导读
长川科技是我国半导体后道检测设备龙头：公司主营测试机和分选机，创立之初，从模拟测试机和分选机入手，开启自主研发之路，经过多年深耕实现了产品从无到有和持续升级换代，产品布局不断深化。目前公司测试机产品主要用于模拟、数模混合以及功率半导体领域，分选机包括用于传统封装形式的重力式分选机和用于QFN、QFP、BGA等先进封装形式的平移式分选机两类，产品在核心性能指标上已比肩国际先进水平，同时售价相比竞争对手更低，具备性价比优势。公司已进入长电科技、华天科技、通富微电、士兰微、华润微电子等国内企业和日月光等封测龙头的供应体系，并开拓了微矽电子、致新科技、立锜科技等优质客户，客户资源更加丰富，结构更加优化。
封测厂积极扩产，国产测试设备龙头有望率先受益。
测试贯穿芯片设计、晶圆制造和封装测试全过程，对于降低集成电路和分立器件成本、提升产品良品率、改进生产制造工艺具有关键作用。国际晶圆制造产能向我国转移，叠加后摩尔时代先进封装需求释放，驱动封测业产能扩张。2018年，我国IC封测产业实现销售额2193.9亿元，在整个集成电路产业销售额中占比33.6%，相比于设计和制造环节，封测劳动密集程度最高，技术密集程度相对较低，已成为我国在IC产业链上最具竞争力的环节，为国产测试设备企业切入下游客户创造了良好条件。封测设备相比于前道晶圆制造设备技术难度更小，国产化难度更低，国产测试设备企业从模拟测试领域切入，已开始在进口替代方面取得突破。二季度以来，国内封测厂产能利用率开始回升，新一轮资本开支有望启动，测试设备龙头料将受益。
内生+外延，助力公司开启新一轮成长。
1）内生：公司积极进行技术研发布局，为新品类开发夯实技术储备，目前已成功开发了我国首台具有自主知识产权的全自动超精密12寸晶圆探针台，可兼容8/12寸晶圆测试，以及测试速率可达200Mbps、向量深度1G、电流测试能力128A的D9000型号数字测试机，新产品有望开始放量。公司积极拓展大客户，未来有望在新产品研发、客户要求满足以及服务响应上取得更大的突破，提升订单获取能力。2）外延：2019年，公司完成了对STI的收购，STI 视觉检测技术全球领先，有望助力公司在分选机领域的创新升级，加速探针台的研发推进，STI的膜框架测编一体机面向晶圆级封装终检市场，将进一步丰富公司现有产品种类，拓宽应用范围。客户方面，STI与德州仪器、安靠、三星、萨瑞、日月光、美光、力成等多家国际IDM和封测厂商建立了长期稳定的合作关系，服务于120多家厂商，在马来西亚、韩国、菲律宾及中国台湾拥有4家子公司，在中国大陆和泰国培养了专门的服务团队。并购后，公司与STI有望在产品、客户及销售渠道方面形成有效协同，打开新成长空间。
盈利预测、估值及投资评级：考虑到公司并购STI以及增发带来的股本增加影响，我们调整盈利预测，预计2019-2021年，公司备考归母净利润0.60、1.23和1.72亿元（原预测值0.75、1.28和1.66亿元），备考EPS 0.36、0.74和1.04元（原预测值0.50、0.86和1.12元），对应PE 61、30和21倍。公司新产品成功开发，有望开始放量，通过并购全球AOI技术领先的STI，公司将在客户、销售渠道和产品类别方面与STI形成优势互补和良性协同，进一步提升竞争力，未来三年有望保持较高的业绩增速。参照当前A股半导体设备公司估值水平，给予公司2020年40倍估值，对应2020年目标价29.80元，维持“推荐”评级。
风险提示：下游需求波动；公司新产品放量不及预期；并购整合效果不及预期。
目录
一、国内集成电路封测行业技术领军企业
长川科技成立于2008年4月，总部位于杭州市滨江区，专注于集成电路测试设备的研发、生产和销售，为集成电路电参数性能测试提供生产平台和服务，2017年4月成功在深交所创业板挂牌上市。集成电路的测试主要包括芯片设计中的设计验证、晶圆制造中的晶圆检测和封装完成后的成品测试，测试设备主要包括测试机、分选机、探台针、自动化生产线等，公司主营测试机和分选机。
