中国的基金经理们都是没有经历过一轮真正的大周期起落的，即便有人经历过2008，但2009年很快便开始快速修复，这一次算是集体真正经历了一轮长达三年的下降周期。我想这还不算完整，日本经历了20年低迷，美股有著名的4年大萧条、有长达十年的滞涨低迷，那时1980年初华尔街日报都在说“股票已死”。
在大萧条时期，凯恩斯和格雷厄姆都不约而同的选择了真正的低估值，因为那个年代股票是净资产的3折左右是一件太稀松平常的事儿，如今的港股正在经历这样的历史时刻，很多股票的净现金比市值高一倍以上。后来，到了八九十年代的奔腾岁月，费雪携成长股横空出世，以至于巴菲特说自己的血液里同时流淌着格雷厄姆和费雪，对于估值容忍度宽容了许多，所谓以合理价格买入优秀的公司。我对费雪、巴菲特的理念并不怎么感冒，因为我发现凯恩斯在他那个年代早就提出并践行了：
凯恩斯掌管基金18年（1927~1945年），期间获得了13.2%的年化收益率，穿越了大萧条和二战，因此这一业绩是非凡的。巴菲特称赞凯恩斯是一位“实践中的才华与思考中的智慧相匹配的人”。
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在1970S年代的十年滞胀时期，芒格同样很痛苦，他在1973年损失了31.9％（道指-13.1％），1974年损失了31.5％（道指-23.1％），两年回撤54%。 芒格说：“我们在1973年到1974年间被市场碾压了，我们的持仓被迫在低于他们真正价值一半的价格下交易。这是一段艰难的经历 -- 1973年至1974年是一个非常不愉快的经历。我知道这对合伙人确实打击很大，这要把我愁死了——毕竟我得工作就是替人们理财啊。”
即便芒格的基金在1975年上涨了73.2%，但他还是失去了其最大的投资人，这让他感到沮丧，并使他做出了清算基金的决定。于是，他和巴菲特搞险资，源源不断的现金流，他的优势能最大限度地发挥，所以芒格精明又得意的说：“许多基金管理人就算采用我们的方法，他们也卖不出去。我们就不一样了，结果很好，过程波动大点又有何妨？”
我想，这段话，99%的想学巴芒模式的投资人都没有注意到，芒格老爷子很实在，不像巴菲特成功后整天鸡汤布道。芒格失意又得意，更为重要的是，美股走出了滞涨，又回到长牛模式。那么，回到中国投资的现实，曾经很直接的评判过这些年流行的长期“主义”的弊端以及投资人过去的盲目自信：
管理规模几亿还是千亿，资金期限是短期还是长期，是自有资金还是外部资金，方法和策略是完全不同的。很多人，管着别人的钱，却非要学巴芒无限子弹、实体现金流的投资方法；明明资金是短期的，却非要喊着长期主义……
菲利普·费雪先生最后也没好到哪儿去，尽管他长期重仓押注德州仪器和摩托罗拉等少数股票。好在费雪管他自己的钱，德州仪器暴跌80%，他扛住了，最后涨回来又涨了一倍，他卖掉了。大部分他重仓投资过的股票都持有到去世为止，这些股票经历了2000年纳指暴跌，自然跌了不少，但对老费雪来说，这些股票抛不抛早已无关大局，最后他要实现的是一种人生信念。他的儿子小费雪回顾道：老费雪在晚年后期买的几个公司股票都没有成功。如果他在80岁或70岁时就放弃做任何事，他的经济状况会好得多。” 简而言之，老费雪晚年将早期所挣的钱都赔得七七八八了——这也是99%学费雪的投资人都没有注意到的重要细节。
可见，长期主义，知易行难，一方面，大部分人没有这个能力坚守；另一方面，可能没有环境坚守。对于投资人来说，敬畏周期，感知周期，根据周期现状，积极调整，才是真正重要的，股市不只是在预测未来，更重要的是在描述现状。我们普通人，理解当下在发生什么、反映什么，然后做应对，比预测更靠谱。
所以，上文《金融的本质不是高收益，而是风险控制》已经回答了上述问题。在2020疯狂的一年，大家都在在嘲笑低估值、捡烟蒂、呆会计，很多人以为低估值策略失效了，于是转头到了2021年低估值策略就开启了三年的上升期。
我在2022年初写了这样一段话，其中一句可以拿出来：更多人没有经历过大周期，也逐渐意识不到周期的强大。我想，即便芒格和费雪两位老先生，亦如是。
可见，时代和周期深刻影响了当局者的投资风格，无论价值还是成长，对估值的容忍是宽还是紧，都要因时因地因人而异，没有绝对的好与坏；兵无常势、水无常形，能因敌变化而取胜者，谓之神。