笔者最近阅读了《攻守》（@饕餮海 @定风波 等人著）、《可转债投资魔法书》（@安道全著），10份可转债研报，还有一些公众号文章。经过参考、对比各种策略，基本上形成了适合自己的思路。于是在闲鱼上买了集思录会员，研究了几十只可转债，摊了一个属于自己的大饼。
笔者的体会是，可转债投资既简单又不简单。
说它简单，是因为只要掌握了可转债的基础理论，加上良好的风险防范意识，去除投机思维，可转债可以基本做到保本，而且不需要很深的企业研究能力，是对投资者最友好的投资品种之一。
说它不简单，是因为可转债的基础理论有点绕，需要沉下心来仔细学习。小白刷刷论坛帖子、公众号文章是不够的，很可能落得一知半解。尤其是左听一个策略，右听一个策略，更容易张冠李戴，晕头转向。
作为一个小众的投资品种，可转债投资书籍不多。
《攻守》适合入门，书是2020年6月版，最近3年的变化还没有来得及收录，但是学习基础知识是够用的。
《可转债投资魔法书》是2023年4月第3版，内容上更新鲜，也更有深度一些，可以作为《攻守》的进阶读物。这本书是林飞兄推荐的，最近他也在看可转债，写了一篇文章《复盘两个转债套利机会：思创转债、希望转2》网页链接（点击可跳转阅读、关注）。
总体来说，这些书籍内容多为入门知识、投资理念。可能是低风险交易策略比较怕交易拥挤，容易导致投资机会变少，所以作者自己的策略都讲得比较粗线条，参数几乎是不讲的，或者讲得很少，需要读者结合自身情况去总结、实践。
另外，市场每年都在发生一些变化，书籍难免更新不及时，比如今年5月份蓝盾转债、搜特转债退市，价格大跌等。随着可转债数量越来越多，良莠不齐，投资者需要及时了解市场的变化，并调整投资策略。
（一）基础知识简述
为了帮助小白读者理解后面的策略，笔者简单粗暴地介绍一下可转债的基础概念。但是篇幅有限，不讲太细了。
到期价值：持有到期一共能拿到多少钱？包括这期间的利息和本金，大部分可转债在110元左右。可转债包含了正股的看涨期权，所以利息通常不高，比纯债低。
转股价格：可转债和正股之间的汇率，在发行时就定好的（正股分红、定增要同步下调，如果满足下修条件下，公司也可以下调）。比如一张可转债的面值是100元，转股价格是10元，一张转债可以换10股正股。
转股溢价率：转股价格超过股票市价多少个百分比？还是上面的例子，该股票市价为5元，那么溢价率是（10元/5元-1）=100%。
笔者用下图来说明可转债的基本规则与流程：
上图括号里的数值是一种简写，比如（15/30，85%），是指公司股票在连续30个交易日中至少有15个工作日的收盘价低于转股价格的85%。
强赎、下修、回售是公司和投资人互相博弈的重要机制。笔者认为，它们都对投资人有利。
回售、下修机制都是对投资人有利的，其中，回售权是投资人要求公司提前还本付息的权利，下修则可直接降低转股溢价率，提升转债的价值。
而强赎机制表面上看是保护发行人利益，但是实际上，对于绝大多数可转债，投资人都是通过强赎实现获利了结，如果在强赎时，投资人仍然看多，也可以选择转股，继续持有。
大部分可转债的期限是5-6年，上图红色框是可转债的几种结局。
粗体黑色箭头是投资者有可能获利最多的路径，即股价涨幅持续超过30%，公司不强赎。这主要是靠正股强劲的基本面支撑的。
因疫情而乌鸦变凤凰的英科转债，是我国首只千元转债，也是史上最贵转债，最高价曾高达3618.88元，现已退市，退市价为1379.2元。
除了“违约”之外，持有可转债获利最少的情形是，股价持续震荡，公司到期兑付，或股价大跌，公司同意回售，投资人获得到期价值。也可以转股，但是如果是临近到期，期权价值消失，转股溢价率通常接近于0，直接卖出可转债和转股没有多少差别，如果是股价大跌引发回售，则转股溢价率一般较高（可转债有债底托着，正股没有），转股占不到便宜。