股权结构清晰，大基金为公司第三大股东：公司实际控制人为赵轶、徐昕夫妇，赵轶先生持有公司28.10%股份，徐昕女士通过杭州长川投资间接持有公司8.72%的股份。2015年6月国家集成电路产业基金（大基金）以4000万元入股长川科技，截至2019Q1，大基金最新持股比例为7.28%，为公司第三大股东。
公司主营测试机和分选机，拥有丰富的产品型号：测试机主要包括大功率测试机（CTT系列）和模拟/数模混合测试机（CTA系列），分选机主要包括重力下滑式分选机（C1、C3、C3Q、C37、C5、C7、C8、C9、C9Q系列）、平移式分选机（C6、C7R系列）。此外，公司自动化生产线业务线已拥有CM2010、CM2020和CM8200/CM8200A系列产品。
研发体系完善，专注自主研发：公司拥有完善的技术研发体系，研发流程实现对新产品研发、技术改进和技术预研三大类型的完整覆盖，同时以研发部门为核心，紧密联合研发管理部、销售部、客户服务部、技术质量部等多个部门，以及时响应下游客户需求，提出新产品构想，改进原有产品性能。创立以来，公司一直专注于自主研发，从关键零部件设计、选材到自动控制系统软件开发整个过程均采用自主研发的形式。
持续研发投入，助力创新：截至2018年公司在册研发人员244人，占比54%，较2015年91人，已经实现1.7倍的增长。此外，公司研发投入在营收中逐年攀升，2018年公司将营业收入中的28.6%用于研发投入，研发投入达到6171万元。凭借持续的研发投入，公司在测试设备核心技术方面已拥有深厚的技术储备，拥有包括实用新型专利在内的105项专利权和43项软件著作权。
股权激励，核心人员利益与公司深度绑定：公司分别于2017年12月和2018年10月向包括公司董事、高级管理人员、中层干部、核心人员在内的激励对象授予183.2万股和85.9万股。公司设立了公司层面
深耕细作，不断提高产品竞争力：公司创立之初，从模拟测试机和分选机入手，开启自主研发之路，经过多年深耕实现了产品从无到有和持续的升级换代，深化产品布局。测试机和分选机在核心性能指标上比肩国际先进水平，同时售价相比竞争对手更低，具备性价比优势。
测试机：2009年公司历经一年研发，推出第一代模拟测试机CTA8200，满足功放类、运放类、马达驱动类模拟集成电路的电性能参数测试需要，并在此后的三年间对第一代产品进行持续改进，不断增加新的测试功能模块。2012年开始，公司启动第二代模拟/数模混合测试机研发，并于2013年4月推出CTA8280机型，在缩短源响应时间、提升数据转换精度、降低线路干扰、提高测试数据稳定性及测试效率等方面显著提升，面市以来一直都是公司主流出货机型，2016年该机型出货189台，占比高达94.5%，实现收入5352.65万元，占比95.1%。2017年，通过新模块研究开发，公司在CTA8280技术基础上推出CTA8280H和CTA8280F测试系统以及第三代CTA8290系统。第三代模拟测试系统搭载的模块规模和应用的测试技术已达到高端装备水平，可实现对国外高端机的替代，并具有更高的性价比优势。随着高铁、新能源汽车领域的快速发展，驱动功率器件需求快速增长，公司紧抓市场机遇，于2012年开始对大功率测试机的自主研发，陆续推出CTT3600、CTT3280和CTT3320三款机型，其中，CTT3320系统是国内并测能力最强的功率器件测试系统，拥有32工位并测能力。
分选机：公司主营重力式分选机和平移式分选机。重力式分选机主要应用于传统封装形式的分选，随着公司技术的进步，公司产品的自动化程度、工位数量、并测能力、测试速度、频率、测试电流强度等各类指标均有了很大提升，并实现了与各类测试机的配套使用。随着封装形式逐步从插装向贴片生产过渡，公司成功研发了搭载外观视觉检测功能的检测收编一体机，很好地适应了后续工艺中自动贴片的生产模式。QFP、QFN、BGA先进封装兴起后，对分选机的测试速度、测压力、精度、封装形式的通用性和适应性提出了更高的要求，公司通过开发相关技术，实现了向PLCC、BGA、LGA等封装形式的覆盖，以满足处理器、SOC、MCU等高端集成电路的测试要求。目前，公司出货以C6型平移式分选机和C9型重力式测编一体分选机为主，由于C6型机台单价更高，因此销售收入占比更高，2016年C6系列分选机出货51台，实现销售收入2642万元，占比41.75%。
