先说结论，当下的北新建材不贵，不贵并不代表符合我的逻辑了，过去一年，随着自己认识的加深以及投资理念的变化，对北新这类企业的看法发生了明显的变化。
伴随着2023年下半年，北新建材在涂料市场的动作，所谓的“一体两翼”看起来就要成为严格意义上的实务了，也让很多长期投资北新的投资者欢欣鼓舞，但是这个过程反而让我更加担忧，每个人对具体事情的看法可能完全不同。当日，顺手写下了如下一段话：
当然，这只是我个人的看法而已，下面简单说说看法。
2023年的8月份开始，另一条线上，北新继续加码防水市场：
这个项目投资金额2.83亿元，伴随着过去几年的投资，防水的规模基本上已经到行业第三的位置了，不管是防水还是涂料，这种收购、消化的模式下，未来也许还会加码，跑马圈地的日子肯定还要持续几年。
接着就是涂料市场的大动作了。
收购嘉宝莉化工集团股份有限公司的控制权，作为涂料行业来说，嘉宝莉当然是非常好的标的，在国内涂料市场也算是真正的大鱼了，北新在完成防水市场的布局后，再次大规模布局涂料也是应有之义，一直坚持“一体两翼”战略毫不动摇，随着这几年地产行业的波澜，这部分布局当然是可以大鱼吃小鱼，抢占市场份额。
先不去谈这个发展路径的问题，回到我所担忧的是事情上，北新建材这么着急，感觉有点等不及了，实际上，坚决的推进“一体两翼”战略的核心原因还是因为石膏板及龙骨业务遇到了天花板，而且短期看不到任何突破的迹象。
下表，我列出2018-2022年及2023年半上年，北新建材石膏板和龙骨两大基本业务的情况，单位均为亿元：
从表1可以清晰的看到，2018年，其石膏板已经能卖到了109.33亿元，基本上横盘了3年，2021年开始稍微增加一些（有提价的因素），估计至少再横盘3年，其整体的销售平米数是没啥增长的，总体来看，2023年相对2018年，增幅不到3成，5年的时间，未来很难有突破，石膏板到天花板基本是毋庸置疑的。
至于未来所谓旧房改造，以及砖混结构中加入更多石膏板的用量，这个前景其实是堪忧的，与国人的装修及建筑风格有关，目前地产行业什么情况，举世皆知，能稳住当然不错，发展真的很难。至于石膏板逆势提价，我是认可的，增加一点，可能利润就出来了一些，现在连高端白酒都涨不动了，在当下的地产环境下，再想要逆势提价的难度是非常大的。
再来看之前几年号称要大力发展的龙骨（表2），得益于之前的基数很低，2021年，龙骨销售额相比2018年增长了143.8％，看起来很美好，再看后面23年的情况，我认为2021年大概率就是巅峰了，龙骨销售能维持在25亿就是基本盘了，最坑的是，龙骨的毛利率非常低，这点增量带不来什么净利润，纯属是增收不增利的典型。
这就是“一体两翼”中的主体，大概率是没什么增长的空间了，所以北新才会大力的拓展防水与涂料业务。
当年，东方雨虹狂飙突进的风采依然深入人心，我抛弃科顺股份的原因还历历在目，防水也好，涂料也罢，在中国这个市场上，具有的特点其实一样的：
①生产与销售的半径问题
这个点意味着公司不得不加足马力，在各地进行生产基地的投资，也就是说，不断资本化投入是没有办法的事情，生产与销售的半径决定了只能就近开办工厂，加大投入；
②竞争非常激烈，产品同质化非常严重，提价能力几乎没有
唯一的护城河就是加大规模后的规模效益，这与第一个点是协同的，必须抢占市场，扩大销售规模，受限于地域，必须加大生产基地的布点或者单个基地产能的提升，竞争激烈带来的就是低毛利，这里面，石膏板的毛利率算是很好的了，但整个业务基本已经到顶，防水尤其是涂料的毛利是很低的。
③重资产带来的危害
基于前两点，这个行业必然会搞成重资产，折旧摊销吃掉大额的利润，不断的扩建产能再吃掉，我在之前的文章《大额资本开支的隐忧（中国巨石）》一文中，详细阐述了这个逻辑，单纯石膏板与龙骨业务的北新，我可以忽略这个问题（已做过详细的数据统计），但，疯狂开始涂料与防水业务的北新，我真是担忧得很，大量的历史数据证明，多元化的结局一般都不是很美妙。
④大额应收款的风险
这些行业，尤其是涂料与防水，会形成非常大的应收账款，面对大型房企或者其它国有单位，风险是很大的，这几年不论是防水的头牌如东方雨虹、科顺股份，还是涂料的三棵树、亚士创能，都经历了巨大的亏损，有的中小企业，这一波就直接完蛋了，很多人会说，那是好事儿啊，现存的企业可以扩大份额，提升占有率，大方向没问题，但，这个时间可能比我们想象的要久得多，因为，门槛低，很多人又进入这个行业了，进进出出，杀不绝的，只能是血流成河。
商业的残酷远非我们能想象，就拿快递来说吧，卷了多少年了，顺丰到现在都没看到曙光，问问倒下的百世快递服不服？成都一位从事了二十多年火锅行业的大哥告诉我，卷不死的，每天有多少家火锅店倒闭，就有多少家新开张，门槛低决定了这类行业的残酷程度远超我们的想象。
看着金螳螂这些企业的应收导致的后果，投资多年的我，实在是该长个记性了，何苦为难自己呢？
这个时候，我们再来看看北新建材当前（2023年）的情况：
实际上，抛开2019年官司问题，我们可以清晰的看到，从2020年并表防水开始，其营收开始大额增加，但其净利润的变化，就那么回事，以后随着低毛利的涂料和防水业务继续铺开，营收增速大于净利增速应该是大概率事件。
下图是2023年半年报的截图：
固定资产+在建工程占总资产比例高达48.20％，应收、预付等，其占比高达16.88％，存货占比为8.06，这三项之和为73.14％，所以，这怎么看都不是一个好生意，随着防水与涂料业务的扩大（尤其是收购嘉宝莉之后），我认为，这个不利的局面（固定资产）还要加剧，当然了，央企，其实是无所谓的，但投资，是可以选择的。
如果说之前的石膏板生意勉强算个二流生意，防水＋涂料的应收超过石膏板，那么这就是个三流生意了。
至于其激励计划，我看完后是偏负面的，相当于在收购嘉宝莉后，这个激励计划基本上属于白送，收购后大概率消化不良，但是应收与固定资产将继续大额增加，所以，此时给出的这个激励计划，可能就是为了完成而完成吧，再说了，这激励条件和授予价格就算是北新的人躺平，它也没问题啊。
北新建材，400亿以下，我认为也还是相对便宜的，但长期投资的价值就非常低了，像我这样的投资情况，也很难再有精力与欲望继续跟踪。
低估值，也许本该就是低估值，捡烟蒂的思路没问题，但具体还得耗费大量的精力，这个是我不具备的。也要警惕低估值的陷阱低估值可能是一个泥潭。
就这样了，没啥可多说的了，3年后再来看发展如何吧。
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$北新建材(SZ000786)$ $中国巨石(SH600176)$ $中国建材(03323)$
