（深度）详解“市值打新”策略

2016-2018，一场投资者针对投机者的大洗劫

文章目录：

一、综述

二、“市值”策略说明

三、打新操作的绝对收益率

四、打新收益率的拆解

五、底仓的收益收益

六、笔者的实践

七、未来收益率展望

正文：

一、综述

        2016年-2018年的中国股市，波谲云诡。

        自大牛市泡沫破裂后，整个市场陷入长时间的低迷。上证指数在2016年1月一度下探至2638点，到2018年10月11日，更是跌破前低，触及2560点。

        论坛里、股吧里、雪球上充斥着悲观的声音，股民朋友们死伤惨重。期间除了英雄人物李大霄同志等少数外，唱多者寥寥。曾经牛市里的“股神们”也偃旗息鼓，艰难地等待下一个春天。在这段漫长的熊途上，想要盈利看起来就成了mission impossible。

        但就是在这样的背景下，部分投资者依靠出色的选股技巧、合理的策略，不但规避了系统性风险，还能获得不错的绝对收益。

        谁在赚钱，谁在亏钱？

        为什么大家都喊着熊市不赚钱，部分原因是钱被少数人赚走了。

        如果你是一位立场坚定的价值投资者，多做投资，少做或不做投机，那么大概率能活得不错。在股民群体中，可以称得上投资者的尚不足10%，其余90%以上是投机者。如果你很认同“中国股市就是大赌场”这样的歪理，那么基本是投机者无疑，赚钱的几率渺茫。

        市场这么熊，投资者真的能赚钱吗？收益率是多少？

        笔者分析近三年数据，得出结论：在2016-2018，投资者仅仅依靠简单的“多账户市值打新策略”，保守估计可以取得年化14.7%，累计50%的收益率，轻松跑赢95%的投机者。

        而与之相对的，普通股民（绝大部分为投机者）的生存状况如何呢？同花顺统计数据显示：2016年亏损股民比例高达73.2%，人均亏损50345元，收益率为-21.5%。2017年收益率看似达到+12%，人均盈利也有3万，但该年上演了极端的“一九行情”，普通股民买一的实在寥寥，最多落个盈亏平衡，赚指数而不赚钱。2018年的情况，看指数的情况就基本是“关灯吃面”，机构散户一网打尽。

        短短不到三年时间内，中国股市经历了一场投资者针对投机者的大洗劫。如果不懂规则，类似的洗劫未来依然会重复发生。

本文将详解这一财富转移的过程。

二、市值打新策略说明

1、什么是“市值打新”策略？

        市值打新，简单的说，就是利用低估值的价值股作为底仓，合理配置沪深两市市值参与打新。在获得底仓收益的基础上，获得额外的打新收益。

        其中底仓市值是基础。目前打新规则是计算个人账户前20个交易日的平均市值，得到新股申购额度。沪深两市独立核算，若持有20万沪市市值，则具有20万沪市打新的资格，要想参与深市或创业板打新，必须长期持有深市市值。

        例如：某人之前空仓，于T日买入沪市股票10万，深市股票5万。在T+1日计算前20个交易日市值，两市均不足1万，此时无法获得打新额度。在T+4日计算前20个交易日市值，沪市日均达到2万而深市日均1万，此时沪市获得2万新股申购额度，深市获得1万。在T+20日计算，此时沪市获得10万申购额度，深市获得5万申购额度。此时距离T日已经过去20个交易日，或约30个自然日，即要求持仓至少一个月方能获得所有市值对应的打新额度。

2、“市值打新”策略的政策背景

        2015年股灾后，为稳定市场预期，培育股民价值投资意识，引导长期资金进入股市，降低旧有打新规则短期冻结巨额资金对市场和流动性的冲击，证监会于2015年11月重启新股发行，取消了预缴款制度，转而实行市值配售制度。

        这一制度使原本流向网下打新机构的红利，大幅流入以散户为主体的网上打新者手中。到2018年，由于线下打新收益率的持续下跌，曾经红极一时的“打新基金”的收益率持续走低，在配置的底仓大幅调整的情况下，净值压力很大，大量的打新基金面临不断的赎回，甚至是清盘的风险。