各业务线收入稳步增长，定制化生产，产品毛利率高：2018年，公司分选机和测试机收入分别达到11753.63万元和8638.57万元，分选机收入占比54.4%。通过持续的产品开发，公司不断丰富产品型号，提升产品性能，以拓宽产品所覆盖的范围，实现了各业务线收入的稳步增长，分选机和测试机营收过去7年复合增速分别高达51.4%和44.1%。分选机按照封装形式和设备并测能力选型，设备向迎合封装形式通用性的方向发展，通用属性更加明显，这类设备由于机械零件成本较高且技术要求低于测试机，毛利率水平相对较低，公司分选机业务毛利率基本维持在40%左右。测试机定制化程度高，根据客户需求搭载不同种类和数量的功能模块，不同型号产品价格差异明显，且除硬件系统外，测试机需要进行系统架构设计和软件程序开发，测试平台的稳定性和可靠性验证周期长，因此测试机具有极高的毛利率且能够保持稳定。公司测试机业务的毛利率长期稳定在75%左右。
产品质量可靠、性能稳定，已获诸多大客户认可。公司主要客户包括芯片设计企业、晶圆代工企业和封测企业，且以封测企业为主，2016年来自封测企业的收入占比接近80%。目前，公司生产的测试机和分选机产品已进入长电科技、华天科技、通富微电、士兰微、华润微电子等国内企业和日月光等封测龙头的供应体系，客户结构得到优化。2017年公司进一步开拓了微矽电子、致新科技、立锜科技等优质客户。
加大研发投入及股份支付费用，业绩短期承压：2018年公司实现营业收入2.16亿元，过去7年复合增速48.8%，实现归母净利润0.36亿元，同比2017年下滑27.4%，为2012年以来首次负增长，主要原因在于，2018年公司确认股份支付费用2627万元，同时研发费用同比大幅增长 67.4%至6171万元。
二、国封测厂接力扩产，封测设备国产化稳步推进
（一）测试贯穿芯片生产全过程
测试贯穿芯片设计、晶圆制造和封装测试全过程，对于降低集成电路和分立器件成本、提升产品良品率、改进生产制造工艺具有关键作用。狭义上对集成电路检测的认识集中在封测环节，事实上集成电路检测贯穿生产流程的始终，起始于IC设计，在IC制造中继续，终止于对封装后芯片的性能检测。测试电路时，通过将芯片与测试机连接，并对芯片施加信号，分析芯片的输出信号，与预期值进行比较，进而获得有关芯片性能的指标情况，分选机和探针台将芯片与测试机连接以实现自动化检测。下游主要包括芯片设计企业、晶圆制造企业和封测代工厂。
设计验证环节设备需求量小，但对下游测试设备供应商选择起决定性作用：具有芯片设计验证属于原型测试，需要测试芯片的各类性能指标、分析设计和加工工艺对电路性能的影响，将电路内部节点故障反馈给设计企业和晶圆制造企业，从而改进设计方法和工艺流程。设备公司的技术人员会深度参与设计公司的芯片开发过程，进行定制化的模块设计和测试程序开发，与设计公司共同开发和验证芯片。这一环节对测试设备的需求较少（主要是测试机和分选机），但芯片设计企业通常会为下游晶圆制造和封测企业指定测试设备供应商。
晶圆制造环节检测又称中测，用于防止不良品进入封装环节，进而降低封装成本：用于识别晶圆上能够正常工作的芯片，确保只有能实现正常数据通信，通过电参数、逻辑功能测试的芯片才会进入封装环节，以此节省不必要的封装成本，同时可以为晶圆厂提供批次产品的良率数据，及时发现工艺中存在的不足。此阶段的测试可能在晶圆厂进行，也可能被送到工厂附近的代工厂进行测试。这一环节主要用到测试机和探针台，探针台属于高精密装备，其技术壁垒主要体现在系统的精准定位、微米级运动以及高准确率通信等关键参数。
成品测试又称终测，是在完成封装工艺流程后通过分选机和测试机对产品进行的电参数性能测试：终测用于保证成品出厂前能够达到设计规范要求的性能和功能，主要运用测试机和分选机。分选机将被测芯片批量供给测试位置，在一定的测试环境下，将被测件的引脚与测试机的电气信号连接，按照测试结果分选不同档位进行收料或编带，对提高测试机的自动化程度和测试吞吐量具有重要作用。集成电路封装形式的逐步多元化会对分选机具备在各类封装形式下快速切换测试模式的能力提出更高要求。这一环节通常在封测企业或测试代工厂实现。
