会前采访：
Q：今年的股东大会与以往有何不同？
WB：没什么大的不同。我们一直这么办股东会，效果还不错，不用改变。去年，我们在Yahoo直播，这算一个比较大的改变。直播的效果很好，我们希望继续。查理和我加到一起179岁了。我们还是像往年一样享受股东大会的快乐。
Q：采用直播形式后，你们是否想过做些改变？
WB：我们完全是即兴发挥。我和查理事先没有任何准备，有时候，我们是在开场影片放完之后，才在后台见面。
Q：您在台上觉得累吗？
WB：不累。从头到尾都不累。
Q：是否考虑过用电子邮件等科技手段与股东交流？
WB：伯克希尔的所有股东一律平等。拥有几十亿美元股份的大股东和只有一股的小股东完全一样，没有特殊待遇。我们希望股东读我们写的年报，和我们拥有相同的理念。就像一座教堂，我们不是希望谁都加入进来，只想吸引和我们有共同信念的人。我们希望有固定的股东群体，不希望有很大的流动性。我们用股东都能听得懂的语言和他们交流。我的姐姐和妹妹都是伯克希尔的股东，我怎么和我的姐妹讲，就怎么和伯克希尔的股东讲。比如，我的姐妹可能问我，“与去年相比，伯克希尔今年有什么不同？”伯克希尔的所有股东可能也会问这个问题。我像回答我的姐妹一样，回答所有股东。
Q：人们有很多关于投资的问题请教您。您觉得，人们问了这些问题，真能学到东西吗？真对他们的投资有帮助吗？
WB：我觉得有些人能受到启发。我们特别希望人们能领悟什么是正确的投资态度。在美国做长期投资可以享受得天独厚的优势。我们希望人们能明白，不做短线交易，不胡来，只是分享美国发展的红利，就会很好。
Q：人们最严重的错误是什么？
WB：人们总是觉得自己知道什么时候该买股票，什么时候该卖股票。99%的人根本不应该猜来猜去，什么时候该买，什么时候该卖，甚至都不应该自己选股。他们应该买费用特别低的标普500指数基金。
……
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Q&A
WB：谢谢。上午好。这位是查理。我是沃伦。我俩各有所长，他耳朵好使，我眼睛好使，我们是好搭档。欢迎各位来到奥马哈……
……
Q：第一个问题是关于富国银行的，伯克希尔对富国银行的投资是280亿美元。富国银行去年深陷销售丑闻，公司的独立董事聘请一家律师事务所进行了调查。调查揭露了富国银行存在的严重问题。调查人员撰写了《富国银行销售行为报告》，他们得出的结论是公司存在的主要问题是“富国银行将权力下放，社区银行的领导层权力过大”。巴菲特先生，伯克希尔同样采用权力下放的公司结构，高管同样有很大自主权，您如何控制类似风险？
WB：没错，伯克希尔的规模特别大，而且我们坚持充分放权。我们管理公司不是靠条条框框的规定，而是靠员工自觉遵守行为准则。这就是为什么在每年的股东大会之前放映的影片中，都要播放关于所罗门公司的那个片段。我和我们的经理人很少有书面沟通，但是每两年我都会给他们写一封信，信的大意是我们不缺钱，我们希望更富有，但我们不能只盯着赚钱。钱可以少赚，名誉一点都不能玷污。伯克希尔的声誉掌握在每位经理人手中。查理和我相信，只要建立起一种文化，自然会吸引到志同道合的董事和经理人。文化的熏陶胜过1000页规章制度的约束。
不管怎样，问题肯定会有的。我们伯克希尔有367000名员工。如果是一座拥有367000个家庭的小城市，都赶上奥马哈市区的居民规模了。就在我们在这里开会的当下，肯定有人在做不该做的事，绝对的。我们的经理人要积极发现并纠正错误行为。经理人要履行这个职责。我们要对此类事件给予关注并采取措施。
富国银行犯了了三个错误，但其中有一个错误是大错特错。每个公司都有自己的激励制度。激励制度是好的，但是制度激励的是什么很重要。公司不能适得其反，激励不良行为。在制定激励制度的同时，公司还要有一套制度来发现不良行为。
显然，富国银行的激励制度激励的是交叉销售，向客户出售尽可能多的产品和服务。在每个季度的投资报告会中，富国银行都强调平均向每位客户出售的产品和服务的数量。富国银行以此作为公司的工作重心，并把这个数字作为制定员工薪酬和升值的考核标准。事实表明，富国银行的激励制度诱发了员工的错误行为。
我们也犯过类似错误。哪家公司在制定规章体系时都可能存在漏洞。错了就是错了。一旦发现了错误，一旦CEO了解了情况，知道存在错误，必须当机立断。我们都知道发生在所罗门公司的事情。4月28日，所罗门公司的高层了解到一位员工以虚假交易申购国债。公司的 CEO John Gutfreund 本来说了要向美联储坦白，可他却没坦白。他不想认错，所以就拖着。5月15日，又有一次国债申购，所罗门的员工又进行了虚假交易。事情发生到这，就已经不可收拾了，索罗门公司轰然倒塌。
