重点关注通策有段时间了，对公司也有了一个相对全面客观的认识，今天系统性梳理下通策的各方面情况，算是对过去研究的一个总结。
研究、投资一家公司，无非是从发展空间、竞争力、商业模式、文化与管理层、估值几方面入手，然后遵循买入非上市公司股权的思维与态度决定是否买入，以及参与的多寡。
1、发展空间：常见的定量标准有参照发达国家的万人牙医数（供给层面，数据就不放了），集中度数据（市占率未来除了取决于生意本身的特点，与全国化能否成功也有很大关系）以及口腔花费等；定性层面的逻辑，一般采用的是老龄化、14亿人口*（28~32颗牙齿/人），这么大规模的牙齿使用数十年，一定比例出问题是必然发生的，是绝对的刚需（有无消费能力是另一回事，绝对发生与大多数可选消费又存在很大不同）。公司能拿到多少是自身能力问题，但市场客观就是有这么大的盘子。
以上这几个标准中，可能定性的标准我更加喜欢，定量的几个指标，往往在参照其他国家，然后依据人其实都差不多的逻辑外推至国内，但无论是经济发展水平，还是zzjj体制，使得两者发展情况可能很不相同，但结论倒是没有什么影响，都指向空间确实还很大。具体到公司层面，通策能否迈向千亿甚至几千亿的市值，必然取决于全国化的进展，市场再大，你出不去省外，那容量就从14亿变成了浙江省0.65亿人口，完全是两个层次的东西，因此省外即使困难再大，也必须走出去，只是方式与时间问题，目前深耕省内，形成牢固的根据地，然后再寻求机会，是个现实的路径，但最终目标是不可能局限浙江的，否则这笔投资局限性就非常明显。
2、竞争力：通策最大的问题我个人观点就在这个核心竞争力层面，虽然听过很多投资者在说公司的优势，但我自己认为，公司在业内的威慑力是远远不足的，离业内遥遥领先还差十万八千里，且行业竞争极为激烈，格局不好。卓越的公司，必然是业内无可争议的榜样，通策虽胸怀大志，但目前以及可预见的相当长度的时间内，无法实现该地位。医疗机构这个领域，几十年甚至百年历史都是稀松平常，很大程度上跟大学很像，一个普通的211，想通过努力追赶清华北大，几乎是不可能的。好在口腔本身比较注重临床操作，比起其他科室相对也简单不少，适当缓解了这个矛盾，使得差距拉近难度降低，业内也经常聊什么博士操作不如硕士，硕士不如本科的现象，但其实大家心里很清楚，最优秀、最牛的顶级人才，还是要理论的武装。如果公司只是想成为一个类似工业化的医疗工厂，那么确实不需要做到顶级，但如果目标是引领行业，就不可避免的走这条路。吕多次提到学术高地，提到紫金港等的战略目的，其实都是这个意思，只不过难度太大。很多方面其实都在反映这个矛盾，比如公司很多比较优秀的医生微博，名称用的并非公司名字做前缀，而是学校或者前单位，其实能验证公司目前与其他医疗机构在业内实力的差距；再比如背后依托的口腔学院，存济口腔医学院与对手相比，差距还是云泥之别。通策，在口腔届，目前远未到一流水平，未来恐怕也难以达到，这是最大的问题。
3、模式：口腔医院无非一边连接患者，一边连接医生。因此患者的信任依赖感以及优秀医生的获取就成了至关重要的部分，前者的形成并不容易，尤其对私立医院来讲，毕竟其实力、过往形象并不好，而且又带有盈利属性，省内由于历史原因不存在这个问题，省外就要从头开始，这也是存济发展遇阻的原因，另外即使顺利信任感也获取需要数年时间，导致投入又很大，成本收回成为难题，因此可以说，只有成熟医院、优质好医院是好的投资标的，从头开始的医院必然千难万难。获医方面，也可能存在为了吸引医生用钱砸，成本无法掌控的情况，且即使付出代价高，对好医生也几乎没什么话语权，他们想走就走，实在不行就自己单干。