（报告出品方/作者：信达证券，左前明、李春驰）
一、发展与转型：征程壮阔迎激浪，不待扬鞭自奋蹄
1.1 昔“中国煤炭巨子”，今综合能化龙头
兖矿集团的历史渊源可追溯到 1976 年成立的兖州矿务局。20 世纪 50 年代后期，总面积 3400 平方公里，探明资源储量 91 亿吨的兖州煤田被发现。1975 年，兖州矿区第一对特大 型矿井——年产能300万吨的兴隆庄煤矿开工建设；1976年，兖州矿务局成立；1979年， 三对特大型矿井同时施工。1980 年代至 1990 年代中期兖州矿务局进入了高速发展阶段， 根据《兖州矿务局》文献记载，到 1994 年，兖州矿务局煤炭产量达到 1556 万吨；实现 利润 2.79 亿元，上缴税金 1.45 亿元。在 1995 年的全国 500 家大型企业排名中位列 103 位，煤炭行业第 2 位。
借金融手段推动效益型企业建设，铸就现代能源强企。1997 年，经中华人民共和国国家经 济体制改革委员会体改生【1997】154 号文件批准，兖州煤业股份有限公司（下称“兖州 煤业”“兖矿能源”或“公司”）成立。1998 年，兖州煤业在纽约证券交易所、香港联合交 易所、上海证券交易所三地上市，成为当时国内唯一一家境内外三地上市的煤炭企业。 上市以后，兖矿能源深度拥抱资本市场，借助金融工具，公司煤炭主业扩张速度进一步加 速。截止 2002 年末，兖矿能源 129.84 亿元的总资产中 49.5 亿元源自收购增值。
千禧年时期，兖矿集团与兖矿能源为国内龙头煤炭企业和煤炭上市公司。对产业的清晰把握，对资本运作的超前意识，国际领先的煤炭综采技术，现代化的企业管理体系，兖矿集 团与兖矿能源成为了国内煤炭行业的龙头企业。兖矿集团方面：从 1996年起，兖矿集团销 售收入、利润总额连续多年保持全行业第一，1999 年企业利润甚至占到国有重点煤炭盈利 企业当年利润总额的近六成。兖矿能源方面：1998 年、2000 年、2001 年，兖州煤业煤炭 产量接连突破 2000 万吨、2500 万吨、3000 万吨大关，2002 年公司原煤产量达到 3,843 万吨，利润额连续五年雄居全国同行业首位，是当时国内盈利能力最强的煤炭企业，也是 国内最大的煤炭生产商和煤炭出口企业之一。
进入 21 世纪，兖矿集团开启了对外扩张的道路。随着 2002 年菏泽能化公司成立，兖矿集 团山东本部的煤炭业务架构基本完善。此后，兖矿集团开启了省外以及境外的内生与外延 增长。贵州：2002 年，贵州能化公司成立，负责对公司贵州地区的煤炭资源进行开发利用， 青龙矿、发耳矿等多个贵州地区矿井陆续投产投建。山西：2003-2004 年，山西能化与榆 林能化公司相继成立，负责山西境内煤炭及煤化工项目开发管理，2006 年，天池煤矿投产。 澳大利亚：2004 年，兖煤澳大利亚公司成立，同年收购新南威尔士州澳思达煤矿，开启了 公司在澳发展的全新篇章。新疆 2007 年新疆能化公司成立，先后开发投产了硫磺沟煤矿、 吉新煤矿，展开对黄草湖、火烧山地区煤炭资源的勘探工作。内蒙古：2009-2010 年，鄂 尔多斯公司、昊盛煤业公司先后成立，负责了转龙湾、营盘壕、石拉乌素等千万吨级现代 化矿井的开发建设。陕西：2011 年，未来能源公司成立，2014 年底，千万吨级金鸡滩煤 矿建成试生产。
