以上为本文的引子，即城投债双轨制的价差。该部分属于面上的，还有面下面的不做分析，仅仅就价格现象进行扯淡。
90年代商品价格双轨制，物价闯关，成就了摆地摊的批发商。
2006年股权双轨制，股权分置改革，成就了法人股的投资者。
2013年信用双轨制，银行大规模退出城投融资，成就了非标刚兑的撮合与销售人员。
2020年城投债双轨制，城投债一二级市场差异非常大，在这波轨制制中，是谁的红利，将会成就哪些人呢？
【1，商品价格双轨制】
这是90年代的故事，从几部电视剧里面谈谈感受：
【大江大河】计划经济受到需求的冲击，计划外的乡镇企业迎风而起，小雷村村办企业。落伍下岗的的纺织厂工人。摆地摊搞经销的批发商。【风吹半夏】相关经济周期，钢铁，废钢价格，钢厂的变化影响。【金婚】90年代的倒爷。
作为四川长虹曾经的一员，当时长虹家电是硬通货，满火车皮拉着在全国进行串货。既有计划配给制的产物，也有中国不同地域的价格差，在当时的环境下，就出现了批条子与跨地域的价差套利。
后来也听说了90年代第一批使用承兑汇票的人，赚的盆满钵满。
四川长虹当时的成功在于，1引进了日本生产线，2，大规模生产摊薄成本，在景气时赚钱，在东南亚经济危机后，果断的打价格战。在93-99年6年时间里面，各地家电厂纷纷破产，彩电回归评价。
背后的逻辑是：
90年代初日本泡沫下行，美国大放水，东南亚与美国地产上行，导致94-97年通胀非常高在10%左右。通胀后，出现各类涨价潮，供给赶不上需求。97年东南亚金融危机，经济迅速降温，导致产能过剩。而美国的cpi非常稳定，不稳定的在东南亚与东亚。
高通胀冲击了中国的计划价格体制，出现了价格双轨制的引导供给，最终市场价格还是回归市场价格。【彩电作为标的】
【为什么彩电不能按计划区域计划价格销售，因为财富分配不均，消费者按价投票，各地进行串货炒货】
【2，股权双轨制】
2004-06年的股权分置改革，解决了法人股定价的问题，是中国股票资本市场的改革的关键一步，重要性有多重要，可以找文章读。
只是就股权的双轨制来扯扯：
在此之前，为什么法人股不能按照市价交易，20%的交易股，剩下的都是法人股，导致市场上庄股横行。市价股的炒作太高，导致产业利润无法为市价股正常分红，也不愿意分红。尤其是德隆事件，通过法人股控制上市公司，再配合讲产业故事，做好市价股，再把市价股作为抵押品，做资本运作。可惜倒在了美国网络股泡沫破灭的冲击，只要再挺过1年半，就可以迎来股权分置改革，啥事都不是事。
按照股票发行的传统，当股市上行就会加大供给，91年开始有交易所，一直到06年，花了15年的时间来解决。
股票的双轨制，股票投资者有限，发行人太多，既要保障股票的融资功能，又要保证市场的长远发展。通过股票的热度来调节一级发行市场的节奏。这样就导致了大量不能上市的法人股。股票投资的资金规模有限，信贷资金不能入市，也就只能玩股票分层。【这与当前的债券分层真像】
随着加入世贸，随着美国网络股泡沫破灭后的美联储放水，美国的杠杆xindai资金都跑到中国来了，钱太多了，正好对应解决法人股堰塞湖。
如果没有股权分置改革，估值上20000点问题不大。如果没有美国热钱来消化这个堰塞湖，也不敢这么玩。
这也就是为啥a股20年都是3000点波动的根本原因，也就是一二级市场并没有做到全流通。只要有堰塞湖在，股票市场就是周期波动。
【3，城投信用双轨制】
这个分析需要讲4万亿了，城投的历史使命就是4万亿救市。银行第一波资金出来，到了2011年国家开始清理现金流全覆盖，半覆盖，压缩退出部分城投信贷。
【注意信贷逻辑是现金流自偿性】
银行信贷资金退出，基建稳增长的缺口就需要影子银行来解决。这样就开始了银信合作，信托，资管，租赁等各类非标资金大规模介入城投市场。
