全年恢复到15亿是有希望的。

①分红：中期分红0.25元/股，首次中期分红，分红率逐年提高，算上年报0.5元/股，历史新高，19年0.45，18年0.35，17年0.25。分红首先是要点赞的，但其实原因就很简单，一方面大股东股权比例高，分红也使得集团和大股东自己的资金安排，另一方面公司确实现金太多了，货币资金+理财79.47亿，没有负债，且短期内没有大投入需要，分红是最好的选择，并且主业现金流非常充沛且进入良性循环。

②休闲服饰回暖，增速28.71%，2021年上半年毛利率为40.79%，较 2020年同比增长5.78%。休闲服饰拐点在逐渐印证。一方面定价倍率有提升，另一方面终端销售折率也有提升，尤其是在线上，以前商品结构是老品占比比较多，以销售老品为主，折扣力度大，现在是新品占比 多，正价率高。童装增速变缓，2021年上半年毛利率为45.08%，较2020年同比增加2.17%。剥离KIDILIZ集团以后童装业务占比63.05%。

③店铺共建立了8733家线下门店，与期初数8725家相比基本持平。其中，直营722家，加盟7678家，联 营333家。按照不同产品业务划分，休闲服饰店铺3128家，儿童服饰店铺5605家。加盟和联营门店负增长，疫情给了很多低效门店调整，也在之前森马几次调研的投资者关系都有重点说明。直营门店来看前五大业绩还是有所影响，与前几年相比成绩平平。

④业绩中规中矩，恢复由于疫情还是有一定冲击，疫情对线下的影响还是在的，但也加速了线下门店调整。年利润有希望恢复到19年之前水平，但业绩质量已经远超以前了。同口径剔除剥离KIDILIZ集团，营业收入较2019年上半年67.15亿元，减少3.90亿元，下降5.80%；净利润较 2019 年上半年8.29亿元减少1.64亿元，下降19.79%；经营性现金流较2019年上半年-2.99亿元同比增加10.45亿元；存货周转天数从 2020 年年末133天缩短至129天，存货结构和质量较为健康。

⑤森马电商毛利率在增加，增速依然是近三成增速，营业收入占比4成。而天猫占比依然近8成，并且披露了天猫30.52%退货率。森马电商后续发展对于公司而言会更加重要，而后续短视频平台等发力还有很强的后劲。

⑥官方披露，上半年负责代理asics kids，合同到2.16年底，21年底asics kids开线下第一家店，九月份上新款线上店，代理亚瑟士儿童是童装能力的认可，也是一次运动品牌进军的机会，看后续成效。

⑦上海产业园仓储物流计划扩建10.06亿元。考虑到公司嘉兴、温州等地的物流园能满足现在以及未来一段时间的物流需求，上海构建公司未来的国际总部、时尚总部、创业总部，自由资金筹建，有助于增强和提升公司的综合竞争力和盈利能力。

森马财务报表干干净净，回款管理，供应链管理水平在提升，公司在变好，休闲服饰改善，电商在发力，担忧一点也是基本盘，童装市占率不集中，森马目前稳居第一，但后期要想突破单凭现在还很难更进一步，中高端不发力，童装很难保持较高增速，森马依然没有强有力的高端品牌，后面童装业务增速也是决定估值的关键，目前来看有弱于行业的迹象，而这恰恰说明了行业大而头部不集中的现象。

现在的森马属于中规中矩，行业不性感，很难出现高速成长，但稳中有进但成长性依然不够快，估值合理偏低，但后期的潜力很大只是这个发展的不确定性还需要公司管理层和持股核心员工的努力，机会存在但不知道能不能抓住。

而我依然选择相信森马，现在的森马像个低速现金牛，而且一旦有后续成效就是行业地位的更进一步，静待花开。

6.65亿，低于我预测的6.8亿，但也不错了。更难得的是第一次中期现金分红。