CEO 了解到错误行为后，必须第一时间给予制止。所罗门后来一错再错，他们没想到自己的所作所为曝光后产生的影响有多恶劣。他们以为只是缴纳 1.85 亿美元的罚金而已。他们对形势的判断大错特错。最主要的还是错在没有第一时间制止错误。发现错误以后，没及时改正。
我们伯克希尔在各个子公司设有热线电话，员工可以直接向我举报不良行为。我们每年收到4000多次举报。大多数都是鸡毛蒜皮的小事，不过也有严重的。我们的内审部门负责调查此类事件。只要是严重的错误，我都会收到报告。我们会立即采取行动。我们专门安排人员、专门拿出资金，进行调查。我们确实发现过我们坚决反对的行为。这套机制算不上完美，但很有效。
富国银行应该也有内审部，也应该有举报电话，只是不知道他们有没有及时响应和处理。总之，他们可能早对此类违规行为有所耳闻，只是没有采取行动。查理，你怎么看？
CM：每一家拥有众多员工的公司都应该有合规部门。多年以来，我们在选择经理人时特别慎重。我们有一种信任文化。我们的问题比较少。
WB：或早或晚，我们肯定还是会遇到问题。
CM：肯定的。肯定有我们忽略的地方。
WB：查理的偶像是本·富兰克林。他引用过富兰克林的一句话“一分预防胜过十分治疗”。要我说，当机立断的十分治疗胜过拖泥带水的一百分治疗。问题出现了，你不解决，它还在那。John Gutfreund 最开始时说这是件小事，交点罚款就完了。结果所罗门差点彻底消失。
必须当机立断。热线电话和匿名信很管用。
Q：对无人驾驶技术的看法，会对BNSF有何影响？
略
Q：在HBO的纪录片《Becoming Warren Buffett》中，您做了一个比喻，您说投资就像打棒球，要清楚自己的最佳击球点。Ted Williams 知道自己的最佳击球点是中下方区域。您在分析投资对象时，会关注哪些方面来找自己的最佳击球点？
WB：好机会基本上是一眼就可以看出来的。我们能看出来，一家公司现在有一定的竞争优势，而且我们能确定，5年、10年、20年后，它仍然能保持当前的竞争优势。这家公司的经理人是值得信任的，能认同并融入伯克希尔的文化。最后就看价格了。
在买一家公司时，我们要判断现在投资这家公司，将来它能创造多少收益。未来创造收益的确定性越高，投资机会越好。
我们买的第一家好公司是喜诗糖果，它可以说是一个分水岭。喜诗糖果是一家小公司。1972年，在考虑是否投资喜诗糖果时，我们考虑的是人们将来是否仍然最爱吃喜诗糖果，是否仍然只选喜诗糖果作为礼物。我们很看好喜诗糖果的经理人。它的税前利润是400万美元，我们花2500万美元买下来了。
我们买喜诗的主要原因就是，我们认为人们不会选价格更便宜的糖果。人们不会的。情人节送糖果的时候，你要是说“我买了便宜货”肯定过不了关。我们判断，喜诗糖果有某种特质。当时，我们不知道喜诗能否把这种特质保持到2017年，但我们判断它至少能保持到1982年、1992年。很幸运，我们判断对了。从那以后，我们就找喜诗糖果那样的公司投资，只是投资对象的规模更大了。
查理，请补充。
CM：我们那时候年轻无知。
WB：总比老了无知好。
CM：那倒是。我们出了较高的价钱买下喜诗糖果很明智。要是价格再高些，我们就不会买了。
Q：伯克希尔重仓投资的几家公司最近都出现了负面新闻。富国银行的激励机制和账户造假，美国运通被 Costco 抛弃，联合航空公司对待乘客不公，可口可乐面临苏打汽水饮用量下降的问题。您花多长时间评估伯克希尔持有的股票。伯克希尔长期持有这些股票的理由是否仍然成立？
WB：这几家公司是我们的重仓股。我们花很长时间思考这几家公司。把美国运通、可口可乐、富国银行加起来，我们的投资总额有上千亿美元。我们喜欢这些公司的生意，它们各具特色。我们不是只持有联合航空，四大航空公司的股票，我们都买了。主要是看好这个行业。
没有一家公司是没问题的。只有一部分公司有很强的竞争优势。这里我以美国运通为例，不知道各位是否读了美国运通的一季度报告，报告中讲到了美国运通的白金卡，白金卡的发展趋势特别好。在全球的增长率达到了 17%，无论是在英国、日本、墨西哥，还是美国。