        后文我们着重分析的是针对普通小散户的“网上打新”，相对于网下打新来说，门槛很低，只要持有的底仓市值高于沪市1万、深市5千即可参与。

        从后期观察的政策效果来看，这一制度的调整，极大疏解了原本淤积数量达500只以上的新股堰塞湖，使2016-2017年间的新股发行数量高达667支，且对市场抽血作用有限，更间接推动了2017年的蓝筹股结构性大牛市。总的来说这一政策是很成功的，达到了预期的效果。

3、“市值打新”策略收益率的来源

       策略的总收益来自两个维度~维度1：打新收益，该部分为绝对收益。维度2：底仓收益，该部分既可以理解为绝对收益，也可以理解为价值股相对于中小创的相对收益。

        有公式：总收益率≈底仓收益率+打新收益率，或严格的说是（1+总收益率）=（1+底仓收益率）*（1+打新收益率）。

下文将分析历史数据，回测两个维度各自的收益率。

三、打新操作的绝对收益

1、打新收益率回测

        自“打新新政”实施以来，沪深两市已累计发行新股七百余只，平均涨幅多在200%-400%之间。其中在2016年发行新股244支，打新年化收益率约20.15%，2017年发行新股419支，打新年化收益率约17.03%，2018年截至8月，累计发行新股达到74支，年化收益率约7.07%。

        此处笔者直接引用了集思录论坛@阿瞬的统计数据进行说明，详细数据可以移步@阿瞬的帖子查看：

2016：网页链接

2017：网页链接

2018：网页链接

        为方便读者查阅，我们将沪深两市打新收益做加权平均，不再单独列示。其中年化收益率和当年收益率数据均为理论收益，约束条件是沪深两市皆配置10万市值，实际操作过程中可能会出现损耗或浪费。

2016年-2018年8月的数据整理如下：

        2016-2018三年连续20.15%、17.03%、7.07%的收益率是什么概念？意味着如果你持有一定的沪深市值作为底仓，这些股票即使不涨不跌不分红即盈亏平衡，单单是打新带来的累计收益率就高达50.36%，约等于14.7%的年化收益率。

        若不考虑持有的底仓下跌的风险，这个收益率可以说是近似无风险收益。不知道各位看官第一次看到打新收益率这么高时是什么反应，对于我来说只能用震惊来形容，因为这意味一座隐藏在新股申购之下的巨大宝藏，亟待发掘。

四、打新收益率的拆解

1、打新收益率的决定因素

先对上表进行概念解析：

        某月打新月度收益率X的计算公式可以表述为:X=（单只新股中签概率*新股开板时涨幅*新股发行数量）/当月市值。该月年化收益率Y约为: Y=X*12。当年收益率为年化收益率的加权平均。

        可以看出，某月发行新股数量越多，新股开板时涨幅越大，中签率越高，则当月的打新收益率越高。

        其中新股中签率基本和整个市场参与申购的总金额有关，这个关乎打新热度，能否中签比较看人品，就像买彩票，无法主动提高中签率。

        当月发行新股数量，一般是由证监会决定，依据2018年截至8月累计发行的74支新股数量，推测全年发行约在120-140支之间。这与2016年的244支和2017年的419支相比可以说是大幅缩减。原因在于1）新股发行堰塞湖的疏解。2）新股发行过程中暴露的问题使管理层趋于收紧IPO资格审查，提高过会新股的整体质量。3）监管层有时会依据当前市场状况及承受能力，决定提高或减少甚至暂停新股发行。

        新股开板时涨幅则主要是由当前市场热度，个体新股受市场追捧程度等决定，一般涨幅在200%-400%不等。其中涨幅分布也并不均匀，如2016年上市的汇顶科技（603160），涨幅高达730%（20连板），单单中签这一支新股就可以让投资者收获14.3万元的无风险利润。当然也有像近期上市的长沙银行（002936）这样的蚊子肉，只有3个板，每人收益仅1500元。但总的来说，打新的过程仍然是无风险的，只要中签，新股近三年从未破发。

以上数据都可以在各大财经网站查询，如下图集思录数据所示：

        上图中紫色框内为各只新股顶格申购需配市值，红色框中为中签率，蓝色框中为单只新股的收益率。

        需要注意的是，对于特定的账户来说，由于单一新股中签率过小（一般落在0.05%-0.1%），可能出现某一年坚持打新却一股未中，而第二年连中几个新股的情况，这些都是正常现象。当打新的时间足够长、账户数量足够多、总市值足够大时，收益率会逐渐趋近于理论数据。