东部煤炭企业西部开发领先者。在“走出去”战略的指引下，兖矿集团成为了东部地方煤 炭国企在西部布局开发建设的先行者。根据集团债券募集公告，截止 2019年末，兖矿集团 境内可采煤炭储量 41.77 亿吨，其中晋陕蒙新四地可采储量 29.89 亿吨，占总可采储量比 例 71.56%；境内总产能（含在建矿井）9901 万吨/年，晋陕蒙新四地产能 5210 万吨/年， 占比 52.62%，同时在陕西、内蒙建有转龙湾、营盘壕、石拉乌素、金鸡滩四座千万吨级特 大型煤矿，相较于其他东部地方煤炭国企，兖矿集团在西部的建设与开发成果显著。
兖矿集团重组山东能源集团，国内第二大煤企成立。2020 年 8 月，兖矿集团与原山东能源 集团合并及相关事项获批。根据《山东能源集团有限公司与兖矿集团有限公司之合并协议》， 兖矿集团将作为合并后存续公司，继承、承接、享有原山能集团的资产、负债、业务、人 员、合同、资质及其他一切权利与义务。2021 年 3 月，兖矿集团更名“山东能源集团有限 公司”，完成了对原山能集团的重组合并。截至 2021 年末，山东能源集团煤炭资源量 732.83 亿吨，可采储量 190.43 亿吨，煤炭产能 3.12 亿吨。2020 年和 2021 年，重组后的 山东能源集团煤炭产量达到 27001 万吨和 25519 万吨，成为国内第二大煤炭企业。
1.2 风起长林：坚定不移的国际化道路，向世界一流企业进发
综采技术奠基兖矿国际化道路。煤矿综采放顶技术常应用于较厚的煤层，该技术用综采设 备将煤层下部采集的同时，通过液压支架的放煤口收集顶部冒落的放顶煤，该方法既增加 了采煤效率，降低了井下人工工作强度，而且大大减少了井下煤炭残留，解决了煤炭自燃 问题。自 1992年来，兖矿能源致力于综放开采技术的创新与实践推广，从兴隆庄煤矿到金 鸡滩煤矿，兖矿能源的综放开采技术长期处于国际领先地位。 2004 年 10 月，公司以 3200 万澳元正式收购澳洲南田井工煤矿。该煤矿因井下自燃曾“九 易其手”，兖矿凭借在综放技术攻关中积累的大量应对煤炭自燃发火的经验，成功将综放技 术应用到了南田煤矿 6 米厚的煤层之中。在此过程中，为实现自研的两柱式综采放顶煤液 压支架在澳使用，公司向德国鲁尔集团 DBT 公司进行了技术有偿转让，实现了中国煤炭行 业首次向发达国家输出采煤装备技术的历史性突破。随后，南田煤矿更名为澳思达煤矿， 连续 3 年获评新州安全性最好的矿井。
深耕澳洲煤炭行业，兖煤澳大利亚已成为澳洲最大煤炭专营企业，第三大煤炭生产商。澳 思达煤矿的成功收购与开发治理，铺平了兖矿能源在澳收购扩张的道路，铭刻在基因之中 的成长发展诉求以及对国际化道路的坚定追求，推动兖矿能源深耕国际煤炭领域，长期布 局澳洲煤矿资产。
2009年，公司低价收购菲利克斯公司，获取煤炭资源量 15亿吨，煤炭可开采量 4.7亿吨， 包括目前已达 2400 万吨年产能的顶级露天动力煤矿井——莫拉本煤矿。 2011 年 7 月，兖矿能源出资收购新泰克煤炭公司；同年 12 月，公司收购普瑞玛公司（西 澳大利亚最大的煤炭生产商，兖矿能源所有，兖煤澳洲代为经营） 2012 年，兖煤澳洲收购了格罗斯特公司（Gloucester），获得了斯特拉福德╱杜拉里、唐纳 森、中山等多个矿井，并实现了在澳交所的借壳上市。是时，兖煤澳洲成为澳洲最大的独 立上市公司，兖矿能源也成为国内唯一一家境内外三地上市的公司。 