万科是20世纪80年代搞贸易起家的。最早的时候,搞贸易利润在80%以上,利润高,大家都去搞,结果从80%掉到8%又掉到2%。后来王石作了个计算,把万科1984年至1994年的贸易盈亏相加,结果是负数。于是,他得出一个十分苦涩的结论:市场是很公平的,你怎么从暴利赚的钱,你得再怎么赔进去
1、怀疑一切,包括自己的怀疑;2、这世界唯一不变的是变化;
查理·芒格:训练证伪能力
要学会给自己的想法提反对意见的思维。人们很容易选定自己潜意识中喜欢的股票,而在做决定买入之前过滤掉那些阻止自己所选股票的的相反想法。
但是要永远记得股票市场不在乎你有多么喜爱那只股票,市场是最无情的。
芒格先生高度赞扬查理•达尔文的证伪精神,他在2007年美国常青藤学校的开学典礼上评论达尔文是理性和客观思考的模范,特别是他能对自己最初的结论能不断进行纠正的能力。
芒格说到:“我们要学习达尔文了不起的可观分析精神,达尔文在有自己最初想法的时候,他很快放下书本去寻找那些可以与自己想法相抵触的证据。如果你们也能像达尔文一样不停地这样操练自己,你们也会成为一个了不起的完美思考者,而不是仅仅停留在自己最初想法的学究。”
如何将此应用在投资呢?芒格解释到:“投资也要采取同样的方式,当你找到一个你喜欢的公司或者一个你自己认为很棒的想法的时候,你首先要先去分解这个想法并尽力证明自己是错误的,如果你不能证明自己的这个投资想法是错误的,那么你将会有一个很好的投资。
逆向思维的核心在于背后蕴藏的投资逻辑得正确,否则就是抬杠
塞思·卡拉曼(Seth Klarman),Baupost基金公司总裁。Baupost集团成立于1983年,该基金从建立到2009年12月的27年来的年均收益率为19%,同期的标准普尔500指数收益率为10.7%。在被称为“失去的十年”的1998年到2008年,Baupost基金的年均收益率为15.9%,而同期的标准普尔500指数收益率为1.4%。
塞思·卡拉曼的对冲基金Baupost管理着220亿美元资产,在过去两年其净值几乎增加了一倍,而整个行业在过去两年因受到冲击而萎缩,为什么能达到这样的成就?因为他自1983年就一直追求不符合常规的投资方法。最近,他发表了自己2011年致投资者的信,在信中他对一个成功的投资框架进行了阐述,我们摘录如下。
在设计一个长期成功的投资策略时,有两个因素是至关重要的。首先,请回答这个问题:“你的优势是什么?”
在高度竞争的金融市场上,有着成千上万非常聪明非常勤奋的参与者,如何才能使你处于优势?你应该有一个极其重要的工具包:真正的长期资金,可以从各种市场和证券资产类别灵活跨越以寻找机会,深厚的行业知识,较强的资源关系开发能力,并在价值投资原则上有坚实基础。
但由于投资从很多角度来讲都是一个零和博弈,你所取得的高于市场指数的收益是来自于其他人所犯的错误、疏忽或者反应过度,当然这里也有你聪明才智的作用。
良好的投资方法的第二个元素:你必须要考虑竞争格局及其他市场参与者的行为。
正如在足球场上,教练给你的建议是利用你的对手:如果他们是在防守,过人可能是你最好的选择,即使你后面有一个球星在防你。如果其他投资者的成绩都依赖于快速增长的科技股,你的卓著的科技行业分析师未必能帮助你超越对手。如果你的竞争对手不重视,或者实际上是倾销甩卖美国住房债券或者希腊的股票,这些资产类别可能值得你关注,即使主导其他人卖出决定的是这些证券现在基本面很差。你的注意力和技能在哪里最适用,这取决于其他人的关注点在哪里。
在观察你的竞争对手时,你的重点应该是他们的方法和过程,而不是其结果。羡慕别人的短期表现会带来很多不利之处,他会导致大部分投资者进入一种没有成就感的永久周期中。
你应该观察你的竞争对手,但这不是出于嫉妒,而是出于尊重,不是专注于复制他人的投资组合,而是寻找他们没有发现的机会。
投资业务大部分是围绕资产积累活动。在一个以短期表现作为评估指标的领域,短期相对表现不佳对于保留资本是灾难性的,但业绩平平则不会。
