我管理的私募产品 $柚子量化复合策略1号私募证券投资基金(P000761)$ 在雪球上线有一段时间了，这个产品从2019年12月中旬开始运行多资产多样化的策略，到现在将近一年的时间。3月份的时候我曾经写过一篇文章简单介绍过这个策略，当时承诺运行一段时间后会分享一些细节。现在快12月了，也应该有一个阶段性的回顾。
这个产品最初一年半的时间是单纯的股票策略，可以忽略了，需要关注的是近一年的表现。从结果来看，这个多样化增强策略达到了预期的目标。9月初的时候，一年期的收益回撤比（日频）曾经到了双位数，这两个月虽然出现了较大的回撤，收益回撤比依然保持在5~6倍以上。一年期的夏普率（日频）并不是太高，接近2倍。夏普率其实有个缺点，把上行和下行波动都当成风险，这是有问题的，上行波动并不是风险，而是收益。这是个大风险敞口的策略，具有比较独特的非对称波动性，只控制下行波动，上行波动是放开的，这种波动特征用夏普率来衡量并不合适，用收益回撤比，也就是CalMAR比率来衡量更好一些。
这个产品运行至今两年多，回撤一直控制在个位数。根据历史数据，多样化策略的下行风险在某个极端的时段可能会达到10%到15%这个区间，所以长期来看，如果能保持3倍以上的收益回撤比，我就满意了。
好的市场中性策略，夏普率能到5以上，CalMAR比率也经常会阶段性的达到双位数。大风险敞口的策略，当然没法跟中性策略进行比较，只能跟同样大风险敞口的策略比较，比如股票策略，CTA策略，组合策略，复合策略等。拿典型的低频指数增强来对比，这个多样化增强的预期收益率更加激进，整体波动率只有指数增强的三分之二，而下行波动率在二分之一以下。总体来说，这个策略防守能力很强，但进攻能力并不弱，适合对回撤和收益率都有要求的投资人。
专注于多样化策略，主要是为了避开过于拥挤的赛道。过去两年，量化私募获得了空前的发展，以前头部公司也就几十亿的规模，到现在几百亿甚至千亿规模。大量的资金涌向指数增强和市场中性产品。头部公司借助规模优势迅速扩张，在系统平台和策略研发上投入数以亿计的资金。价量高频大行其道，对硬件和团队的要求也水涨船高。在这种情况下，小团队或者个人在这两个赛道上毫无胜算。于是我只能另辟蹊径，在低频的CTA策略上做文章。高频有高频的优势，低频有低频的好处。相对来说，低频的时间序列模式变化比较缓慢，更加稳定。而且经典的CTA策略逻辑清晰，是典型的白盒策略。不像深度学习这种完全黑盒的东西，系统输出的底层逻辑没有办法讲清楚。
如何实现多资产配置？
这是一个真正意义上的二级市场全天候策略。配置了美林时钟中的三种主要大类资产：权益，国债和商品，对应三大策略集群。国债和商品是用国债期货和商品期货作为投资工具，然后通过双向的CTA策略来控制仓位和方向。任何一种主要的大类资产出现大的上行或者下行波动，都能成为收益源。这种配置的优点在一季度新冠疫情引起的各种大类资产的大幅波动中体现的淋漓尽致。
权益资产包括股票和股指期货。股票端是两三个传统的低频多因子策略，分别对标沪深300和中证500，还有点主观仓位，大概有上百支股票。配了一点主观仓位主要是因为行业的基本面特征差异巨大，某些行业用全市场统一的因子来刻画效果并不好，所以针对这些行业单独作了配置。股指期货的量化CTA策略覆盖了IF,IC,IH三大品种，主要是用来控制股票端的风险暴露，也有收益增强的作用。股票和股指期货的风险敞口加在一起在20%~90%之间波动。国债期货覆盖了10年，5年和2年国债三大品种。商品期货覆盖了十几个品种，根据相关性分成了几组，主要包括原油和相关的化工品，黑色系，农产品和有色金属。
股票端大概分配了80%的资金，贡献了收益率的60%。而期货端分配了20%的资金，贡献了收益率的40%，主要是国债期货和商品期货贡献的，大概是对半开的样子。再加上对权益资产进行择时，策略跟A股的整体相关性大概在40%~50%左右，在股市低迷的时候，其他的大类资产还可以贡献收益。
传统的全天候或者宏观对冲策略，配置之后不经常调仓。在某些特定的时段，本来低相关的大类资产会变的高度相关（尾部相关），也就是所谓的尾部风险，这是一个比较大的缺陷。而这个复合策略，对系统性风险的控制下达到每个品种的每个子策略，同时由于双向持仓，在资产发生尾部风险的时候，对应的CTA策略往往是尾部收益。几十个低相关CTA策略组合到一起，平滑了单个策略的回撤。