2017 年，经过与嘉能可（Glencore）集团的多伦竞购，兖煤澳洲成功收购力拓集团联合煤 炭（C&A）公司，获得联合煤炭所属两个煤矿项目三座矿山：HVO（亨特谷，与嘉能可联 营，兖煤澳洲拥有 51%股权）、MTW（索利山沃克沃思，兖煤澳洲分别拥有该项目两座矿 山 Mount Thorley 80%和 Warkworth 84.5%的权益）的经营权。 2018 年，兖煤澳洲在港交所上市，同时增持莫拉本矿山股权至 85%；2020 年，兖澳 Watagan 资产重新并表，同时进一步增持莫拉本矿山股权至 95%。
截至 2021 年底，兖澳权益所属资源总量 60.13 亿吨，权益可采储量 11.37 亿吨，权益可销 售储量8.19亿吨。2022年，兖煤澳洲煤炭权益产量3810万吨，权益可销售煤炭产量2930 万吨。2022Q1-Q3兖煤澳洲公司贡献兖矿能源煤炭产量的29.75%；销售收入349.5亿元， 贡献兖矿能源自产煤销售收入的 44.4%；销售毛利 233.7 亿元，贡献兖矿能源自产煤销售 毛利的 44.1%。
提前偿还 27.6 亿美元债务，兖煤澳洲成为净现金资产。受益于国际煤炭价格持续高位运行， 兖煤澳洲现金流情况大幅改善，公司持续偿还债务，改善债务结构。根据 2022 年兖煤澳洲 四季度报告，2021 年 10 月至 2022 年底，公司累计提前偿还债务 27.6 亿美元，2023 年将 减少债务带来的融资成本 2.94 亿澳元。截止 2022 年底，公司账面现金余额 27 亿澳元，根 据公司介绍，当前公司剩余带息负债约 3 亿美元（约合 4.3 亿澳元），公司已处于净现金状 态。 兖煤澳洲的发展是中国煤炭企业出海并购的典范。回顾兖煤澳洲的发展历程与并购案例， 以经济效益为中心、安全生产为前提的发展原则，持续的技术创新，分阶段讲重点的项目 建设节奏，清晰完善的公司治理架构，对当地法律政策的尊重以及管理层本土化的战略， 是兖煤澳洲得以成功的必要因素。相较于其他国内煤炭企业的“出海之路”，兖煤澳洲的长 足发展彰显了兖矿能源管理层的战略眼光与公司管理运营能力。
1.3 超越煤炭：大力发展煤化工，形成当前双主业格局
长期重视煤炭主业向下延伸发展，双主业格局已建成。早在 1994 年，兖矿集团的前身 兖州矿务局即提出了包括“以煤炭深加工为主体的综合利用发展”在内的三大发展； 2014 年，兖矿集团《兖矿集团中长期发展战略纲要》再次明确“优化煤、延伸煤、超 越煤”。 自 2004 年，兖矿集团布局了山东鲁南、陕西榆林、贵州开阳、新疆乌鲁木齐及内蒙古 鄂尔多斯五大煤化工产业基地，着力建设煤化工循环工业园区。2021 年，集团层面主 要煤化工产品产能 1122 万吨/年，实际产量 1069.04 万吨，产能利用率 95.28%。
上市公司层面，2020 年，上市公司以 170.05 亿元向集团收购鲁南化工 100%股权与未 来能源 49.315%的股权，实现对两家公司的控股并表。至此，兖矿能源旗下有山东鲁 南化工、山西榆林能化、内蒙古荣信化工、陕西未来能源等 4 个高端化工园，在甲醇、 醋酸、尿素等传统煤化工基础上，大力发展煤制烯烃、煤制油、聚甲醛、己内酰胺、 DMMn 等现代煤化工项目。