因此,由于持续的业绩不佳可以威胁到公司的业务,大部分投资公司的目标都是追求安稳的跟随大趋势的投资收益,这样的投资收益也是平庸的,从而失去了获得突出表现的机会。投资者获得优异收益的唯一办法是定期地远离大众,但只有很少一些人愿意或者能够做到。
此外,大多数传统投资者都受到了种种的限制:狭窄的选择标的,投资招股书或合伙协议的法律限制,或心理压抑。
高档债券基金只能购买高级债券,当债券等级下跌到低于BBB级别时,他们通常会不顾价格,被迫出售。当抵押担保因为其可能不完全返还面值而被降级,大量的潜在买家根本不会考虑购买它,很多人甚至还在甩卖。当一家公司一时忽略了现金股利,一些股票基金不得不卖出该股票。
当然,当一个股票从指数中删除时,它肯定也会被很多投资者抛弃。有时候,股票价格的下跌就已经给一些持有人提供了卖出的足够理由。
上述行为往往会造成供需不平衡,我们在那里可以找到便宜货。在洪流之外的角落或者裂缝里的微弱灯光可能含有机会。鉴于时间往往是投资者最稀缺的资源,把别人被迫出售(或其他购买受到限制)看成是潜在机会是非常有意义的。
价格也许是明智的投资决策中最重要的标准。每一个证券或资产是在一个价格买入,以一个更高的价格持有,再以一个相对更高的价格卖出。大多数投资者喜欢简单,前景乐观,以及一帆风顺到达目的地。相对于表现滞后者,他们更喜欢最近表现良好的股票,而且往往不管价格。他们更喜欢装饰光鲜的楼宇,即使空的建筑在他们看来也是更令人信服,更安全的投资。投资者通常不会因坚持传统做法受到惩罚,只是这样做是不专业的风险策略,它的收益也谈不上卓越。
最近突然对过去10年我的钱主要是从哪里赚来的这个问题有了更清晰的认识。简而言之,就是赚的是看得见的手和看不见的手之间的差额空间,也就是中国特色的钱。原来我一直认为自己做的是困境反转,现在看来困境哪有这么容易反转,大都是该死的。
14年当时很多事还没看的像现在这么清楚,刚好遇到新能源产能过剩,超日太阳资不抵债,要暂停了,觉得新能源公司国家肯定不会放任其破产啊,而且欠了银行很多钱,债民也在上海闹事(那之前一直还是刚兑呢),真破产了影响很大,于是就把自己的第一桶金赌了进去,最后果然如我所料,保利协鑫入场重整为协鑫集成,获得十余倍收益。16年动力煤240一吨,煤炭企业大多资不抵债,面临破产。我直观感觉,亲儿子的国企怎么可能破产呢?果断入手经分析反转空间较大的神火股份(当时还是st神火),果然供给侧改革如期到来,喜提3倍收益。20年初,皇台酒业(当时是st皇台)资不抵债,面临破产,股票暂停前,二股东武威国资委引入盛达集团着手重整,这还有啥好说的,继续all in,又是5倍。
这几次成功的投资经历,不仅仅是赌鬼的运气,其实赚的是看得见的手的钱。而市场定价是没有考虑看的见的手的影响的都是当破产价估值。这中间的差额,就是我获利的空间。
但市场慢慢发展到现在,规模越来越大,主体越来越多,看得见的手慢慢管不过来了,管理思路也从兜底往市场化走。这种感觉其实从我投资海润光伏被清零的时候就比较明显了,民企开始不管了。
再后来是央企,中国华融,关注我的朋友应该很熟悉啦,华融赖出事,三年股价从4元跌倒0.7元,中信着手重整,继续all in 0.82成本,结果。。。。0.42割肉。重整成功了,但华融的窟窿太大了,堵不上,在已经连续三年大额计提的基础上,又亏损了1000亿,没能兜回来,到现在还是微利,正常经营困难。当然,这也和港股极端定价有关,如果是a股我觉得我至少不会亏。
今年又入了房地产,觉得国家肯定会救,但拿到现在,国家也没出手大规模刺激(不论对错,这里要给政策定力点赞)。虽然因为入手时机还行,目前还算不亏不赚,但总感觉后面风险很大。其实在某种意义上,看的见的手已经出手了,毕竟大规模的债务展期,其实就是变相保住企业不破产,不然融创中国,世茂集团,中国恒大这些出险房企都早都清盘破产了(为什么会资不抵债,我前几天转了惠誉给时代中国的评级,大家可以看看)。但看得见的手这次力度并没有想象中大,而且感觉趋势是越来越弱。
