风险提示：本文仅是个人投资过程中的思考和阶段性梳理，本人只是一个普通小散，文章观点不一定正确，投资水平也很一般，文章中涉及的股票或者基金均可能有大幅下跌的风险，请保持独立思考，市场有风险，投资需谨慎，文章观点仅作交流之用，不构成任何投资建议，读者朋友请勿据此操作！
腾讯控股发布了2024Q1业绩，先说结论，腾讯控股2024Q1的利润端继续大超预期，其中视频号变现、微信小游戏、小程序表现都还可以，游戏业务也似乎出现了拐点，就是收入增速低了一点，不过考虑到非常好的增长质量（利润含金量很高），整体还是超出预期的。
Part1:腾讯控股2024Q1业绩概况
注：图片内容来自“量子咸鱼”制作
Part2:单季度分业务线同比增长情况
注：图片内容来自“量子咸鱼”制作
腾讯控股2024Q1营收1595亿，同比仅增长6%，再次印证了腾讯控股进入了增速换挡的新阶段，以往的收入高速增长难以持续，不过考虑到非常好的增长质量（利润含金量很高），整体还是超出预期的，非国际会计准则下归母利润503亿，同比增长54%，利润率持续改善，24Q1单季度的非国际会计准则下利润率处于31.51%的高位。
Part3:各业务板块情况
本土游戏部分：
2024Q1本土游戏收入同比下滑2%至人民币345亿，不过本土市场游戏总流水恢复同比增长3%，收入递延导致24Q1本土游戏营收下滑，未来整个游戏行业都会向精品化方向发展，未来腾讯控股的游戏开发策略会更加倾向于精品化、全球化策略，腾讯管理层认为如果一款认为应该是常青树的游戏停滞不前，问题通常不在于游戏本身，而在于运营游戏的团队，腾讯也优化了游戏的运营团队。对于一款新游戏不仅要与同期发布的其他新游戏竞争,还要与现有的常青树游戏竞争，腾讯未来策略就是不断提高推向市场的新游戏的标准，把重点放在数量更少但规模更大、
更好的新游戏上，更多关注的指标是玩家参与度、留存率等，正是这些指标可以解释为什么有的游戏上市后一两年就会消失，而另一款新游戏却越做越强。腾讯控股的本土游戏业务未来就是保住基本盘，未来腾讯的国内游戏业务大概率就是小个位数增长。
国际游戏部分：
2024Q1国际游戏剔除汇率游戏同比持平至136亿，国际市场游戏总流水同比增长34%，主要由于Supercell游戏人气回升以及《PUBG MOBILE》的用户和流水增长，同时由于Supercell的游戏收入递延周期较长，24Q1收入端还没有体现。
未来腾讯控股海外游戏部分预期就是10%左右的增速。
社交网络收入：
2024Q1社交网络收入下滑2%至人民币305亿，这部分表现还是不太好，
主要是音乐与长视频付费会员、视频号直播以及小游戏服务费收入增长，音乐直播及游戏直播服务收入下降，其中音乐订阅收入同比增长39%，小游戏24Q1流水增长30%，微信小游戏的利润率比较高属于高利润率收入；
金融科技及企业服务：
2024Q1金融科技及企业服务同比增长7%至523亿，其中金融科技服务收入实现个位数增长，一方面线下消费支出增长放缓及一次性低质量的提现收入减少，但是理财服务收入增长强劲，其中企业服务业务收入实现两位数增长，微信生态中沉淀的资金越多，虽然低质量的一次性提现手续费收入下降，但是可持续的理财管理费分成可以增加。24Q1企业服务毛利润同比增长超过一倍，越来越多客户采用腾讯云媒体服务提供的音视频一体化云解决方案，
该解决方案的收入同比增长超50%，SaaS 产品中企业微信收入实现三倍增长，腾讯会议的收入同比翻了一番。
云服务在主动收缩亏损、高度定制化的低毛利业务以及转售业务，未来腾讯控股的云服务业务将会专注于盈利能力强、更容易货币化的标准化SaaS业务。
另外腾讯管理层在23Q4业绩交流会也回应了关于阿里云降价的理解，腾讯管理层认为：真正的关注点在于通过不断优化供应链，提升所能提供的服务的深度和复杂性，为云计算客户提供更多价值，而云服务产品价格方面，只要摩尔定律持续降低计算成本，降价就会是行业的既定趋势。
