MarketWatch专栏作家斯蒂芬(CRAIG STEPHEN)撰文指出，一旦人民币贬值，则以香港为枢纽的“看不见的套利交易”就将彻底破产，让香港经济受到足以和1997年亚洲金融危机相提并论的打击。以下是斯蒂芬的评论文章全文：

       在香港迈进农历羊年的时候，当地的特首近乎是祈求地要求人们表现得更加像羊，更加温顺。可是，投资者必须知道这羊群正在被带向哪里——人民币贬值，让香港暴露在巨大风险之下的货币战争。

　　伴随中国经济增长速度减缓，资本外流折磨着北京的神经，最近几周以来，越来越多的人都开始谈论人民币贬值的可能性了。在这种情况下，香港可能受到的影响就是值得非常仔细评估的了，因为他们的经济着实是高度依赖于可观的财政盈余，也因为他们的货币汇率原本就被人为压低了。

　　总之，一旦人民币汇率走势大变，香港会处在一个怎样的位置上呢？

　　香港的货币表现疲软，是因为他们三十年来一直采用与美元挂钩的政策，而最近几年当中，人民币对美元几乎升值了三分之一。于是乎，相当时间之内，香港在大陆消费者眼中一直都是个打折的大卖场，提供着廉价资金，廉价地产和廉价商品。

　　或者我们也可以再打一个比方——如果纽约和美国其他地方不同，实施免税政策，而且当地还使用一种钉死在比美元廉价30%位置上的独立货币，你猜会有怎样的结果？由此肯定会产生出令人难以置信的贸易流量，全美的人都会涌入纽约购物，而不堪其扰的纽约人则会对外来客产生浓浓的敌意。

　　由于和大陆之间并没有进行完全的集成，香港现在恰恰就处在这样一个尴尬的位置上。尽管游客和贸易的规模持续攀升，尽管资本市场与大陆之间的联系日益紧密，但这一地区依然保持着既定的汇率政策，因为他们相信这才能提供稳定的基石。

　　可实际上，这政策真正的产物，其实是高度依赖于短暂的外汇套利交易的畸形经济。一旦局面翻转过来，香港经济就将面临非常可怕的冲击。

　　去年，涌入香港购物的大陆游客有5000万之多，而一旦没有了汇率折扣，香港在他们眼中的魅力就会陡然降低许多。事实上，如果没有大陆资金的购买行动，香港房地产的价格也不可能涨到现在这种匪夷所思的水平。尽管香港住宅房地产价格原本已经是世界之最了，但是去年当中，它还是百尺竿头再上涨了14%。

　　相当时间以来，人们已经接受了房地产市场的这种起起落落，将其视为香港既定货币政策的一个可以容忍的产物。说起来，香港本地人对大量大陆游客带来的拥挤和通货膨胀日益不满，还只是近几年的事情，但却已经成为了港府必须面对的严峻挑战。最近一段时间，事情甚至发展到本地人当面抗议购物客，引致警察干预的地步。

　　除开旅游和房地产之外，银行放款也提供了一个强有力的证据，告诉人们香港经济是如何高度依赖跨境货币套利交易的。近年以来，通过香港向大陆放款，即所谓“看不见的套利交易”的发展，已经让许多分析师警惕不已了。

　　在中国人民币不断升值的过程中，以港元举债的做法变得非常普遍，这不仅仅是因为香港的利率比大陆低得多，也是因为以贬值货币举债的天然魅力。不消说，这些资金很多都是以高收益率的影子银行产品为渠道的。

　　Brokerage Jefferies一年前就发出了警告，指出这种对大陆放款的戏剧性增长背后的危险。美国银行在最近的研究报告中也对这种担心做出了回应，详细解释了为什么放款的规模已经达到了香港国内生产总值的160%，而2006年的时候，这一比例还只有20%。他们警告说，这种不稳定和不均衡的局面之所以会出现，是因为两种货币的走势相当时间内都是稳定的，可以预测的，让人们越来越相信这种趋势会永远持续下去。

　　大多数人都坚信，人民币是一种由政策来决定的货币，北京会允许它持续强化。美银指出，2008年以来，在人民币轨迹的这种稳定性的怂恿之下，离岸资金进入中国的套利交易规模已经达到了1万1000亿美元，而大陆这边流向海外的资金则达到了近1万5000亿美元。

　　香港正处于这种交易的连接点上，它是大陆的头号跨境债权人，同时也是希望绕开资本控制的大陆资金的头号目的地。很多观察家都担心，这种大规模的放款正在奠定一个基础，使得类似1997年亚洲金融危机那种麻烦的发生成为可能。最终，人们很可能会看到货币贬值导致港元债务的大面积违约。

　　一旦人民币走向贬值，香港银行就会看到套利放款交易在自己面前走向崩溃。美银就认为，相对于香港本地的房地产泡沫而言，还是他们向大陆的放款更加值得担忧。

　　对于香港股票市场和房地产市场而言，人民币的重大贬值将是一个不折不扣的“黑天鹅”因素。 不过，如果大陆货币贬值，香港本地居民恐怕倒会非常高兴，因为这很自然地会让房地产市场和旅游市场变得正常起来。