$阿里健康(00241)$ $平安好医生(01833)$ $京东(JD)$
今天趁着大涨，撤了一半多的阿里健康，本来是计划拿到月底发了财报再说的，但总觉得算不准这公司的估值，还是趁着疫情和医保放开政策这两股力量推动股价大涨的时候先获利了结吧，等财报发了看的更清楚些再说。正好今天券商小姐姐来找我探讨阿里健康，就一起研究了下它的估值问题。
我们总共用了三种模型来估值，算下来的结果都是明显高估，我是从互联网电商的思维来估值，模型是1年远期CV/YAU和PSG两种，因为没有好的参照系，思路是偏保守估值；小姐姐是从医药流通的思维来估值，模型是5年远期PE，思路是参照美国同业情况。一些数据的推导过程就不详写了。
模型1：1年远期CV/YAU
阿里健康只卖药，大多是自营，购买频率不如阿里，但单笔交易额又比拼多多要高，大概是150多，它卖的药多数价格也是在50~几百之间，跟京东的调性比较像，就以京东为主要参照系，京东现在的估值也是比较合理的。
京东目前的CV/YAU是189刀，也就是1465港元，阿里健康是1600港元，当下比值是0.92，阿里健康单年活的价值和市值贡献比京东还要高吗？我认为这里就不合理了，京东用户的购买频率和商品范围明显是要比阿里健康大的，而且京东的物流价值和金融价值是明显高于阿里健康的。
阿里健康的YAU增长潜力比京东的大，我假设今年分别是50%和20%，YAU增速的调整系数是2.5；但阿里健康用户的交易频率是不如京东的，我假定阿里健康的用户经过这波疫情推动在一年内培养成熟后，买药频率仍然只有京东用户购物的1/5，单笔平均交易额增速差不多，GMV/YAU比率是京东的1/5，京东GMV5760，有水分，大概25%，那实际数据是4300，YAU质量的调整系数是0.26，所以京东和阿里健康两家到今年底的合理远期CV/YAU比值是0.3，当下的比值明显太高了。
模型2：PSG
京东收入g设为20%，则PSG是0.7；阿里健康g设为150%，则PSG是25，也是明显高估了。
模型3：5年远期PE
以美国线上医药流通的发展历史和各阶段特点，来比对国内情况，得出的结论是5~10年内国内线上医药流通的体量大约为6000亿（不包含020），阿里健康推测市占率30%，即1800亿，但这里面分直营和三方，比重分别为60%和40%，三方抽佣比例为15%，则营收可达1188亿，利润率会比传统流通商高，给到10%，利润为119亿，20XPE计算，市值为2380亿RMB，约为2600亿HKB，当下的市值已经是2607亿了，可以说提前透支了几年的增长潜力。
面对如此大的估值与市值落差，我们在假设市场没有高估的情况下，又思考了一遍可能的原因：
1、阿里健康在疫情期间，是开放了一些线上问诊业务的，到2.8的流量约为千万，公司也有这方面的战略，目前我们能获取的最近财报数据中只有医药电商的数据，占了99%的收入，要到新一期财报才能看出来线上问诊业务的进展如何，而这部分如何估值，不好算，是个变量，商业模式还不成熟；
2、中国的电商基础架构和文化已经十分成熟，医药电商的推进渗透会比美国快很多，可能3~5年就能达到原本预期5~10年的渗透率和市场规模，市场给与了这种高成长性更高的估值；
3、阿里健康的战略延申，除了在线问诊外，体检、医美、保健等大健康领域，都是阿里健康的战略目标范围，市场认可阿里集团的战略执行力，认为这些业务未来有大概率能成功，也就是给了目前还看不到苗头的这些业务一些估值。
注：个人思考，难免片面，不构成投资建议，欢迎探讨。