腾讯的SaaS产品方面也加持了腾讯的混元大模型AI：腾讯会议中部署了用于实时内容理解的AI，
腾讯文档中部署了用于快速生成基础文档的AI，
企业微信推出了付费的客户获取工具。
另外混元大模型在游戏领域也有应用：混元目前对游戏最大的贡献在客服，未来混元升级到多模态能力，可以制作真正高质量、高真实度的视频时，对游戏内容创作就很有帮助，在此之前混元可以利用NPC创造某种互动体验，但还不能取代现有的游戏内容创作。
腾讯控股从2021Q4金融科技及企业服务的毛利率27%低点，一路提升至2024Q1的毛利率46%，腾讯控股通过主动收缩亏损、高度定制化的低毛利业务后，带动金融科技及企业服务季度毛利率持续改善；
广告业务：
由于没有单独披露媒体广告和社交广告的拆分情况，这里我拍脑袋估算24Q1媒体广告收入40亿，社交广告收入225亿，广告收入的恢复增长，一方面是视频号带来的信息流广告收入增量，另一方面是广告主需求的部分恢复，其中视频号的增长还是非常亮眼的，真正成为了全村的希望。
1.视频号流量增长：
23M12：视频号DAU4.9亿，时长60分钟，其中24年目标是DAU5.5亿，时长70分钟，24Q1视频号总用户使用时长同比增长超80%,由于视频浏览量和点击率的提高，24Q1视频号广告收入同比增长超过 100%
2.视频号广告加载率还有很大提升空间：
23Q3视频号广告加载率不到3%,国内同行广告加载率超过10%,24Q1视频号广告加载率仅为同行的1/4；
3.腾讯混元大模型提高广告点击率：
23Q3点击率1%左右，未来混元大模型可以充分利用潜在的用于定位的大量离散数据点来提高广告点击率，腾讯混元大模型直接经济效益首先是提升广告点击率，腾讯广告年收入千亿元，如果依靠AI提升10%点击率，就是100亿增量收入。混元已是一个扩展到万亿参数的混合专家模型，目前腾讯混元大模型聚焦于作为模型基础的文本技术，大模型将从文本到图片，再从文本到视频不断发展，将在持续提高混元文本基础能力的同时，开发其从文本到视频的能力，这与腾讯的主业包括短视频、长视频和游戏的内容驱动型业务强相关；
4.进一步完善交易闭环：
抖音一直专注最大化闭环交易，腾讯依靠微信生态中的小程序、视频号、微信支付这些组件，可以进一步完善交易闭环；
腾讯控股的广告增长未来主要就看：视频号广告增量+微信搜一搜广告增量+小程序广告增长+微信小游戏广告增量
除了视频号和小游戏的强劲增长，微信搜索2023年底超过1亿DAU，同比增长超20%，23Q4微信搜索收入同比增长数倍，另外小游戏不会侵蚀移动APP的用户和时长，只有一小部分小程序游戏的付费用户
也同样是APP游戏的付费用户(重合度大概个位数占比)。
Part4:腾讯控股业务运营端数据
注：图片内容来自“量子咸鱼”制作
除了腾讯音乐的付费用户数仍然保持同比20.76%，环比6.54%的增速，其他业务的数据都是保持基本稳定，互联网流量红利瓶颈已经比较明显。值得一提的就是QQ的改版，目前增加了频道功能，并且短视频已经放在了最中间的组件（提高短视频的使用时长），我之前已经很久没有使用QQ了，但是改版后的QQ明显提高了QQ的使用时长，频道功能有点类似贴吧/小红书，我觉得QQ的改版非常不错。
Part5:CPP+SSV部分
2024Q1中对于CPP+SSV部分产生了相关捐赠及运营费用合计1.47亿 （雇员福利股份酬金开支0.15亿，捐款0.12亿，运营支出1.2亿），算是好很多了；
Part6:员工数量及薪酬成本
注：图片内容来自“量子咸鱼”制作
腾讯控股2024Q1相比于2023Q4的员工数量减少630人，可以看到常规性的人员方面的优化还在持续，不过人员薪酬方面的降本增效是无法长期持续的，未来腾讯员工数量方面大概率就是保持小幅度增长的趋势。
