正邦科技的高成本之因

在猪股圈, $正邦科技(SZ002157)$  是极具争议的一只猪股,话题不断,非议不少,焦点主要有二:

一是正邦养不活猪,或者说是死亡率高、存活率低,还有人说对比自繁自养模式,公司+农户模式的非瘟防控效果不佳;

二是正邦的养殖成本太高,一旦猪价大幅下跌,同行的 $牧原股份(SZ002714)$   $天康生物(SZ002100)$  、中粮肉食将继续赚钱,而正邦可能会亏钱。

第一点已经没必要争论了,正邦近几个月的出栏数据,已经基本上证明他能养活猪了,而 @AirForce碗   的农户调研数据和 @单双击-1688   的服务部调研数据,也基本证实了正邦合作农户和各服务部平均的育肥存活率已经恢复到了90%以上。

今天主要谈谈第二点,也就是正邦科技的高成本问题。

正邦科技一季度的完全成本高达近28元/KG,二季度虽然较一季度有所下降,但受去年四季度仔猪价格高于去年三季度的影响,出栏肥猪的完全成本仍然在25.5元/KG左右。

正邦最近几个季度的成本高是事实,谁也无法否认,但本文要探讨的是两个问题:

第一个问题:正邦最近几个季度养殖成本高的原因是什么?

第二个问题:正邦的完全成本未来将逐步降低到什么水平?


》》》一、正邦最近几个季度养殖成本高的原因是什么?

对于第一个问题,我个人认为正邦成本高的原因主要包括如下:

(一)非瘟造成的损失巨大,摊销到活猪上的损失导致成本阶段性大幅上升。

1、正邦去年6至9月这四个月的出栏均重应该都不到100KG,说明在2019年5月及之后,非洲猪瘟由北至南蔓延到南方地区并爆发了。

2、正邦2018年末的能繁母猪存栏规模应该有35至40万头之间,按19.1的行业MSY均值,可以支撑668.5-764万头(中间值716.25万头)的年出栏量,但正邦2019年的总出栏量仅为578万头,可以反推正邦的育肥猪死亡数可能高达138万头上下。

3、此外,正邦披露的2019年6月末和9月末的35万头能繁母猪中父母代能繁母猪(PS)应该只有20万头,说明正邦损失的能繁母猪可能高达15-20万头,但要注意的是,行业传闻部分猪企的母猪损失是打白苗造成的,而打白苗造成的后果并不是母猪死亡,而是导致母猪不孕不育或配种成功率、分娩率、窝产仔数严重下降而被淘汰,但由于淘汰母猪也能折价出售,实际损失要比死亡要小得多。

4、育肥猪和能繁母猪两项我个人预计直接损失有18亿元左右(其中母猪损失应不超过5亿元,育肥死亡损失约13亿元),间接损失可能高达20至30亿元(2019年下半年肥猪出栏少了138万头,仔猪产量减少约150-200万头)。或者换一个角度来说,如果不遭受非瘟损失,正邦2019年下半年至2020年上半年的生猪出栏量应增加288万头-338万头,盈利应增加38亿元至48亿元(毛估)。

5、根据相关会计准则,育肥过程中死亡生猪的成本将被摊到与其同一批投苗中存活下来的肥猪上,而去年三四季度极其庞大的育肥猪死亡损失自然将导致今年一二季度出栏肥猪的成本大幅上升。

6、今年上半年正邦出栏量为272.5万头,其中肥猪为235.5万头,如果这235.5万头肥猪要摊掉去年下半年可能高达138万头的死亡损失,其头均成本将直接增加550元(13亿损失/235.5万头=552.02元)以上。加上非瘟后生物防控成本、农户代养费、仔猪摊销成本的增加以及三元母猪淘汰比例高、外购仔猪价格高等多方面的原因,导致正邦在非瘟后的成本阶段性总体上升了90%左右,完全成本从非瘟前的14元/KG左右上升到今年上半年的26.6元/KG左右。

(二)种猪价格大幅上涨及三元母猪淘汰比例高导致仔猪摊销成本大幅上升。

1、非瘟导致行业包括核心育种群、纯种扩繁群在内的种猪损失严重,业内认为实际损失60%以上,在二元母猪供给能力大幅下降的情况下,行业普遍不得不采取商转母(三元商品母猪提级为三元能繁母猪)的措施来加快恢复产能。

