说在年报之前：
如果说之前我对企业的判断，更着重的是数据（定量分析），那么我现在更看重的是行业前景及企业自身前景（定性分析）。尤其是在悲观的日子里，定性分析比定量分析更重要（相反，在乐观的日子里，定量分析比定性分析重要）。
当下受疫情影响，很多公司一季度甚至半年度业绩一定不好的。这时还去进行定量研究，将注意力放在解读公司的财务数字上，那简直就是傻 逼。长时间下跌之后，一般来说如果不是实在太坏的消息，真不算坏消息。艰难的日子最重要的是：将注意力放在公司的赛道和护城河上。
数据是经营的结果，但经营的关键在于企业核心竞争优势，或者叫护城河。如果一个企业有比较宽的护城河，再加上行业前景好（赛道够宽），那么企业的经营就比较容易取得非常好的结果，数据一般来说就会很好看。
数据是果，不是因。护城河和赛道，才是因。
更何况，财务数据本身，除了负债、银行存款等，大部分都是估计数。估计数的意思不是说数据有问题，而是根据合理的会计原则进行估算。它不是精确数。例如存货、固定资产等，就一定不精确，也不可能精确，因为它们的价格是变化的，始终存在偏差。
数据的作为经营的果，它的意义在于印证护城河和赛道是否管用。
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未来，10年，或者短一点，5年，腾讯是否会比现在好？
我看$腾讯控股(00700)$年报，就是为了弄清这件事。
之所以投资腾讯，是因为当时我觉得，现在依然觉得，腾讯控制了底层通信流量。
最简单的一个现象就是：人们相互之间的联系，已经离不开微信。如果你硬要离开，可以是可以，但会带来极大的不方便，不是一般的不方便，而是非常之麻烦。
腾讯掌握着微信这座金山，可以做的事情实在太多。
你不知道什么时候腾讯又想出一个新点子，利润很容易就会又来一波暴发。甚至这个点子可以不用自己想，别人想的也没关系，腾讯山寨一下就行。想想支付宝先出来多少年，微信支付虽然落后好多年，但结果一出来就强势追干，没几年就超过支付宝了。
（只要微信不出问题，那么其他地方出点问题也不影响核心；只要微信出问题，那就是生死存亡的核心问题。
微信是腾讯基石，是它未来前景的保障。
所以，最关键的地方在于：目前国内绝大部分人，是不是依然在用微信？）
核心：微信
微信的活跃用户数量变化及用户使用时长，是整份年报最重要的数据，比盈利数据重要得多。
与2018年时的一样，年报开篇给出了微信的月活跃用户数据。不过很让我不爽，因为就只有一个月活数，没日活，也没用户时长。以前就这样，现在还这样，没改过，差评。人家FB有月活，有日活，也有用户时长。
不过，好歹月活数量没减少。
根据年报第5页谈及微信时，腾讯表示“微信及WeChat持续保持高水平的用户活跃度，活跃用户数及用户使用时长都进一步提升”，再结合上述数据，微信目前的地位依然稳固。
既然基石依然稳固，那么金山就依然是金山，最重要的问题解决了。
至此，腾讯年报解读完成了大概70%，剩下的，只是一些财务数字的解读。这东西网上大把人去写，我很懒，不写了。
下面的增长率，指的都是收入增长率，不是利润增长率。
原因：
利润的增长只有建立在收入增长的基础上，才可持续。
新的增长点，一定是收入增长较快的，但利润却不一定。腾讯的生意算是很好的了，但很多生意在市场拓展阶段，根本就是只有收入没有利润的，利润是收入达到一定规模后的产物，并且之后利润的增长速度会比收入的增长速度快。
用通俗的话说就是：生意大了，钱才能赚得更多。
所以，衡量新增长点，首先看的是赛道有多大，即生意的潜力。
2019腾讯业务简述：
1、通信及社交
这部分不是新点子，而是腾讯的基石，微信和QQ。
微信上面说了，目前地位稳固。
QQ如意料中的日渐衰退。
虽然疫情期间QQ家校群为QQ带来了强力的一波增长，但也就是一波的事情。反正我不看好，长期不行的。
腾讯以前靠QQ，但现在已经沦为替补，微信才是主力。所以QQ走下坡路也没关系，更何况不少人之所以现在QQ用得少，就是因为有了微信。
