这儿是前两天，陈嘉禾同学在Wind开港股电话会议的录音整理。比较长，基本能反映了对港股的投资哲学的整体看法。
一句话就是，港股水深，玩儿的时候要注意安全。不过话说回来，有得玩儿总比没得玩儿强。
其实我怀疑Wind负责整理的兄弟是用软件自动整理的，所以有些文字怪怪的，语句不通啊啥的。Anyway有比没有强，想看的兄弟姐妹们可以凑合看一下下，喵。
另外如果有问题，请不要问我，我只是机器喵而已又不是我讲的。
另外注意，是喵，不是猫。
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时间：2017年3月29日
地点：（录音整理）
速录：杨泽
内容：
陈嘉禾：谢谢主持人。感谢大家今天来听我们这个对香港的一些看法，也非常感谢万得能够提供这样一个3C的平台。
港股这个东西大家如果去年参加过，应该是去年大概2、3月份吧我印象，当时我们在万得上，还有5月份，当时恒生国企跌下来以后，当时我们在万得召开过类似的电话会。
当时我们对这个看法比较明确，因为当时香港是一个比较大的恐慌，特别去年2月份的时候，当时恒生国企我印象是跌倒7500点左右，最快的那一次。
7500好像是在春节那个附近跌下去的，那个时候应该来讲是一个非常确定的点。我印象当时恒生国企的静态的市盈率是5倍不到一点，然后市净率可能是0.8不到，0.7几。
然后如果你算上，因为当时整个中国经济的这个增长还是比较明确，那么你再算上这个净资产每年的增长百分之十记得情况下，基本上如果按照7500那个价，到了年底，就是2016年年底、2017年年初，当时的市净率我印象。我自己算大概能到0.6、0.5几那个水平。
全球你几乎是，我们讲几乎看不到这么一个低估的情况，那么当时来讲这个市场就非常的确定。
现在来讲，这个我觉得怎么讲呢，就是说没有当时那么好了，就是这个机会来讲。现在我们看整个市场，关注香港的人是明显比去年2月份的时候要多。那么我们看到一些分析，就说这个香港市场非常的便宜，特别便宜。
应该来讲这个逻辑是有问题的，因为如果你说便宜的话，那去年2月份在干什么，现在市场的估值已经比去年要贵上30%左右，而且这段时间人民币相对港币是在有一定程度的贬值，所以我们看这个指数的回报可能是从7500到一万多一点，实际回报在40%到45%，这个恒生国企这一块，恒生指数那个点位我记得不是很清楚。
那么你其实还要加两块，一块是这个汇率，汇率大概有5个点。那么还有一块是这个，我们讲的股息，因为这个恒生国企它是不包含股息的，股息每年在4-5个点。那这两块加起来也将近10个点了。
所以现在来讲，应该整个市场我觉得对香港的这个热忱，就是这个关注呢开始进入到一种，就是这个市场已经涨了不少了，然后开始吸引了这个投资者的眼球。
我觉得每次，我不光是香港这个市场，因为我自己以前是看A股策略，包括最早也看过债券。那么我对这个市场东西有一个很有意思的事情，它基本上来讲分几个阶段。
第一个阶段是特别便宜，这时候像我们做卖方我们知道的，有的时候出去，你去跟人家讲，去年其实2月份我们当时在一个城市路演，路演了10家机构，只有1家有一点兴趣，剩下9家听都不到听的，跟他说香港，他说香港的东西怎么能买，你看跌很低。
那么这是第一个阶段，第一个阶段基本上来将你去跟大家讲这个市场，你跟他说这个股票，没人听的，这个东西所有人都知道是个垃圾，不用看，几乎就没有人愿意理你。
第二个阶段，我想现在来讲应该已经开始到第二个阶段，或者第二个阶段往第三的阶段。就是这几个阶段不是很明确，不一定每一次它都是走四个阶段，它有的时候从最低的一个阶段到第二个阶段，大家开始觉得这个东西有点意思了，这时候已经涨了一点了，有些人问你一下，你讲你的观点了大家也不一定听。
那么第三个阶段就是大家听的稍微多一点，这第二个、第三个阶段其实比较混淆，它是一个度的问题。那么现在港股应该来讲已经在第二到第三阶段，就是说反正它已经上来了。
那么我们讲第四个阶段就是你跟大家说这个东西不可以买了，绝对不可以买了，太贵了，所有人都不听你的，这东西肯定可以买的，所有人都跟你这么讲。
我记得以前彼得林奇也在它的书里讲过这个，就是好像第一阶段是他跟别人，就是在这种聚会里面，人家一听说彼得林奇是做股票的，这个我们不要听，我们换一个话题。然后到第四个阶段是有一个牙医跟他说让我教你怎么样选好的股票，然后彼得林奇已经卖了，就是这样一个。
