本基金在四季度股票仓位基本稳定，并调整了消费和医药等行业的配置结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。
经过四季度的下跌后，组合中部分优质公司的股东回报（分红+回购注销）水平已经接近或超过了一些传统意义上的高分红公司，这在一定程度上暗含着市 场或许不再认可这些公司的长期成长性，甚至预期一些公司会成为“价值陷阱”。 然而，我们认为这些企业的竞争壁垒依然坚固，只要老百姓的生活水平能够逐年上升，中国能够成功迈入中等发达国家，那么这些公司的长期成长性依然具备。 由此，目前市场对这些优质公司的定价就类似一个“可转债”，投资者在获得票息 回报的同时获得了成长性期权。另外，从自由现金流回报角度来审视，组合整体 的自由现金流回报（自由现金流/市值）也几乎处于历史最高水平。因此，从各个估值维度考量，一批优质企业的低估值都已经反映了相当悲观的预期。
回顾过去几年，投资者在买入高资本回报的优质企业时大多需要付出一定的 估值溢价，隐含的假设是这些优质企业的长期成长性往往更为确定，其估值溢价会在整个投资周期中摊销，从而将投资优质企业的回报摊薄到和普通公司类似的 水平。对这类公司的投资者来说，通常相信优质公司回归永续低增长前的成长期更长，并且长久期的投资者由于其估值溢价摊销的周期更长，往往比短久期的投资者更倾向支付估值溢价。
目前的状况是，我们发现全球很多国家的优质企业仍然维持着相比普通公司更高的估值溢价，但国内优质企业的估值溢价已收敛到很低水平，甚至对一些公 司来说已经完全消失，投资者从过去相信优质企业中长期高确定性的增长到几乎 不再相信，甚至对一些公司的定价反映出“价值陷阱”的预期。我们认为，长期很多因素值得仔细考量，但此时投资优质企业已经不再需要“企盼伟大的结果”，只 是“相信普通的结果”即可。
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看张坤的季报赏心悦目，对于投资理念的坚持，并不因为市场环境的变化而发生改变，只是在不同时点用一些简单地能看得懂的话向投资者不断阐述投资大道，这两三年很多人将张坤过往的惊艳表现解读为运气，但不知道是否有看过哪怕一次季报年报。是运气还是能力，时间会给出答案。