据SEMI统计，2018年全球半导体测试设备销售额54亿美元，在半导体设备销售额中占比8.7%，测试机、分选机、探针台占比分别约为66%、18%和16%。SEMI预计，2019年，全球半导体设备销售额将下滑4.0%至595.8亿美元，2020年销售额有望回升，预计将同比提升20.7%至719.2亿美元，按照测试设备占比8%-9%测算，到2020年全球测试设备市场规模有望达到57.5-64.7亿美元，大陆测试设备市场规模有望达到13.6-15.4亿美元。测试机是后道检测中最重要的设备，需求占比达到66%。从被测试芯片类型来看， SOC测试占比接近67%，存储器测试占比约为20%，模拟/数字/RF类测试占比13%左右。
设计端逐步崛起，为我国半导体产业国产化创造良好条件：集成电路生产主要分为IC设计、IC制造与IC封测。2018年我国IC设计产业销售额达到2519.3亿元，占集成电路销售额的38.6%，在全球占比从2010年的5%提升至2018年的13%。据IC insights统计，2017年我国华为海思和紫光已跻身全球前十大设计企业名单。
国际芯片制造产能重心向亚洲转移，大陆晶圆产能占比逐步提升：美国半导体制造业产能在全球占比已从1980年的42%跌落至1990年的30%，到2018年，这一数字仅为12.8%。截至2018年，韩国、日本、大陆、台湾地区产能占比分别为21%、17%、13%和22%，合计达到73%。其中，大陆晶圆产能占比从2011年的9%提升至 2018年的13%。
随着半导体终端应用崛起，晶圆制造业产能逐步向大陆转移。三星、海力士、英特尔等海外芯片厂商纷纷在我国设厂，以保持产品供应和成本竞争力，同时内资晶圆厂建设如火如荼。我们统计了国内已投产及在建晶圆厂的产能情况，预计到2022年，我国12寸晶圆厂产能将达到200万片/月，年均增速42.2%，其中内资晶圆厂产能将从2018年的15万片/月增至113万片/月（年均增速65.6%），外资晶圆厂产能由34万片/月增加至87万片/月（年均增速26.5%），内资晶圆厂产能占比将从2018年的31%提升至2022年的57%；8寸晶圆厂方面，到2022年，产能合计有望达到139万片/月，其中内资和外资晶圆厂产能将分别达到96万片/月和43万片/月，18-22CAGR分别为12.5%和10.3%，内资晶圆厂产能占比达到69%。
封测业已成为我国IC产业最具竞争力的环节，全球封测产能逐步向我国转移。相比于设计和制造环节，封测环节劳动密集程度最高。从历史上看，韩国和台湾地区半导体产业的发展均起源于封测产业的转移，目前，后道封测业已完成了向我国大陆的转移，2018年全球排名前十的封测企业，有8家来自中国，其中5家来自台湾地区，3家来自大陆（分别是长电科技、通富微电和华天科技），封测产业无疑已成为我国在集成电路产业上最具竞争力、成熟度最高的环节。2018年，我国IC封测产业实现销售额2193.9亿元，在整个集成电路产业销售额中占比33.6%。此外，封测环节产能逐步向我国大陆地区转移，日月光、安靠、矽品、力成、联合科技等封测大厂纷纷在大陆设厂。
晶圆厂建设释放封测需求，封测企业积极扩产：相比于晶圆制造，封测环节扩产周期短，对下游需求变化更加敏感，弹性更大。随着晶圆厂扩产稳步推进，下游封测厂也在积极扩产，包括日月光、力成、京元电子、长电科技、华天科技、通富微电等在内的主流封测厂商均规划了相应的产能扩张。