所以我觉得，现在，香港应该来讲处于第二个或者是第三个阶段，可能偏向第二个还稍微多一点。
那么肯定恒生指数代表的这个香港本地股票可能处在偏向第三个阶段多一点，那么国企股呢相对还是要低一点，可能偏第二个阶段多一点。但是应该来讲不是第一个阶段了，就是说很多人都愿意听了，很多人都想看，大家都说香港有什么机会，我们讲这个阶段应该来讲已经过了。
是不是会再回去这个东西，我觉得我没有把握去讲，因为这个我觉得看这么多年的策略，包括香港，我是2006年入行，最早在那个平安资产看债券，后来到信达。
应该来讲就是说对策略这个东西比较确定的一个事情就是你不是很确定这个市场到底会变成什么样子，你只能等对手把这个招打出来，你才能讲这个话。你这个招没有看到，那么我们讲下一步香港会不会说再跌回原来七八千点那么便宜的这么一个阶段，会不会再来一波不好说。
那么讲到香港这个市场，我一直对香港这个市场的这个看法跟，就是我现在看到很多分析对香港的分析，把它讲的从经济前途的角度来讲，说这个中国经济怎么样，香港要复兴，要怎么样。
我觉得有的时候很多分析它讲的太大，就是说你讲中国经济过去几年有什么大的变化，有什么本质性的变化。
那么李光耀以前就讲过，说我们新加坡只要犯一个错误，这个国家就要完蛋。就是说它只有五百万人，它只有几个产业链。
因为我们知道一个国家它人口越少，那么它的产业链就越不容易去布起来，它不容易有一个完整的产业链，那么它这个经济的波动性就越大。所以你去看新加坡、南韩这些地方，它那个GDP有的时候上上下下的。
但中国是一个大国，就是说你在经济分析的时候，你会发现它是一个特别大的国家，它有13亿人，它每一个产业链它都是全的，它造卫星它也全，它自己养牛，生产牛奶它也全，汽车产业链也全，航空母舰也能造，几乎它所有的产业链它都是全的，全球它占了五分之一的人口。
那么如果你刨掉一些经济不发达地区，可能就是说市场经济搞的比较好的我们可能占的人口将近一半。那么这种情况下讲难听点，就是你闭关锁国你都能做的。
所以这种大的国家它有一个特点，就是经济波动不明显，它一个趋势持续下去。比方说我们讲从2010年市场经济有点过热，2011年以后，那么我们一直看到经济处在一个增长速度逐渐下降的一个趋势里面，这个趋势基本上没有大的改变，可能在我们这个底部再持续个两三年以后，我们会看到一个长期的上升。
美国也是这个样子，美国从这个里根大循环开始以后，它就是一个特别长的周期。那么你要用这个经济周期去解决资本市场，这一是个很费劲的事情，你会发现你根本干不了。
那么我们讲现在，你看2016年，2016年头上的时候，当时全市场都在讲这个香港市场要被抛弃了。我当时说不可能啊，我当时看了一下全球的这个证券市场的这个交易量，香港我印象在全球不是排第六就是排第七，把A股深证都加进去。
那么对于国家来讲，它手上有这几张牌，它为什么要把其中一张在全球排第六、第七，最多排第八的一个牌给撕掉，说香港我不要了，我觉得不现实。
然后从去年到现在也就是一年多一点，全市场就开始觉得香港特别好，就是觉得我们要看看香港未来的机会在哪里。
那么我们讲对于香港这个理解，你不能从大个宏观方向去理解，跌下去的时候你跟我说香港要被抛弃，涨上来的时候你跟我说香港第二春又来了，这才一年的时间，怎么可能变那么多。
那么主要一个原因在哪里呢，就是说我们要从香港，就是说你既然是在谈交易的东西，就是说一年我们讲12个月对吧，从一个7500的没人要的这个恒生国企涨到现在一万多点，那么大家都觉得很值得研究的这么一个状态。
如果你要理解说这12个月一下变这么多，你从宏观、从政治、从人口这个角度你讲不通，你必须从这个心理，或者说市场交易的这个结构上去想这个问题。
香港有一个什么特点呢，就是说我们讲两个方面，一个是投资者，一个是流动性。
流动性大家都知道，香港就是说它是全球的这个神经中枢的一个末端。可以这么讲，在香港做交易的不管是美资也好，欧洲资本也好，或者甚至是欧洲的资本也好，香港对它来讲是一个可有可无的战场。
那么从流动性来讲，它本国一旦出问题，它缩的比谁都快。那么它本国流动性爆棚的时候，它往你这里冲，冲到你也是最后一个阵地。所以这个角度我们去看香港历史上不是特别容易变得非常贵，特别是股票。
房地产容易的，因为房地产主要的交易者是本地人，那么它这个跟兴趣，跟流动性，它主要集中在本地，股票因为它大部分的定价权还是掌握在这个外资手上。
