下图所示为2023年至今沪深300ETF期权季月隐含波动率走势图。除了年初指数上行与4月中速跌时段，隐含波动率基本是单调下行走势，包括上证50指数、中证500指数、中证1000指数等期权也无一例外。这样的走势，属实让波动率多头难受，期权反脆弱策略绩效也在这个过程中承受回撤。
同时段沪深300指数的实际波动率也一直维持在低位，如下图为指数20日历史波动率走势，年内呈低位震荡。
如果历史波动率反应的是波动现实，期权隐含波动率反应的是波动预期。年内在历史波动率低位维持的情况下，期权市场对标的波动率的预期收缩主导了这一轮隐含波动率的下行。至于为什么波动预期持续收缩，目前基本可以总结为两点：
首先是宏观预期从年初的强预期-弱现实转换为弱预期-弱现实。特别是4月份经济数据打脸了所有的经济乐观派，证明仅依靠社会内生动力修复难以为继后，市场的宏观情绪降至可比2022年10月的冰点。预期低至极致后，市场的后续期待无疑又指向了政策。而当下阶段，政治局在4月会议所讨论的内需信心提振政策又未有明显的推进，导致市场进入“心死”状态，普遍选择躺平等待，能有行情的无非是局部抱团板块，而且节奏割裂。
其次是社会面海量的资金在权益无期待、实业无方向的背景下，纷纷加入类债投资品的投资大军。指数层面，尽管宏观预期差，但总体估值处于多年低位让投资者敢于参与所谓“类固收”的雪球类产品。之前我有聊过好几次，这类产品本质上是券商交易台“场外买波动率，场内卖波动率”过程，会使得场内期权溢价率大幅下降。
很显然，宏观预期较差——参与者躺平——存量博弈、局部抱团、类债投资——指数无趣是目前市场正在进行的逻辑链。从期权波动率的角度则是，宏观预期差——指数实际波动率低——雪球规模易增难降——波动率溢价压缩。宏观预期平淡决定了波动率预期低，雪球规模易增难降决定了波动率溢价几乎为0。
分析完波动率低的原因，什么时候波动率能涨的答案也呼之欲出。宏观预期好转时，或者类债投资被限制时。当然，如果政策迟迟不能兑现，市场发现政策被掣肘背后是不可逆问题时，由黑天鹅思绪带来意外波动也是小概率原因。
黑天鹅无法预测，但宏观预期的好转可以跟踪政策路径，类债投资是否被窗口指导或限制也很直观。4月经济局会以后有关内需提振的政策能否落地是关键，如果超预期出台则是波动率转折信号。5月初的资管新规意见稿很明显的约束了私募基金的投资行为，特别是包括信用债、雪球等通道型类债投资是明显的被限制方向。如果未来一段年时间正式上线，则意味着类债投资被限制，也可能是波动率转折的信号，至少也是波动率溢价修复的时点。
好了，期待下个交易日顺利！ 希望市场早日走出存量博弈的负循环泥潭！