后摩尔时代，先进封装需求崛起，成为封测厂扩产的又一重要驱动力：后摩尔时代到来，依靠线宽微缩已无法满足新兴应用对于高算力、低功耗、大带宽、低延迟、小体积、高传输速度的要求，凸块、硅通孔和再布线等前道制造工艺被引入后段封装领域，倒装、晶圆级封装和2.5D/3D TSV等先进封装需求逐步崛起。CSIA资料显示，2017-2023年全球封装市场年复合增速将维持在5.2%左右，其中传统封装年均复合增速将低于3.3%，而先进封装市场规模年均增速则有望达到7%，远超传统封装市场，预计到2023年，全球先进封装市场规模有望扩大至390亿美元，先进封装需求占比将不断提升。扇出型倒装和2.5D/3D封装受到市场青睐，苹果2016年发布的A10处理器采用了台积电研发InFO扇出型封装技术，对基频处理器、电源管理器、射频收发器、存储器产品均具有良好的适应性。Yole预计2016-2022年扇出型晶圆级封装和2.5D/3D型封装晶圆需求年均增速将分别达到31%和27%。从目前主流厂商公布的扩产计划来看，项目主要集中于对FBGA、PBGA、Bumping、WLCSP等先进封装产能的扩张上面，以适应物联网、汽车电子、通讯、人工智能等领域的新兴需求。
全球测试设备市场呈寡头垄断，国内设备厂商自模拟测试领域开始突破：全球测试设备市场高度集中，探针台市场由东京精密和东京电子占据了超过80%的市场份额；分选机市场内，爱德万、科休、爱普生三家公司的市占率已经超过了60%；2017年爱德万与泰瑞达两家公司以87%的市场份额垄断测试机市场，泰瑞达以接近57%的市场份额在SoC测试领域占据绝对领先地位，爱德万则以40%的市占率成为存储器测试领域的龙头。模拟测试技术壁垒相对较低，我国长川科技、北京华峰纷纷在模拟/数模混合测试领域发力，已在国产替代方面取得一定进展。长川科技第三代模拟测试系统已具备高端装备水平，可实现对国外高端机的替代，北京华峰自主研发的模拟及混合信号类自动化测试系统STS 8200已成功打破国外垄断，华峰已进入意法半导体、日月光等国际大厂的供应商体系。封测设备相比于前道晶圆制造设备技术难度更小，国产化难度更低，此外，大陆封测企业在全球已具备较强的竞争力，为国产封测设备企业切入下游客户、实现国产化创造了良好条件。
（三）封测厂产能利用率回升，行业景气有望复苏
5G需求提速，行业景气开始回暖：上半年，半导体市场需求低迷，国内封测企业表现疲弱。下半年以来，5G牌照正式落地，各大品牌5G手机陆续发布，5G需求提速，催化行业景气复苏提前到来。
封测厂产能利用率回升，资本开支有望复苏：我们调研了解到，二季度以来，国内封测厂的产能利用率已触底回升，资本开支陆续启动，测试设备厂商订单有望实现反弹。截至2019Q2，长川科技存货同比大幅增长68.2%至1.67亿元，较去年末增长59.7%，其中发出商品、库存商品、在产品分别为0.20、0.32和0.56亿元，公司在手订单充足，业绩有望在三季度迎来拐点。
三、长川科技：内生+外延，助力公司开启新成长
（一）内生：创新升级+产品线拓宽
夯实技术储备，期待新品类放量：公司积极加强技术研发布局，重点研发高速数字系统信号传输、阻抗匹配、同步及延时控制、多工位测试、压力、温度、MEMS集成电路等信号测试技术，为数字测试机和MEM测试机的推出做准备。此外，公司布局研发微米级平移定位传输技术、高功率顶升技术、针卡自动加载技术、超精密多目多级视觉定位、多运动元合成控制、外场施加等关键技术，为探针台和MEMS分选机的开发进行储备。2018年，公司在日本设立了第一个海外研发中心，以利用日本在半导体设备方面的技术研发储备和人才优势，提高探针台等新产品的开发效率，提升公司核心竞争优势。目前，公司已成功开发了我国首台具有自主知识产权的全自动超精密12寸晶圆探针台，可兼容8/12寸晶圆测试，视觉系统PTPA精度达到±2μm，可实现晶圆于探针的自动定位，此外，公司开发了D9000型号数字测试机，该测试机测试速率可达200Mbps、向量深度1G、电流测试能力可达128A。探针台和数字测试机新品有望开始放量。
精打细磨，升级性能，向中高端迈进：分选机方面，公司成功研发了C9D系列高速测编一体机，推出C8H系列常高温分选机，继续升级C6系列分选机，使得设备性能参数已达到国际一流水平，CS系列产品增加了三温ATC测试、2DID测试、5G测试等功能模块，产品应用范围更加广泛，向中高端领域迈进。
切入大客户供应体系，客户结构进一步优化：除长电科技、华天科技、通富微电、士兰微、华润微电子等国内企业和日月光等封测龙头外，公司积极拓展大客户，未来有望在新产品研发、客户要求满足以及服务响应上取得更大的突破，提升订单获取能力。