从技术水平上来看，兖矿能源煤化工业务多项技术均处于国内行业前沿。山东鲁南化 工是煤基精细化工产品产业链“链主”企业，挂牌“大型煤气化及煤基新材料国家工程研 究中心”，也是国内少数几家掌握聚甲醛生产技术的企业，可生产近 10 个聚甲醛牌号， 已经快速成长为国内重要的工程塑料和塑料合金的优质供应商；内蒙古荣信化工 4000 吨水煤浆气化技术达到国际领先水平，该技术标志着由鲁南化工具有完整知识产权的 多喷嘴对置式新型气化炉的工业化与大型化的成功；未来能源是国内唯一一家同时拥有高、低温费托合成技术的企业，该技术的成熟即保障了“宜油则油，宜化则化”的 产物精细化加工利用理念，增强经济效益，也是形成化工多产业耦合发展的技术核心。
根据公司公告，随着榆林能化煤化工二期项目甲醇装置的投产以及鲁南化工己内酰胺 项目的投产，2022 年公司煤化工产品产量进一步增长。其中，甲醇产量 337.9 万吨， 同比增长 35.01%，乙二醇产量 31.1 万吨，同比增加 6.51%；己内酰胺产量 27.3 万吨； 聚甲醛 7.4 万吨，同比增长 3.54%。柴油和石脑油产品产量分别为 15.8 万吨和 8.4 万 吨。
2021 年，兖矿能源煤化工业务营收 214.02 亿元，占总营收的 19.7%；销售毛利 68.51 亿元，占销售毛利的 15.7%；2022 年 Q1-Q3，公司煤化工业务营收 180.96 亿元，占 公司前三季度营收的 15%。
二、建设清洁能源供应商和世界一流企业
2021 年 12 月 15 日，兖矿能源公告了关于未来 5-10 年的《发展战略纲要》，公司在现 有产业布局的基础上，确定矿业、高端化工新材料、新能源、高端装备制造、智慧物 流五个产业发展方向，以高碳能源低碳化、清洁能源规模化、综合能源智慧化为主要 思路，打造国际化运营、资本运作、发展质量、规模当量最具竞争力的能源上市公司， 向“建设国际一流、可持续发展的清洁能源引领示范企业”愿景持续前进。
2.1 矿业：做强煤炭主业，发展多元矿业
根据兖矿能源公告，矿业方面，公司将“力争 5-10 年煤炭产量规模达到 3 亿吨/年，建 成 8 座以上千万吨级绿色智能矿山。在现有多种非煤矿产资产的基础上，拓展钼、金、 铜、铁、钾等矿产领域，实现由单一煤炭开采向多矿种开发转型。”
2.1.1 内生与外延并重，集团煤炭资产整合加速
陕蒙基地产能投放，兖矿能源内生增长持续。2022 年建设规模 1200 万吨/年的营盘壕 煤矿投入生产，金鸡滩煤矿获得 200 万吨/年产能核增，转龙湾煤矿中厚煤层超长智能 化综采工作面建成投产，具备今后 10 年年产千万吨水平。山东本部方面，截止 2022 年 6 月，万福煤矿矿井建设顺利，工程进度达到 92%，2024 年有望投产。澳洲基地方 面，莫拉本露天煤矿洗煤厂扩建推进顺利，2023 年 Q1 有望完成投入使用，投产后莫 拉本煤矿原煤产量有望增长 200 万吨/年。
集团未上市煤炭资产整合加速。根据山东能源集团债务募集说明书，截止 2021 年末， 山东能源集团煤炭产能 3.12 亿吨/年，非兖矿能源体内的未上市产能 1.32 亿吨。根据 兖矿能源上市时与集团母公司签订的《重组协议》，为避免与上市公司产生同业竞争， 重组后的山东能源集团旗下未上市煤炭资产有望持续注入兖矿能源体内。
