自上周五央行宣布降准后，悲观情绪有所修复，金融市场迅速反应。市场交易的方向，正在往“政策刺激”的逻辑偏移，而就在月初，市场还盯着刚刚发布的PMI数据，交易“基本面继续变差”的故事。同时，不少分析师还预测未来将继续降准，甚至全面降息。
在超预期事件下，短期的情绪变化我们难以把握；但回归基本面，我们改如何理解本次降准对经济和市场带来的影响呢？
利率是资金的价格，反映资金的供求关系。资金越为宽松，利率越低；资金越是紧张，利率则越高。利率有很多的表现形式，反映的是不同的细分市场，例如债券市场、货币市场、存款市场、贷款市场，这些市场既有所区别，又相互影响和作用。
降准使得银行体系的资金更为宽裕，有利于推动银行的债券投资和贷款投放，是必要但不充分条件。降息则是直接调整银行存款基准利率、贷款基准利率，但这两个利率其实是计划经济时代的代表，随着利率市场化的推进，其作用和意义有所下降。
02. 降准释放的资金能否有效进入实体经济？
单纯依靠降准政策有难度。
降准释放的是银行体系的资金，银行的资金以新增债务形式（贷款、买债）进入实体经济，在企业和居民的杠杆率偏高的现状下，提高了银行资金以增量债务方式支持实体经济的难度。实体经济去杠杆，负债下降，但资产价值也在下降，负债率下降的速度受到影响。
银行的信用扩张受到两方面限制：资本充足率不足，股市低迷，银行股价破净，使得补充股本的难度大增，这也是近期政策面鼓励银行利用混合资本工具的原因。更麻烦的是银行的信用风险偏好，在经济下行周期、信用违约风险提高的阶段，再加上银行的考核激励体系问题，使得银行的风险偏好很难提高。
03. 降准对资本市场的影响？
资金充裕对于各种大类资产都有正面作用，但在不同阶段影响程度不同。正如前面所说，释放的资金只能堆积在无风险、低风险市场，使得利率债和高等级信用债的收益率进一步下降。而对于风险资产，包括股票、房地产和信用债，降准释放增量资金几乎没啥直接影响。也许略有信心方面的影响，显示政府进一步宽松和支持经济的态度。
04. 货币政策的传导障碍如何才能被疏导？
更多的资金投向无风险、低风险资产，拉低这类资产的回报，拉高其与风险资产预期回报的利差，随着时间的推移，银行经营回报压力与风险厌恶之间的关系边际发生变化，有助于风险偏好的提升。
资产价格经过充分调整后企稳；企业破产出清风险进一步释放；社会运行各项成本（包括税负和生产要素成本）回调后增强企业盈利能力；企业和居民资产负债表得以稳定乃至修复。这些为银行转入信用扩张阶段创造条件。
房地产对于社会资金的占用要降下来。房地产行业以高于实体行业的成本不断吸金，是实体经济缺乏信贷支持的重要原因之一。
05. 仍然最为看好信用债策略
当前与2008年何其不同。那时候4万亿大招一出，经济和风险资产一起见底转而向上。最主要两个差别：企业和居民的杠杆水平；房地产的泡沫程度。所以，即使货币政策更为宽松，中期内我们也很难见到大水漫灌风险资产，鸡犬升天泡沫重启。作为价值投资者，最不愿看到到处都是高估的资产。
2019明显是复杂的一年，经济和市场都要面对一些历史上未曾经历过的挑战，房地产和私募股权两大巨量资产的价值重估过程。政策面是有利的，政府资产负债表扎实，这使得我们无须过度悲观，但同时也不能低估市场波动的复杂性，对时局要有清醒和深入的理解。
市场复杂引致情绪波动，我们通过深入扎实的信用研究，就能够把握市场情绪波动带来的错误定价机会。
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作者：财小圈
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