提升产品竞争力，开拓新市场：公司贯彻“内资-合资-外资，东南亚-欧美”的分布式营销策略，逐步拓展大陆以外市场，2018年公司成功拓展了台湾和东南亚市场，影响力进一步提升。
（二）收购STI，全方位整合资源，形成优势互补
公司通过发行股份及支付现金的方式收购长新投资90%的股权，截至目前，已完成过户事项，公司已持有长新投资100%的股权，并通过长新投资持有STI 100%的股权。2018Q1-Q3，STI实现营业收入2.68亿元，其中，Hexa机型是STI最主要的产品，销售占比超过50%，STI正在研发性能更好的Hexa3产品，有望于2020年推向市场；iSORT面向前道晶圆级封装，iSORT EXPRESS型号机台性能优越，2016年一经推出迅速获得市场认可，2018前三季度iSORT产品实现销售收入4840万元，占比18%；iFocus为公司推出的先进晶圆外观检测设备，2018前三季度实现销售1018万元，占比3.79%。
视觉技术全球领先，与公司电参数检测技术良性互补：STI主营为晶圆提供光学检测、分选、编带等功能的封测设备。2D/3D AOI技术通过光学成像方法获得被测对象图像，经过算法处理、分析、比对，获得被测对象的缺陷信息，是STI的核心竞争力。STI核心管理团队来自德州仪器新加坡工艺自动化中心，拥有视觉技术团队32人，超过150项专利技术，视觉技术全球领先，与长川科技电参数检测技术形成良性互补。
并购有望助力公司进一步拓宽产品线：长川科技现有设备集中于后道终测环节，包括模拟/数模混合测试机、重力式及平移式分选机，其中重力式分选机面向传统封装形式，平移式分选机面向QFN、QFP、FBGA、LBGA等先进封装形式。STI的膜框架测编一体机面向晶圆级封装终检市场，将拓宽公司现有产品的应用范围。视觉系统在测试设备中具有重要作用，目前，为适应SMT生产，在完成电性能参数测试后，还要增加对合格集成电路的外观检测和编带程序，从而对高精度图元测量技术等提出了更高的要求。另外，晶圆检测也需要搭载多套视觉精密测量及定位系统，进而形成视觉互相标定、多个坐标系相互拟合的功能，这些都需要强大的视觉检测技术做支撑。STI在视觉技术领域的深厚积累有望助力公司在分选机领域的创新升级，加速探针台的研发推进。
有效拓展客户资源，延伸销售渠道：STI与德州仪器、安靠、三星、萨瑞、日月光、美光、力成等多家国际IDM和封测厂商建立了多年长期稳定的合作关系，服务于120多家厂商，STI拥有完善的客户服务网络，在马来西亚、韩国、菲律宾及中国台湾拥有4家子公司，在中国大陆和泰国培养了专门的服务团队，并购后将助力公司有效拓展客户资源，完善销售渠道网络。
四、盈利预测与估值分析
目前公司已完成了长新投资90%股权过户事宜，已持有长新投资100%股权。我们假设公司从2019年8月并表STI，预计2019-2021年，公司备考营业收入4.88、8.35和9.74亿元（原预测值3.55、5.38和6.74亿元），备考归母净利润0.60、1.23和1.72亿元（原预测值0.75、1.28和1.66亿元）。具体预测如下：
1、长川科技盈利预测：
核心假设一：2019-2021年测试机业务营收增速分别为16.7%、26.5%和26.5%，毛利率较2018年小幅上提；
核心假设二：2019-2021年分选机业务营收增速分别为64.7%、19.5%和19.7%，毛利率较2018年小幅增长；
核心假设三：探针台开始形成出货，2019年贡献营收2250万元，2020-2021年探针台业务营收增速分别为167%和67%；
核心假设四：2019-2021年其他业务营收增速分别为3%、10%和10%。
我们预计2019-2021年，公司实现营业收入3.29、4.33和5.53亿元，实现归母净利润0.40、0.71和1.16亿元。
2、STI盈利预测
我们参考公司公告，预计STI2019-2021年分别实现营业收入0.75、0.79和0.82亿新元，折合人民币3.81、4.02和4.20亿元（按照1新元=5.1145元人民币计算），毛利率分别达到46.4%、46.8%和46.7%，实现净利润919.87、1029.12和1086.84万新元，折合人民币0.47、0.53和0.56亿元。