那么还有一个就是说香港的投资者，我们讲除了这两年开始我们看到这个港股通有一部分这个大陆资本过去，那么在绝大多数情况下，它是由一个全球资本去主导。
那么全球资本有一个什么特点呢，就是说我们讲它是信奉这个自由政治、自己经济这一套的，那么它对你中国的情况它有一个天然的，就是说你跟我长的不一样，那么我对你的这个市场经济，对你这个政府主导下的市场经济这个东西能不能搞得定，它抱有一定的怀疑态度。那么这个怀疑态度应该来讲是根深蒂固的，就是说它觉得你中国经济，它一直有一个怀疑。
那么你平时不出问题的时候，我们讲香港这个市场大家买也就买了。但是你一旦出问题的时候，你想你去看那个投香港，特别是如果这些上市公司的经营业务主要在内地的这个企业的话，你去看投资这些企业的欧洲的基金经理，或者美国的基金经理，你问他有几个人真的到大陆去看这过个企业，看可能有的人看过，还跟董事长吃了个饭，但也就仅此而已。
你问他你对大陆的各种情况有多少了解，你对大陆这个地方政府到底是怎么做事，中央政府怎么做事的，国资委是怎么做事你有多少了解。他其实没有多少了解，他会不自觉的就把自己的那一套安在你头上，实际上它并不是很了解你。
我们看以前有一些欧洲的基金经理在这个国内赔的很惨，也买了一些造假的公司或者怎么样。那我们自己可能有的时候你到公司看了你就觉得它报表不对，报表是好看，但是你这个业绩在这个行业这个情况下你怎么做出来的。就是说有的时候你会有这个感觉，就是这个公司的报表跟它的市场地位不匹配。
那么欧洲的基金经理很多时候他没有这个感觉，当你大陆一旦出问题的时候。我们讲像比方去年，去年头上我们看到这个，当时人民币汇率也波动比较大，那么外汇账款波动也比较大。
这种情况下，欧洲的基金经理就会，包括美国的，他会不自觉的觉得你要崩溃了，我原来觉得你这个东西就不太顺眼，你出问题了我就猛的往下砸。
所以我对香港这个市场的看法是：机会一般来讲不在暴涨上。暴涨当然有的时候也有，但是，而且特别现在港股通开通以后，有的时候能看到一些大陆的资本过去比较不计代价。
但是从过往的经验来看，应该来讲香港的机会它主要不在暴涨上，它主要在暴跌上。就是说我们大陆可能讲10倍、15倍PE买进去，以40倍卖掉，赚三倍，你是赚这个钱。
香港肯定你是4倍PE买进去，12、13倍你就卖掉了，你也是赚三倍，你是赚这个钱。所以香港主要你要盯它特别惨的时候，我觉得这个是一个很关键的时候。
你像比较典型的两个，一个是去年头上，大家都觉得香港不行，海外也觉得香港不行，说大陆的这个汇率都还控制不住，你香港肯定不是行的。
问题是大陆没有什么外债，那么当时的情况大陆没有什么外债，然后还是有两三万亿的外汇储备，那么应该来讲它局势还是控制得住的，它可能有一定的这个干扰，从现在看来，它目前来讲应该还是控制得住。
那么还有一次是在2011年，2011年我记得当时这个，就是我们的高铁系统在浙江甬温线撞车，当时我印象好像是南车造的是北车造的车还是怎么样，反正对这个高铁的声誉打击比较大。
那么当时香港，我印象北车在大陆当时只跌了30%，因为大家知道这种大国企，超级大国企，国内的这个高铁基本上就指着这两家公司造的，它也没什么竞争，跟那个三聚氰氨还不太一样，三聚氰氨毕竟这个乳制品企业还是比较多，当时像上海的光明这些也没有涉入到里面。
南北车这个就不一样了，因为当时你高铁系统，就是动车这一块就这两家公司做，你说这两家公司全死了，这个概率是很小的。但是香港我印象当时跌到80%左右，那个价也是很不错。
所以对于香港这个市场，就是从一个大面上来讲，我觉得应该是作为，特别对于我们，我想今天参会可能大陆的资本就是机构，这些基金比较多，就是说对于我们这些在大陆的这个资本来讲，应该来讲香港是一个附属。
就是说你平时看它没事的时候不一定要去玩，因为它的参与者水平实在是比较高，可以讲水平实在是比较高，对市场的判断的准确度不是你大陆这边正常的以散户交易为主的市场能比的，它对每一个企业看的非常的透，可以这么讲。
我不能讲百分之百这个市场你不要做了，但是应该来讲它看的比我们要透得多。我以前在香港的那个营业部看到他们就是写给股民的报告有20多页，就是一家公司有20多页，写的很详细，基本上我觉得我想知道的它全都写了，可能有的推算过程没有那个给投行的预算表那么复杂，但是它就营业部给香港本地股民它都有20多页。
