A股跟新能源沾边的公司（风电、锂电、光伏）都炒上了天，但港股居然有低于1PB的新能源股票。

公司简介

中国广核新能源控股有限公司是一家地理分布多元化的亚洲独立发电商，资产组合包括位于中国及韩国的风力、太阳能、燃气、燃煤、燃油、水力、热电联产、燃料电池等等。公司定位为中广核旗下非核清洁能源的唯一平台，未来有确定性的外延增长。公司现在拥有15个主要项目，在中国有3座燃气电厂、3座燃煤电厂、3座水电厂、2座热电联产项目和1家蒸汽项目，在韩国拥有2座燃气电厂以及1座燃油电厂。除了15个自有项目，公司管理27个中广核能源及华美控股拥有权益的发电项目，都是大股东潜在注入的资产（短期注入了大量的风电和少量的光伏资产）。

核心逻辑

目前公司估值极低，市场的看跌逻辑是国内经济出现下滑，且复苏遥遥无期，未来电量需求将持续下滑，电厂盈利也将受到很大影响。但这里市场存在两个误区：一是公司一半以上的收入在海外，具有一定的抗中国经济周期能力，二是公司所处的清洁能源将取代原有火力发电资源。最后，大股东承诺注资的前提下，公司未来的收入增速确定性较高，公司将实现内生外延共同增长（外延靠注资，内生靠新能源的继续快速发展）。

行业背景

电力行业：……
能源革命：……
韩国电力行业：韩国的电力需求平均约4.0%年增长。韩国是一个能源匮乏国家，……注意一点，韩国电力定价体系是完全市场化的，这也是公司2015年业绩下滑的主要因素。

公司介绍

①原有韩国电厂：以燃气项目为主，现在公司的燃气项目占装机容量最多，超过一半，同时也贡献了超过一半的收入：


②现有新能源以及未来的资产注入：主要是中广核大股东的资产注入。2015年9月1日，中广核美亚完成首批资产注入，注入方式为现金收购。当日，中广核美亚向风电公司、太阳能公司支付首批资产注入的第一笔股权转让款，标志着风电、太阳能等19个项目共计140万千瓦装机容量，从2015年9月1日起由中广核美亚合并报表。

③核心的优势：1.  大股东支持……2.  融资成本……3.  韩国项目对冲中国电力下滑风险……

最新2015年报分析

中广核新能源2015年实现11.52亿美元的收入，较上年同期下跌15.9%，营业利润同比增长6%。股东应占收益为1.04亿美元，排除剥离资产后较上年同期上涨22.1%。

韩国电力项目上网电价出现了平均超过20%的下调。……公司营收下滑成本也大幅下滑，相互抵消之下公司的营业利润仍保持增长，但市场在韩国电价下降的同时给了公司较低的估值（大跌），注：在年报出来该研报完成后的两天，公司的股价连续大涨，自低点已经反弹33%，说明年报的业绩比市场预期的要好。

报告期内第一批资产注入完成（1380兆瓦），2015公司的总装机量为5064.6兆瓦，同比去年增长38.4%。风力发电在资产注入后大幅上升，今年的装机量已经超过了燃煤发电，预计在今年会超过燃气发电成为公司最大的收入来源，而太阳能、燃油、热点等装机量占比很小。

资产负债表分析：公司资产负债率进一步提升10个百分点至77.95%，其中短期借款下降8300万美元至1.14亿美元，长期借款增长近一倍至15.36亿美元，公司解释是因为计划收购资产，公司加大了借贷。货币资金3.43亿美元，公司的应收款增长27%至2亿美元，但账期几乎全在60天之内。现金流量表暂没有公布，但总的来看，公司因为大量购买资产显得非常缺钱。在高负债下， 公司依然计划2015年分红0.0344港币/股，股息支付率为18.33%，相当于现价2.6%的股息率。

2015年公司的产能从3.7GW 增长到了5.1GW，由1.8GW 燃气式、1.2GW燃煤式、507MW 燃油式、137MW 水电、75MW 热电联产、1.2GW 风能和181MW太阳能组成。仍然期待1.2GW 风能、250MW水电和200MW太阳能资产将在2016年年底的注入，目前注入形式仍然未知，通过进一步的股权融资来完成第二轮注资仍有可能。这是潜在的风险点。

同行业对比
……

估值分析

简单的从PE来看，公司的估值目前是同行业上市公司中较低的（研报完成时公司PE 6.66倍）。由于上市时间短，基本不适用于自身估值。PB上看，公司比火电企业略高（0.93倍），……

DCF折现模型……略

总结

低估值的清洁能源公司（风电和燃气为主，水电为辅，光伏较少），看好其长期发展以及大股东资产再注入。

更完整的研报见微Xin号（hzxinghan），注：为保护公司自身利益，微Xin号发表的也是缩减版，完整研报不会再对外公开。