（长雪全天候基金经理杨鑫斌@宏观作手 每周最新宏观观点）
回顾5、6月份的市场大跌，我们的一个直观感受是，市场对于中国资产的定价是非常悲观的。我们来看一组数据：
美债2年期利率在5%左右的水平。如果要跨境去投资，那么融美元的成本至少是5%；
我们看COMEX黄金，今年的计价是5.5%不到，然后美元指数（美元对一揽子货币的价值）今年下跌了0.1%，基本上是持平的；
美国上半年1月~6月的CPI均值是5.47%，也就是5.5%左右，也就是说，今年的黄金的涨幅，跟美国的通胀是锚定的，从这个维度来讲它也是基本上持平的。
那意味着我要持有以美元计价的资产的回报率至少要超过5%，这样才能赚钱。我们回过头来看人民币计价的资产，如果外资要投人民币计价的资产，那么就意味着人民币计价的资产要最低的回报要超过5%，才能吸引投资者，否则他们不会选择来中国市场投资。
中国市场5%的回报要从哪里来呢，中国权益资产像上证50、沪深300今年收益都是负的，人民币计价的资产整体表现是不佳的。那从理论上来讲，GDP的增速要超过5%的，但GDP增速超过5%并不具备吸引力，在此基础上人民币要再贬值1%-2%才能有一些吸引力。
但人民币从年初以来已经贬值了大概百分之四点几的水平。人民币兑美元意味着市场对GDP增速的一个定价。那也意味着，算上人民币的汇率贬值的话，人民币计价的资产或者人民币的GDP增速，就现在的一个定价水平来讲，大概是1%~2%。这实际上是一个很低的水平。我们认为，市场对中国资产的定价已经是非常悲观的了，这样一个市场的定价显然是不合理的。
那么，为什么会出现这样的现象呢。首先，如大家所见，今年经济确实面临着比较大的下行压力，投资、出口、消费的数据表现并不太好。另外，中国经济的核心问题——地产风险和政府债务在今年变得更加突出，经济下行压力叠加地产和债务风险，导致市场的预期是非常悲观的。
居民地产风险的出清定调是以时间换空间，而地产债务从最近密集的政策方向上看，中央也不会出大的政策集中为地方化解。包括很多朋友在内，其实大家都在等一些实质的政策，但从政策实际出发点来看，我们可能需要降低对强刺激政策的预期，而选择用托底的思维来看待整个经济。
在这样一个托底思维下，资产端的结构性配置将是未来长期投资的重中之重，这要求我们要找到那些能够真正带来回报的优质资产。从历史上看，没有一个国家能够一直保持8%、9%的高速增长，都要经历一个从高速增长到缓慢增长的过程，中国经济高速增长的时代已经过去，未来增长也会逐步回归正常化。这意味着未来我们经济的beta可能不会很高。我们可能面临一个更加复杂的投资环境，投资整体的回报率也会降低。因此在投资组合上我们要降低对 beta 的依赖，通过资产配置与风险对冲做高产品alpha。
上周长雪全天候产品微涨，整体表现稳定。在各类资产的配置上，我们的观点依然没变。我们认为此前资产价格的过度下跌带来了较好的配置价值，权益资产性价比进一步凸显。继续坚定看好高质量发展主题下，业绩增长确定性高的行业和公司；商品资产上，因商品资产重回上行周期的实质性信号尚未出现，商品整体维持低配，但继续看好在衰退和滞胀环境利好的贵金属资产，保持贵金属，能源以及基本面较好的商品资产超配；债券因只存在交易性机会，超额收益的空间不大，整体维持低配。
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