介于这两种情况之间的，是约90%可转债的归宿——强赎，投资者通常可以按130元/张左右的价格获利了结。如果正股基本面不够强劲，公司也可以通过下修实现。
股价持续震荡，到期兑付，以前这种情况是少见的，但是现在银行转债多有出现。
2023年3月17日，光大转债到期兑付。其存续期为6年，自发行上市以来，正股股价走势较弱，持续未超过转股价格的130%。不仅股价弱，而且银行转债通常规定，下修转股价格不能低于净资产（即1倍PB），目前银行股普遍破净，下修转股价的空间也没有。
光大转债临近到期，未转股比例很高，于是2023年3月9日，引入战略投资者——中国华融增持转债，中国华融在最后转股日转股，数量占光大转债发行总量的46.73%。
2023年11月9日，江南水务拟购买“江银转债”并转股，或成为第二支引入战略股东实现转债转股退出的银行转债。
银行普遍有转股以补充核心资本的需求。但是在银行股波动率下降的背景下，银行转债的转股难度普遍提高。引入战略资金增持转债并溢价转股，似乎成为临到期银行转债实现转股目标的一种常规选项。
总结一下，除了“违约”之外，持有可转债最差可获得到期价值，最高则上不封顶。
但是，110元左右的到期价值，显然不是投资者想要追求的目标，所以容易出现这种结局的转债也最好避开。
（二）以史为鉴，重视违约和退市风险
截至目前，只有2只可转债因正股退市而摘牌，都是发生在今年（《可转债投资魔法书》第三版出版之前），不过尚未违约。但是由于老三板的流动性很有限，所以退市前价格大幅大跌。
在注册制下，上市公司数量越来越多，良莠不齐，退市的公司数量也多了。如《可转债投资魔法书》所说，“总是喜欢和问题可转债纠缠，那么出问题是早晚的” ，“不吃垃圾，蘸糖也不吃”，“安全第一”。
投资者一方面应该分散投资，另一方面最好避开问题转债。
一、辉丰转债案例
2021年，辉丰转债曾经接近违约。
2018年公司发生严重环境违法行为，停产整治，2019年公司及相关责任人受到刑事处罚。2020年1月，因连续两年亏损，公司提示辉丰转债可能暂停上市。2020年5月辉丰转债正式暂停上市。
2020年6月和12月，因股价持续低于转股价格的70%、变更转债募集资金用途，辉丰两次触发回售条款，并按照103元/张的价格进行了回售兑付。到了2021年3月，转债存续规模不足3000万，触发了强赎条款，也按照上述价格进行了赎回。
2020年一季报显示公司现金类资金不足2亿，转债偿付压力较大。不过还好大股东提供了3亿临时借款应对，很快公司又收到了12亿元股权转让款。目前辉丰股份仍然保持上市公司身份。
二、蓝盾转债案例
2023年7月31日，蓝盾转债被摘牌，正股退市，原因是2022年正股*ST蓝盾大幅亏损、审计报告被出具无法表示意见，触发相关条款。
从下面几张图可以看出，蓝盾转债是个老妖债了，价格长期高位。
首先，谨慎的转债投资者不会买这种高价格、高溢价的转债，即使之前买了，按照《可转债投资魔法书》的卖出方法——回落卖出，也可以早早套现脱身。
再晚一点，2023年2月17日，公司公告转债可能摘牌，这时价格仍有200多，这之后可能是有下修预期，又涨到了300元，跑掉完全来得及。
注：平价是指转股价值，即一张可转债可以换得的正股的市值。
蓝盾转债的最后一个交易日，居然盘中还大涨了9%，不过最高价已经只有27块多了。据说是公司退市到老三板，会继续下修转股价……
三、搜特转债案例
搜特转债是正股*ST搜特触发了交易类强制退市情形而终止上市——2023年4月18日至5月22日期间，正股连续二十个交易日的每日收盘价均低于1元。
跟蓝盾转债比，搜特转债没有那么妖，但是市场早已经认定它是问题转债，价格曾经在70多元徘徊，后来短暂超过130元，再然后……
（三）策略及持仓
关于投资策略，下面的4象限图非常直观明了：
作为低风险偏好的投资者，笔者首先会避开双高转债。