以四大区域管理主体为核心进行煤矿整合。秉持“一个区域一个管理主体、一个投资 主体”的理念，山东能源集团将以鲁西矿业、西北矿业、新疆能化、新矿内蒙能源四 个区域公司，对旗下各矿业集团在山东、陕蒙、新疆地区的煤矿进行整合。 鲁西矿业：2021 年 12 月，鲁西矿业成立，联合重组了临矿集团、龙矿集团、新矿集 团、淄矿集团、肥矿集团在菏泽、济宁区域主要骨干矿井。目前，所属单位 25 家，其 中生产煤矿 16 对，核定生产能力 2872 万吨/年，生产冶金矿山 1 对，其他生产技术服 务类、制造类等单位 8 家。根据公司 2022 年财务预算信息披露，公司总资产 577 亿 元，负债总额 360 亿元，所有者权益 217 亿元。
西北矿业：2021 年 12 月，西北矿业成立，联合重组了临矿集团、龙矿集团、新矿集 团、淄矿集团、肥矿集团在山西、陕西、甘肃、内蒙区域煤炭矿井资源。目前，公司 权属生产矿井 9 对，在建矿井 1 对，筹建矿井 2 对，矿井核定产能 3140 万吨/年，总规 划产能 4380 万吨/年。根据公司披露，2021 年，公司营收 178 亿元，期末资产总额 431 亿元。
兖矿新疆能化：公司成立于 2007 年，下辖包括四个全资子公司、三个控股子公司和一 个分公司在内的 8 个权属单位。对山东能源集团的新疆煤炭资产整合后，公司规模当 量迅速提升。目前拥有煤炭资源343亿吨，累计在疆投资308亿元，企业资产总额214 亿元。
新矿内蒙古能源：公司成立于 2007 年，在鄂尔多斯上海庙、棋盘井及锡盟乌拉盖三大 区域获取资源储量 49.79 亿吨，建成 9 对矿井，设计产能 2790 万吨，鹰骏三号煤矿建 成后将达到 3390 万吨；投产一期 130 万吨/年捣固焦联产 1.2 亿立方米煤气制液化天然 气（LNG）项目；配套建设年运量 1500 万吨的上海庙园区西部铁路专用线；合作建设 2×350MW 热电联产和 2×1000MW“蒙电入鲁”电源点项目，累计完成投资 499 亿元，资 产总额 385 亿元，控股参股公司 25 家。
整合后的煤炭区域投资、管理主体，明确了主体架构，增强了山东能源对权属不同区域的 煤炭资产的管理运营能力，同样有利于煤炭资产注入到上市公司之中，进一步提升集团资 产证券化程度。兖矿能源集团煤炭资产注入节奏在 2023 年有望加速。
2.1.2 境内外双管齐下，钼、金、铜、铁、钾矿业多元发展
钾矿：兖矿能源钾矿项目主要由 2011 年成立的全资子公司兖煤加拿大资源有限公司（下称 “兖煤加拿大”）负责加拿大萨斯喀彻温省的钾肥项目。2012 年，兖矿加拿大就开始了包 括 2D 和 3D 地震计划以及钻井取芯的地质勘探工作以及环境影响评估，随后确立了 Southey（绍塞）项目。
Southey（绍塞）项目：Southey 项目是一个拟建的绿地溶液钾盐矿，位于里贾纳以 北约 60 公里处，该项目的钾盐主要取自 Patient 湖、贝尔平原以及萨斯喀彻温草原蒸发 岩层。溶液钾盐开采即将加热后的水或淡盐溶液通过钻孔注入矿床，然后将富含钾盐 （KCl）的卤水泵出后蒸发结晶得到矿物的方法。Southey 项目预计产能为 280 万吨/年， 项目寿命预计为 65-100 年。到 2015 年，兖煤加拿大在萨斯喀彻温省持有 19 个钾肥许可证，覆盖面积约 1,325,227 英 亩，其中 6 张许可证转为采矿租约。