这些公司都面临竞争。我们买入美国运通、富国银行、联合航空、可口可乐的时候，我们很清楚它们都会遇到自己的问题，不可能一帆风顺，不可能没有任何竞争。我们之所以投资这些公司，是因为我们认为它们有很强的竞争优势，我们看好它们的财务策略，看好它们的行业地位。
我们投资过很多公司。投资每一家公司，我们都是看它是否具有可持续的竞争优势。我们发现，只要你生意好，肯定有竞争对手来抢生意。我们要判断一家公司的产品、经理人是否足够出色，能够击败竞争对手。
竞争对手始终有，不过我们投资的公司基本都有各自的优势。只要生意足够好，哪怕是像喜诗糖果那样的小生意，你就拥有一座经济城堡。在资本主义制度中，总是有对手要把你的城堡夺走。你的城堡周围最好有能防御对手的护城河。你的城堡要有一位优秀的骑士驻防，把掠夺者拒之门外。竞争无时不有。
可口可乐成立于1886年，美国运通成立于1851、1852年左右。这些公司都身经百战。我们自己经营的公司也遭遇过种种挑战。我们的保险公司遇到过困难。1968 年，我们花 800 万美元买下了国民保险公司。我们有 Tony Nicely 掌管的Geico。我们有为我们创造了巨额财富的 Ajit Jain。我们还有许多大家不太了解的优秀的小型保险公司。保险业从来不缺乏竞争，但是明智的经理人总是可以有效地抵御竞争对手。
刚才的问题中问了，我们花多长时间评估我们重仓投资的公司。我每天都花时间思考。我想查理也每天都花时间思考。
查理，请补充。
CM：我没什么补充的。
WB：他再这么不积极，我们得降他的工资。
Q：关于伯克希尔与 AIG 的一笔再保险交易。
略
Q：请问芒格先生，您在一生中进行过无数次谈判和交易，请问您印象最深的是哪一笔？
CM：没什么特别的，只是通过收购喜诗糖果这家公司，我们学到了很多。我们明白了品牌的力量，知道了可以什么都不做就有滚滚财源。如果没有买入喜诗糖果的成功经验，我们后来未必会买可口可乐。我认为要活的有意义，就必须不停地学习。
我们经过长时间的学习，做出了许多投资决策，给伯克希尔带来了巨大收益。一旦安排一个新人，他没有配置大量资本的经验，那和扔骰子差不多。
我们在投资中贯穿始终的一条线就是持续学习。如果我们没有持续不间断地学习，各位都不会坐在这。各位肯定还活着，但不会坐在这。（笑）
WB：只有经过过烂生意的折磨，才知道什么是好生意。
CM：我有位朋友对我说，钓鱼的第一原则是去有鱼的地方钓鱼。
WB：1966 年我们买过巴尔地摩的一家百货公司，总要和竞争对手抢着开店。我们在不断尝试中明白了哪些事是不要做、不能碰的。很多生意太烂了，根本别碰。只要不碰它们，就成功一半了。我们可吃过苦头。
CM：那些经验永远难忘，就像吃苍耳一样。
WB：好吧，不多说了。（笑）
Q：沃伦，多年来，您一直说科技公司难以预测、没有护城河，不投科技公司。后来，您却投资了 IBM，最近又买了 Apple。周五，您说 IBM 没达到预期，卖出了三分之一左右。您认为 Apple 与 IBM 有何不同吗？您通过投资科技股学到了什么？
WB：我确实认为 Apple 和 IBM 有很大差别。六年前，我开始买入 IBM。六年过去了，IBM 的表现不如我的预期。我觉得 Apple 和 IBM 有很大差别。从对护城河和消费者行为的分析来看，与其说 Apple 是一个科技公司，不如说它是一个消费品公司。Apple 的产品确实有科技含量，不过 Apple 的客户群与 IBM 的客户群完全不一样，不能用同样的方法分析。我说的未必对，等时间证明吧。投资 Apple 和投资 IBM 的决策依据不一样。我投资 IBM 判断失误了，现在投资 Apple 是对是错，等待时间检验吧。
我认为，Apple 和 IBM 有相似之处，但不是特别具有可比性。
查理，请补充。
CM：我们以前不投资科技股，是因为我们觉得别人比我们更有优势。不能和比自己强的人比。要说我们在科技股方面，最严重的错误是什么，我觉得是我们能看懂 Google，却错过了。我们早期在 Google 投放的广告效果显著。我们没投 Google，不应该，对不起股东了。我们能做到的，却没做。这样的错误，我们总是犯。
WB：我们是 Google 的客户，Geico 很早就在 Google 上投放广告。数据虽然是很长时间以前的了，但是我记得我们要为每一次点击支付 10 美元、11 美元左右的费用。每次有人点击，Google 都赚钱。只要别人抢不走，这绝对是好生意。我们亲眼看到了 Google 多赚钱。
对了，要是你们晚上回到酒店闲着没事，可以一直点击 Progressive 保险公司的广告玩。（全场笑）
