解中國覺得別無選擇，只能加強軍備作回應，因為軍力強方能保和平。今天，北京已並非無力自保，這是避開麻煩的唯一方法。
從上述及其他原因可知，在台海發生軍事衝突的可能性不大。此外，中東和歐洲等世界其他地區的問題，可能會轉移美國的視綫。
與普遍的意見相反，本人認為在未來五至15年內，太平洋一帶頗有可能是世界上相對和平的地區。
*一個讓許多人意想不到會惹上麻煩的就是美國……當今國際事務中最大的風險正是美國國內的問題。這些問題對世界會有深遠影響。
現時，美國正與自己交戰。某程度上，她一直如此，但自1865年美國南北戰爭結束以來，未曾如此嚴重：政黨政治惡劣、貧富差距懸殊，以及種族分歧嚴重。美國獨有之處在於社會就很多不同議題引致分裂。
試想像特朗普重返白宮……肯定會出現三個現象：美國內部進一步分裂、世界進一步分化，以及美國的國際地位進一步下降，美國因而加速退向孤立主義。
*本人看不到這對美國以至整個世界有何益處。
自第二次世界大戰以來，美國一直扮演着世界警察的角色。不管喜歡與否，這某程度上維持了世界和平。這股不論能否感覺到的力量若然減弱，世界便會陷入混亂，像在大風大浪中漂泊，沒有安身之所。
*這就是我們所處的外部環境。
-------------
￥关于中国的挑战和机遇。
*在這紛亂的世道，中國可能是一個相對和平的地方。
*然而，這並不等於中國可以一帆風順。除了要解決當前的經濟困境，保持國內社會穩定與和諧始終是北京領導人的首要目標。
當然，兩者相互關聯。
本人相信，只要國家能夠保持社會凝聚力，其經濟就會繼續增長。
*只要有恰當的結構性改革，本人相信北京總能克服這些困難，繼而回復經濟增長。
在過去45年的改革開放中，中國曾面對各種艱辛，但總能找到出路。俗話說，需求是發明的動力。
*很可能在數年後，當中國經濟最終復甦，其將與過去大有不同。
例如以往地方政府以賣地 來為基礎設施和其他公共物資籌集資金，這模式已不能持續，必須尋找更健全的模式。
*中國政府總結經驗的一貫做法確實有用。然而，其效用完全取決於對先前錯誤的理解是否 正確，得出錯誤總結的可能性絕對存在。
例如，本人曾聽某些官員說，如今房地產問題的根源是民營發展商的貪婪……然而，問題癥結不在於商人的貪婪，而在於監管不周。畢竟，貪婪是人類的本性，也是市場經濟的核心。
另一例子與破產有關……內地發展商數十年來一直免於破產……但這是出於錯誤的原因：政府不允許技術上已無力償債的公司破產。
錯誤地挽救企業只會引致道德風險，鼓勵企業肆意借貸。如果政府總會幫企業擺脫財困，那為何還要審慎行事呢？
*再舉一個從錯誤中學習的例子。
現時某些業者認為，2008年環球金融危機爆發後不久，中國不應向市場大量注資，印鈔大多無助於實體經濟，反而助長資產泡沫，導致貪腐惡化。
結果，當下經濟再次萎靡不振，政府印錢顯得畏首畏尾。
據本人所了解，2008至2009年間的問題並不在於印錢本身，而是沒有法規去引導新資金的流向，最後導致效果未如預期。透過適當引導新資金的流向，可以大力振興經濟。許多國家過去都能有效做到，為何中國不能？！
自由經濟不等於不受監管。相反，適當的監管對於維護自由市場是絕對必要的，不要矯枉過正便是了。
*因此，地方政府必須尋找新收入來源以生產足夠的公共物資。
這並非易事，但會為結構性改革試驗帶來很大空間。只要有需求，自然會有解決方案。這是中國人（包括政府官員）展現的韌性和睿智，自1978年改革開放以來已充分體現。
*一些西方評論家常說，中國可能會像許多拉丁美洲國家一樣，陷入中等收入陷阱。
說這話的人大概並未意識到中國科技行業的蓬勃發展。中國擁有世界上最龐大的工程師團隊，定能確保高生產力。
正如中國在數碼軟件應用方面已躋身世界最先進之列，美國發起的這場競賽無疑有助中國建立高科技硬件的實力。
*若本人上述分析無誤，縱使有許多短期之患，但長遠而言，對中國經濟保持樂觀應是合理 的。
然而，由於過渡需時，我們將會為現在的寒冬採取預防措施。若管理層決策得宜，有望能讓公司持盈保泰，安待春天到臨。
------------
￥应对。