2、据行业专家介绍,商转母形成的三元母猪的配种成功率约为二元母猪的80%(二元90% VS 三元72%),分娩率约为二元母猪的85%(二元88% VS 三元75%),窝产仔数约为二元母猪的75%(二元12 VS 三元8),从单个胎次来看,三元母猪的综合性能仅为二元母猪的51%,这也导致三元母猪所产仔猪的摊销的母猪成本上升了近一倍,加上三元母猪的可分娩产仔次数(胎次)一般仅为2-3胎,远低于二元母猪的7-8胎,也进一步拉高了三元母猪所产仔猪的成本。

3、除了通过商转母来培育三元母猪外,大量外购母猪也成为了必然选择,但在非瘟前,一头后备母猪的价格仅为1200-1300元,而非瘟后二元后备母猪价格一度飙涨到了6000元-8000元/头,三元后备母猪也涨到了4500-6000元/头,如此巨大的涨幅必然导致母猪摊销到仔猪上的成本成倍上升(自己培育的二元母猪每年所产仔猪的摊销成本约为240元/头,而三元母猪如果只使用二胎,则外购三元母猪所产仔猪的摊销成本要接近600元/头,自行培育的三元母猪每年所产仔猪的摊销成本要400元/头)。

4、目前行业内很多企业的仔猪成本(母猪摊销成本)从非瘟前的240元/头上升到了500-600元/头,仅仔猪一项,就将导致肥猪的养殖成本上升2元/KG至3元/KG。

(三)为维持产能利用率,大量外购仔猪导致自产+外购育肥的加权成本上升。

1、育肥猪的大量死亡和母猪的大量淘汰,必然导致产能利用率出现阶段性的大幅下滑,但是折旧、工资、租金等刚性开支却无法下降,如果不将产能利用率维持在一定规模以上,有可能会造成毛利虽然为正,但扣除三项费用后营业利润为负的情形,因此,大量外购仔猪来维持一定的产能利用率便成为了阶段性的必然选择,只要外购仔猪育肥的毛利为正,哪怕减去三费后为负,对公司也是合算的。事实上,从近半年的实际情况或结果来看,外购仔猪的毛利不仅能够摊销三费,甚至还能贡献一定的净利润。.

2、在非瘟前,自产仔猪育肥至115KG标重的养殖成本(不含死淘损失和三费摊销)大概是:仔猪250元+饲料850元+动保50-80元+代养费200元=1350-1380元,单位毛成本为11.74元/KG至12元/KG。如果考虑死淘的话,按育肥存活率93%计,分摊育肥过程中死亡损失后的养殖成本约为12.62元/KG至12.9元/KG。

3、在非瘟后,行业为了降低养殖成本,普遍采取了养大猪的策略,肥猪出栏均重普遍上升到了130KG以上,其成本上升为:仔猪500元+饲料1050+动保防控50-100元+代养费400元=2000-2050元,单位成本为15.38元/KG至15.77元/KG,如果按非瘟常态化下育肥存活率90%计,分摊育肥过程中死亡损失后的养殖成本约为17.09元/KG至17.52元/KG。

4、非瘟前后相比较,仅自产仔猪育肥这块,含育肥死亡损失分摊的的养殖成本就上升了4.47元/KG(17.09-12.62)至4.62元/KG(17.52-12.9)。

5、前面说的还仅仅是自产仔猪育肥的成本,如果外购仔猪,按南方地区自去年四季度以来普遍维持在1800元/头上下200元的仔猪均价,将直接造成养殖成本平均上升1300元/头(外购仔猪成本1800元-自产仔猪成本500元)),把这部分增加的成本摊到130KG的肥猪出栏均重上,单位成本将直接上升10元/KG至25.38元/KG至25.77元/KG;如果按90%的育肥存活率计,外购仔猪的育肥成本将高达28.2元/KG至28.63元/KG,较非瘟后自产仔猪育肥的成本高出约11.11元/KG(28.2-17.09或28.63-17.52)。

6、假设2020年全年出栏肥猪750万头,其中外购育肥出栏300万头,则外购仔猪育肥较自产仔猪育肥多出的11.11元/KG的成本,将导致自产+外购育肥的加权成本上升约4.44元/KG,这意味着,在还没计算三费分摊以及母猪淘汰损失的情况下,在非瘟后,自产+外购育肥的加权成本将高达21.53元/KG至21.96元/KG,较非瘟前的12.62元/KG至12.9元/KG上升了8.91元/KG至9.06元/KG。