WB：别当真。我开玩笑的，想到就随口说了。我们从没见过像 Google 这么好的生意。我记得像视力矫正那样的广告，每次点击费用是 60-70 美元。Google 根本不需要付出额外成本。我当时认识 Google 的创始人。撰写 Google 招股书的人还来找过我。我有很多机会问问题，深入了解 Google。结果我眼睁睁错过了 Google。
CM：我们也错过了沃尔玛。当初，沃尔玛明显值得投资，我们能看明白，就是没投。
WB：是看明白了，关键是行动。
我可能在 IBM 上犯了两次错误。查理，你说有谁能打造这样一台经济机器，在两个截然不同的行业同时大获成功？而且是完全从零开始，要面对强大的竞争对手。Jeff Bezos 在零售业和云计算领域都有所建树。他作为 CEO，白手起家，在两个行业同时取得了成功。英特尔的 Andy Grove 说过，假设你有一把尚方宝剑，可以除掉任何竞争对手，你会选择除掉谁？无论是在零售业，还是云计算领域，很多人应该都想干掉 Jeff。他不是通过投资取得的成就，而是亲手打造的企业。查理？
CM：Jeff 不是凡人。
WB：我们完全错过了 Amazon，一股没买。
Q：凭借难以复制的路网和经营权，铁路拥有巨大的行业壁垒。航空业似乎没有什么明显的优势。虽然过去15年有一些整合，行业进入壁垒几乎不存在，退出壁垒却很高。另外，航空业的转换成本低，竞争激烈，总是受原油价格波动影响，油价上涨时难以转嫁成本，油价下跌时又面临降价压力。铁路行业的客户则不同，他们的选择余地小，议价能力有限，铁路公司可以在一定程度上转嫁燃料成本压力。您在购买航空股后，曾表示铁路业和航空业有很大区别，不能把投资航空股与投资铁路股进行比较。
请问当前的航空业有什么变化吗？为什么这次伯克希尔拿出将近100亿美元投资四家航空公司？在我看来，UPS和FedEx的竞争优势更明显，更适合长期投资。
WB：我们决定投资航空股与我们对铁路股的投资没有可比性。铁路股和航空股都属于交通运输业，但是我们对它们的投资没有可比性。
从奥维尔制造第一架飞机那天起，就再找不出比航空业更艰难的行业了。要是真是为了投资者好，与奥威尔一起发明飞机的威尔伯应该把第一架飞机打下来，免得后来人在100年里不断亏钱。不信你上网输入“航空公司”和“破产”，然后搜索，你可以查到过去几十年里破产的航空公司大概有 100 家。我和查理还担任过美国航空的董事。各位在新闻中可以看到我们对美国航空的投资多失败。这是我最失败的一笔投资之一。
CM：你还是从中赚了不少钱。
WB：没错，是赚了不少钱。
CM：算你走运。
WB：我们确实赚钱了，是因为有那么一小段时间人们特别看好美国航空。我们不再担任董事，卖出持有的美国航空后，美国航空竟然破产了两次。不管怎么说，都是烂生意。
航空业的竞争特别凶，问题是现在航空公司是否还像过去那样非要拼到大家一起死。要是无论大小航空公司，都纷纷走上破产之路，你一定会醒悟自己投错了行业。按客座英里数计算，最近一段时间以来，航空业的客座利用率一直保持在 80% 以上。由此可见，客运量前景乐观。可以说，与历史水平相比，在将来5到10年内，航空公司的客座利用率将保持在高位。过去，因为客座利用率普遍较低，所以航空公司纷纷破产。
现在的问题是，客座利用率已经上升到 80%，它们是否会在价格上相互绞杀。目前来看，它们的投资收益率是比较高的，应该比 UPS 和 FedEx 高，我们研究过。
可是，航空公司太难经营，要是明天对手降价怎么办？你也跟着降？另外，还受原油价格波动的不利影响。这个行业不好做，还是会像过去一样对价格很敏感，但已经比过去好多了。另外，因为经历过了破产，它们的劳工关系也有所改善。
投资航空公司与投资喜诗糖果没法比。
查理，有什么补充的？
CM：投资现在更难做了，竞争更激烈了，全国上下都掀起了一股金融热。过去，做投资曾经相当容易，我们摘到了许多唾手可得的果实，那时我们也有更大的安全边际。现在大环境没那么有利。过去简直就是瓮中捉鳖。我们能接受这个现实：富得不得了之后，变难一点儿很正常。
WB：查理比我看得透。
CM：沃伦，唾手可得的果实已经摘完了。你就够那些树尖上的吧。
WB：我认为五年十年以后，客运里程数会比现在高。如果五年十年以后，航空公司的净资产价值仍然和现在一样，我们仍然能获得不错的收益率。因为航空公司将以较低的市盈率回购大量股票。最后，公司的价值还是那么多，但股份数少了很多，长期来看，我们的收益率不会太差。四家航空公司都在回购股票。
