今天主要写点自己对估值的思考变化，文章略长，4700字。
来源于马喆老师在喜马拉雅的音频节目——马喆的朋友圈-我看天士力，这一期节目带来的影响。
因为是牵扯到底层逻辑的演化，所以尽管结论说出来很简单，但为了保障新结论融入我原有的认知体系，会有大量的多角度的描述，有刻意的冗余，甚至显得啰嗦。
这是有必要的，因为高频的、重要的事情值得投入更多的精力——参考《开窍》-所长林超。
1、财务策略的不道德
马喆的朋友圈-我看天士力。这个天士力也正好是我这几天在吃的消炎药，穿心莲内酯滴丸，治疗我现在的急性支气管炎的。
也去看了一下天使力的k线，而且它这个也是中药，就是说跟健民集团都是一个行当的
其中说到这个公司有一个就是比较大比例的费用资本化。
马老师有个明确的态度，非常讨厌这样进行大比例的费用资本化的。因为这样其实是很明确的进行了一个虚增利润。
这有一个非常坏的典型，就是当时的乐视。大量的费用已经投入研发了，已经发出去了收不回来了，结果当作资本化，搞得就好像是房子、厂房、设备一样，要很多年才能把它摊销完。于是大量的“利润”就出现了。
尽管这样是符合会计制度的。这不能不算是一种美化，甚至就是虚增。一种现在把未来的利润，借到现在的感觉。
未来有利润还好说，未来没有利润，那就是雷。
2018年大量上市公司财务暴雷，财报大洗澡，其中就很有一些是以前的这种安排，乘机一次性释放掉了。
问题是，前面美化的时候，上市公司释放虚增的利润，既推高了利润，又造成了持续高增长的假象，就又推高了市场估值。利润增加1倍，估值再推高1倍，市值就变成了原来的4倍，恐怖的乘数效应。
等到几年后，发现业绩弄不下去了，高管的股票也已经赚了好几倍、几十倍，也完成清仓式减持了，再来个业绩暴雷。到发财报的时候，反正业绩业绩暴雷了，再把前面的那些商誉、资本化同时做大减值处理，股价就遭到业绩、估值的双杀，就是戴维斯双杀。高管抄底的机会不就来了么？
玩得多溜啊，没毛病，但多少散户投资人就是在这个上面亏得血本无归的，又找得了谁呢？
对于这样的公司，这样的历史，我们给它贴一个标签：非常讨厌（财务不道德），还真没毛病。
但这就与我的某些看法，相冲突。
我的看法是：不要简单的给人或事，贴上标签，因为人和事总是多维的，那会影响我对他们其他更多维度的判断。
说回马老师的这种非常讨厌的态度。按一般来讲，我们做人事不应该有这种非常主观的讨厌或者喜好的。
但我觉得作为投资体系而言，其实在公司分析清楚了之后，不妨加入这种强烈的喜好厌恶的。尤其是这种喜好和厌恶是用来帮助我，做一些非常有底线的投资安排设计，能够帮助我克服一些人性情绪上的冲动。
用自己很早之前用理性刻意安排好的，情绪化反应（对不道德的财务策略产生本能上的厌恶）来对抗临时的冲动（觉得自己有投机的机会），我觉得也是很不错的安排，是针对自己人性在投资体系上的设计。
就像把喜欢喝酒这一点作为渣男的标志虽然有失偏颇。但这个女孩子识别能力不足的前提下，倒也不错。
也像查理芒格说的： 正如巴菲特和我经常说的,我们跨不过七英尺高的栏。我们寻找的是那些一英尺高的、对面有丰厚回报的栏。
那些财务策略上不道德的公司，就是这种七英尺高的栏，就算是把握住了它的投资机会，可我们买入之后就相当于成为了公司高管的老板，面对这样的管理层下属，又怎么能相信他们给出的报表呢？当股价剧烈波动的时候，怎么能相信公司品质是没有问题的，怎么能晚上睡得好觉呢？
2022年4月、10月、2023年一整年、2024年春节的下跌带给我的压力，让我明白了，只有真正让你有底气的公司，才是暴跌之后依然能让你睡好觉的。
曾经的大V招财大牛猫也说过很好的一句话：没必要在屎坑里找金豆子。
就算找到了，大概率还是铜豆子、铁豆子，甚至更多是屎豆子。
当然，这样的前提是，A股5000多家上市公司，随便剔除个90%，那也有500家，选不过来的。极少数高强度的全职投资人才有资格说看这么多家的