2、沪深两市市值的最优配置

        要想理解最优市值配置，我们先要理解“顶格申购”这一概念。

        所谓顶格申购，是指每个账户对单一新股申购的额度上限。我们以2018年9月11日申购的新股捷昌驱动（603583）举例，其申购上限1.2万股，顶格申购所需市值12万。对于捷昌驱动，不管你的沪市持仓是一百万、一千万还是一个亿，最多只能申购1.2万股，即对应沪市市值12万，高于12万的部分都被浪费掉了，无法参与申购。

        大部分新股与捷昌驱动类似，顶格申购的对应市值在10-20万之间，超出20万和低于10万的是少数。像2018年5月24日申购的新股工业富联（即富士康），顶格申购市值需要413万，这样的巨无霸太稀有了。所以依据我的经验，要想市值不被浪费，最好将单账户沪深两市市值都控制在15万以内，即单账户两市市值合计不宜超30万，10万以下最优。

3、为什么需要多账户打新？

        注意前文测算的收益率是在沪深两市各10万市值的基础上计算的，当单一市场市值超过10万（两市合计20万）时，打新收益金额不变，但收益率开始衰减，当超过20万（两市合计40万）时剧烈衰减。这也非常好理解，因为要求顶格申购的市值高于20万的新股比较少，超出部分市值无效，对于底仓来说意味着收益率的降低。

        我们以2016年沪市打新收益率为例，将持有不同市值申购所对应的平均收益率数据绘制成下图：

        可以看出当持有市值高于10万后，收益率开始加速下降。到31万时，理论收益率仅剩11.75%。此时投资者需要考虑增加打新账户数量。例如两市市值合计达到40万时，额外的打新收益可能锐减至16%，此时增加一个账户，变为20+20的配置方式，即可恢复较高收益率。

        由于同一身份证在不同券商处持有的市值统一核算，这里的多账户必须是不同身份证开立的证券账户。

        如果巴菲特老人家能把自己的900亿美元身家都搬到A股来，我想他一定是非常愿意的，当然前提是他能借到足够多的账户，保守估计需要210万个，即有210万个中国人配合他打新，当然这是绝对不可能的。所以中国的投资者拥有巴菲特做梦也想得到的打新机会，一定要好好珍惜。

        从这一点我们也可以看出“市值打新”政策，有点像监管层有意偏向于小散户的雨露均沾，对于高净值人群并不友好。当个人持仓高于100万时，要想发挥较好的打新效率，至少需要分配到4个账户。当高于300万时，基本已经覆盖亲朋的闲置账户，此时想要再拓展账户数量的难度陡增。

        坛子里经常出现持有30个账户以上参与打新的投资人，对你没有看错，就是30个。如雪球著名投资人云蒙阿姨，就自称持有30个A股账户打新。但笔者至今未见有账户数超50个的大神。我们假设某投资人非常勤奋又不嫌麻烦，甚至可以雇佣专人帮忙操作和监控账户避免漏签的话，可以高效打新的总市值也大致不会超过1000万。当然这个额度对于个人投资者来说一般是够用了。

4、“市值打新”策略风险分析

        由于新股配售额度与长期持有的市值成正相关，使投资者被动重仓甚至满仓。短期炒作、经常空仓的投机者，将不具有打新资格，或打新额度通常较低。这使投资者被动承受更多底仓市值波动的风险。长期持股的投资者将部分丧失择时的机会，若想保持打新额度，只能在不同标的间进行调仓，不能减仓或空仓，长期暴露于系统性风险之中。当市场出现剧烈调整时，只能死扛，没有太多应对的手段。

        在笔者发稿时，2018年10月11日，A股市场又出现单日暴跌5%以上的股灾，这样的系统性风险基本是打新所必须承受的，也是对投资人心理素质的考验。

        这对选股技巧提出了非常高的要求，若底仓选择不慎，则新股额外收益尚不能弥补底仓的损失，谈何盈利。在这样的背景下，高风险高估值的中小创股票显然不符合长期持股的标准，低估值高分红的蓝筹股作为底仓成为“市值打新”策略的首选。若在2017年踩到乐视网这样的大雷，底仓市值严重缩水，两相抵消后仍然会亏损严重。