钼矿：2020 年，兖矿能源增资控股了内蒙古矿业（集团）有限责任公司（下称“内蒙古矿 业”），并获得了内蒙古矿业所属的曹四夭钼矿的探矿权。曹四夭钼矿：曹四夭钼矿床于 2011 年被发现并开始勘探，位于华北陆块北缘阴山-燕山-辽宁钼成矿带。矿区钼矿石金属 矿物主要为辉钼矿、黄铁矿，次为黄铜矿、磁黄铁矿、黑钨矿、磁铁矿，方铅矿、闪锌矿、 铁闪锌矿、钛铁矿、毒砂等。主要目的矿物为辉钼矿。该项目勘探备案资源量 109 万吨金 属钼，平均品相 0.105%。钼矿开采项目推进顺利。该项目设计采选钼矿石生产能力为 5 万 吨/天，年处理矿石 1500 万吨，年产钼 47%精粉 3 万吨。2023 年 1 月，公司已经开启了边 坡稳定性研究服务、矿尾矿回收钾长石半工业化试验技术研究服务和半工业化连续选矿试 验研究三个项目的招标工作。 金、铜：兖矿集团拉美公司是中国首批走出去拓展拉美市场的国有企业之一。1999 年即涉 足委内瑞拉铁路开发建设，与拉美地区多家铁路公司有着良好的合作关系，2014 年 3 月份 在原兖矿集团委内瑞拉公司的基础上，重新组建兖矿集团拉美公司，全面布局在拉美地区 的战略性开拓与发展。
目前，通过“技术换矿权”的独创模式，兖矿拉美公司在厄瓜多尔已获得 520 平方公里的金属矿采矿权，分别是 220 平方公里的特里姆贝拉和多伦埃杜绿地铜矿矿权和 300 平方公 里的太平洋明珠金矿矿权。其中，《厄瓜多尔矿业绿地区块风险勘探可行性研究报告》于 2017 年通过审查，正式立项。 在拉美地区的矿物开采方面，兖矿能源已有较深厚积累。2001 年，兖矿集团与山东黄金集 团合资承担了委内瑞拉“索萨·门得斯金矿恢复生产项目”，旨在治理水患淹没长达 40 年 之久的委内瑞拉百年老矿索萨·门得斯金矿。该项目 2003 年开工，2007 年 7 月份建成投 产，2009 年 3 月将矿山移交给委方，通过该项目运作，掌握了黄金资源与开发的大量第一 手资料，积累了丰富而宝贵经验。
2.2 高端化工新材料：延链强链，价值提升
高端化工新材料领域，公司将聚焦高端精细低碳发展方向，做好强链、延链、补链，推进 煤基、氨基新材料产业链集群发展，力争 5-10 年化工品年产量 2000 万吨以上，其中化工 新材料和高端化工品占比超过 70%。2022 年 10 月，公司化工产品产能已达到 937 万吨 （含中间产品和部分在建产品产能）。 2021-2022 年，公司现代煤化工产品占比分别为 50.3%和 43.7%，距离 70%还有较大上升 空间。
从公司在建产能来看，榆林能化：50 万吨/年 DMMn 生产装置一期项目（10 万吨/年）已于 2022 年底投入生产，后续工程仍在建设中。荣信化工（鄂尔多斯公司）：80 万吨烯烃项目 获准备案，拟新建 220 万吨/年甲醇制烯烃装置、45 万吨/年聚乙烯装置、45 万吨/年聚丙烯 装置、1.5 万吨/年丁烯-1 装置。未来能源：拟建 50 万吨每年合成气高温费托制化学品及产 品延伸项目，目前正在办理前期评估手续。鲁南化工：在建 4 万吨/年聚甲醛产能，拟建 6 万吨聚甲醛产能，建成后鲁南化工聚甲醛产能将达到 14 万吨/年；拟建醋酸酯系统挖潜及 柔性生产线，实现醋酸乙酯和醋酸丁酯的柔性生产，最终实现装置产能提升至 13 万吨/年； 2022 年 9 月，全球首套千吨级醋酸甲醛法制丙烯酸中试装置在鲁南化工实现中试项目流程 全线贯通，该项目的成功打破了原单一石油化工路线生产丙烯酸的束缚，极大地丰富以煤 基甲醛和醋酸为原料的下游产业链，标志着鲁南化工在煤化工产品延链补链强链方向上又 迈出了坚实的一步。