于此同时，国家开始建设债券市场，银行间市场与公司债市场，为啥在2014年可以建设的那么快，债券市场的规模是呈现出超常规的发展。2013年之前，央妈需要发央票对冲外汇占款资金。随着城投债市场的建立，城投债正好解决该部分海外资金需求。【企业干了太多的内保外贷资金回流国内，人民币升值真好，各路热钱都来套利】
继续拉回现场，但是债券市场建立是需要时间的...2017年之前打好了底盘，让非标做了阶段性的补充后。监管提出2017年12月提出【资管新规】，有了明确的时间要求。
【非标转标】这是听到最多的词，如何非标转标，是人转过去，还是资产转过去，还是信用转过去。
信托，租赁，定融，私募，资管等各类资金的背后是银行，再追索一下就是美联储。
同一家借款主体就出现了5%+的银行贷款，9%+的信托资管，12%+的租赁保理还有6%的发债成本。
另外还有大量的隐形债务，基于政府财政的兜底或者发债平台的担保，层级下移。
为了解决这个隐性债务的问题，国家出台了预算法，明确要求兜底行为，财政不得随意签发担保函，还要收回各类担保函。
ppp项目的资金坑在里面，有很多上市公司，可以去查。
随着美联储抽水，监管层的倒逼，隐性债务是谁的孩子谁抱走，在防范系统性金融风险的背景下，各省出现了不同的化债版本。
在信用非标套利的背后，看到的还是美国热钱，感受到的还是央地博弈。
感受城投债与非标的唇亡齿寒，最终却是只能救一个。
2011年4万亿之后，银行部分退出城投融资，市场空间就给了非标，这又给非标刚兑理财创造了神话。信托，租赁，财富三方销售赚的盆满钵满。
但是自2020年以来地产金身打破，城投非标刚兑打破。
基于城投信用的非标资产损失惨重。
金融市场还是要参照欧美，非标只是阶段性产物，终究会被抛弃。
【4，城投价格双轨制】
讲了信用双轨制，就要转到城投债价格双轨制了。65万亿的城投债，收益率从3%到68%都有。计划内的银行，券商，基金确实可以投资7%以内的债券，但是供给太多了，自然也就导致计划内的无法满足计划内的销售。
城投债双轨制的问题是，市场供给过剩，市场需求不足，银行的资金是3%，但是为了到了城投债是68%，这中间的价差为何这么大。
1，美元资金大回流。
2，银行资本金不足。
但是城投债的价格是必须统一的，统一后的市场价格就会影响银行资本金。主体原因请参照下文。
65万亿，按照4年的久期【国债平均期限，城投债未来假设参照该期限】，二级市场价是发行价高3%，差不多就会造成65*4*3%=7.8万亿公允值损失。
这里需要注意，城投债是不能归还的，必须依靠再融资来解决，未来就是会慢慢的，慢慢的渗透到银行的资产负债表。
这也就导致了现在监管的路径
1，减少城投债的供给发行
2，堵住非标，引导金融机构非标转标，引导散户去配置标债。
3，强化发行人的合规发行，不搞结构化发行。
非标转标，打破刚兑，净值化管理。
租赁公司理解的非标转标是abs，abn。
信托公司理解的是财富募集资金，投标债，进行净值管理。
银行理解的是代销金融产品，成立理财子进行风险隔离。
监管引导的是，可以发行各类资产的cmbs，reits。
城投债的双轨制的本质是美元潮水退去，计划内资金解决不了城投债堰塞湖【不是解决不了，是央地博弈】，价格出现了双轨制。
M2天量，债券市场需要填空。
融资不能停。
但是，统一的标债大市场才能真正的推动债券市场发展，人民币国际化没有稳定的债券市场，别人也不敢持有债券
非标转标，本质就是金融计划双轨制的统一，非标从业者不要在犹豫了。尽早统一观念，回到标债市场参与存量博弈，接受市场的大刀阔斧的洗礼，接受利率风险，接受价差风险，接受净值波动，接受投资者的洗礼了。
$四川长虹(SH600839)$ $中锐股份(SZ002374)$ $城投债ETF(SH511220)$