20多页报告你不要讲我们这边散户不一定看，肯定是不看了，你基金经理也不一定看，20多页报告你不一定每个人都翻的。
所以香港那边它定价特别准，那么对于正常情况下来讲，我觉得这个市场的意义没有现在来讲，就是说香港一定大牛市就来到了。
我不是否定说大牛市一定不来，我只是认为说这个东西你不可知。我们讲投资你尽量是要投资可知的，东西，如果这个东西你觉得你不可知的话，你觉得你的把握不是那么大，你去赌一个虚幻飘渺的东西，万一赌不到怎么办，主要是这样。
那么香港我们讲其实在制度层面上来讲，它跟大陆就是从资本市场这一点来讲，它有很多劣势。比方说它这个，就是我刚才讲的这个投资者素质构成的问题，就是说太聪明了。
巴菲特以前也说嘛，打架要挑这个三岁的打，你别挑一个二十岁的打。如果你讲美国是二十岁的，香港最起码也是十三四岁的，它没有美国那么好。因为它这个地方，我们讲从资本来讲，从上市公司来讲，从这个资本的构成，从投资者的素质来讲，它应该来讲。
我觉得香港市场应该来讲，就是如果跟美国比，我想到哪说哪，就是说它应该是属于一个比较鱼龙混杂的地方，上市公司到处都是，投资者到处都是。那么这就意味着，不是每一个投资者都能理解每一个上市公司。
所以它相对美国，就是美国的这种基金经理，美股的股票也就在美国境内很多，大家沟通起来很方便。那么相对于这个情况来讲香港要好一点，它应该没有美国这么有效，但是就是说比大陆它还是要成熟得多。
还有其他几个比较小的因素，比方分红的税率，香港的这个，特别你通过港股通这一块出去的钱，现在机构可能，因为外汇管制比较严，大家可能主要是通过这个港股通去投资香港，那么这一块你的分红税率是20%，大陆这边呢是，持有一年以上是5%，一个月以上是10%，你要是碰到神华这种就比较亏。
还有一个就是新股，这个对于散户来讲，这个大陆的新股的收益率非常高的，那么对于机构来讲可能也有几个点。
这种情况下我们去看香港现在有一个，它很重要一个指数，恒生AH股溢价指数，这个指数现在已经从2015年最高我印象150几点跌到现在110几点。这个价来讲的话香港已经，我觉得就这个角度来讲，香港对大陆的这些股票应该来讲已经没有特别大的这个，我们讲叫做相对价格来讲没有特别大。
我讲香港，就是说在香港获利，一个是利用之前我刚才讲的这一块，就是说利用对方的这个，就是你可以一直在岸上等，说白了我不看到机会我不下到池子里跟你玩，我一直等到你池子里都快淹死的时候说不定我下去捞一下，这是一个方面。
第二个方面就是说在香港可能，我觉得还有两方面的机会。一方面就是说，我们以前写过一个报告，就是用股息率在香港找股票，最后发现还是比较有效，就是说香港这个市场如果你纯按价值投资去做，而且你真正理解了这些企业，你把这个事情想的很明白，你很理解，那么你去挑有价值的股票。
那么价值我们讲两个方面，公司好、价格便宜对吧。这两个东西你加在一起做个综合，你就奔着那个公司好去，你就也别奔着价格便宜去。你把这两个东西综合一下，在香港应该来讲长期取得一个超额收益还是有把握的。
当然你这个做法可能在A股，像我们以前写那个两低一高模型，可能每年有百分之十几的超额收益，在香港搞不好你只能弄到五个点，但五个点也是钱对吧，总比没有强，这一是块。
第二块就是说我觉得香港它有一个好处在哪里，就是说它市场成熟，同时呢这个投资经理和投资标的它又不完全在一个维度上。你比方说美国的投资经理和公司它都在美国本土境内大部分，最起码总部它在，它业务可能有一些不在，或者在欧洲，对于美国人来讲欧洲就跟我们从上海非深圳差不多的，所以对于他来讲他很熟悉。
那么大陆这边相对来讲，就是香港上市的这个公司对于海外投资者，因为它也没那么熟，它也会一些问题。而且同时它，我觉得香港一个机会在什么地方，就是说我们讲大陆，大陆比方说我们一下看到牛市，A股这边牛市一下起来，然后市场一下涨好多，你会发现什么东西都上去了，好像你什么都买不着。
那这种情况就是说哪怕最差的公司，可能那个估值都已经翻了好多倍，甚至我们大陆有一个情况，就是这个公司越差，大家觉得故事也足，估值还翻的越高，这种情况很是奇怪的。
香港这边它有一个好处，就是说大家都认为自己很理性。但它这个理性毕竟不是百分之百的理性，所以你会看到有的时候就说香港市场起来了，结果有两个板块它就趴在那个地方，甚至比方说整个市场很平淡，有几个公司就一下砸的很惨。
