相比一季度预告，中泰化学2020年报的信息丰富和有价值得多，但很多非深度的投资者认为那个已经是明牌，不重要。对短线确实是不重要，但对判断公司的价值本身来说，十分重要。
1，两大主营产品分析
2020年的年报和以往的都不同，它体现的是中泰化学在周期不景气的逆境下可以做到怎样水平的一份答卷。对于重资产公司的价值判断就很重要，就像是一次极限压力测试。最终中泰在戴了大半年即将亏损的帽子后，四季度力挽狂澜扭亏为盈保住了业绩价值股的底线，应该说是合格的。
但里面的问题也是挺多的。
贸易营收虽然占了总营收的大头，但无从分析，只知道百分之一点几的毛利率跟闹着玩一样，无力吐槽。反正确定要剥离了，只需要看PVC和粘纤就可以。
1）PVC没什么可多说的，可以说没有任何问题，龙头地位稳固，已经是印钞机一样的存在。即使在2020年上半年经历了如此糟糕的PVC价格，全年的毛利率依然达到28.68%，是仅次于2016年巅峰时刻的历史第二高。（不知为何2020年报显示的是聚氯乙烯毛利率比上一年减少1.02%，但是2019年报显示聚氯乙烯毛利率是28.09%，我以年报直接数据为准，2020年的毛利率为历史第二高）
2)问题出在粘胶纤维业务。粘胶纤维2020年销售同比下降40.25%，产量同比下降25.77%，产能利用率65.01%，对一家固定资产比重很高的制造企业，产量不足对财报的负面影响是毁灭性的，最终毛利率是-23.30%，毫不夸张的说，粘纤业务完全就是中泰的拖累。
最让人无法接受的不是中泰自身的表现，而是和三友化工的比较。三友的粘纤是满产满销的，显然这不是中泰年报中说的粘纤“主要是受中美毛易魔擦和新冠疫情影响，下游纺织行业销售受阻，公司粘胶纤维产量减少，且产品订单减少。”能解释的了。大家都在同一个国家，同一个行业，同样的营商环境，同样的考卷，怎么三友考了80分，你中泰只考50分? 什么道理呢？不禁想到前一阵刚发生的一个事情，机构说中泰的成本比三友低很多，被三友董秘愤怒回怼。当时觉得三友董秘恼羞成怒得罪大机构十分不智，结果事实证明他有底气，或许理论成本确实是中泰更低，但那是建立在正常满产满销的基础上，真实结果就是三友今年的毛利率5.58%，而中泰是负的。为什么会这样？
我把能想到的可能性列了一下，大约是这几个：
a,考80分的是不是作弊了？翻了一下三友年报，存货，经营现金流，应收款，都没有发现明显异常，有没有其他更复杂的操作手法不得而知，但从财务数据上来说，没有问题。
b,考80分的是不是一直表现更好？三友从2011年切入粘纤业务，中泰则是2015年，所以是不是三友的行业根基更深，销售端更强，在行业不佳的情况下能更好的生存？存在这样的可能性。但对于无差别产品的制造企业来说，低成本才应该是排第一位的核心竞争力所在，我们看一下从2015-2020年两家公司在粘纤毛利率的表现，见表1，
可以看到中泰除了2020年完败和2019年的基本打平，在更早的4年里毛利率都是碾压三友的。历史数据明明白白告诉了我们，中泰成本确实更低。并且这个成本优势不是来自规模，如果看规模，总体规模虽然中泰更大，但在粘纤这一块三友和中泰是差不多的。中泰的成本优势来自地理位置。所以这一条也可以基本排除。
C,事出反常必有妖，在没法更深入探究细节的情况下，合理的解释是在2020年，三友做对了一些事情，而中泰没有做对，这个关键的差别造成了他们截然不同的成绩。具体是什么事情，我不知道，但我相信机构知道，并且这是他们去年选择三友而非中泰的重要理由。如果要归因，我想只能归因到管理了，一家没有成本优势的企业打败了另一家有成本优势的企业，只能是销售端的管理水平的差别。这里细分下去的话，有可能是决策上的偶然，也有可能是机制上的必然。如果是偶然，那么是一次性的，如果是必然，那么只有指望管理层做出根本的改变才行了。