Part7:腾讯控股股权投资部分
注：图片内容来自“量子咸鱼”制作
截止2024Q1腾讯控股目前持有的上市公司股权价值为5250亿，非上市公司股权价值为3259亿，合计共0.85万亿，其中股价波动直接影响利润表的笋子中的上市公司部分为137亿，仅占股权投资的1.6%；
腾讯控股未来收入的增长引擎主要是四块：
a.视频号+微信搜一搜+小程序的商业化变现增量
目前视频号用户使用时长已经大幅提升，用户粘性在增加，视频号+微信搜一搜+小程序的组合有望给腾讯控股继续贡献业绩增量，目前最大的收入贡献还是体现在信息流广告和视频号直播带货上；
b.聚焦SaaS产品下的云服务增长
腾讯控股云服务业务主动收缩亏损、高度定制化的低毛利业务以及转售业务，专注于盈利能力强、更容易货币化的标准化SaaS业务，在战略调整后，腾讯控股金融科技与企业服务的毛利率在逐季度提升改善，并且未来在混元AI的加持下，SaaS套装的使用体验会更加；
c.海外游戏市场贡献增量
腾讯控股国内游戏能保持小个位数增长就不错了，未来游戏的增长还得靠海外，不过之前对海外游戏的增速偏乐观了一些，未来海外游戏部分增长预期就是10%左右；
d.微信小游戏贡献增量
微信小游戏作为腾讯进入新兴休闲游戏市场的尝试，有望为腾讯贡献新的收入增量，微信小游戏对于腾讯来说就是一个平台机会：23Q2微信小游戏月活4亿，23年微信小游戏总流水增长50%，总用户时长较18年翻倍，小游戏流水在游戏大盘中占比已达到8%，24Q1微信小游戏总流水增长30%
目前微信小游戏的战略意义如下：
贡献广告收入（广告板块）：高利润率的增量收入；
游戏分发收入（社交网络收入板块）：高利润率的增量收入；
培养新的游戏玩家（为国内游戏收入板块打基础）：增量游戏收入，不会蚕食现有游戏业务，并且微信小游戏可以为腾讯培养新的游戏玩家，超过50%小游戏用户玩腾讯游戏其中一半是女性，与APP端付费用户的重合度只有个位数比例；
进入新兴休闲游戏市场对标Roblox平台：爆火的休闲游戏品类总是变来变去，往往具有非常典型的产品生命周期，很难预测哪一个会爆火，但是做平台就可以很好的分一杯羹；
腾讯目前各业务线的毛利率都处于改善提升状态：
注：图片内容来自“量子咸鱼”制作
最后结合2024Q1业绩再更新下腾讯控股的估值：
对于腾讯估值，主要采用分部估值法：主业估值+投资板块估值
主业估值（市盈率估值）：
2023年腾讯控股主业净利润（非国际会计准则下归母净利润）1577亿，预估2027年腾讯控股分业务板块收入：
本土游戏收入1344亿；
海外游戏收入743亿；
社交网络收入1540亿；
社交广告收入1700亿；
媒体广告收入148亿；
金融科技及企业服务收入3037亿；
其他业务收入57亿；
那么2027年腾讯控股预计营收8567亿，非国际准则下归母净利润率估算为27%（考虑腾讯控股各业务线利润率持续提升，并且考虑主动收缩亏损及低利润率业务、降本增效、增加高利润率业务带来的利润率提升是可持续性的），那么腾讯控股2027年非国际准则下归母净利润2313亿，剔除预估股份酬金189亿【拍脑袋，不一定准】，那么实际核心经营利润2124亿，给于27PE估值，腾讯控股主业合理估值为5.735万亿人民币；
投资板块（公允价值法）：
截止2024Q1腾讯控股目前持有股权价值合计共0.85万亿，再考虑股权变现带来的折扣（7折考虑），那么投资板块的估值就按0.6万亿计算；
那么估算腾讯控股2027年底合理估值约6.331万亿人民币，当然这是比较保守测算情况下的估值，不过腾讯控股未来增长速度要换挡了，预计腾讯控股未来收入端增长势能维持9%左右增速。
注：以上估算过程均为个人拍脑袋瞎猜成分，不一定正确，不构成任何投资建议，投资有风险，读者朋友请勿据此操作！