回顾1995年国债价格双轨制【看当前城投债价格双轨】
原创 david 胡 七周期研究爱好者 2023-04-08 06:27 发表于上海
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1995年327期货事件，可以从另外一个角度去解读，即国债价格双轨制。
1989年5月，美联储完成80年代的最后一次加息。经过一年的交易衰退预期后，就真的迎来了衰退，1990年黄金达到最高点，虽然后续出现了伊拉克入侵科威特，能源危机，以及美国的银行破产潮，黄金反弹后，并没有打破下跌通道。
作为东亚与美洲的地产同步周期，伴随着出现了90年代初，原油从13美元冲高到40美元+，杀死地产的从来不是加息，杀死地产的都是地产本身，或者演化而来的能源危机。随着日本地产泡沫破灭，原油从40下跌到20，再下跌到14，从1990年高点到低点已经到了1994年上半年。
1991年随着日本泡沫破灭，原油价格下跌，美联储唯一忌惮的cpi也开始下行，美元又开始奉命全球救市，开始大量超发货币。随着日本需求的衰退，全球需求也衰退了，自然就有了中国发展的降速，也自然就有了1992年的老人难寻，春天的南巡自然也就打开了外资进入中国的大门，随着美元等外资大举进入中国，自然就出现了突然的需求。自然也就伴随着非常高的cpi。
作为无还本续贷的国债，最怕的就是cpi了，当cpi高达20%+，国债该如何销售呢，国债又该如何定价呢？
【也就是说，美日金融战的战果，日本战败，原油价格大跌，日本迎来失去的30年，从此美国资本开始全球化】
上述就是1995年327期货事件的宏观大背景，大背景的美元大放水，中国因为突来的美元潮，cpi高达20%+。
327期货行情回顾：
上海证券交易所推出的327合约是上海证券交易所推出的1992年发行的3年起6月份交割的期货品种（F92306,F表示期货，92代表92年发行，3代表3年期，06代表1995年6月交割）.327本身没有含义，只是上海证券交易所编的一个码。
327合约牛市行情从10月下旬启动，327合约从1994年10月20日的收盘价135元涨至12月16日的收盘价146.72元，在不到两个月内涨11.72元。1994年12月16日，327品种对应的现券离兑付期只有半年，兑付金额仅为128.5元。此时期货价格高出现货价18.22元。
由于327合约涨幅过大，1994年12月中下旬以后，327国债期货一改多头占绝对优势的局面，进入多空双方的争夺战，多空双方互不相让。苦苦争夺每一价位。以万国证券为首的空头推测：国家会改变国债发行条件优于储蓄这一现象。（国债利率比同期储蓄利率高），并进一步认定国家不会在央行公布的保值贴补率的基础上调高国债的保值贴补率。另外，现券价格与期货价格相差很大，期货市场一定会价值回归，一轮空头行情即将开始。而多方认定，空房手中持有的用于交割的现券有限，而市场纷传1992年3年期国库券央行会加息，即在原有贴补率基础上再调高贴补率。另外，1995年发行的国债可流通的用于空头交割的新债券可能很少，行情还会看涨。
1995年2月23日，财政部对1995年3年期凭证式国库券发布第一号公告：公告称新券的年利率为14%，并实现保值贴补，新券比3年期存款利率高1.76个百分点。这一消息对空头造成致命的打击。
后面的故事结局大家都知道了。
正是基于上面的事情，可以发现一个有趣的现象，曾经在没有城投债只有国债的时候，国债的收益率也曾经到过14%，而且还需要进行保值补贴。国债也是存在一级市场，二级市场的，一二级市场的价格就会出现非常大的倒挂。
国债当时的发行也很简单，就是进行摊牌。各地也允许国债的交易，这样就让资本传奇，杨百万抓住了机会。跨地域倒腾国库券，发了大财。
如果用当前的环境来类比1992年-1995年的情景，城投债的一级发行利率在6%，二级市场在13%左右，我们就不认可市场了，就认为这里就是各种乱象，这里就有腐败，这里就有结构化发行，这里就有各类猫腻。
但是就一二级市场的价差分析来看，还是1992-1995年的财政部比较务实，第一推出国库券的保值补贴，提高国债发行利率，最大的问题关键还可以对1992年的国债进行追加补贴。这一切都是为了卖国债。【现在来看券商投行真难，一级市场价格跟二级有价差，刷脸也不好使】
非标转标
标不能停，这是现代金融的核心。
相信央地会处理好关系，尊重一二级市场倒挂发生的情况，消除市场的误会，回归到市场上来。
david 胡
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