        投资者将注意力更多的集中在少数蓝筹股或白马股上，业内称为“门票”。当某支门票基本面出现恶化，或估值已高不符合门票股的标准时，可能遭到集中抛售，业内形象的称为“撕票”。

等等，好像可以不急着撕。

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算了，还是撕掉。

        正是由于始终践行只选择价值股作为门票的原则，投资者获得了超过市场平均收益率的成绩。

五、底仓的收益

        2017年堪称价值投资大年，即使是经过2018年的剧烈调整，以招商银行、中国平安为代表的金融股，以万科A为代表的地产股，以贵州茅台、五粮液为代表的白酒股，以恒瑞、复星为代表的医药股，以格力、美的为代表的白色家电等，走出了一波淋漓的攻势，甚至突破2015年大牛市时的顶点，一度刷新历史新高。

        这一结构性行情体现在指数上，是大小盘股走势的持续分化。专注于市值打新策略的投资者，理想的底仓恰好也集中这些市场表现优异的大盘股上。

        我们选取门票股集中的沪深300、上证50指数，非门票股为主的中证500、创业板指数进行对比，同时将沪深全A指数作为全市场平均收益率进行对照分析，选取时间段为2016年1月1日至2018年8月31日。

        为便于统计我们只抓取季末数据，且假设2015年12月31日各指数收盘点位均为100点进行数据处理，以横向对比涨跌情况。处理后的数据列示如下：

制成图表如下：

        虽然上证50和沪深300的期间收益率也不甚理想，但不同指数之间的强弱对比是非常明显的，上证50>沪深300>沪深A股>中证500>创业板指。可以看出，越是盘子轻的股票，杀跌越是严重，其中创业板指最终只录得52.9点，近乎腰斩。而上证50在这么熊的市场上，仍然顽强的保持了盈亏平衡。

        事实上，指数仍不足以反应两类股票的真实收益率，因为指数的编制过程只对价格采样，而无视股票的分红，由于上证50和沪深300的股息率高于中小创，使前两者的相对领先优势每年扩大约一个百分点。

        我们可以看出，选取上证50和沪深300作为底仓，对比中证500和创业板指，优势巨大。“市值打新”策略是一种追求低风险套利的稳健型策略，实践中大部分投资人也在追求底仓的相对安全，对高估值高波动的中小创唯恐避之不及。即使是对上证50和沪深300中的权重股，在进行配置时也是千挑万选，仔细甄别，因此实际的底仓收益率可能更高。  

        我们假设有这样一位投资人，一根筋的选择创业板指中的部分股票分散持仓进行打新，那么他在这不足3年的时间内的累计收益率为（1+打新收益）（1+创业板指涨幅）-1= -20%。仍然可以较大程度的弥补创业板指-47.1%的跌幅，从这一点上来说，打新操作是每个投资者都应该积极参与的。但这样无风险的套利过程，却长期被部分股民朋友忽视。

        所谓亏损时，可雪中送炭，盈利时，可锦上添花，岂不美哉？

六、笔者的实践

        我是在2016年下半年才开始注意到市值打新策略，彼时市场经历2016年初的第三轮股灾，尚难以恢复元气。在仔细研究了策略可能带来的机遇后，我启动了数个家人账户开始打新。设置好闹钟在每个新股申购日参与申购，同时在T+3日关注中签情况，避免漏缴款。一旦中签，则后期需要关注新股的上市时间，以及每个上市后的开板情况。

        打新的过程是一种无风险套利的过程，在开板后不管随后是涨是跌都决不能留恋，坚决第一时间卖出。部分新股可能在开板后几天仍然冲高50%甚至100%，也根本无需懊悔。因为次新股的炒作属于博傻游戏，是一种投机行为，理性的投资者应远离。

        打新过程需要数年如一日的坚持操作，需要经常搜集并维护账户，但最难的要数精选标的、配置底仓，以及承受市场波动。单账户中签的概率是比较低的，有时几个月都不中一签，有时一个月中好几签。在长期未中签但底仓已经出现浮亏的情况下，只能不断的勉励自己，相信概率，相信寒夜后会现曙光。

