按摩椅是一类保健养生器具，通过机械电气的配合，模拟人手按摩，作用于人体各部位，实现缓解疲劳、活动筋骨、促进血液循环等功效。
图：荣泰按摩椅，荣泰官网
按摩椅发展总体方向，是更舒适、更智能。按摩覆盖部位越来越多，结合更多其他类似于理疗的方法（如热敷、拉伸、零重力）等，按摩手法越来越接近人工按摩。
按摩椅科技的发展，经历了以下几个阶段：
一、诞生（20世纪50年代）——按摩椅的原型一开始由日本FUJI医疗器公司创始人藤本信夫发明，并将其放置在公共澡堂的更衣室内。
二、初步商业化（20世纪60年代）——1962年，日本的一家公司制造出了世界上首台具有真正意义的“全自动按摩椅”。这一发明标志着按摩椅技术的重大突破，因为它利用电机驱动机械结构模拟人手按摩动作，能够自动进行多种按摩动作，不再需要人工调整，提升了用户体验。
三、按摩手法多样化（20世纪70年代和80年代）——随着技术的进步，按摩椅开始整合捶打和揉捏等多种按摩功能，并出现了可调节强度的设计。
其中，1974年，市场上出现了首台可以通过离合器调节头部拉伸揉捏模式和揉捏模式的按摩椅，增加了按摩的多样性和个性化。1983年，推出了首台采用滚轮切换方式的按摩椅，模拟搓动和指压效果，进一步提升了按摩的真实感和舒适度。
四、出现气囊按摩（20世纪90年代后）——随着气囊技术的引入，按摩椅能通过充气和放气的方式，对身体各部位施加压力，实现包裹式按摩，增加了按摩范围和舒适度。气囊按摩椅能够通过空气气囊按摩全身肌肉放松，并安装了腿部按摩功能。如1995年富士公司首创的空气椅。这个时期按摩椅被引入中国，起初以进口为主。
五、智能化（21世纪初至今）——按摩椅技术开始能够感知人体背脊曲线，自动选择按摩程序，实现了从人配合机器到机器配合人的转变。新型按摩椅可以模拟多种人手按摩手法，进行全方位立体按摩，按摩范围覆盖全身，加入热敷、拉伸、零重力等新功能。
随着科技的进步，现代按摩椅融入了智能技术，如人工智能、物联网等，能够根据用户的体质和需求提供定制化的按摩程序。增加了更多健康监测功能，如心率监测、压力指数检测等，使按摩椅不仅仅是放松工具，也成为健康管理的一部分。
同时，设计上更加注重人性化和美学，力求与现代家居环境和谐融合，同时在材质、噪音控制等方面也有了显著提升。 三维按摩技术的出现，让按摩头不仅能上下左右移动，还能前后深入按压，模拟专业按摩师的深度按摩手法，大大提高了按摩的仿真度和效果。
按摩椅这条产业链，各环节包括：
图：产业链，并购优塾
上游——原材料，种类较多，其中主要是五金、皮革、布料、塑料等材料，机械电气部件，电子元件等。代表企业有瓦轴B（轴承）、科力尔（电机）、宝钢股份（钢材）、双象股份（合成革）、金发科技（塑料）、兆易创新（芯片）等。
中游——按摩椅制造厂家，国内代表企业主要是荣泰健康、奥佳华、傲胜等，国外知名品牌有松下、稻田、富士等。
图：中国大陆按摩椅市场格局， 国金证券
下游——按摩椅主要销售渠道为线上渠道、购物中心、家居卖场、直营门店等。线上平台以综合电商为主，线下以大型购物中心为主。线下渠道代表性上市企业有王府井、重庆百货、中央商场、华润万象生活（港股）等。
图： 图：2021智能按摩椅线下购买渠道占比，华经产业研究院
产业链上参与者近期增长情况如下：
荣泰健康——2023年，实现收入18.55亿元，同比-7.47%；归母净利润2.03亿元，同比增长+23.43%。
奥佳华——2023年，实现收入50.3亿元，同比-16.5%；归母净利润1.03亿元，同比增长+1.16%。
机构一致预期，对产业链景气度预期如下：
图：机构一致性预期（单位：亿元，%），Choice，并购优塾
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（一）
按摩椅，主要通过机械手和气囊实现按摩效果，主要结构包括机架、按摩机械手（机芯）、按摩气囊、主控板、电源等。
图：按摩椅的按摩机构位置示意图，公开资料
图：按摩椅主要结构 ，并购优塾
其中：
按摩机械手（按摩机芯）——由电机、传动机构、按摩滚轮或按摩球组成，机械手可以沿导轨行走，机械手数量和位置由整体设计决定，可多可少。机械手通过连杆等传动机构，把电机运动传递给按摩球或滚轮，控制按摩球或滚轮运动，模仿人手捶打、揉捻等按摩动作。这些滚轮能够沿着用户的脊柱和其他身体部位进行深度按摩，帮助放松肌肉、缓解紧张和疼痛。
图：奥克斯按摩椅机械手（按摩机芯），奥克斯
