上一篇文章，我们讨论了持有“豆粕ETF”的基本逻辑，这篇文章，从基金本身特别是其净值走势上再补充一些历史图表，以方便大家理解。
首先来看净值曲线，可以看到自2019年9月成立以来，“豆粕ETF”整体走出了一个小牛的行情。而从统计指标来看，年化收益率达到了19%，而最大回撤不到19%，在5年不到的时间区间里跑出了超过1的卡玛比——我想问问投资人，你在全市场的私募里，是否有找到过第二只平均持仓周期在10天以上的CTA能在2019-2024的五年区间里跑出1左右的卡玛比？
净值走势：
(由于图片比例尺的原因，我们会误以为最大回撤是2023年上半年和2023年末2024年初这两拨，其实最大回撤是2022年末之前那波和2023年末2024年这两拨。下面我们会在最大回撤的图里很清晰地看到。)
统计指标：
最大回撤：
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过去的业绩走势确实十分优秀，但看多了周期的你也许也会跟我一样怀疑，5年的时间是不是太短，短到恰好是历史上最好的一段巧合？
但“豆粕ETF”成立于2019年9月，之前确实也没有别的产品可以借鉴。但好在，“豆粕ETF”所跟踪的指数，其编制方法非常简单，主要就是持有对应商品的主力合约，然后定期进行展期。因此，虽然历史上没有别的产品可以借鉴，但近似的商品指数却很早就推出了，比如我们找到的南华豆粕指数，其拉长时间看，走势和“豆粕ETF”几乎一致，因此似乎可以作为“豆粕ETF”更长时间范围内的研究替代。
当然，基金产品和指数还是会有略微差异的。一方面，基金产品在展期换月时，会比指数多一点交易磨损，包括成本冲击和交易费用；另一方面，无杠杆的基金产品，可以将剩余保证金投向货币基金市场，所以多了一点货币收益，而在编制指数时，是不包含这部分货币收益的。
豆粕ETF VS 南华豆粕指数：
这样研究标的一替换，我们的观察范围立马就从2019年提前到了2004年。这里的“连豆粕主力连续”指的是大连商品交易所豆粕主力合约的拼接，即不包含展期价差的商品本身价格。我们从图上可以直接观察到2个结论：
1、在2012年之前，“南华豆粕指数”跑赢“连豆粕主力连续”似乎不多，甚至有很长一段时间是跑输的；
2、这么多年，“连豆粕主力连续”本身的涨幅并不高，从价格上来看，2004至今的价格可能在2400~4000之间波动。这也符合商品的特征：即价格高利润高，就会有更多的人会来种植大豆，从而提高了商品的供给，就降低了商品的价格。
南华豆粕指数 VS 连豆粕主力连续：
我们把其中的超额收益提取出来，即为历史上的展期收益，可以看到，的确在2012年之前的展期收益并不显著，甚至在2008年之前是负收益。而在2012年之后，展期收益就比较明显了。
2012年以后的展期收益：
展期收益的来源是产业链。因此，豆粕合约展期收益出现重大变化，和2008年和2012年这两个时间节点上豆粕产业链发生了重大变化是分不开的。但关于这点我们这里不展开，有兴趣的朋友可以自行考究一番。
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展期收益可以被类比为股票中的股息或者分红，但投资人都了解，如果股票的估值本身波动过大，则可能完全盖过分红带来的收益。因此，品种本身价格的估值，我们也应当关注：如果商品的估值过高，则应当减仓或者清仓。
而说到商品本身的估值，则是一篇庞大的课题。不过好处是，我们现在大部分品种都可以比较方便地在互联网上搜到较为及时的分析文章，会大概预判未来一年该品种或关联品种未来一年左右的价格区间。
而回到豆粕上来说，我最关注的则是种植成本和压榨利润。美豆种植利润是我自己做的一些基本面上的估算，测算不一定对，只能说，仅供参考吧。压榨利润则是一些期货公司做的测算。
美豆盘面价格与估算种植成本：
美豆种植利润：
近期的大豆压榨利润：
可以看到，无论是种植利润，还是压榨利润，目前的水平都不太高，商品价格离成本并不太远，也就是没有明显的高估，从这一点上来说下限是有一定的安全边际的。但也有分析文章指出，今年大豆的预期种植利润会高于其他农产品，因此今年的大豆种植面积会增加，单产如无意外，全年供应量会增加，因此今年的豆粕价格上限也是能看得到的，不能给予过高的预期。上下都有限，这大概就是未来1-3年内的大豆产业格局，投资人对此心里有数后，就可以按需做好自身的配置了。
简单来说，对于长期持有型的配置者，了解基本面的逻辑框架就足够了。