CM：别忘了，铁路公司连续几十年都一团糟，后来却好起来了。
WB：我看好我们对航空公司的投资。我们同时买了四大航空公司，这说明我们看不出来哪家公司能表现突出。只是我认为，从概率上来看，五到十年后的客运里程数应该比现在高。
Q：质疑可口可乐污染环境，质疑资本主义的恶行。
略，WB 说，选择喝可乐是我的自由。
Q：内在价值，伯克希尔过去十年的内在价值复合增长率，以及未来十年的符合增长率。
略
Q：巴菲特为何卖掉自己的旧车卡迪拉克？
略。
Q：为何巴菲特建议如果自己先过世，他的妻子应该买指数基金？
（因为伯克希尔的股票要捐出去，持有指数基金可以随时卖出，保持现金的流动性……）
Q：根据新闻报道，伯克希尔与 3G 资本合作收购联合利华。以后伯克希尔是否会继续和 3G 合作。
略。
Q：尊敬的巴菲特先生、芒格先生，我是来自中国的田德华，我的公司致力于在亚洲传播价值投资理念，我和我的合伙人致力于唤醒1亿中国人，让他们走上理智投资之路。改变人们的价值观和信念是这个世界上最难的事。我们希望唤醒投资者，让他们放弃投机，拥抱投资。我们要改变投机者的价值观和信念。请问巴菲特先生，我们该怎么做，才能传播您的价值投资理念？请给我们一些鼓励。谢谢。
WB：1936 年凯恩斯在《就业、利息和货币通论》的第 12 章中讲到了投资，他写得很精辟。他讲了投资和投机，讲了人具有投机的天性，还讲了投机的危险。
市场中总是既有投机者，又有投资者。当投机盛行的时候，当投机很风光的时候，周围的人都兴奋地参与投机。股市中有时就这样。你的邻居明明智商不如你，但买股票赚了大钱，别管是网络股还是什么，反正赚大钱了，你肯定心里不服气。出现这种情况时，人们很容易从众。美国如此，中国也一样。
另外，与已经有一两百年历史的市场相比，新兴市场可能更容易出现投机风气。很多人把市场当赌场，陷入其中无法自拔，特别是看到别人赚大钱的时候，更容易陷进去。有的人见识过疯狂的投机，他们能好些。有些人没经历过周期，更容易参与投机。
拿美国来说，1949年我读了本·格雷厄姆写的《聪明的投资者》。格雷厄姆在这本书中倡导投资理念。这本书现在还很畅销。尽管如此，当市场大涨、新股大涨、高杠杆大赚时，许多人还是会冲进去，不只是投机，简直是赌博。在美国有这样的情况，在中国新兴的股市中也一样。中国有很多人参与股市，可能也会出现一些极端的投机现象。美国也一样。
查理，请补充。
CM：我同意你说的。中国的股民会吃苦头的。他们都很聪明，都很活跃。将来肯定有被投机冲昏头脑的时候。你们致力于传播价值投资理念，你们真是好心。祝你们好运。
WB：其实，因为市场的投机盛行，投资者反而有更多机会，只要他们保持清醒。查理刚才说了，在困境出现时，伯克希尔会安然无恙。
我们不会恐惧。没亲身经历过，你肯定不知道恐惧的传播速度有多快。2008 年 9 月初，3500 万人把 3.5 万亿美元投入到了货币市场基金中，所有人都觉得肯定能保值。三周后，他们都吓破胆了，三天内就有 1750 亿美元出逃。
有时候，公众在市场中的行为特别极端。在这种时候，正是投资者投资的好机会。人们总是闲不住，人们喜欢赌博，只要觉得钱好赚，都会往上冲。短时间里，投机的风气越来越盛行，很多人趋之若鹜，最后终有算总账的一天。
你们继续布道吧，不管市场怎么波动，希望你们能让更多人明白我们要利用市场，不能被市场左右。
查理，有什么补充吗？
CM：沃伦，我们可没少布道，有用吗？
WB：对我们来说，这可能是好事。
Q：一项税率的改变对 BNSF 的影响？
WB 回答略。
CM：税收的小小变动对 BNSF 没影响。
Q：未来煤炭消费的减少对 BNSF 的影响。
略
Q：您之前买轻资产、现金流强劲的公司，现在买的是低增长的重资产公司。是否继续投资轻资产公司，对股东更有好处？
略
Q：每位伯克希尔的股东都知道伯克希尔的股价，我想知道的是伯克希尔对这个世界有何价值。Apple 创造的价值是 iPhone。Geico 创造的价值是较低的保费。3G 资本的价值是优化公司运营。伯克希尔的价值何在，我想不明白。在管理伯克希尔的子公司时，你们完全是放权的。伯克希尔的价值肯定不在于牢牢管住子公司。由此判断，大部分伯克希尔的子公司完全可以脱离伯克希尔。所以我的问题是，伯克希尔对这个世界有何价值？