对于微信，腾讯的战略是：
“我們在通信及社交業務的戰略重點是，通過數字內容、線上及線下服務加強用戶連接，並通過小程序、微信支付及企業微信等工具，深化與企業的聯繫。”
简单翻译一下，就是：加强用户粘性，让人离不开微信。
2、网络游戏
这个不算新点子，属于腾讯早期利用QQ流量优势建立起来的一个盈利点。没错，就是属于“你不知道什么时候腾讯又想出一个新点子”的典型例子。
腾讯游戏的强，首先不在于游戏本身，而在于其分发推广的强大。依托背后巨大的流量以及用户数据支撑，腾讯的游戏推广费用极低，但游戏转化率却很高。这是其他游戏平台都没有的先天优势。
说白了，腾讯的游戏和腾讯代理的游戏，强不强不知道，但至少有一个在潜在玩家面前展示的机会。而其他游戏却不一定有这个机会，除非靠广撒网，用钱堆，花大价钱推广，而且效果还不一定好。
既然已经有了一个展示的机会，那么，只要游戏不要太差，就可以了。
怎样才能“游戏做得不要太差”？很简单，复制粘贴大火的游戏就行了，然后再修改一下，强化一下，再加些新的东西进去，就行了。又或者更简单的，代理一款跟大火的游戏差不多的游戏，然后大力推广。
巧了，这两样东西腾讯都很擅长。
在我看来，腾讯就是属于那种“你做什么火了，我也跟着做什么，而且不仅做得比你好，还做得比你便宜”的企业，再不行，还能用流量砸死你。
总结就是：腾讯游戏的强主要在两方面：
首先，分发推广拥有先天的流量优势，起点就是比别人高，“流量轰炸，后发制人”真不开玩笑，感觉这个可能要占到70%以上；
其次，拥有一个强大团队，能够做到“复制粘贴+强化”，大概占30%不到。
“走别人的路”，后半句怎么说来着？
2019年腾讯的网络游戏收入增长10%至1147亿，粗略口算大概占国内游戏行业总收入的50%左右。
半壁江山了，再大幅抢占市场感觉已经很难了。
海外游戏收入应该还会增长，但我不看好其前景。因为微信主要是国内在用，国外用的主要是FB，微信的火力覆盖不到，无法提供支援，纯靠单兵作战，“别人的路”就不好走了啊，“后发制人”不现实。所以说，我不看好腾讯游戏海外市场的前景，不是说赚不了钱，而是不可能做到像国内的那种程度。赚钱还是可以赚钱的，但“走别人的路”就别想了，实实在在地打对线拼创意吧，但这实在不是腾讯的强项，不是每次都能出暴款的。
所以总的来说，对于游戏这块业务，我保持谨慎。不论是国内还是海外，我对腾讯游戏的收入增长不抱什么期望，与行业平均水平差不多，感觉不会超过15%，保守点就10%好了。
总结：网络游戏，不是腾讯的新增长点。
原因：国内，护城河很宽，但赛道有限；国外，赛道很宽，但护城河却很窄。
（尽管2020年的游戏收入因疫情原因估计会有一个大的增长，但那属于短期暴发，长久不了。）
3、数字内容
其实就是视频，包括电影、电视、动漫、直播、短视频等等。
我不认为这是腾讯的新增长点，原因：微信的火力支援覆盖不到，“别人的路”太难了。
不过没关系，反正就是试错，错了不影响核心，万一对了，就又是一个“你不知道什么时候腾讯又想出一个新点子”。
不过我还是不看好就是了。创新不是腾讯所擅长的，腾讯擅长的是“复制粘贴强化+流量轰炸”。
总结：赛道是有，但护城河不给力。
4、网络广告
2019年腾讯的网络广告收入增长18%至人民币683亿。2018年，这一块业务的增速是44%------增速明显降低了。
网络广告的主要收入来源是微信类广告，2018年增速是55%，2019年是33%，增速虽然依然强劲，但回落明显。不过这也可能与2019年广告行业遇冷有关。
微信广告虽然暂时还是腾讯的增长点，不过估计一两年后，最多三四年后，就不是了。
之所以增长，是因为微信朋友圈人均单日最高广告曝光量从3条提升至4条。或许未来还会有5条或6条或更多，但这东西有限度，广告多了就会影响微信用户的使用体验。这会动摇腾讯的根基。尽管能通过精准投放来降低用户对广告的抵触，但这东西始终有影响。所以，无法长久。