总体感觉,看得见的手和看不见的手之间给我们留下的获利空间以后还是会长期存在,这是国情,但这个空间不会像以前那么大了,机会挖掘也可能更难。
一个非常神奇的事情,每次底部的时候,我看到的全是利空,听到的全是情绪悲观的声音,看不到希望,气氛冰到令人窒息;而每次顶部的时候,我看到的又全是利好,身边充斥着乐观的情绪和赚钱的喜悦,仿佛马上就能实现伟大复兴。但其实,无论是看到的利好还是利空,他已经反映了当下,也反映了过去,而投资还是应该面向未来。交易当下是最拥挤的,如果每天盯着政策和公告,盯着电动车销量和风光装机的月度数据,盯着一个季度的超预期或者不及预期,会非常疲惫,而且会在与这个聪明的市场博弈过程中怀疑人生。相反,交易未来,演绎出一些可能性,看清楚一些东西,才能少一些博弈,少一些焦虑。
典型如四月底,当大家在当下封控和急跌中一片悲观看不到希望时,你只要能想清楚国家不会允许经济持续恶化下去,一定会出一批刺激政策的,虽然当下看不到,但未来一定会出现。这样才能吃到5、6、7月的持续反弹回血。
当大家在质疑一个添加剂公司年报脱靶,业绩造假,工程能力薄弱,产能一直没扩出来的时候,你能看到他在瓶颈期时三条曲线的布局和规划,然后跟踪他的执行;
当大家在博弈光伏装机数据或者沉浸于上一波赢家的光芒时,你能看到切片代工商业模式的阶段性意义和薄片化趋势给一些公司带来的机遇;
当大家认为当下Perc盈利性和性价比很好,龙头公司不扩产其他玩家也都不扩产的时候,你能看到其他Topcon和HJT玩家在加快降本,看到未来新一代电池片将进入产业化同时电池片因为一直没扩产而将进入供给紧缺;
当大家在博弈欧洲新能源需求月度情况以及是否会随着旧能源价格回落或者限制最高电价而走弱时,你能看到户用光储长期渗透率的提升,并将成为欧洲家庭的第二大件;
很多时候觉得没机会,风险大,是因为我们看的是当下,但当我们放长目光,格局打开的时候,可以选择的空间就大了很多。所幸我需要赚的是绝对收益,不需要每天和指数比相对收益,在这个涨指数而个股狂跌的时候,能更耐心地去挑选比较不同行业和标的,去布局一些未来的机会。
展望未来,增量的蛋糕越来越少,存量博弈越来越明显。看当下,地产需求的急剧恶化、手机销量的大幅下滑、内外需的萎靡、高通胀的担忧、国与国之间的摩擦、看不到尽头的FY……这些都是值得悲观的理由。靠着全球化降成本和MMT透支未来,大家可以一起躺赢的时代已经过去。但一些国家的继续发展,一些公司的继续壮大,一些个人的继续成长并不会停滞。我反对低效的内卷,但勤劳拼搏,努力创造未来是中华民族的传统美德。我们已经能看到当下新能源行业在不断收割欧洲人躺平所丢下的蛋糕。但我想,还会有更多的企业和企业家,在宏观动荡、需求萎靡、订单锐减、主业凋零、估值低迷、股价跌跌不休的背景下,不愿意坐以待毙,还想去冒险。
在消费电子领域,我能看到一些以前给华为手机做代工蒸蒸日上,然后一朝随着华为被制裁踩了一个大坑,经过几年重整靠其他客户和服务撑起主业,同时积极开始切入新能源给逆变器做代工的。也能看到一些果链的设备公司,抱着苹果不断想提供更多服务,同时也在积极向半导体、新能源等领域切入,拓展成长曲线。还能看到以前给5G做电源、热管理的通信公司,在通信行业需求萎靡的背景下,发现切入储能对他们而言可能是水到渠成的事情。还有一些40亿市值的化工公司,敢投资十几亿的大项目。虽然拼了也未必会有好的结果,但不拼肯定是没戏的。
目前这些公司很多都还缺乏确定性,但我能看到未来的大机会,肯定会从这些公司中出来不少。去寻找那些不甘沉沦的昔日赢家,观察他们的企业家是否有再次all in新方向的决心和勇气。新东方在线是一个典型的例子,但他不是唯一的例子。押注这些企业和企业家,如果错了,你只是损失一部分资金,而他们可能失去全副身家
作者:归纳与演绎
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来源:雪球