WB：这位股东有一点说的没错。我们对子公司确实是完全放权。但是，我认为，正是我们的放权，可以让子公司更好地发展。如果它们是标普 500 指数的成分股，成为激进投资者的目标，成为被短期倒卖的对象，它们不会发展的这么好。我认为我们的放权对子公司是好事。今天，伯克希尔有大概 50 多位经理人在场。要是你觉得他们可能不会公开说伯克希尔的不好，你不妨找他们私下聊聊。
伯克希尔给它们提供强大的资本后盾，只要有合适的项目，资金可以马上到位，用不着求银行，用不着看华尔街的脸色。我们放权的管理方式对很多子公司来说大有裨益。要是我们对子公司说，我们更会经营，那肯定不行。我们的长处是善于做资本配置。我们可以给经理人自由发挥的空间。与一般的上市公司的 CEO 相比，我们的 CEO 可以腾出 20% 的时间，用不着会见分析师、出席各种会议、与银行打交道。他们可以全身心地投入到经营公司中。
我认为，即使我们什么都不做，就是翘着二郎腿坐在这，我们也能做出贡献。
查理？
CM：我们一直在努力给全世界树立一个榜样。我们为什么开这个股东大会？就是为了传承伯克希尔的精神气质。长期以来，我悉心呵护伯克希尔。这就是我们要做的，树立一个好榜样。保持理智、保持诚实。（掌声）
我为伯克希尔感到骄傲。我们卖可口可乐问心无愧。
（WB 继续说 Geico 不是上市公司，可以不考虑短期盈利，把眼光放长远，所以发展得更好。）
Q：一个关于伯克希尔的年金业务的问题。
略。
Q：伯克希尔对 USG 的投资。
略。
Q：如果Ajit Jain 退休，谁来接班？
略。
Q：关于巴菲特的继任者，是否有变化？
略。
Q：我是一名来自沃顿商学院的学生。请问你们在未来三五年内准备投资哪些领域？你们最看好哪些行业，最看淡哪些行业？谢谢。
WB：查理和我不怎么研究行业，我们也不研究宏观环境。我们完全是见机行事。我们始终就是看林林总总的公司。对我们来说，这是我们的爱好。当投资机会出现在我们面前时，我们会按照我们脑子里的筛选条件一条一条地过。我们俩都是这样的。可能用不上五分钟，我们就能看出来，行还是不行。就是一条一条的筛。我们的第一个筛选条件是，这个投机机会我们能不能看懂。这一条就能把很多投资机会排除掉。要是这条通过了，我们很可能做些投资。我们不是从具体哪个行业出发。
我们喜欢的公司是那些有护城河的，我们能预见将来的消费者行为。只是与二三十年前相比，现在预期消费者行为更难了。在衡量投资机会时，我们会看当前的投资收益率、将来的投资收益率。
其实，和大多数人接触五分钟，就能看出来他们是什么样的人，就能看出来能否和他们长期合作。我们做投资决策特别快。
我们知道自己大概看好哪些行业，知道大概哪些行业里有好公司，但是我们从来不说要投这个行业或那个行业的公司。
查理，有什么补充吗？
CM：我们有些子公司会做合理的补强收购。总的来说，收购整个公司的竞争越来越激烈。杠杆收购已经成了一个行业。做杠杆收购的人觉得“杠杆收购”不好听，于是他们称自己是私募股权 (PE)，就像干杂活的说自己是工程部长。
做杠杆收购的，在一周之内通过影子银行，想融到多少资金就能融到多少。他们可以出高价，得到有利条件。所以说，现在收购整个公司很难。我们之所以做得好，是因为有一小群人不希望卖给私募股权。他们珍爱自己的公司，不希望自己的公司被别人妆扮之后转手卖出去。
WB：几年前，有个人来见我。当时，他61岁。他说，我有一家好公司，我不缺钱。只有一件事我放心不下。哪天要是我离世了，只剩下我老伴。这样的事我见过。最后，公司的高管低价把公司买下来，然后卖给竞争对手。我不想这样。我喜欢我的公司，我希望由我自己决定公司的归宿，我还想接着经营公司。
要是卖给竞争对手，他们的CFO会过来接手，许多和我一起创业的同事都会被赶走。我是拿到钱了，但我的员工没饭碗了。我不想这样。
要是卖给杠杆收购公司，他们管自己叫私募股权，他们会上很高的杠杆，把公司再倒卖出去，他们把公司修饰一番，谁知道最后会把我的公司卖到哪去。我不想这样。
你们不一样，和别人不一样。
我们就这么谈成了。
从逻辑上来说，除非对方是这种态度，我们肯定比不过做杠杆收购的。他们能以很低的成本借到大量资金。他们的计算方法和我们不一样。
要是你只在乎自己的公司能卖多少钱，我们不是最合适的买家。
会有人来找我们的。我们能提供一些别人给不了的东西。把公司卖给我们的人，都很满意。他们都很有钱，做着自己喜欢做的事。他们明白，自己的家人和公司的员工都找到了归宿。
当然，有些人不这么想。
Q：如何制定继任者的薪酬？
略。
Q：关于 BNSF 的问题。
略。