连锁口腔的问题就是这两方面最好的体现，为招揽患者大肆宣传，广告费用高，为获取医生发绝对高薪，成本压不住，即使多年过去，平台本身依然没有什么话语权跟竞争力，投资价值很小。其次，本地化服务也是非常大的硬伤，天然受制于物理空间限制，能吸纳的患者有限，想要增长就必须开新医院，新医院的建设由重复面临前面说的获客难题，老牌名院这个矛盾能有所缓解，普通些的医院就无比艰难。投入大，培育期长、回收慢、信任感培育难等等，另外医生层面的问题，难把控，成本高且不断增加，容易脱离平台单干（脱离成本低）等等，都是刻在基因里的难处。其次医疗所在领域与民生相关的，必然会遭到强监管也是一个问题，包括让利于民等，这点比较敏感且要很长篇幅才能说清，就不再展开。
另外，一定要再提学校，全球范围看所有顶尖的医院，背后都是自己顶尖的大学，通策早就意识到了这个问题，几年前就成立了自己的存济口腔医学院，单就这点来讲，已经比绝大多数同行要优秀，但我们比的是顶级医院，那么差距就出来了，比如招生，省内排名4万与人家只收最优秀的前几百个人，完全是两个概念，我们也都读过高中，知道全省排名几百与几万的差距。而且这种差距几乎无法追赶，背后又有学校本身的地位的竞争，杭州医学院还是一个比较差的学校，只不过通策也难以有更好的选择，浙江省的教育资源非常不均，除了浙大之外，几乎没有什么拿得出手的大学。总之商业模式这块的缺点，是非常多的。
优点呢，也十分明显，两点足以掩盖很多瑕疵，近乎永续性的服务与存在。只要牙齿还在，还需要发挥它的功能，那么口腔就有存在的必要，医院确实开始很难，但一旦成熟，就几乎永续般的存在，这点与其他绝大多数行业与公司都不同，是让人几乎无法抗拒的优点。且与药、械等其他子行业相比，其惰性十足，不易被世界改变；另外现金流好，无需负债等都是很小层面的优点。
重新强调，只有优质的、成熟的医院才是商业模式极好的标的，因为已经不存在获客与获医的难题，通策的目标，就是成为业内最为优质的存在，且一定是全国层面的，只不过这条路太难，太长。
4、文化与管理层：吕的野心是蛮大的，通策的战略路线选择可以看得出，他选的是一条难却正确的道路，这个需要很大的勇气，目前也是困难重重，这点我确实比较欣赏，尤其是坚持开医院，省外总院的投入，其实是代价非常大的，包括目前成都为何剥离，武汉也投入多年了，但还要坚持下去，不容易的，未来上海也一定是这个情况。有的投资者觉得搞那么大是致命的，是管理层好大喜功的表现，未来要吃大亏，我觉得亏肯定要吃，但这是主动选择的结果，是战略的需要，恰恰是勇气与决心的体现。
5、估值：高，过去肯定是高的。历史没低过主要当时体量小，成长性是能匹配估值的，未来我觉得在当前体量的基础上，想要再高增长难度不小，除非全国化打开局面。常态估值比前些年稍微低一点是合理的。前两年的变态高估就不提了，过于疯狂，非常态。至于分红，除非全国化打开局面，每年新建/扩建投入远低于利润的时候，才会开始，到时候利润规模势必已经不小了，分红也估计会不错，但届时的成长性跟体量显然已经进入半成熟的阶段。站在当下的时间点，估值合理偏高一点点吧，肯定不属于便宜的范畴，但也肯定不属于明显贵了。
总结一下：通策的投资，大都是冲着其永续性、成长性去的；其缺点也非常明显，竞争的问题，竞争激烈，竞争力尚不足，模式有缺陷、估值有将就。过去多年增速高，未来取决于全国化的结果，增速大概也会适当放缓。总之，站在当下的时间点对通策的投资比较一般吧，算不上优秀，属于亮点与缺点并存。（当然如果未来能成为业内顶级存在，投资就觉得属于卓越了；这存在较大赌的成分，难以实现）