所以，这样的公司，就算是错过了，那就错过了。错过不是错。
2、“十年百分位”，本质还是别人的看法
在我的估值体系当中，有两个参考的。一个是10年百分位，这个是有很大参考价值的（我现在及以前的想法），还有一个就是，估值绝对值，比如说具体的多少倍市盈率、市净率等。
按照马喆老师的估值公式，通过来测算企业未来10年的利润之后是现在净利润的多少倍来进行测算当下的市盈率估值。
天士力在2018年的时候（节目是在2018年播的）市盈率来到了10年的最低位，是20倍的市盈率，之前都是30倍、40倍的市盈率。
但是在马先生的态度里，这个东西不重要。这个是多少年来别人对天士力价值看法。所以在很多人（包括我）看来非常重要的十年百分位，仅仅意味着别人对它的出价。
马先生这段话很有意思。表明了一个很重要的底层逻辑：别人对它的看法那是别人的看法，跟他马先生没什么关系。
他马喆只坚持他自己的看法。
他自己的看法，就是要去测算企业的价值，就是要测算企业未来十年内净利润之和，然后以此作为唯一的、最主要的估值依据。
不考虑十年百分位这个东西，那是别人的看法，没有多大参考意义。
3、“十年百分位”，本质还是过去的看法
听到这里的时候，我一下子感觉脑子里面炸了的感觉，就是原来自己一直很重视的“十年百分位”，核心本质还是别人的看法，别人的十年来的估值出价。
而我呢，居然是把它和市盈率放在同一层面的，给予了不同的权重。
很多时候我都是两者都看的，而且10年百分位的权重也是很大的，大概占30%到50%。
现在想来，也就是因为把10年百分位的权重看的过大了一点，所以才会去在20多倍30多倍市盈率去买一些不知道未来成长性的股票，比如让我一直到现在都很恼火的东方财富，拿了2年了。
看重这个十年百分位，也是因为在好些讲价值投资的书中，讲估值时，也会专门提到要参考估值的10年百分位，因为不同的行业有不同的估值中枢（这是好些书上的解释）。
很多书中的这个解释，我也很能接受，因为确实你看，不同行业它的估值范围就是有差距呀。就像现在银行的估值能跟医药行业的估值一样吗？
我一直都觉得很有道理，但现在来看，这个问题其实很大，多少有些刻舟求剑，就是认定以后的股票会按照以前的估值历史来重演。
在2021年的时候，看上去没错。在2022年我看了好些讲估值的书的时候，也没错。
只是，现在的我听了谦和屋、ETF拯救世界、马喆的朋友圈无数次强调了：投资就是生意、安全边际、先学着不亏，苦口婆心劝人先保证不亏钱，错过不是错，追求戴维斯双击，而不是妄想自己就能买到股票反转的节点。
再加上马喆先生的这句：“估值十年百分位”，本质还是别人的看法。一下子就明白了“估值百分位”问题。不同的行业有不同的估值中枢，作为结论，是没问题。但不是用来告诉自己，以后某个股票就会按照这个估值区间去波动。而是说，去理解行业，去理解企业，然后用来作为自己有把握的，对企业未来十年的净利润变化的判断，最终完成对企业的估值。
再翻来覆去的讲，就我原来是既看估值，又看十年百分位，用过去十年大家对企业的出价，作为现在企业的价值判断。
而马喆先生，则是参考企业过去的增长，分析行业，分析管理层、分析公司、分析可能利润变化，估算出一个未来十年的净利润之和，作为对当下企业的估值。
一个是过去十年的别人的出价，一个是未来十年的自己对利润的判断，这就是重大区别。
对于一个客观的问题：不同的行业有不同的估值中枢，我的解决办法是看十年百分位。而马先生的估值公式，却已经在计算估值的过程中，将这个问题给内化的解决了，用的还是更对的视角，尽管看上去更难。
4、十年百分位，还是抄作业
再重复那句话：听大多数人的话，参考少数人的建议，最终自己做决定。
所谓的十年百分位，就相当于是这句话的前1/3，而不属于中间的1/3，也不属于最后的1/3。