那么这种时候如果你对这个板块和行业，我们限于这个公司的规定，就是说我们不能去推具体的股票，除非这个已经写过报告，所以的话我就没法举例子。但是就是说你碰到类似这种情况，你比方说整个市场特别火的时候，你会看到大陆什么都找不到，你真的只能把钱还给投资者，作为投资经理来讲，你只能把钱还，你说我没东西买。
但香港有的时候你会看到，你还是有一些东西可以买，因为它相对来讲，就是我的意思就是说它的板块之间的这个联动性没有大陆这么强。
那么大陆这边就是说它是靠情绪的，所以情绪起来什么都上去，情绪下来什么都下来，香港相对来讲这个联动性没有这么强，那么这个时候有一些机会会显现出来，偶尔的时候有一些机会出现。
另外一个就是讲我们在香港抄底这个情况。大家如果对香港这个市场，你看它的股票，特别是整个板块的话，它有一个特点，就是说我们大陆的底部一般来讲是一个大的U型，就是说底部很平。
因为大陆我们讲每天这个散户占的市值可能只有30%-40%，这个具体数我不太知道，但就是说散户的交易量是非常频繁的。什么像社保，或者说国家这些，大的保险公司，它不是很经常动，那么散户平均每年20-50倍的这个交易量，基本上交易量是由他主导的。
那么这个市场下去的时候，因为散户主要靠情绪，那么大陆这边它一个底会很长，它情绪一直压在那，压到最后你会发现，就是如果你看这个技术图形的话，当然我们平时不怎么看技术的，有的时候你。
它既然好用嘛，也不说看到技术就觉得跟那个特别怎么样，然后就不说。大陆这边有的时候你会看到这个，一个板块它这个成交量就一直走低，就一直低，然后真低到快没人看了，然后那个政府也越来越小，经常到最后这个点突然就上去。
你像我们看到这个，我印象是2012年，2012年当时银行股回升的行情，靠年底的时候。那很明显的，剩的银行指数在这之前就是那么一个走势，就是说波动越来越小，所以最后一下拉上去。那个成交量也是越来越低，包括2014年也是比较典型的这样。
但香港这边相对来讲，但是不能讲这种现象完全不存在，但是相对来讲就是说它出现一个特点便宜的底的时候，这个底都比较尖。
你像去年这个恒生国企在4月份的这个底，我们去看这个底非常的尖，当时我建议一些机构，说你可以买怎么样，然后有的机构说我们要研究一下。我说这个研究就麻烦了，因为你研究，你一两个礼拜你不一定研究得出来，等到你研究好了以后，那这个市场它。
因为香港它就有这么一个情况，我们讲为什么，其实很容易理解，就是说它之所以犯错，把这东西砸这么便宜，是因为大家理解错了。但是大家理解错了以后，它相对来讲智商是比较高的，就是那帮投资经理。
一旦全球的这帮人发现你这个东西错，错到很离谱的时候，他进来很快。就类似于我们讲《三国演义》的时候曹操这个蔡瑁张允，推出去头一个刚砍回来他就反应过来不对了，（2402）这个可能就是杀了以后过半年他都没反应过来。那么香港市场它有这么一个特点。
那么我们讲就是在香港实际上如果大家做一个长期投资的话，很多时候还是通过股息率，通过这些。但是香港它比较乱，我们讲香港有什么麻烦呢。比方你说我买公司便宜，首先香港的公司可以特别便宜。大陆我们经常一破净，媒体就起来说这个有多少股票破净。
你到香港去看一看，有几百个的股票破净，最低的时候能低到0.1倍的市盈率，我记得去年有一个视频股。
其实在大陆我们讲也没觉得特别差，但是有一些这个负面新闻，但是没有特别差，会看到0.1级别的市净率。我印象渣打去年是最惨，去年还是前年，最惨的时候跌到0.3倍的市净率。
就是说香港你如果说就照着便宜去买，有的时候你能特别便宜。我记得好久以前我看过一个公司，账上没有负债，几乎没有负债，然后这个0.5倍的市净率。比方说这个市值是5块钱，它那个资产10块钱，10块钱里面有5块钱是现金及等价物，而且是四大哪个会计师事务所审的我也忘了，然后还有5块钱的资产。
这个公司很简单，你这个5块钱市值，5块钱现金，身价资产送来没负债，这没问题啊。后来结果，我有一个习惯，就是如果看了一个公司以后我会盯它很长时间，结果后来这个公司一直没起来，然后业绩特别差，然后股价从5毛跌到4毛，4毛、3毛又到4毛，最多不超过4毛5好像，其实就很墨迹。
所以香港这个市场如果你光盯着便宜去的话，不一定行，这是一块。
第二块就是说，我刚才讲的这种可能是便宜公司不好，便宜如果公司好的话它会搞私有化，这个是很麻烦的，特别对于价值投资者来讲。