图：可沿导轨运动的机芯（荣泰按摩椅），荣泰健康
气囊按摩——依靠布置在按摩椅肩部、手臂和腿部等位置的气囊，通过充气放气挤压肩部等位置，促进血液循环，实现按摩效果。气泵提供压缩空气，电磁阀控制压缩空气流动，实现气囊充气和放气。
机械手和气囊的动作，都由按摩椅控制主板控制。
根据按摩机芯对技术进行分类，有2D、3D和4D机芯。
2D机芯——能够在上下和左右两个维度上移动。它提供的按摩体验相对基础，按摩头可以沿用户的背部垂直移动来调整按摩的强度。2D机芯无法向前或向后移动，体验不如3D机芯好。
3D机芯——能够在上下、左右和前后三个维度上移动。它不仅可以垂直移动按摩头，还可以向前和向后延伸，提供更深入的按摩。3D机芯可以根据用户的喜好调整按摩的深度，可以更精确地针对身体的特定区域，提供更有效的按摩体验。
4D机芯——在3D机芯的基础上，通过配套的控制系统操控，能够在按摩过程中实现更为复杂和精准的动作，比如规划路线、弧线走位，甚至实现画图、写字等精准定位穴位的功能。4D机芯因其高度的灵活性和精准度，能提供更接近人手按摩的体验。更好地模拟专业按摩师的手法。
在导轨方面，存在无导轨、直导轨、S型、L型、SL型导轨和柔性导轨等类型。
无导轨——这类按摩椅没有导轨，背部按摩头固定，通过前后伸缩和左右旋转进行按摩，手法单一，可调节性差。
直导轨——机芯只能在导轨上直上直下行走式按摩，且长度较短，逐渐被淘汰。
S导轨——根据人体背部曲线设计，按摩效果更好，但长度较短，主要按摩背部和腰部，按摩行程较短，范围有限。
L导轨——加长版直导轨，按摩范围从肩颈到臀部，但贴合性一般。
SL导轨——结合了S导轨和L导轨的优点，增加了按摩范围，同时导轨设计符合人体工学，贴合性好，按摩精准，是目前中高端按摩椅主要采用的导轨类型。
柔性导轨——能随着人体躺倒变换导轨夹角，座椅整体可以转动，灵活性好，增强按摩舒适度，主要应用于高端按摩椅。
图：SL柔性导轨角度可调节按摩椅，新浪众测
从荣泰健康成本来看，按摩椅成本构成中，原材料占比在80%以上，人工费、制造费用均在8-10%。
按摩椅主控电路板和按摩机械手（按摩机芯）是核心部件。主控电路板相当于机器人的控制器。按摩机械手（按摩机芯）相当于机器人的减速器+伺服系统，另外加上按摩滚轮或按摩球。
此外，按摩椅的座椅框架和导轨等结构件、气囊和电磁阀，相当于机器人本体。按摩椅填充物、表面皮革等附属物相当于机器人的其他部分。
越是高端按摩椅，主控电路板和机械手（按摩机芯）所占成本比例越高，按摩椅整体本结构越接近工业机器人。
以荣泰健康为例，公司生产工艺整个研发和生产流程包括市场调研、研发、小批量生产、大批量生产等环节。
图：荣泰健康按摩椅生产工艺，公司招股书
按摩椅技术难点，主要体现在机芯、导轨、按摩手法等方面，目标是实现更复杂更精准、体验更好的的按摩效果。以前述提及的4D机芯为例，不但可以实现三维运动，还能实现规划路线、弧线走位，甚至实现画图、写字等功能，按摩力度控制也更为先进。
（二）
首先，从收入体量和业务结构方面看：
2023年收入体量，奥佳华(50.3亿元）>荣泰健康（18.55亿元）
单从按摩椅收入体量看，2023年，奥佳华(21.62亿元）>荣泰健康（17.66亿元）
荣泰健康——主要产品为按摩椅及按摩小件（按摩小电器）。按摩椅为用户提供全身按摩体验。按摩小件表产品包括颈部按摩仪、眼部按摩仪、按摩背靠、按摩腰带、脚部按摩器、按摩垫、手持式按摩器等。
2023年营业收入中，按摩椅占比95.20%，按摩小电器占比3.88%，体验式按摩服务占比0.27%，其他占比0.65%。
2023年，内销收入占比44.04%，外销占比55.42%。
图：公司收入情况（单位：亿元），Choice，并购优塾
奥佳华——主要产品为保健按摩（按摩椅、按摩小电器）、健康环境（新风系统、空气净化器）等健康产品。
2023年营业收入中，按摩器具产品占比73.58%，健康环境占比12.98%，其他占比13.44%。
2023年，内销收入占比30.32%，外销占比67.29%。
图：公司收入情况（单位：亿元），Choice，并购优塾
（三）
图：累计归母净利润增速（单位：%），并购优塾
这个行业，从从微观增长情况看：
荣泰健康——2023年，实现收入18.55亿元，同比-7.47%；归母净利润2.03亿元，同比增长+23.43%。
