二月份时，曾在几篇关于水务的文章里提出投资水务公司，应该投税源性国企的税源性业务这个观点，这是投资水务的核心逻辑。当前这个观点依然不变。
现在水务类公司已经涨了很多了，咱就不再吹票了。看了兴蓉环境的年报和季报，简单地聊下。
业务表现
兴蓉环境2023年，营收80.9亿，同比增加6%；
归母净利润18.4亿，同比增加14%；
经营现金流净额33.9亿，同比增加2.2%；
净资产收益率12%，毛利率40%，净利率23%；
年度分红5.07亿，股利支付率28%，股息率2.2%。
根据2024年一季报数据，
营收同比增加16.7%，归母净利润同比增加20.6%。
主营业务
兴蓉环境在四川、甘肃、宁夏、陕西都有业务。
其中，自来水供应营收占比39%，污水处理占比37%，垃圾处理占比18%。
公司排名前三的细分业务分别是自来水、污水处理和垃圾发电。当前运营和在建产能如下。整体看，在建产能占运营产能超过25%。
兴蓉最赚钱的top3服务的平均单价如下：
自来水供应：2.93元/吨；
污水处理：2.40元/吨；
垃圾发电：0.725元/度；
兴蓉的各种服务单价处于中上水平，主营业务的规模在同类型公司里也排在前列，量乘以价决定了兴蓉的赚钱能力优秀，是公用事业中的成长股。
几个问题
兴蓉环境的客户大部分是各地政府，项目的运营模式是BOO或者BOT，造成了大量的应收账款，而且兴蓉近几年的资本支出很大。
以2023年为例，各种应收款占营业收入约40%，资本开支占营业收入55%，可以说兴蓉每年除了分红外，还得借钱才能满足企业扩张的需要。好在兴蓉的有息负债率控制的还可以，现在是33%。
应收款占比高，引发的问题是净利润可能虚胖。注意措辞，我说是可能。BOO模式的项目前期一般利润比较高，所以投资越大，应收越多，利润显得越高，企业看起来就像成长股。等到投资密集期结束，企业还要还债，应收款可能还存在减值问题，企业的ROE必然要慢慢下降到一个稳态值。
所以对兴蓉感兴趣的朋友，必须看它每个季度的业绩，如果大变脸，那么成长的逻辑可能就不牢靠了。
资本开支非常大，引发的问题是企业的经营可持续性，如果经营现金流变负，这个公用事业股也就徒有其表，拿什么支撑给股东的分红。
好在兴蓉的经营现金流非常稳健，这也从另一个角度说明了公司的质地不错。
我自己测算的兴蓉环境2023年度的自由现金流是-6.8亿，比2022年的-16亿有了很大的改观，兴蓉自由现金流转正或许就在2024年。
顺便提一下，兴蓉知道自己借了很多债，在评估公司的优势时，还特意提到了公司的融资能力，那是相当自信。不可否认，对于做工程的公司，这确实是一个巨大优势。
策略
公用事业税源型业务是今年的一条硬逻辑，我认为大于“质量+成长”这个次逻辑。所以，如果兴蓉没有业绩大变脸，那是最好的结果。如果成长不及预期，我会在低位接回。