考虑到增发后股本增加，公司2019-2021年备考EPS 0.36、0.74和1.04元（原预测值0.50、0.86和1.12元），对应PE 61、30和21倍。公司尚处于成长期，营收规模相对较小，新产品成功开发，有望开始放量，此外，通过并购全球AOI技术领先的STI，公司将在客户、销售渠道和产品类别方面与STI形成优势互补和良性协同，进一步提升竞争力，未来三年有望保持较高的业绩增速。参照当前A股半导体设备公司估值水平，给予公司2020年40倍估值，对应2020年目标价29.80元，维持“推荐”评级。
五、风险提示
下游需求波动；公司新产品放量不及预期；并购整合效果不及预期。
华创机械重点报告合集
【机械科创巡礼系列报告】
机械科创巡礼之一——天准科技：立足机器视觉，助力智能制造
机械科创巡礼之二——中微公司：龙头公司引领，半导体设备国产化曙光已现
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斯伦贝谢发展启示录——油气钻采服务子行业专题报告
油价企稳，油服行业凤凰涅槃
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中国中车深度报告：天地人和，锦绣中车
铁总发力货运增量行动，铁路货运装备迎新机遇——铁路货运装备行业深度
“2019轨交变局之年”策略会纪要之轨交信息化专家|铁路信息系统及运营维护市场发展趋势
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“2019轨交变局之年”策略会纪要之交运市场|铁路改革将进入收获年
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“2019轨交变局之年”策略会纪要之机械|轨道交通产业链2019年投资亮点
【半导体系列报告】
半导体设备深度：东风起，“芯芯之火”必燎原
半导体硅片设备深度：硅片供需缺口扩大， 设备国产化大势已来
大道至“检”，“测”助功成——半导体检测设备深度
【公司深度报告】
深度解读中环发布会，M12到底意味什么
中环股份（002129）深度（上篇）：行业蓄势新一轮成长，国产硅片乘风而上
中环股份（002129）深度（下篇）：行业蓄势新一轮成长，国产硅片乘风而上
杭氧股份（002430）深度：基于优秀回报率的持续成长
杭氧股份（002430）深度：寻找无边界扩张的行业龙头
中环股份（002129）深度：大硅片厚积薄发，光伏续写辉煌，半导体材料龙头乘风起航
航天工程（603698）深度：被忽略的高端制造标的，被低估的煤气化龙头
北方华创深度：对标海外龙头，探寻“中国应用材料”崛起之路
华测检测深度：从布局期到收获期，民营检测龙头爆发潜力有望释放
金卡智能深度：提前卡位NB-Iot，腾飞的智能燃气龙头
五洋停车深度报告：卡位智能停车生态圈，设备运营一体化开启成长新征程
投资评级定义
行业投资评级说明：
推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；
中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；
回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。
公司投资评级说明：
强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；
推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；
中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；
回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。
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