其次，高价格、低溢价转债约等于买入正股，虽然付出了一些溢价，但是有债底，有一定程度的保护，性价比自己权衡。
抢权配售（提前买入正股，获得可转债配售）风险较大，因为正股价格波动不可预测。
折价套利风险也较大，转股溢价率即使为负，通常折价比例也非常小，由于存在时间差，不一定能覆盖正股波动，融券又有资金成本。除非折价比例较高，否则意义不大。
双低轮动是非常经典的策略，股性、债性兼备，历史收益不错，但是今时不同往日，注册制之下，壳资源贬值，上市公司数量多，质量良莠不齐，单纯看数值，很容易买进问题债、惰性债（类似前面说到的银行转债）。
在双低轮动的基础上，现在衍生出了很多新的策略，比较有名的是“三低”，比双低多了一个条件——规模小，今年的收益表现不错。
博弈下修也有风险，因为下修与否是公司决定，主动权不在投资人手上。
《可转债投资魔法书》的策略是“安全+弹性”。安全是指始终只买入价格不超过到期价值的转债，这样只要不发生违约，至少可以保本。弹性是指股价波动率要大，这样既有机会高价套现，又有机会低价买入，避免买入惰性债。
关于安全，也可以更保守地设置为不超过面值100元，但是根据测算，可选择范围会大幅减少，不利于分散，而且基本面良好的公司也不容易出现在覆盖范围。
下面是笔者根据自己的想法和风险偏好做的策略和筛选的转债：
策略1和策略2的区别仅是规模，前者规模小于10亿，后者是笔者筛选了规模大于10亿的转债后认为还不错的。
策略3是低价高溢价、博弈下修策略。雪球@yyb凌波 凌波有一个类似的策略，今年收益大概12%。
价格均在到期价值之内，策略3要求价格更低一些。即便期间发生浮亏，如果不发生违约，持有到期至少都能保本。
可转债市值占比太大，转股对实控人的控制权冲击太大的，不选。
由于A股在底部区域，而可转债有债底，所以即使是双低转债，溢价率也显得比较高。
目前上市的可转债数量是544个，策略1的筛选范围是市场上双低值前5.5%（30/544），策略2的的筛选范围是市场上低价前3.7%（20/544）。
用集思录设置条件筛选非常方便，但是基本面分析就比较费时间了，主要是数量太多了，一下子要看几十个公司。
基本面审查不用像价值投资那么细，对公司的要求也不用那么高，主要看看：估值水平、近几年主要财务指标、资产负债表、利润表、研报、网络媒体报道等。
买入、卖出参考《可转债投资魔法书》的“三线-复式策略”，即拉开价差、分3批建仓，价格到130元以上时，分3批卖出，价格每回落10%卖出1/3，如此循环。
根据《可转债投资魔法书》，安道全工作室的虚拟池在2012.7.1-2022.7.1期间，10年复利是18.16%，10年5.3倍。大的收益也是要靠牛市，但是贵在期间回撤很小，保持向东北方向前进，适合低风险偏好的投资者，而且每年有利息，有一定的现金流。
据介绍，该池要照顾不同水平的读者，所以持仓、选债尽量保守、不冒险，客观上会降低收益，比安道全工作室同期实际收益率偏低。2012-2022年期间，安道全工作室的实际收益率大约为10年5~12倍。
笔者现在手头闲置资金不多，把之前买的两只可转债卖掉，加上茅台分红，只有实盘的0.7%左右。也许后续还会有资金，所以今天第一次建仓使用了50%。
目前计划是每周观察一下变化，平时设好价格提醒，130元以上设好条件单即可。
笔者以后会继续单独披露、总结、分享自己的可转债大饼实盘和投资心得。
可转债可以日内交易，买卖都要收手续费。如果进行可转债交易，记得提前将费率下调到至少万一以下，一些券商默认值是千分之几。
欢迎转发与关注，在投资的路上与我携手同行。
声明：本人所发布之文章均仅用于记录个人投资、学习思考，不用于任何商业用途，不作为任何投资建议。
$牧原转债(SZ127045)$ $隆22转债(SH113053)$ $锂科转债(SH118022)$ @雪球创作者中心 @今日话题