持仓的股票和期货品种是高度分散化，仓位占比受到严格的控制。策略也是高度分散化，每个策略都单独进行风控。这样无论是个体风险，系统性风险，跨资产的尾部风险还是少数策略失效，都不会造成整体失效，具备强大的反脆弱性。
什么是多样化？如何实现？
多资产配置和CTA策略都不是什么新鲜的玩意，这个复合策略的核心竞争力在于同类资产或品种内部的多样化，大幅度提升了策略整体的稳健性。
在权益资产内部，除了个股和行业，还做了风格多样化。市场不止一次出现极端的风格偏移，比如2017年，中证100横行市场，其他个股是漫漫熊途。而今年是成长股上天，价值股躺平。运行多个选股策略，再加上一部分股指期货，对应不同的宽基指数，主要就是为了风格多样化，规避这种极端市况的风险。而在选股策略内部，通过限制行业持仓比例，可以避免过大的行业偏移。
在单个品种的CTA策略中，做了时间周期与逻辑的多样化。CTA策略主要是处理时间序列，就是通过过去的走势预测未来的走势，按照雪球掌门方师傅的定义，是典型的投机策略。投机策略的不确定性比较高，时间序列的波动特征跟股票市场的偏好一样，也会发生变化。在不同的时间周期上，时间序列可能呈现不同的特征，多个时间周期的策略同时运行，可以平滑仓位的变化，改善风险回报比。另外一个更重要的方向是逻辑上的多样化。处理时间序列的策略就是两种主要逻辑，一是动量逻辑，对应趋势跟踪策略；二是反转逻辑，对应均值回归策略。这两种策略相关度很低，这是一个非常难得的特性。把它们组合起来，就能有效提升风险回报比。
2019年12月开始运行的1.0版本，是一个粗糙的多样化版本，只包含了两个时间周期的多样化。目前开发的2.0版本，包含时间周期和逻辑框架两个维度的多样化，正在陆续上线，估计年底之前会全部完成。这个版本完成之后，对于每一个主要品种，都会至少有4~6个多样化策略在运行，整体会有上百个子策略同时运行，明年就会看到效果。
通过多资产配置，多品种分散化持仓，以及策略多样化来对抗金融市场的不确定性。把尾部风险当作常态，以风控为核心，收益是水到渠成的事情。这就是我的投资哲学。
策略和产品未来的方向？
多资产多样化配置的核心思路是：不断寻找低相关收益源，加入组合中。只要是低相关收益源，就可以丢进去，多多益善。股票多空策略就是一个很好的收益源，多空对冲部位叠加起来，整体跟股票多头策略的相关度很低，可以适当加点杠杆。年中的时候我已经开发出了空头策略，但实际测试的时候发现很多问题：盘中不一定有实时券；预约的话是T+1,需要对利率竞价，数量也有规定，还不一定能拿到券；然后卖空的现金只能买货基，只好通过股指期货多头来进行对冲。A股对做空的限制还是太多，不得不暂时搁置。
高频或者日内的策略，与低频策略相关性比较低，也是可以叠加进去的。而且高频策略的阿尔法相对均匀，不像低频策略，可能几天能拿几个点的超额，也可能很长时间也没有超额。目前的某头部量化私募，就是靠这种低频叠加高频双轮驱动的方式做大了规模。还有象场内/场外期权策略，可转债策略等等，也是可以研究的。另外目前的策略依然可以提升，尤其是我的多因子策略，有点原始，可以用新的算法，更大的因子池。
但是这些想法，可能已经超过了我个人能力的边界，精力上也顾不上，维护上百个策略工作量也不小了。依靠我个人的力量，每年一万多快钱的系统和平台成本，大概可以支撑5到10个亿的规模。规模再往上需要组建团队，开发自己的系统和新策略。
对于迷你私募来说，还有一块收益是拿不到的，就是网下申购。印象中今年我就中了两签蚂蚁，还被取消了。这一块收益其实不少的，几个亿规模的产品今年至少有10%。达到规模的门槛，这块就是躺赚的，没有太多技术含量。
这两年我其实没有怎么营销，偏防守型的产品不会一上来就特别生猛，只能慢慢地跑出来。最近开始有一些渠道和券商找上门，我也会投入点精力，希望能上点规模。到了一
定规模这个产品会封闭，然后我可能会建个小团队，继续闭门造车，开发新的产品策略。能做到什么程度可能要看运气。