徐星投资福尔莫斯 投资杂感(十六)

投资业绩的持续性

近期读了《约翰.聂夫的成功投资》一书。这位虽然不如巴菲特、林奇等那么如雷贯耳,但在华尔街也属第一流的投资家,在其31年(1964-1995)的投资生涯中所管理的基金增值了55倍,按年均复合收益率计算为13.7%,大幅跑赢标准普尔500指数年均收益率(10.6%)约3.1个百分点。而在这31年里,多少曾经耀眼无比的基金在历次的股市波动中纷纷消灭,根本生存不到31年,更别妄谈“年均复合收益率”了。

这个13.7%的长期年均复合收益率在当今的中国很多投资人看来太普通,甚至“很差”。在一个不到20年历史的国内股市上,尤其是近几年,比如从2003年开始,大批“价值投资人”充斥在媒体上,他们给人显露和宣称的是40%、50%甚至更高的年均复合收益率。确实,这些年似乎达到或超过这些收益率的人也不算太稀奇。但是,如果时间能延长到30年,这些人当中还有多少人能达到约翰.聂夫的13.7%的长期年均收益率呢?我还是相信,华尔街里存在的东西,在中国同样要存在!

在投资市场上有个现象:每个时期都有一批“股神”,他们能创造出不可思议的某期的收益率,但能够长时期的保持其较好收益率的人则极少。各位可以回忆一下从2003年或更早比如2000年或者1996年(那年开始了新一轮大牛市),以前的那些“股神”们能够在一段时间后继续保持“股神”们的口碑吗?在我的记忆中是没有的。

这里面就有两个问题:一、为什么在任何一个时期都有人能做出很高的收益率?二、为什么某时期曾有很高收益率的人很难保持以前的高收益率?

能在某期作出高收益率,表明这个市场在任何时期总是有各种投资机会,或者市场总是存在“低效”的时候;而难以保持,则表明没有一种投资方法能在市场的各个时期都很有效。

由此,对投资人正确认识自身,以及观察挑选优秀投资人是有启发的。

1.       追随市场热点,试图在市场的任何时期都能保持到市场中“最好一类”业绩的投资人,这种努力注定要失败。那些号称拥有“大型豪华研发团队精英”来“覆盖”各行业的投资机构,长期看并不见得因此而有高收益率;而那些试图研究所谓“行业轮动”来抓住市场的大多数的投资机会,更是靠不住的。

2.       真正成功的投资,是那些能够坚持自己熟悉而始终如一的可靠的投资风格或方法。时间是价值的朋友,长期看,只要这一投资方法有其本身符合逻辑的价值,那么虽然不能做到在任何时期都能做到市场中“最好一类”的,但由于市场低效的存在,这种可靠的投资方法长期看就能在不同的时期总会享有这种“低效”带来的投资机会,其长期的投资业绩必然有持续性(即便其投资业绩有“周期性”)。约翰聂夫能在长达31里始终执行他的“低市盈率投资法”,虽然在一些时期的投资业绩被人耻笑,但他管理的基金长期看增值是主旋律,而落后则只是插曲。相反,那些看似灵活无比的“高业绩”基金,则经过几轮市场波动后就销声匿迹了。

3.       在某期取得高收益率后,应该对这种高收益率警惕、分析而不是沾沾自喜和信心爆棚。搞清楚是什么因素带来的超额收益率,偶然性的还是事先预见性的,是否有持续性……。记得在07年时一位“明星”投资管理人的“投资管理总结”曾流传于网上,里面通篇是对过去几年高业绩的“经验总结”,丝毫没有意识到其中的偶然性和非持续性因素。结果至今,以前的高业绩再也没有在这家公司出现过。

……

“反思”是人类的本性。但是对投资人而言,过度的“反思”并非好事。由于06-07年的大涨而“悟出”投资成功之道在于“能否拿得住”,而08年的大跌后则又反思出“如何防范风险才是投资第一位的”,这不应该、那不应该,……。这类的反思,在投资方法上并未有任何进步。反思的结果则往往是放弃了正确而简单的方法,而妄图得到在任何时期都能“抵御风险、获取收益”的复杂方法——向不可能挑战。在一个由股价衡量投资业绩的市场上,投资业绩的持续性,关键仍在于对投资的理解和执行,而不是对于某时期市场现象归纳后的改进。自然界中物种演化的关键是“适者生存”而不是“强者”或“巧者”生存。
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