赛道就那么宽，天花板已经看到了，这是没有办法的事情，后面只能随经济的增长而增长了，超速发展是不用想了。
幸好微信广告的护城河宽得可怕，除了经济增长带来的增长外，还可以提价，理由也好找：流量价值提升，技术提升广告效率增强。
在未来几年腾讯的网络广告收入快速增长平衡下来之后，感觉增速会降低一大截，10%？或以下？
总结：感觉最多3年内可期，3年后，赛道有限，护城河一直很宽。
5、金融科技及企业服务
这是腾讯的新增长点。
2019年，这一项目收入增长39%至1014亿，是增长最快的业务。
金融科技目前主要指的是微信支付，这东西的潜力我心里没底，因为感觉微信支付已经在中国流行起来了，进一步拓展的空间似乎有限？不过腾讯年报这一块的数据似乎并不支持我一看法，微信支付增速依然保持不错？卧 槽，难道微信支付还没普及？这是什么情况？我不懂。
另外微信支付的消费数据可用于发展消费贷款，虽然目前微粒贷规模还比较小，但发展迅猛，这可能是未来的一个暴发点。不成功也没关系，反正又没亏，腾讯“试一下”的态度值得肯定。
微信余额+的潜力也很大，灵活存取，利息又高，又可以直接买理财产品，关键是全部操作只需在微信上按几下就可以，实在太方便------这一下又抢了好多银行和证券公司的生意。2019年这一块业务增速超过50% 。
支付宝虽然也有这个优势，但支付宝是低频使用软件，而微信是高频使用软件，支付宝抢不过微信的。
金融科技就这些东西，支付、消费贷款、存款以及卖理财产品。除了微信支付感觉已经普及外，其他业务还有很大的发展空间，最重要的是，微信能够提供火力支援。
总结：赛道很宽，护城河强大。
企业服务主要有两方面：小程序和腾讯云。
小程序发展很快，2019年增长160%，交易规模突破8000亿。
这东西本质上我感觉差不多就是帮助企业建立直销渠道，直连企业与消费者。它能满足大量企业和消费者的需求，有市场，并且也只能由腾讯来做，因为只有微信才有这么大的流量入口。流量小一点，根本支撑不起。所以这个业务，腾讯没有竞争对手。
结果就是：赛道很宽，护城河甚至宽到没对手。
能做到淘宝那种程度吗？感觉不可能，差远了。
淘宝卖东西是多个企业，针对的是各种需求；一个小程序一个企业，针对的是个性化需求。
未来可能会有改变，但目前看不到可能性。
腾讯云。
这东西我不懂，但发展得很迅猛，感觉应该是一个新的增长点。
2018年腾讯云收入增长超过100%，达到91亿。2019年170亿，增速87%，增速虽然有所回落，但依然很夸张。感觉这个行业赛道很大。
在社交、游戏、视频等领域，腾讯云的优势应该挺强大的，毕竟有多年的数据积累，别人学不来。
同样的，在消费、物流、电商等方面，估计腾讯打不赢阿里，人家在那些领域里也积累了好长时间的数据。
各有各擅长的吧。
总结：赛道很宽，特定领域内护城河强大。
6、腾讯的投资
这块不懂。
总的来说，由于微信地位的牢固，腾讯未来，10年不敢说，感觉5年内应该没问题，营业收入依然保持增长。
传统业务的收入增速保守点估计10%左右。新业务，主要是金融科技和企业服务，增速很快，估计在25%以上，随着时间会一步步降下来。
整体的利润增速会比收入增速快，估计大概在20%左右。
简单来说，就是没有意外，评价与去年几乎没有变化，腾讯还是那个腾讯。
再次强调，腾讯的核心，并不是后面的业务简介，而是微信，或者更准确地说是基础通讯流量。虽然说微信的字数只有一开始的那么一点，但其重要性超过7成，后面的业务都是在流量的土壤上成长起来的果实。土地够肥，果才能好，关键在土地。所以，微信的流量才是根本。你见脱离了微信的火力支援，腾讯哪个业务是干得过别人的？
腾讯的本质是：复制粘贴强化+流量轰炸。
强调：
好公司 ≠ 好投资
好公司 + 价格便宜 = 好投资
遗憾的是，价值的判断是很主观的东西。
腾讯目前395港元每股，以我充满主观的眼光判断，价格只能算合理，甚至相比起其20%的利润增速，偏贵。