你觉得你去抄底，你越抄越重，结果你，比方说你1倍市净率开始抄，结果抄到0.3，好了这个公司你没有看走眼，它就是好，大股东说我私有化，溢价30%，然后0.3的市净率我给你0.4都给你私有化了。
这个情况会出现，所以我以前专门写过一篇文章，就是讲这个香港私有化的问题。作为一个被动投资者，你也没法影响它的这个董事会的这个决策，那怎么办呢，就是说你必须找各种的方法尽可能的去避免私有化 。
那么首先一块就是说你别买太贵，比方说你0.5倍市净率买的，跌到0.3，它0.4私有化了，你也亏不了多少钱。你如果1倍、2倍，你觉得这个公司好，我不计代价去买，它可能跌下去，跌下去最后还是个好公司，但私有化了。那么这是一个，就是你千万不能买太贵，尽量在香港这个市场。
第二个就是说你要注意它这个大股东的私有化的意图，它不是每一个大股东的私有化意图他都是一样的。就是说私人企业相对来讲更容易偏向于私有化，因为对它来讲钱就是一切，它也无所谓。
国企，特别是中央级的国企，私有化的概率比较小，因为对于中央国资委来讲，它在香港我印象70多家上市公司吧，我具体这个数可能记错，它如果哪一家便宜它就私有化一家，最后所有的便宜公司没人敢买。
那么作为一些老牌了英美资，它在香港几十年的上市，或者说老牌的这个东南亚的，包括香港、马来西亚这一片的家族企业，有一些香港上市公司你去仔细看，它那个股东是一只家族在里面的，这种情况下的私有化也比较麻烦。
那么就是说你要尽量去判断这个公司万一出问题，就是说假如它这个股价被砸的很厉害，假如它这时候还是一个好公司，它私有化的概率有多大。
如果这个私有化的概率特别大，你去赌它的时候你就当心一点，因为任何一个公司都有可能遭遇一个什么破事就是被砸的特别惨。
香港的你相比方说南北车2011年那一波，它要不是中央级的企业，它很有你给它砸下去它就死了。不过这个案子特殊，这个公司挺好的，我自己觉得问题也太大，但是中央它这个战略改变、一下两家公司都不要了不太现实，而且我们另外一个角度来讲，从中央的国资委它也没那么看重我们讲私人企业那一套市值管理。
就是说因为私人企业它可能做的多，几十亿到手我这辈子够吃了，便宜了我就私有化，我不玩了。对于中央来讲它不存在，它更多的是一个政治和一个宏观的角度去看一个市场行为，不是私有化能赚一笔小钱他就干的。所以你在买香港，看香港股票的时候一定要考虑私有化的问题，否则你哪天碰到很麻烦。
第三个就是说尽量的分散投资，就是说不要太集中。大陆讲我们看好一个公司，30%的仓位压在上面。当然30%这个机构不可能做，可以压个8%-9%在上面。香港一共你上了三成的仓位，然后买了四个票，结果两个私有化的，那么这个概率也不是讲没有。
基本上来讲，我想香港，我能想到的就是说去投资，应该来讲最主要是个规律嘛。因为你对整个市场，你在一个市场交易的时候你要去看一个规律的情况，应该来讲现在的市场没有去年2月份的市场那么好，但是也不能算特别差。
但是如果说你能，就是说如果你考虑大陆和香港的话，考虑到我觉得几个方面，一个就是说分红税率这些，打新股的这个制度，还有大陆的这个，我们讲整个大陆它流动性是的锁在国内的，它不许随便出。这个流动性经常你看到冲到哪，哪就起来。
冲到房地产，房地产起来，冲到商品，商品起来，那么冲到这个期货，期货起来。冲到股票，我们看到2014、2015年股票起来。那么就是说考虑到这个流动性溢价它可能会给你冲的特别贵，而且冲上来的时候股票之间那个价格它又会变得特别乱，这几个情况我个人觉得如果你。
当然每一个股票不一样，那个恒生H股溢价指数它只是一个大面，如果你讲整个，就是说如果你看单个股票的话，我个人觉得如果大陆的股票对香港没有30%以上的溢价，香港同样一个股票可能这个价值就不一定赶得上A股。当然这个是个很主观的一个看法，也没有什么精确，也不一定。而且有一些股票可能长年A股之于港股还是有对价，这个不一定，所以每一个得看。
当然就是说香港它一就好处，就是说它能帮你去选到很多，就是说我们讲大陆没有的股票，比方说澳门的赌场股，比方说像大陆的一些行业，特别你像之前我们炒这个四大资管，就是那个不良资产管理，那么香港有两个上市的，大陆没有。它可能会给你一些这样的，就是说大陆找不到的东西。
但是这个也有它的问题，就是说特别如果这一类公司它的这个经营业务是在海外的时候，我一直对海外投资是抱有比较大的这个谨慎，就是说你尽量本人要去那个地方住。比方我们讲香港很多这个本港的公司，像TVB、大快活这些。