(四)为加强生物防控及扩张养殖规模,人员和租赁场地增加导致成本上升。

1、非瘟后,为了加强生物防控能力,除了对合作农户的猪场进行改造加强生物防控投入外,公司也加强了对农户的管理和技术指导,直接面对农户的服务部人员应有明显上升。

2、面对非瘟造成的中小散户加速退出、规模化养殖企业加速扩张、产业集中度快速提升的行业历史性发展机遇,公司必然采取大幅扩大新的母猪场和育肥场建设的扩张措施,为此,人员储备和培训费用开支等也将大幅增加。

3、非瘟后,大量年出栏5000头至2万头的规模养殖场损失惨重、元气大伤后被迫退出市场。但是,这部分闲置产能的背后却是行业最为看重也最有价值的养殖指标(或者说是畜禽养殖经营许可)以及在南方地区较为稀缺的养殖用地资源,在环保监管日趋严格、生猪养殖政策仅是阶段性放松或鼓励的形势下,抢占这些闲置场地资源对公司未来发展是有战略性意义的,即使母猪产能和仔猪投苗能力暂时跟不上,抢占下来后可能要过个一年半载才能完成改造并投苗复养,哪怕要白付个一年半载的租金并投入一定的改造费用会导致三费摊销或营业成本上升,但这付出的仅是阶段性的成本偏高一点的代价。

4、正邦在投资者交流或机构调研活动中对外提到,一季度产能闲置损失约1亿元或约0.8元/KG,三费摊销3.8元/KG,两项合计4.6元/KG,这说明一季度较非瘟前增加的人工成本、闲置产能的租金摊销或折旧较非瘟前上升了3元/KG以上,也导致完全成本上升了3元/KG以上,虽然随着二季度肥猪出栏量的环比增加而有所下降,但估计仍然较非瘟前上升了2.3元/KG左右,而从2020年上半年来看,应总体上升了2.6元/KG左右。


》》》二、正邦的完全成本未来将逐步降低到什么水平?

在分析正邦成本高的原因时,我们得出初步结论,即:与非瘟前相比,非瘟后的完全成本(不含母猪淘汰损失)总体上升了11.6元/KG,主要包括:

1、不考虑三费分摊以及母猪淘汰损失的影响,在非瘟后,自产+外购育肥的加权成本将高达21.53元/KG至21.96元/KG,较非瘟前的12.62元/KG至12.9元/KG上升了8.91元/KG至9.06元/KG(中间值为8.99元)。可细分为以下两项:

(1)非瘟前后,仅自产仔猪育肥这块,含育肥死亡损失分摊的的养殖成本就上升了4.47元/KG至4.62元/KG(中间值为4.55元)。

(2)非瘟后,外购仔猪的育肥成本较自产仔猪育肥的成本高出约11.11元/KG,按外购育肥占比40%计,外购仔猪+自产仔猪育肥的加权成本将被总体拉高4.44元/KG。

2、由于部分产能闲置以及人员开支增加,今年上半年的三费分摊和闲置损失较非瘟前应高出2.6元/KG左右。

综上,仅以遭受非瘟损失后,公司因大量使用三元母猪(商转母)、大量外购母猪、大量外购仔猪等对成本的影响,预计非瘟后的完全成本将较非瘟前总体上升11.6元/KG,而这正是正邦未来可以逐步下降的部分成本。

如果进一步考虑去年下半年138万头左右的育肥猪死亡和近20万头的母猪淘汰损失对今年上半年完全成本的影响,正邦未来的成本下降空间及节奏具体如下:

1、去年下半年的大规模、高比例死亡的巨额损失是一次性的,随着非瘟防控力度和投入的增加,防控经验和手段的不断丰富,大概率不会再出现去年下半年的高比例死淘。而从今年南方6至8月雨季的非瘟发生数和实际死亡率来看,正邦已实现了90%以上的育肥存活率。仅未来不需要再摊销如2019年下半年138万头左右的育肥猪死亡和近20万头的母猪淘汰损失这一项,就将使完全成本从2020年上半年的26.6元/KG下降至元22.18元/KG(下降约550元/头或4.42元/KG左右)。

2、外购仔猪育肥也只是为维持产能利用率,分摊固定成本和三费,提高营业利润或增加边际利润的阶段性举措,随着公司母猪存栏量和仔猪产能的恢复,公司不仅将不再大量外购仔猪,还将转为大量净外销仔猪的状态,而因外购仔猪所拉高的出栏肥猪的加权成本将在2021年上半年较2020年上半年下降约4.44元/KG(从22.18元/KG下降至17.74元/KG)。

