6月7日，英伟达（Nvidia）的每股分拆成多股。从某种意义上说，这类股票分拆本不应有太大影响：它们只是降低了股价，通常将其恢复到接近100美元左右，以便让小额交易更容易进行。然而对于公司及其长期支持者来说，这项行政操作是值得开香槟庆祝的。需要分拆的股票，一般来说股价必须已经翻倍，通常增加两倍或三倍，通过分拆可以让每股股价回到原来的水平。然而，每股英伟达将变成10股。两年前，Alphabet（谷歌母公司）和亚马逊（Amazon）都将各自股票分拆成20股。大型科技股的投资者有很多机会让香槟的瓶塞飞起。
这三家公司都使传统的估值指标看起来过时了。例如，股息收益率曾是评估预期回报的流行工具。但亚马逊从未进行过此类支付，Alphabet将在6月17日进行首次支付（每175美元股份20美分）。分拆后，英伟达的季度股息将仅为每股1美分，每股定价约为120美元。显然，无论怎样发挥想象力，都无法通过这些股息支付来解释股票如何带来惊人的回报。
因此，这些为激烈的争论的复兴奠定了舞台。低收益率可能意味着股息将上升，或者未来的回报将很差。大量的学术研究表明，从历史来看，对于整个股市而言，它们预示着较差的回报。即便如此，一种思想流派顽固地认为，投资者知道自己在做什么，如果他们购买收益很少的股票，他们一定期望支付增长。最近，坚持这一学派并购买Alphabet、亚马逊和英伟达等股票，会让你比担心估值过高而未买入的人更富有。那么，这最终可能是正确的吗？
安德鲁·阿特克森（Andrew Atkeson）、乔纳森·希斯考特（Jonathan Heathcote）和法布里齐奥·佩里（Fabrizio Perri）三位经济学家最近加入了这场辩论。在一篇工作论文中，他们认为1929年到2023年之间广泛股票指数的价格和股息的变动，完全可以通过预期未来股息的模型（具体来说，是这些股息与总消费的比率）来解释。换句话说，只有当投资者收到改变他们对未来支付预期的消息时，价格才会变动。否则，他们表现出了无可挑剔的克制。
与此相对的观点是，价格还因其他各种原因而变动。股票的价值是其预期未来现金流的总和，由诸如预期的不确定性、资本成本和投资者的风险偏好等无数因素进行贴现。这些因素的任何变化都会传导到股票价格上。特别是，如果风险偏好高，价格可能相对于预期支付也高，仅仅是因为投资者能够承担更多风险，因此乐于接受低收益。相反，如果风险偏好低，投资者可能觉得不应该购买股票，即使他们的预期支付很高。仅仅这种动态（即投资者的风险偏好的变化）就可以改变收益率和预期回报，而无需改变预期的支付（如股息或收益）。
先前的研究——尤其是2011年由时任芝加哥大学的约翰·科克伦（John Cochrane）发表的一篇开创性论文——得出的结论是，完全是这种“贴现率”的变化，而不是股息的增长或减少，导致收益率变化。不幸的是，阿特克森先生、希斯考特先生和佩里先生没有对这一观点提出有效的挑战。相反，他们构建了一个将价格与股息联系起来的模型，再加上第三个变量，然后推导出并称之为“预期股息”。自然而然地，添加这个残差（residual，即模型未能解释的剩余部分）能够解释它被定义来解释的价格变动。然而，你也可以同样地将其称为“风险偏好”，并为辩论的另一方面宣称胜利。
这让当前那些收益率低但表现出色的超级明星股置于何地？人们总是禁不住相信，今天的预测比昨天的更好，旧的模式不再适用。更有力的辩护是，股息已经过时了。因此，收益可能是回报的更好代理，因为它们可以用其他方式奖励投资者（例如，通过回购股票产生资本收益）。以这个标准衡量，这些公司看起来并不那么令人瞠目结舌的昂贵。然而，它们并不便宜，英伟达的估值超过其最近全年收益的100多倍。也许投资者正确预测了未来的强劲增长。更有可能的是，他们再次陷入了“这次不同”的思维陷阱。