Q：你们二位可以共同探讨投资机会，在资本配置上能很少犯错。将来还能一直这样吗？
CM：我干不了多久了。（笑）
WB：别灰心啊，查理。……
Q：对冲基金的收费是否合理。
略。
Q：我来自中国。在今后十年、二十年，是否可能在中国股市复制你们的辉煌业绩？
WB：查理，你是中国问题专家。
CM：我觉得中国股市比美国股市便宜。我觉得中国前景光明。当然，成长的烦恼肯定少不了。我们的生活态度是随遇而安。在投资中，我们也不限制说一定要投资这个市场或那个市场。
WB：查理的话要上头条了，“芒格预测中国股市将跑赢美国股市”。
（午休）
Q：关于 3G 资本的问题。
略。
Q：关于伯克希尔回购的问题。
略。
Q：我希望能做可持续的长期投资，而且不直接伤害动物。伯克希尔有家子公司 CTB，与家禽和蛋类有关。还有一个关于原子弹的问题。
WB：略。
CM：我们不为屠宰小鸡而纠结。我反对核战争。
Q：为什么没给 Ted 和 Todd 更多资金管理。
（略，巴菲特盛赞 Ted 和 Todd 的表现。）
Q：关于巴菲特捐赠股份后，投票权的变化，回购计划。
略。
Q：关于一个权证的估值。
略。
Q：另一个关于3G资本的问题。
略。
Q：关于伯克希尔的现金。
略。
Q：3G 资本的 Jorge Paulo 是否可能成为伯克希尔的董事，甚至巴菲特的继任者。
（略，不可能。）
Q：网购对实体零售业的影响？
（略，网购的兴起对 Fruit of the Loom 没太大影响。伯克希尔的家具业务也没受到多大冲击。Furniture Mart 开拓了线上销售，势头良好，线上销量占营业额的 10%。还是有许多顾客选择到实体店购物。巴菲特说，十年以后未必仍然会保持现状，世界一直在变。芒格说，我们现在要是经营百货商店肯定很惨。）
Q：另一个关于伯克希尔内在价值的问题。
略。
Q：我来自纽约长岛。您告诉过我们这样一条投资建议：买自己了解的公司。您说过，要你能看懂一家公司的生意，才能投资它的股票。从我2011年参加股东大会以来，我对您的了解是，您对科技不在行。您说过，智能手机对您来说太智能。您的办公桌上没电脑。您过去4年就发了9条微博。尽管如此，您最近谈了很多关于科技公司的东西。请问你怎么从奥马哈先知变成了奥马哈科技专家？
WB：我好像没总讲科技公司。我确实投入了大笔资金买 IBM 的股票。这笔投资的收益率不太好。我们没亏钱，但现在是牛市，IBM这笔投资拖了我们的后腿。
最近，我们投入大笔资金买入Apple公司的股票。虽说Apple的产品有科技含量，但是从Apple这家公司的经济特点来看，我觉得它更像是一家消费品公司。
有些十几岁的孩子对高科技特别感兴趣，我对高科技的知识有限，绝对不如这些孩子们。我觉得我对消费者行为有一些了解。我可以收集到很多关于消费者行为的信息，并从中推断将来的消费者行为会怎样变化。
我在股票投资中肯定还会犯错的。除了在科技股投资中犯错，在其他行业的股票投资中，我也出错过。不管是投资哪个行业，都从来不可能万无一失。我对保险行业很了解，我投资保险股也失手过一两次。人没有不犯错的。这么说吧，我从生下来到现在，对高科技从来都是不开窍。
查理，请补充。
CM：你买 Apple 是进步的表现。你买了 Apple，这说明你不是傻了，就是进步了。希望是你进步了。
WB：我也希望如此。
Q：人工智能对伯克希尔的影响。
略。
Q：关于能源业务的一个问题。
略。
Q：如何看待 Amazon 的前景，为什么伯克希尔没买？
略。
Q：巴菲特去世后，伯克希尔的股价。
略。
Q：关于一个新会计准则的问题。
略。
Q：芒格先生刚才在回答问题时讲到了中美股市。我的问题是，我们是否仍然可以参照股市市值和 GDP 的比较，以及经周期调整市盈率 (CAPE)，来衡量股市的整体估值？这两个指标对伯克希尔的投资有何影响？
WB：我们在估值时基本不考虑你说的这两个指标。估值没那么简单。人们总是想得到一个万能公式。这样的公式确实有，问题是你不知道公式中的变量该是多少。所有的价值都是这么算的，就是未来现金流的折现。至于市盈率，每个指标都有它特定的含义和用处。但是，在真正给一家公司估值时，不可能简化到一个公式，只要往里面填变量就可以了。
你说的这两个指标，是人们经常挂在嘴边的。我不是说它们没用。它们有时候有用，有时候完全没用。不可能只用一两个公式算一下，就能判断出整个市场或一家公司，是低估还是高估。最重要的是将来的利率。人们经常把当前的利率放进去，认为用当前的利率最合适，毕竟这是市场的判断。根据 30 年期债券的利率，可以看出人们对投入资金 30 年的收益要求。还有更合适的利率吗？说不出来更合适的利率，不代表我们可以理所当然地使用当前的利率。
