记录：贵州茅台与百富门DIAGEO的对标研究，2022年7月13日星期三。
什么是经营良好的烈酒企业？不是规模扩张与市场占有率，而是认真维护品牌与产品品质，打造一个真正长期不倒的高端品牌，比争做规模第一有意义得多。保持定价能力，不断提升毛利润率与自由现金流，持续提高股东分红回报，避免糟糕并购和买入错误品牌, 逐步累积成一个庞大的品牌矩阵。（注：贵州茅台的产品矩阵，似乎很烂？但其他方面做得不错，确实是极好的生意。）
我怎么觉得自己的判断，并无方向性的错误？通过对标研究，茅台20倍PE以下，应该是有安全边际的。也许，我又搞错啦？
【一个相对长而宽的买入计划】以20倍/17倍/14倍/11倍/8倍的PE，买入贵州茅台。不能再高啦，回顾历史，PE小于20倍的年份，出现过12次，占比50%，可以是好几年的买入周期。假设，2022年度+20%增长，对应股价是：1000元人民币/850/700/550/400。以1000元/股，对应估值是，市值=1.25万亿，相对变幅-62%，PE=20倍，P/AFFO=17倍，股息率=2.6%，跌幅好像特别夸张？
【产品对标】 国外的烈酒公司基本是大众酒占比高，特别是帝亚吉欧。以美国威士忌为代表，各类威士忌的主力价位集中在 25 美元以下，36 美元以上的高端威士忌占威士忌消费额仅 13%。1952 年至 2022 年间： 威士忌的平均通货膨胀率为每年 1.91%。与同期 3.46% 的整体通胀率相比，威士忌的通胀率较低。国外高端品牌比较分散，小众独特可以获得身份认同，但中国高端却是如此集中，决定利润率的不光是你卖多贵而是垄断性。（注：我很长时间没搞明白为何茅台的利润率远远高于DEO和BF。主要原因在于，DEO和BF的产品构成其实是大众酒占比高，而高端品牌是分散和小众的。）
【品牌矩阵】 这些成功的烈酒集团没有哪一个是靠不断做大单一品牌来发展的,发展规模只能靠收购，逐步累积成一个庞大的品牌矩阵。这是高端烈酒行业的独有特点。（注：问题是，我搞不明白贵州茅台的自建产品矩阵，能行嘛？与DEO，完全不同啊？）
【规模与市值对标】2021 年收入排序：帝亚吉欧＞茅台＞保乐力加＞五粮液＞百富门＞泸州老窖＞山西汾酒。帝亚吉欧作为全球第一烈酒集团，2021 年全年营收超过 1700 亿人民币，几乎等于茅台和五粮液的总和. 近四年帝亚吉欧收入仅累积增长了 12%，保乐力加收入下滑了 2%，百富门收入增长了 17%。而贵州茅台近四年收入增长了 79%，五粮液增长了 119%，泸州老窖增长了 99%，山西汾酒增长了 231%。
而国内白酒巨头茅台的市值超过 2.2 万亿元，比帝亚吉欧、保乐力加和百富门加起来还高。（注：我觉得有点夸张啦? ）
【毛利率对标】国外烈酒：全球作为国外烈酒市场的老二、老三，保乐力加、百富门近几年的毛利率均不高于 70%，总体呈逐年下降趋势，低于我国白酒的几家龙头企业，霸主帝亚吉欧的毛利率总体在 74%左右。国内白酒：茅台 2021 年毛利率 91.62%；泸州老窖 2021 年毛利率 85.7%；五粮液 2021 年毛利率 75.4%；山西汾酒 2021 年毛利率 74.9%。（注：背后原因是，贵州茅台创造啦一个神奇的飞天茅台超级单品，这与国际烈酒企业的产品组合完全不同，难道是中国特色？长期是否会在系列酒占比不断扩大的趋势下，利润率出现下行趋势？）
【茅台与爱马仕对标】近十年茅台的营业收入复合增长率为 16.7%，高于爱马仕的 11.1%。茅台的净利润率一直居高不下，在近十年都保持在 50%左右，2021 年更是高达 52.47%，远远高于爱马仕的 27.22%。2021 年茅台的净资产收益率为 30.56%。而爱马仕为 29.15%。茅台的估值近十年有了飞速提升，2012 年 PE 值为 17.2，而 2021 年猛增至 51.36，爱马仕的 2021 年 PE 值为 20.46，远低于茅台。（注：茅台完胜爱马仕，是不是有点夸张？）
【茅台与威士忌】而中国白酒对应份额分别为 22%（约 6000 亿人民币/年）、42%（约 52 亿升/年），两者争雄世界烈酒之冠。以最为成熟的美国和欧洲市场为例，威士忌在拥有统治地位但销量增长近乎停滞。海外烈酒市场往往对销售及生产进行严格区隔，三级分销制度下美国形成了批发龙头为主导的格局，三大全国性批发商占据酒类零售额 50%以上份额，烈酒厂家在销售环节严重依赖于批发商。（注：销量上，白酒第一，伏特加第二，威士忌第三。我国人口众多且人均GDP低，是个巨大的消费升级市场。发达经济体的威士忌规模增速停滞，并不适合于当前的我国对标，根本不用操心市场空间问题。）
【贵州茅台与DIAGEO及百富门的估值对标】 国内白酒估值在十年的时间中高速增长。茅台的估值近从 2012 年 PE 值为 17.2 大幅提高到 2021 年 51.36。（注：茅台20倍PE，对应17倍P/AFFO，应该是有安全边际的。）
茅台21年，DIAGEO24年，BF32年。
PE：
茅台：29倍/24倍/18
DEO：25倍/21倍/18倍
BF：26倍/22倍/17倍
（注：历史数据显示，茅台的估值区间并不夸张啊？！茅台略高有其道理，如今40多倍PE，肯定不对啦就。）
P/AFFO：
茅台：31倍/25倍/17倍
DEO：20倍/18倍/15倍
BF：31倍/26倍/22倍
（注：市场的长期称重还是准确的。BF利润增速近30年，只有6-7%，也可以估这么高？茅台20倍PE，对应17倍P/AFFO，应该是有安全边际的。）
P/FFO：
茅台：25倍/20倍/16倍
DEO：20倍/18倍/15倍
BF：23倍/19倍/16倍
P/S：
茅台：12倍/10倍/7倍
DEO：3.3倍/2.9倍/2.5倍
BF：3.3倍/2.8倍/1.8倍
（注：茅台夸张的利润率水平与增速，PS无法对标。）
股息率：
茅台：2%/1.5%/1.2%
DEO：3.6%/3.1%/2.7%
BF：1.5%/1.2%/1.0%
（注：股息率都没法看。。。）