2024Q1单季度，实现收入4.01亿元，同比增长+3.86%，环比-28.07%；归母净利润0.63亿元，同比增长+67.31%，环比增长+23.09%。
2023年由于消费疲软营业收入同比有所下降，但净利润实现增长，主要由于毛利率改善，得益于原材料价格回落，内部降本增效，汇率、及产品结构调整。
报告期内，公司已在无锡、哈尔滨、连云港等城市陆续新开摩摩哒按摩椅专卖店，突破摩摩哒纯电商品牌格局。摩摩哒产品是公司旗下的产品，主打入门级按摩椅市场。推出S80、8800MAX 等新品系列按摩椅，成功带动了高端按摩椅及时尚按摩椅双增长。
公司准备在泰国建厂，已与泰国素万那普亚洲工业园区签订了合作备忘录。另外，已在为小米代工 “米家”品牌按摩椅，但目前未在汽车座椅方面合作。
图：单季度归母净利润（单位：亿元，%），Choice，并购优塾
奥佳华——2023年，实现收入50.3亿元，同比-16.5%；归母净利润1.03亿元，同比增长+1.16%。由于消费疲软营业收入同比下降，但净利润实现微增，主要由于毛利率改善。
2024Q1单季度，实现收入10.51亿元，同比-11.15%，环比-17.8%；归母净利润0.05亿元，同比-73.92%，环比-38.29%。
公司汽车按摩座椅的相关研究工作正在进行中，尚存在较大不确定性。目前公司初步与金龙成为“超级出行”合作伙伴。
2023年“双11”核心城市销售额同比增长超50%，全渠道高端智能按摩椅也实现行业销量冠军；线上市场则陆续推出了M60、M80、OG-7306S+、OG-7608系列、OG-7808等高性价比全新机型或迭代新品。拳头产品OG-7608 TEN+、X9分别取得2023年京东万元档销售冠军、“双11”天猫万元档热卖榜冠军。
图：单季度归母净利润（单位：亿元，%），Choice，并购优塾
（四）
图：CAPEX VS现金流（单位：亿元），Choice，并购优塾
图：净现比 ，Choice，并购优塾
三家公司中，奥佳华2022和2023净现比更好，主要由于其利润减少（减值、折旧增加），现金流增加（往来款、存款占用资金减少）。
从经营活动现金流量对资本性支出的覆盖看，两家公司均能覆盖。奥佳华2021-2023资本支出较多，主要用于多项产能建设项目以及总部大楼建设。
（五）
图：近十个季度ROE_TTM走势 （单位：%；基准日：报表截止日），Choice，并购优塾
图：杜邦分析 ，Choice，并购优塾
奥佳华ROE明显较低，主要由于净利率明显较低，因为其销售费用率和管理费用率高于荣泰健康。
图：单季度综合毛利率（单位：%），Choice，并购优塾
图：单季度净利率（单位：%），Choice，并购优塾
图：产业链具体公司情况 ，Choice，并购优塾
1）下游竞争格局更好一些，毛利率更高一些，上游兆易创新（芯片）毛利率净利率均较高，主要由于产品技术含量高；2）上、中、下游ROE较为平均，上游技术含量较高的企业增长预期较好。3）下游百货商场企业合同负债较多，主要是商业预付卡（储值卡）销售款、预收货款。中央商场合同负债较多主要由于其房地产业务，预收房款较多。
中国脊柱护理行业增长较快，按摩椅行业增长空间较大，但盈利能力一般，有同质化问题，需要塑造品牌，投入营销，对上下游话语权不太强，所以只能算是成长型行业，生意质地和小家电行业类似，细分赛道一波增长之后进入成熟型行业，长期增长的核心要看扩品类、持续打造爆款的能力。
（六）
接下来我们看看行业景气度。
一、人口情况
图：我国常住人口城镇化率，银河证券
图：2023中国城镇新增就业人口趋势，中航证券
二、购买力
图：我国居民可支配收入，东北证券
图：我国社零增速，甬兴证券
三、原材料
图：钢材价格指数，国盛证券
图：铝价格，民生证券
图：铜价格，民生证券
（七）
接下来我们看看，按摩椅市场空间。
中国大陆按摩椅市场规模=（新增家庭按摩椅数量+新增共享按摩椅数量）*按摩椅平均单价
其中，新增家庭按摩椅数量=中国大陆家庭户数*（当年家庭渗透率-上年家庭渗透率）
对以上核心增长要素，我们来挨个拆解………………………………
此外，这个行业的关键竞争要素，包括以下几点………………………………
以上，仅为本报告部分内容。关于核心增长空间测算、行业重点竞争态势、关键竞争要素分析等内容，后文还有大约6000字及数十张图表，详见《产业链报告库》，可联系工作人员，：bgys2015
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