我认为查理在比较中美股市时，用的不是你提到的那两个指标。查理，请你回答一下吧。
CM：我之前说了，钓鱼的第一原则是去有鱼的地方钓鱼。如果股市是鱼，善于钓鱼的人在中国可以钓到更多鱼。我就是这个意思。中国的鱼更多。
WB：我是这么想的，如果你真要学会给公司估值，你最好亲身尝试一下经营烂生意是怎样的体验。有的公司是做的是好生意，谁都能经营。有的公司做的是烂生意。在烂生意中摸爬滚打两三年，你会对生意有很多领悟。不知道查理怎么看，我们确实是这么过来的，烂生意教了我们许多。做过烂生意，才知道烂生意有多烂，你再怎么努力，都没用，智商再高，都没用。你肯定能从中学到很多，就是别陷进去出不来了。
查理，有什么补充的吗？
CM：我们从烂生意里学到了很多。亲身经历一番痛苦学到的东西，体会最深。我们真是吃过这个苦头。
Q：有什么原因可能导致伯克希尔失败？
（略。芒格说这是个好问题。）
Q：关于保险业务的一个问题。
略。
Q：我来自澳大利亚，现在居住在德州。巴菲特先生，芒格先生说过，您最大的过人之处是您是一部“学习机器”。您从来没有停止学习。请问过去这几年，您学到的最有意义的东西是什么？
WB：学习是很好玩的事儿。查理更是一部学习机器。我比较专，他和我一样专，但他的知识面比我更广。整个世界始终在变。通过学习，不断发现自己的不足，这才叫学习。纠正自己过去错误的观点，接受新观点，这个过程不容易。至于具体学到了什么，美国当下发生的事就很有意思，无论是政治，还是别的。就是观察一件件事在眼前发生、发展。变化如此之快。将来会发生什么，现在正在发生什么，琢磨这些很有意思。不过，我觉得我没什么真知灼见可以和你分享的。看查理能不能说一些。
CM：我觉得买Apple公司的股票是沃伦的进步。他向他的孙子借Apple平板电脑。这是他的市场调研。我们确实在不断学习，不忘记旧的知识，同时学习新知识……
Q：关于医保的问题。
略。
Q：关于能源业务的一个问题。
略。
Q：请巴菲特讲讲 Mclane 公司。
略。
Q：查理、沃伦，下午好，我来自爱荷华州。两位老先生肯定是铁膀胱。
WB：这是秘密，不告诉你。
Q：桌子底下是不是有什么装置。
WB：没有。不信你来看看。
Q：一百年后，当人们提起你们时，两位希望别人会怎样记起你们？
CM：有一次一位股东问沃伦，在他的葬礼上，希望别人说些什么。沃伦说，我希望所有人都异口同声地说，从来没见过这么老的尸体。
WB：（笑）我的答案很简单。我喜欢当老师。我正式当过老师，也在各种非正式场合当过老师。我遇到了最伟大的一位老师。要是后人觉得我这个老师还过得去，我会感到很欣慰。（掌声）
Q：请问两位的梦想是什么？
（略，做自己想做的事。）
Q：关于 EBITDA。
（略。EBITDA 类似诈骗，不算折旧，更糟的是还进了商学院的教科书。）
Q：关于裁员。
略。
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股东大会前对 Ted 和 Todd 的采访片段：
……
Q：Ted，这份工作很难得，也充满了挑战。您是给沃伦·巴菲特管理资金，也可以说是和巴菲特一起工作。您感觉如何？
Ted：很好。在很多方面，我还是和以前一样。我以前管理一只基金。基本上，一直都是一个人单干，每天的工作就是阅读。我每天大部分时间都花在阅读上。有一半的阅读是随意的，报纸、行业期刊等等。现在我能有机会在伯克希尔这样的环境里工作，可以向沃伦请教。我们三个每周一中午一起吃午饭。…… 这么多年来，沃伦写的东西，我都读过。……
Q：再问一下 Todd，您对这么工作感觉如何？
Todd：这是千载难逢的好机会。别人经常问我和以前有什么不同。其实，每天做的投资工作，基本没什么改变。唯一的区别是少了一些干扰。……
Q：Todd，您一天的工作是怎样的？
Todd：我每天早上七八点到办公室，阅读，晚上七八点回家，陪家人。之后，睡觉前在床上再读一两个小时。我一周可能就接三四个电话，干扰很少。我有一位好助手，她知道我要读什么东西。一批东西读完了，她就把下一批给我。所有阅读材料都分门别类，井井有条。基本上就是每天阅读 12 小时。
WB：查理是两条腿的书架子。我们只能找到这两位了，只有他们能像我们一样读那么多东西。
……
（完）