你不去大快活吃早茶，你不是看TVB的片，TVB片的广东话你也不一定看得懂，你怎么知道香港人喜不喜欢的。你如果没有办法知道的话，你光看报表，你不一定能够摸出这个行业长期的这个脉络。
所以我觉得如果对香港，如果投资在香港上市的这个非大陆企业的话，尽量还是要去香港，或者说去东南亚生活一段时间，感受一下这些企业做的到底怎么样，感受一些当地的这个政府，或者说法律法规会不会有突然大的改变，特别对这些东南亚国家的这个企业来讲。
这一块如果不具备，那么这些公司看的时候应该是，我觉得应该来讲要谨慎一点，否则你玩不过人家。就是说人家这个行业它有一个很直观的印象，说白了我们在香港去利用这个欧美资对大陆股票的一个错误的判断也是利用它没有来你这住，它如果对你这东西特别熟，你不一定利用得到它。
那我今天相对比较谨慎一点，但我不是说现在香港的涨势就停滞。应该来讲我对港股现在就是总结一下，整个判断就是说从一个特别确定的，就是从去年那个特别确定的状态开始慢慢进入一个略微有一点不可知的状态。
不是说在不可知的状态的时候你就一定不能买，但是你买进去的时候可能要做好一个，就是说万一这个市场突然一下又回调个百分之二三十怎么办。而不是说是香港已经进入一个牛市周期，我就可以无脑杀入，然后都不管，然后结果万一跌下来就只能在那哭。
我觉得开始进入一个不可知状态，不可知状态就是说，我一直觉得如果看指数本身的话，指数投资中间最多占三分之一，剩下的大部分可能在这个我们讲去选股票。
选股票你有很多的方法，你可能用模型，比方说我们之前那个两低一高。你在香港筛一遍，然后你一家家公司去看你能不能理解这个公司。
那么我们讲模型的话，你在香港去做这个模型，就是说，因为我们去年主要的一个工作是集中在这个模型选股上，模型选股的一个回测。当然也比较粗糙，主要就是PE、PB、股息率这些。
因为模型选股在香港有一点问题，比方说你用这个股息率，股息率香港经常有这个特别股息率的。你像神华今年在大陆这一次应该是算第一次突然出这个最大比例的这个派息，以前没有出过。
香港是非常多，经常你那个股息率筛列表前几名都是百分之三四十，那么这个模式很多时候就是说这个公司觉得，比如说它觉得谁个市场没法做，或者说我未来不想投资，不知道拿钱干吗，我就给你了。
这种情况你如果按股息率靠前排，你模型会把它筛进去的，然后你又发现这个公司又不一定能投。因为我们讲它未来没有增长，它可能自己都打算把这个钱给分掉了，这时候你去投的话，你说指望这个公司变一个特别好的公司，这个就有一定的问题。
第二个就是说，我一直觉得在大陆做量化的这个，就是说数量分析，不能叫量化，它不会特别高频。这帮人是比较兴奋的，为什么，因为大陆的这个企业它没有什么退市，所以基本上你去看的话都不用，就基本上三千个股票就那二十个退市的还是怎么样，九几年到现在也没多少退市的，你退市股票不用管，基本上大概就行了。
所以它这个市场对你量化结果这个影响不是特别大，但对香港就不一样。香港因为退市特别多，或者说主观退市，或者说怎么样，有的公司私有化，诸如此类它很多公司就，你现在去刷一个单子，然后把它追溯到二十年前或者十五年前，你就会发现其实当时有很多公司，很多公司后来就没了。
这个一个情况导致在香港做量化比较麻烦，所以我一般采取一个简单的做法，就是说你既然。比方说我现在手上刷出来，打一个比方港股1500家，那么15年前也有数据得有1000家，剩下500家新加入了。
如果我只统计这1000家里面找一堆股票再根指数比，我就会有一个幸存着偏差，就是说我这个幸存下来的1000个股票我在里面选了，可能确实有三百个、四百个甚至五百个，之前我没看到。
那我可以一个简单的做法，就是说我也不去管你那些退市的了，我就让我的比较标的和我的这个选择标的共同存在一个幸存者偏差。就是说我也不用恒生指数或者说恒生国企，或者恒生中小板这些去比，我就是直接把这个幸存的这1000个公司我给你做一个指数，每年的数据我按照这个市值也好，市值加权也好，或者说我按照这个收益率等权重也好，我给你做一个指数出来，那你这个指数就是存在幸存者偏差的，我都在里面炒股票。
那么这样来讲应该可以把这个规律，就是说把偏差这个东西给弄到。就是正好想到这块，讲一下这个量化分析的问题。
基本上我们对香港就是这么一个看法，下面看看大家有没有什么问题可以讨论一下。