        在看到新股中签消息的一刻，感觉长期的努力没有白费，成就感十足。

        有很多一同打新的朋友没有坚持下来。有的本身市值不多，觉得打新像是买彩票，中签遥遥无期而中途放弃。究其原因是没有把中签的概率和收益率核算清楚，对打新收益抱有不切实际的幻想，一旦幻想落空很容易自暴自弃。有费尽千辛万苦中了一签，却盈利区区两千块钱，觉得没意思放弃的。有的运气爆棚刚开始打新就中了一签大的，赚了十几万后不再继续参与的。这些行为在我看来都不可取，此处需要补充一点儿概率论的基础知识：每个新股中签事件，都是相互独立的，没有关联。第一次用到高中数学知识，感觉总算没有白学。 

        理解了概率，才能做到心平气和，处变不惊，不计较一城一池的得失。长期来看，概率终将向均值回归。

七、未来收益率展望

1、打新收益率得以存在的根本原因

        由于经济的增长，公司不断创造收益，长期来看A股市场能为投资人提供10%的年化收益率，这也近似等于全社会股东权益报酬率。但这是在承担较高风险的情况下获得的，投资股票的风险远大于债券和银行存款。

        而打新收益几乎是无风险的，历史上少有上市就破发的情况（熊市末期曾短暂出现），年化收益率却高达14.7%，从观感上让人觉得无法理解。毕竟高风险高收益，低风险低收益是普遍的经济规律。在打新这个微观领域出现了反常识事件，一定是新股和次新股的定价机制遭到了扭曲。

为什么新股上市总是可以连板并轻松翻倍？这个谜题非常具有中国特色。

        数年前在阅读投资学书籍时，曾记得美国教授滋维·博迪做过针对美国市场新股上市后价格走势的研究，得出美股市场对新股有种不切实际的炒作热情，能使新股的价格在上市后的数个交易日平均飙升30%，原始股东、投行、机构、不理性的股民共同造成了这种怪象。其中原始股东、投行和机构是利益相关方，拼命的渲染新股的传奇创业故事，或代表新经济，或业绩爆发式增长，为各种新股摇旗呐喊。而不理性的股民也言听计从，乐意为新股的高价格买单。这种情况同样发生在其他国家股市中。

        在新股和次新股上，大A股市场的炒作尿性可谓是发挥的淋漓尽致。在笔者刚接触股票投资时，就被“次新股”这一炒作概念搞蒙了，百思不得其解。但新股和次新股的后期涨幅也一次次刷新我的三观，一度跃跃欲试想参与一把。但最终理性战胜了冲动，开始尝试从另一个角度，在新股炒作这个怪象中套利，那就是做一把原始股东，搭个投行和机构的便车，让广大散户来抬轿。大部分新股的走势是：在数个连板后开始震荡，随后掉头向下，甚至破发。在周而复始的循环中，机构和散户是一个愿打一个愿挨，但对于不带限售期的原始股东，就是送钱。

        不夸张的说，打新的过程，又是一次投资者针对投机者的公开打劫。毕竟参与新股炒作的，不是投机者，还会有谁？

2、未来打新收益率预测

        上文数据中看到，从2016年到2018年的打新收益率是持续下降的，大有奔着5%以下而去的势头。这是一种正常现象，说明市场的热度在逐渐冷却。但只要新股发行不停，炒作之风不止，新股上市未出现当日破发，游戏就可以一直玩下去。真到了新股上市就破发的一天，说明市场人气降至冰点，股民风声鹤唳慌不择路，到处是带血的筹码，此时不捡更待何时？比如2018年10月11日的今天？当然我最近中的一支新股已经5个连板，未有开板迹象，可能说明散兵游勇仍在垂死挣扎也未可知。

3、市值打新策略总体评价

        总的来说，2019年的打新收益率不会很乐观，能有4-5%已实属不易，但这属于附加的无风险收益，长期坚持，复利效果惊人。

        当打新收益率归0时，正是市场熊到极致，可以大举满仓之时。从这个角度来看，“市值打新”策略，属于以不变应万变，牛市可用、猴市可用、熊市亦可用。

        在市场中，投资者和投机者常常近身肉搏。而毫不夸张的说，“市值打新”策略，成为冷兵器时代的马克沁机枪，握在投资者手里，这边还未发力，敌人已溃不成军。

        这么好的策略，我觉得价值五万元不为过。看过这篇文章的朋友不妨一试，若确有收益，记得主动打赏与我，吃水不忘挖井人，三块五块都是可以的。

毕竟，今天的行情，你懂的。

最后祝每位坚持阅读到最后的朋友新股中签，市值长虹。

思维的边界~夏至

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