马先生说大家给天士力以前60倍80倍的估值跟他没关系。其实到我这里也应该是一样的，别人之前给东方财富以前60倍80倍的估值，跟我又有什么关系呢？40多倍的估值都算是10年百分位的低位了，然后当时我买入的时候是33倍估值，现在只有24倍了，继续十年百分位最低。
冷笑，呵呵。
如果东方财富继续业绩委顿，12倍市盈率都是概率不小的。
也有其他股票浮亏的。但那个是业绩持续增长的，分红也高，只是不停从低位继续杀估值，从6倍市盈率跌倒4倍市盈率，我也是没辙了。但估值杀了50%，业绩是上涨的，分红持续增加，股价也就是跌了20%。
东方财富呢，最新分红是每股4分钱，真怀疑我是眼睛看错了。
错了就改，怎么改？改估值体系。
还是应该自己根据能力测算出一个未来10年的收益的估值。
能测就测，我要是测算不了，那就测算不了。说明这个公司我就是不理解，不理解的不做。而不是去参考什么十年百分位。不要去听别人的，那跟我又有什么关系呢？
不是没有股票浮亏，但这个东方财富让我模模糊糊的感觉到，体系当中还是有逻辑不严谨的地方。但就是不知道问题都出在哪里。
现在算是明白了，我没有给出自己的估值，而是参照了别人的估值。
搞错了，就是搞错了。
一定是自己现有能力做估值了，自己先把作业做出来了，反复检查，反复测算。旁人的作业，那又有什么关系呢？
又想起那次初中物理作业，就自己一人在班里做对了。
交作业之前，我跟周边的小伙伴对了一圈，有一道杠杆的题目，他们跟我都不一样。可是，我想了几遍杠杆的原理，还是认定自己是对的，交了。
后来，我就知道了，最开始绝对不会是只有我一个人做对了。因为其他人都认为我们这一圈是物理最好的，都对过了作业，都跟着他们改了过去。于是，剩余的其他人也都错了。
独立做作业，独立做投资。
然后在投资的里面，跟做作业又有区别。投资的是对是错，可能真的要很多年之后才会显现出来。在过程中，对与错的界限都是模糊的，对与错的结果也经常是翻转的。
所以最后让我想到了，李笑来在《财富自由之路》当中，关于对和错的重新思考：暂时的对与错，其实并不那么重要，重要的是成长，不是吗？
回到股票，一个票不论你是做投资还是做投机。只要你刚开始做的时候不是用很大的金额去尝试的，暂时的浮亏、浮盈其实都不太重要。
重要的是你去建立的那种能够长期盈利的能力，能力是否越来越强，赢的概率性是否越来越大，这个才是重要的。
所以作业，一定是要自己耐心去做。
跟我们要求小孩子独立完成作业不是一样的吗？
5、接着奏乐接着舞
现在想来也是当时自己刚刚入股票市场，不知道股票标的的选择，没有耐心去学习、去建立自己的初步的投资体系，没有建立估值的标尺，所以开始广泛的去听从一些大v的建议。印象深刻的就是当时。听了招财大牛猫讲的关于茅系列、茅组合（参考茅台，选择各行业龙头，在2020年、2021年收益很好，然后一路下跌，一路哀嚎，后来发现是机构在报团）。算是在高位买入了美的和东方财富。一个是家电茅，一个券商茅。
当年招财大牛猫后续不停的讲茅组合，讲持续奏乐继续捂（捂股不卖）。很多人听了他的建议之后冲进去，结果遇到了大白马牛市的崩盘，很多人投诉他，最终导致他被封号。
那个时候自己心里多少有些怪他的意思，啥接着奏乐接着舞，当自己是刘皇叔啊！
后来明白了，还是自己犯了最基本的错误：抄别人的作业，没有自己的独立思考。
也是腾腾爸在文章当中反复批评的那群人。也是现在的自己，不愿意再做的那群人。
我现在又重新关注了招财大牛猫的新的公众号，也放下了心中对他的责怪，也重新修正了对他的文章的定义：一个图乐呵的财经自媒体，给我提供多一种的视角，一些我平常根本就没有关注的内容。比如像饼子，全球资产配置，最新的金融圈事件，再就是当做一批很有代表性的情绪、态度。
最后，想到的一个作业：按照我现在的体系，我还应该继续拿着东方财富吗？
这个作业又不知道啥时候能做完？还在做健民集团的作业呢。