提问者1：因为港股跟美股是一个比较近的一个跟随关系，但是美股现在看还是在一个定部的一个区域，所以我不知道您怎么看下面这个问题？
陈嘉禾：应该来讲，就是说我们自己研究，就是市场下一步，就是顶部、底部、趋势这块我们看的非常的少，因为觉得也搞不定，看了经常是错的。
所以对于美股，首先美股是不是一个顶部我也不知道，然后港股会不会跟美股这个东西，我很多时候，我在大方向上会看你大概是一个什么情况。
比方说去年7500，明显那个点你下去有多少，我作为投资经理来讲我可以要多少。现在这个点，我觉得我可以建议一个不是一个特别可知状态，那么美股对它到底有多少影响，这个我们研究几乎就没有仔细看过。
提问者1：其实我问题跟刚才那个是一样的，就是因为它可能美股，就是香港市场可能还是受那个美股的影响，那么我想问就是说它现在慢慢的，可能因为内资对香港市场也是有一些影响，影响现在是有多大？或者说有没有一个程度上的一个描述？
陈嘉禾：内资对香港这一块也是我很感兴趣的一块，就是说因为我们很多人价值你是从历史去分析。那么内资现在越来越多，但是问题是这个多以后有几个方面。
首先就是说大部分敢去做内资的钱，我们从港股通的这个它要求一个50万以上，那么从个人这一块50万以上可能在，我印象在证券公司公布的那个数上的，50万以上的户大概也就占散户的5%左右，这就是最聪明的5%。
然后再加上机构去的很多时候也是非常，就是相对来讲有准备一些的机构，它不是每个机构都去的，很多机构觉得港股我看不懂，我不去。
所以就是说首先过去的内资并不是，就是我们讲去香港的内资从这个性质上来讲并不完全等同于大陆的内资，这块首先是要注意的。
那么它过去的钱现在从港股通来看也不是特别的多，每天就十来个亿左右吧我印象。那么这一块，当然我们看到2015年那一波应该来讲是被割了韭菜了，就是当时市场特别热，一堆人猛的冲过去，然后那个恒生国企涨到15000，然后一年多也就跌了50%，跌到7500，这个在股票上应该来讲是一个非常大的跌幅。
所以内资这块我想应该来讲从这个角度你看分两种，一种就是说平时这个细水长流过去的，这一部分人应该来讲比较聪明，而且比较有这个准备。
比方说像去年我印象2月份的时候东方证券资产就发了好多基金，包括我印象重阳（音4042）当时好像也在搞，这些我们在大陆应该讲都是大家觉得特别扎实的钱。这一部分过去，到底是它改变香港还是它顺应香港，这个东西不好讲。就是平时过去的钱是这样。
所以我觉得从这个角度来看，平时过去的钱从目前的这个规模和过去的人的这个素质来看，你指望它一下吧香港市场掀个天翻地覆，不一定，它可能过去是顺着香港来的。
还有一部分就是说香港如果特别火起来的时候冲过去的这个，我们讲可能比较傻一点的钱。这一部分钱历史上应该只是在2015年那一部分出现过，那一波冲的非常的厉害。但现在来讲这一部分钱应该是销声匿迹了，我们当时几个过去的恐怕也是套在那，不知道出来没有。
但是这一部分可能会对香港产生一个脉冲式的影响，在平时你看不到它的影响，那么它这个影响一旦上来以后特别快，那个时候可能就是说全世界的资本都觉得韭菜可以割一把了，这个概率也存在。
其实我一般来讲我同时反对两个观点，一个认为香港市场特别不成熟，跟我们大陆一样，现在很多内地资本就讲我们去炒怎么样。这个肯定不对，香港一定比你成熟。
但第二个就是说香港也不是特别成熟一个市场，否则我们看2007年它就不会有35倍的市盈率，基本上当时全球最贵吧我印象。
所以香港这个东西它很难判断，它应该来讲处在大陆和美国之间的一个成熟状态。那么它本身就不是特别成熟，再加上内地过去又分两股，所以你要具体判断说它一定会变成什么样不好说，但是基本上我想原理是这样子。
提问者2：谢谢，就是实际上您刚才讲到说可能过去的不少钱它是这种偏价值的钱，那这些人可能他是会去抄底，他不一定会去追高。这种情况也就是说有没有可能，就是其实您刚才讲到说香港有时候它的底会很尖，就是以前这种资金模式，那会不会对这种有一些改变呢？
陈嘉禾：对尖底这个模式我想应该来讲，如果说平时过去的钱都是顺着香港的规律玩，特别是国内都是搞价值的这些人有一部分，最起码这个搞价值的人比率比较大，那你对这个尖底的改变，可能只会让它变得更尖，从这个角度来讲。当然不一定了，这个只是一个模糊的概念上的东西，不是一定的。
提问者2：谢谢。
谢谢看到这里，这么长谁看谁烦，喵。