d, 从三友的年报里我还看到了这样一段话【截止
2020 年底，国内共有 14 家粘胶企业，总体产能约 507 万吨，产量约 358 万吨，产能利用率约 71%。】这里可以发现两个事实：一是中泰并不算是唯一糟糕透顶的，因为整个行业的产能利用率只有71%，中泰只是比平均水平更低一点。三友在这方面属于特别优秀，可见机构扎堆三友并不是没有理由的。二就特别可怕了，粘纤的价格在下半年走强，是基于全行业产能利用率如此之低的情况下，感觉像是达成了一种行业的默契，毕竟整个行业只有14家公司了。可以预见在大家都开工起来之后，供需很容易反转，价格快速回落几乎是一定的。那么有一个问题就再次提出来了，三友凭什么满产满销呢，是管理效率，还是背刺了行业内暗中的约定？姑且认为是管理效率吧。
必须承认，在粘纤业务上，三友化工的管理水平要比中泰化学的强，乐观的看，从预期改善的角度出发，中泰还有可改进的极大空间，这算是一种潜在的利好吧。但这块业务中期只能认为是偏负面的，供大于求的格局注定了。从更长的时间来看，粘纤这个产品非常有潜力，它的需求还是在稳定增长，中泰确实具备低成本优势，东部地区大量落后产能总会有出清的那一天，最终会解决供应过剩的问题，到那时才是中泰猛烈焕发价值光辉的时候。
2年报的亮点：
1），第四大股东的易主
原本的第四大股东是浙江富丽达，经历了第四季度之后它现在落到第六了。广东联塑成为了第四大股东，香港中央结算有限公司成为了第五大股东。
广东联塑就是港股上市的塑料业巨头02128中国联塑，下游的龙头，它现在持股3.38%，离第三只差0.11%。如果它接下来在二级市场举牌，像鸿达兴业当年一样冲击10%，同时积极参与定增（联塑年报显示账上有70多亿现金，完全有实力这样做），并且和鸿达兴业联手（当然这个可能性不大），理论上有机会挑战中泰集团的控股地位。即使不挑战，像鸿达那样谋求一个董事会席位，对于中泰化学的公司治理来说，是比较良性的一种推动。对小股东来说，这不是坏事。因为通常我们都认为国企的效率有瑕疵，积极性不够。现在的格局倒是挺像混改的，真正由市场力量主动参与进来的国企混改。又一家业内大佬进场，这个比再多机构看好都要给力。联塑为什么会进场，透露出的信息也颇有意味。显然下游大佬认为供需关系对需求方不利，才会想要向上游伸手。这可以印证我之前所判断的，PVC将长期处于景气高位，国内PVC的供需格局被根本性扭转。同理，富丽达任由持股地位下滑而无所作为，也说明在粘纤这块，未来并不看好，富丽达根本不需要仰仗中泰，不怕买不到低价好货。
香港中央结算有限公司就是港股通账户，也就是北上资金，一般意义上所谓的聪明钱，这个不多说了，反正肯定不是坏事。
2）衍生品投资情况
套期保值亏损1.3亿。额，为什么我把这个算成亮点呢。。。。。。因为去年10月左右，有市场传言中泰套期保值的风控出了问题，在单边行情中出现巨亏，当时股价出现了一波下跌。后来的管理层更换据说也与此有关。这些传言都没有得到公开信息的确认，投资者并不知道事实究竟是怎样。这次年报里显示了亏损，并且已经平仓，说明这个事情已经结束了，少了一个可能的天坑。相信通过这次亏损，公司在期货风控上面会更加谨慎，不会再出现这样严重的问题。
先写这些，一季报部分请移步同名公号。就像标题说的，一千个人眼里有一千个哈姆雷特，每个投资者眼中的中泰化学也是各不相同的。本文只是抛砖引玉，欢迎大家评论，以及。。。。赞赏~