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能源消费结构调整和环保政策将推动中国天然气消费保持长期快速增长。2019 年前十个月中国天然气 消费量同比增长 9.5%达到 2,462.8 亿立方米，在暖冬的背景下仍然保持了较快的增长。工商业和民用等领 域都保持了较高的增长，同时 “煤改气”仍将带来相当可观的天然气消费增量。2019 年前十个月天然 气进口同比增长 8.4%至 1,067.9 亿立方米，增速略有放缓。中国能源消费结构调整是推动天然气消费 增长的长期动力，同时在环保压力之下政府鼓励天然气消费的政策导向长期不变。目前天然气在中国能 源消费结构中仅占 7.0%左右，根据 “能源发展战略行动计划 2015-2020”，到 2020 年天然气消费在 能源消费中的比重将提升至 10%-12%左右。中国的天然气消费在未来将继续保持快速增长。
中国管道天然气进口将保持稳定增长，国际 LNG 市场供应充足。中亚是当前中国管道天然气进口的主要来 源地，根据中国与中亚各国签署的协议，未来中亚气的进口量将逐年稳步增长，并将建设新的配套输气管线。 中俄东线天然气管线已经建成并从 12 月开始供气，中国将从俄罗斯进口管道天然气，达产后的年进口气量 将达到 380 亿立方米。国际 LNG 市场供应充足，根据彭博的统计数据，全球 LNG 液化产能 2018-2020 年 以约 10%的速度增长并于 2020 年达到 3.79 亿吨。2020-2030 年全球液化产能仍将保持温和增长并在 2030 年达到 7.35 亿吨。美国在 2018-2024 年间将贡献绝大部分的产能增长， 2024 年之后，卡塔尔、澳大利亚、 俄罗斯、美国和非洲可能都会贡献快速的产能增长。预计全球 LNG 需求在 2018-2025 年仅有低单位数增长。 根据彭博估计，全球 LNG 需求在 2020 年达到 3.57 亿吨，2021-2025 年全球 LNG 需求预计将保持 3.85% 的年复合增长率，并于 2025 年达到 3.82 亿吨。中国和欧洲预计将消化大部分的 LNG 产量增长，但来自日 本和韩国的需求甚至可能会下跌。未来 3-5 年全球 LNG 的需求增速预计将远小于产量增速，全球 LNG 市场 预计将一直处于供应过剩状态。我们相信未来全球 LNG 供应充足，中国在进口 LNG 上将不会面临严峻的竞 争。
管道燃气公司销气价差预计将保持稳定。经过多次的天然气价格改革，不仅“存量气和增量气”之间的价差 被抹平，居民用气和非居民用气门站价格的差别也已经被消除。因此天然气价格的调整不会对燃气公司的天 然气采购成本产生结构性影响，不会导致公司的销气价差受到冲击。2019 年上半年燃气公司的销气价差减 小，主要是由于协商需要时间导致上半年燃气公司未能将气价变动全部传导给下游用户，但随着谈判的推进 预计下半年燃气公司的销气价差将得到改善。政府天然气价格改革的方向是更加市场化，鼓励燃气分销公司 推行季节性价差政策。随着天然气价格市场化改革的推进，下游用户将逐步习惯天然气价格的波动，管道燃 气公司作为上游供气商和下游用户之间的中介，基本能够把价格的波动传导给下游的用户。我们认为在新的 价格机制下，管道燃气公司的销气价差将保持稳定。随着天然气供应量的增加，国内的天然气供应保障良好， 我们预计 2019 年和 2020 年天然气的采购价格保持稳定，管道燃气分销公司的销气价差将保持稳定。
华润燃气（01193HK）的售气量和净利润将保持快速增长。华润燃气是中国最大的燃气分销商，在全 国运营 249 个城市燃气项目，拥有约 3,588 万名客户。公司将长期受益于中国能源消费结构调整和天 然气销量的快速增长，且销气价差基本保持稳定。公司管道天然气的总销量在 2019 年上半年同比增长 13.1%达到 140.0 亿立方米。凭借良好的行业基本面及公司的执行能力，华润燃气通过内涵式增长及收 购实现快速扩张，我们预计公司的天然气销量在 2019 年将保持 15%-20%左右的增速。我们对公司的 目标价是 47.50 港元，投资评级为“买入”。