精细化工的产业链布局已经写过挺多的了，这篇对广信股份的产业链布局就不着重笔墨了。
一张图概括，广信股份产业链布局以光气资源为核心，布局产业链上下游，终端产品依托光气和邻对硝两个节点，从光气出发去做各种农药，从邻硝基去做香兰素，从对硝基去做扑热息痛，具备向新材料、医药持续拓展的潜力。
广信股份23Q1业绩与同行走出分化，原因一是广信股份的草甘膦占比没有其他公司那么大，撑起了业绩存量；二是新品种贡献的业绩增量，离子膜烧碱等新品种投产、世星药化并表，贡献了新的业绩增量。
这些原因只是公司走出业绩分化的过往，业绩分化的结果是证明了公司出色的选品能力和正确的产业链布局，为未来发展注入了一针强心剂。
先说说除草剂-草甘膦这个品种，虽然对公司业绩影响没有那么大，但毕竟是业绩贡献最大的单品。草甘膦曾经的价格中枢一般稳定在2w元/吨左右，2015年后因为环保政策出清了很多小厂的落后产能，价格中枢逐步上抬并稳定至大约3w元/吨左右。2021年、2022年分别因能耗双控和俄乌战争的刺激，草甘膦价格开始飙涨，价格不断突破新高，去年最高价格甚至达到了令人咋舌的8.2w元/吨的水平。
因此外围去看可能会有疑问，当前草甘膦的价格崩盘，是不是制造业的固有惯性带来的？阶段性高利润率吸引外来者涌入扩产，最终利润率下降？
其实，草甘膦是一个竞争格局非常好的品种，甚至已呈现寡头垄断格局，且国家不再新批产能。
当前全球绝大部分草甘膦由美国孟山都（现属拜耳）和中国企业生产，拜耳、中国草甘膦企业几乎占有了草甘膦原药市场。 目前全球草甘膦产能约 118 万吨/年，海外只有拜耳具备 37 万吨/年产能，其余约 81 万吨/年产能均在中国。国内兴发集团和乐山福华产能分别为 23 万吨和 15 万吨，CR2为46.9%。
因此，当前草甘膦的价格崩盘，并非是制造业的固有惯性带来的结果。
尽管制造业的固有惯性可以归纳为技术门槛较低、壁垒较低，外来者可以轻松涌入、抢夺市场，然而究其根本，这种固有惯性是人心和性格的现实映射。
人性无所不至，不仅存在于制造商，也存在于中间商。当草甘膦价格从3w一路向8.2w飙涨，对于许多中间商来说，草甘膦不再是除草剂，而是买涨不买跌的金融产品，于是在流通环节逐渐积压了许多不必要的库存，很多库存至今还没有消化。
因此草甘膦的价格崩盘是去库存带来的结果。此外，供给端黄磷价格走弱，需求端海外自然灾害均带来一定影响。
站在当前23Q2时点去看这轮周期：当前草甘膦价格已低于生产成本，草甘膦从暴利生意变为赔本买卖，龙头兴发集团带头停产部分产能，几家上市公司23Q1默契地把产能利用率开到50%意图维稳价格，然而去库存最快仍需一个季度，价格仍需不断震荡筑底，23Q4有望开始企稳复苏，明后年迎来小幅涨价周期。
草甘膦企业相当于前两年提前把今年的钱赚够了，现在去买草甘膦企业一定错过了周期爆发的最佳买点，绝对不会赚到广信股份2年4.5倍利润增长带来的市值爆发增长。
聊了周期，再来谈谈成长，站在当前时点，广信股份未来还能成长成什么样呢？一句话总结逻辑：短期看各品种的产能释放、新品种投产，中期看并购节奏，长期看光气布局。
短期来看，环嗪酮、茆虫威、嘧菌酯、对氨基苯酚等品种的新增产能释放持续带来稳定的增量业绩，完善除草剂、杀虫剂、杀菌剂领域内的落子。
中期来看，公司账上现金、交易性金融资产（主要是银行理财）总共80+亿元，保守cover所有流动负债后，还剩余40亿元左右现金。精细化工品种繁多，且大单品较少，各品种深度有限、TAM较小，因此精细化工公司一定需要内生增长+外延并购两条腿走路。韬光养晦、持续发展这么多年，直到2022年广信才第一次做并购，且并购的世星药化依旧是在围绕自己的产业链在做布局，具备协同效应。考虑广信手中握有充裕子弹，后续一定会继续开枪，支撑业绩发展。
长期来看，广信拥有的合计光气许可产能32万吨，目前仅使用了光气产能6.8万吨（广德厂区4.8w+东至厂区2w）。光气的基本介绍和壁垒作用，在美瑞新材的文章中已有所介绍，在此就不再赘述了。广信股份未来还有非常充裕的光气资源保障公司进行新的项目投资，且基于光气可延伸的产品种类非常丰富。
直观上去看，短期和中期逻辑提供EPS增长，长期逻辑提供拔估值的潜力，公司过往的优秀和干净能够提高拔估值的置信度。然而需要注意的是，我总结的这三重成长逻辑还需进一步思辨，因为短期逻辑并不硬核，且是非常平庸的成长股投资逻辑，而中、长期逻辑对公司谋篇布局和人员储备的考验会非常大。
从光气下游应用图谱去看，公司很难轻易找到一个与国内企业形成明显差异化或优势的品种。顺便在此补充说明，广信当前做的环己基异氰酸酯和磺酰基异氰酸酯（见图1产业链布局），均从属于单异氰酸酯，而非MDI、HDI从属的二异氰酸酯。而HDI、CHDI、PPDI这些相对稀有的品种，也已被美瑞抢先。
站在实业角度去思考，广信当前业务已经达到了一定的天花板，光气资源、在手现金、每年20-25亿的利润是支撑广信未来发展的三大利器。只要选到的项目投资回报率尚可，三大利器就会助力广信不断打破未来发展的天花板，但是边际增量利润相对公司基本盘会较小。这也意味着广信将从最佳的爆发成长期过渡到平稳成长期，对追求极致弹性的二级市场投资者来说并非最佳选择。因此，我将广信归类到配置型资产，而非进攻型资产。
广信董事长黄总今年58岁，未来年岁的精力依旧有充沛保障。黄总在成功创业后还有充足的精力和雄心，想要带领公司突破自身天花板，我非常钦佩。但对二级市场投资者来说，快速获得回报的方式，还是公司通过大力分红，与投资者分享经营成果，进而提高ROE水平，提振市值。公司如果大力分红，董事长也可以拿到大量现金进行二次创业，二次创业会让广信沦为价值股，而非稳定成长股。而如果公司不分红的话，投资者也没有必要在测算估值时候，预先扣减在手现金聊以自慰。
最后聊聊投资和估值：
2023年5月11日广信股份收盘市值约180亿元，20-25亿净利润对应7-9x PE，这个估值无论在农药行业、周期行业里都是一个非常值得重视的品种，当前宏观环境非常差的周期底部，化工一抓尽是15-20x PE的股票。作为稳定成长的配置型资产，最佳配置节点初步估计在23Q4的草甘膦的复苏期（现有约束条件下），一旦迎来上行周期的贝塔，广信股份将会成为具备阿尔法的标的。此外，公司也计划在23Q4进行新的重点项目动工，理想情况下将与上行周期形成共振，价值中枢上移。
利益相关声明：本人尚未持有广信股份股票，在雪球分享研究心得，结交志同道合的朋友。