3、大量外购母猪和三元商品猪提级为三元能繁母猪只是恢复产能的阶段性举措,大量三元母猪将在未来两年全部替换为自育二元能繁母猪,随着三元母猪占比的下降甚至消失,生产效率和各项指标将逐步改善,自产仔猪的摊销成本也将在未来三年逐步下降至非瘟前的水平,其未来三年的下降空间约2.25元/KG(年均0.75元/KG)。

4、农户代养费的提高,一方面与高猪价下的高利润有关,另一方面也是对农户加强生物防控投入的补偿,但随着未来猪价的逐步下降,以及农户前期生物防控投入的成本回收完成,代养费在未来两年应有近50%约1.6元/KG(年均0.8元/KG)的下降空间。

上述第3第4项的成本下降将使2021、2022、2023年底的完全成本从17.74元/KG下降至16.19元/kg、14.64元/kg、13.89元/kg。

5、2020年上半年的三费分摊可能总体高达3.8元/KG,但在未来三年,月均出栏量将从50万头逐步提升至300万头至500万头的级别,头均三费将逐步下降至1.2元/KG的水平,累计下降2.6元/KG左右(年均0.87元/KG)。

上述第5项将导致2021、2022、2023年底的完全成本进一步下降至15.32元/KG、13.77元/kg、13.02元/kg。

此外,正邦完全成本还将因包括但不限于以下两方面的因素而进一步下降。

1、随着租赁育肥场(招养模式)和公司自建大规模自繁自养场地的增加,公司自繁自养的比例将逐年上升,公司未来将逐步以更低的人工+折旧+水电成本替代更高昂的代养费成本,如果按三年后自繁自养70%计,完全成本有望累计下降0.5元/KG。

2、三元母猪在未来一至两年将逐步下降至接近零的水平,而此前每月高达8%的母猪淘汰比例将逐步下降至每月2.5%-3%的水平,此项也可使营业外支出及完全成本有小幅下降。

综上,考虑到部分成本的下降要分两至三年来实现,预计2021年下半年的完全成本有望下降到15.5元/KG(全年预计16元/KG),2022年下半年有望下降到14.1元/KG(全年预计14.5元/KG),2023年下半年有望下降到13.2元/KG(全年预计13.5元/KG)。

需要提醒的一点是,前述成本测算未考虑正邦未来一两年大规模新建猪场,而前期产能利用率不高将导致阶段性的折旧摊销阶段性偏高对成本的影响。

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精彩评论

AirForce碗08-12 06:27

清华哥连夜出的精品,正邦股东一定好好读一读。咱们的公司今年二季度成本已经出现拐点。对于降成本方面,正邦潜力巨大,70分考到90分容易,90分考到100分可就难了。

秦三河08-12 07:36

清华兄的分析有理有据,是我在雪球上少数几个佩服的大神之一。从常识而言,因绯闻带来的各式成本一定会伴随防疫措施的有效性和规模的增长而下降,高成本的边际下降幅度一定会大于低成本的边际下降,这就形成了预期差和估值修复的基石。$正邦科技(SZ002157)$ $天邦股份(SZ002124)$ $牧原股份(SZ002714)$

shankara08-12 06:30

以实际行动支持清华兄

忍者自省08-12 08:22

清华的对数字的敏感超级棒

吐鲁番08-13 10:59

综上,正邦未来两至三年出栏肥猪的完全成本有望下降13.12元/KG或以上。考虑到部分成本的下降要分两至三年来实现,预计2021年下半年的成本有望下降到15.5元/KG(全年预计16元/KG),2022年下半年有望下降到14.1元/KG(全年预计14.5元/KG),2023年下半年有望下降到13.3元/KG(全年预计13.5元/KG)。
需要提醒的一点是,前述成本测算未考虑正邦未来一两年大规模新建猪场,而前期产能利用率不高将导致阶段性的折旧摊销阶段性偏高对成本的影响。


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漆黑中的萤火虫zzz10-12 20:15

成本

清华91108-30 21:08

今年三季度27,四季度22,下半年综合24。明年上半年17-17.5,下半年15-15.5。

清华91108-30 21:05

三季度27,四季度22。

henryhehua08-28 07:20

结合看之一

Flyhigh201908-16 20:04

为啥只有两邦有异常成本 而牧原几乎一点都没有