*這就是如今亂世下的前景，也是為何本人曾公開表示，在當下大環境，任何企業的目標應該是保本保命，而非大力發展。
已知或未知的風險重重，企業不應冒進擴充。安渡接下來的數個年頭，再看屆時世界變成怎樣。
放過一個機會總比失去整盤生意要好，這就是為何恒隆過去數年一直保持謹慎。
*這大體上與我們在1990年代中期的策略類同。
我們在1995年或之前已預見麻煩將至，開始採取措施，防患於未然，例如停止購置土地、出售投資物業、發行股票融資，以及把短期債項換成長期債項等。
（当时）只有極少數發展商能預見香港房地產價格即將大跌，我們便是其一。
當1997年7月2日亞洲金融危機爆發時，我們已做好準備，伺機而動。我們判斷市場短期內難以復甦，於是又等了21個月才出手購置土地。
當時無人注意到我們在內地的策略，直至2000年左右我們在上海開設兩座購物商場後不久，市場分析員才開始留意我們的股票。
從2004年開始，我們一直悄悄在上海以外的大城市低價購置大量頂級商業地塊。
*回望過去，論獲利之豐厚，我們當年那些項目是業界史上數一數二的。
目前，本人只想提出一點：正如千禧年代的首十年是我們的興盛時期……現時我們在內地的情況可能正踏入類似時期。
從企業經營者的角度看，我們可能正值每二三十年一遇的機遇。
*數天前，本人與一位來自廣州的友人傾談；友人對內地主要發展商有廣泛了解，本人向其討教已十多年。
她告訴本人，其業界朋友間瀰漫着十分悲觀的情緒。他們覺得，中國經濟永遠不會再見光明。
這種心態可以理解，因為本人很清楚這段時期有多艱辛。但本人根據上述之分析，對發展商這種情緒並無太難過。從歷史可見，曾經極度樂觀的人也有陷入徹底沮喪的時候。也許此其時也。
*以下是一則有意思的軼事。
恰好17年前，內地發展商一行20多人來港探訪本人。
本人告訴他們，約20年後，他們之中也許有60%的人會賺錢，其中5%至10%會成為超級富豪；餘下那40%中，也許20%會陷入困境或退出業界，剩下的則會破產。
當時內地房地產業正值早期的興旺日子，大家對本人的預測不以為意，沒有人會想像自己會成為最底層的20%。
遺憾的是，事實證明本人當時是過於樂觀。現今他們多數或全部都破產了。
*還有一事值得分享。
2017年夏天，本人參加了可能是內地最大型的年度房地產論壇。在某場會議期間，與本人同台的約十位發展商之中，只有本人不是內地人。當被問及香港的物業市場五年後會否由內地公司主導時，人人都說會，唯獨本人說不會。
這提醒我們，一個人在牛巿時可以變得何等過份自信。
*但正如本人以前闡釋過，當前的經濟下行並非周期性而是結構性的。此熊市跟過往熊市不同。因此，大家不能指望形勢會快速好轉，但始終會好轉的。
我們目前不會投入大量資金。
相反，地方政府需要資金，而大部分競爭對手都缺乏現金或勇氣，機會必然會出現。我們應能以有限資金換取豐厚收益。
我們已經看到苗頭。將來，總有一天我們會願意為下一階段的增長投入更多資金。
-------------
￥关于恒隆自身。
*進軍內地市場33年，我們有幸選對了業務領域。
本人於1991年1月1日出任本公司董事長時，公司的業務幾乎全集中在香港。
本人接任後首要做的，除了處理一些必要的高層人事變動，就是研究內地的經濟。結果，我們在1992年12月進軍上海。
如今，內地收入佔我們租賃收入68%，而且這個佔比還在上升。
那是爆炸性增長的時期，我們受益匪淺。
*令人欣慰的是，我們已成為香港乃至內地最具道德的房地產發展商之一。
正如恒隆的品牌理念所言「只選好的 只做對的」！本人相信，這是我們留存於世的價值。
*本人得以在內地從事這個以高端商業空間租賃為主的行業，深感幸運。
若未來十年間，中國經濟每年增長3.5%至5%，我們的行業在此之上再多2至3個百分點，那麼公司的前景應該相當光明。
------------
原文见恒隆集团官网，2023年报。
hlg_ar2023_c_final.pdf (hanglung.com)
hlp_chair_letter_c.pdf (hanglung.com)
---------