集团层面，兖矿新疆能化公司产业基地同样处于快速发展阶段。目前，新疆能化建有年产 60 万吨醇氨联产项目，产能包括 30 万吨/年合成氨，52 万吨/年尿素和 30 万吨/年甲醇。在 建 6 万吨/年三聚氰胺项目，该项目于 2022 年 7 月开工，预计建设时间 22 个月。筹建项目 方面，新疆能化准东五彩湾 80 万吨/年煤制烯烃项目目前已完成安全预评价、职业病危害 预评价、水资源论证、水土保持等 13 项前期手续办理工作，后续手续正处于办理之中，该 项目建成后可增加新疆能化 40 万吨/年聚乙烯和 50 万吨/年聚丙烯产能。此外，新疆能化参 股的新天煤制气项目在 2022 年实现达产，该项目是世界已建成最大煤制天然气单体项目， 设计年产能 20 亿立方米。
2021 年 11 月，山东裕龙岛炼化一体化项目发生股权结构调整，山东能源集团成为裕龙石 化第二大股东，持股比例 46.11%。裕龙岛炼化项目是山东省推动新旧动能转换实现高质量 发展的标杆工程，该项目一期工程设计产能主要包括 2000 万吨/年炼油、300 万吨/年混合芳烃、300 万吨/年乙烯。该项目 2020 年 10 月正式开工建设，目前建设进展顺利。通过对 该项目的积极参与，山东能源集团高端化工产业布局继续完善，在延伸跨越、价值增值的 发展理念方向再进一步。
2.3 新能源：战略优先，加速发展
2022 年末，山东省委、省政府印发《贯彻落实<中共中央、国务院关于完整准确全面贯彻 新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见>的若干措施》,其中重点措施包括“建设盐碱滩 涂地风光储输一体化基地、采煤沉陷区光伏发电基地和海上光伏基地”以及“加快发展氢 能全产业链，探索“风光+氢储能”技术路径，探索氢能在更多场景应用，建设全国氢能产 业发展高地。”山东能源集团作为山东唯一的省级新能源投资平台，以规模化开发勃中海上 风电、东营盐碱滩涂地光伏以及陆上风电为重点，推动海陆风光氢储全产业链发展。在政 策加持下，山东能源集团以及兖矿能源新能源产业发展有望进入加速阶段。 根据公司《战略发展纲要》，新能源领域公司将推进风电、光伏及配套储能等新能源产业项 目开发建设；依托现有煤化工产业优势，有序发展下游制氢等产业。力争 5-10 年新能源发 电装机规模达到 1000 万千瓦以上，氢气供应能力超过 10 万吨/年。2022 年，公司在山东 省内利用矿区场地启动分布式光伏项目，陕蒙地区开展了获取新能源指标的前期工作。
2.3.1 海上风电
根据《山东省能源发展“十四五”规划》，十四五期间，山东省将以海上风电为主战场，以渤 中、半岛南、半岛北三大片区为重点,充分利用海上风电资源，打造千万千瓦级海上风电基 地，到 2025 年，风电装机规模达到 2500 万千瓦。 渤中海上风电项目是山东能源集团把新能源产业作为战略优先方向和重要战略支点后的示 范引领与标杆项目。该项目总投资 66.85 亿元，装机容量 501 兆瓦，安装 60 台单机容量 8.35 兆瓦风电机组，每年可提供绿色电量 16.98 亿度，等效节约标准煤 51.9 万吨、减排二 氧化碳 125.77 万吨。
2022 年 10 月，渤中 A 厂址首批机组顺利实现并网发电，这既是海上风电平价时代全国首 个核准项目并网发电，也是山东省平价海上风电首度绿电。该项目创造了当年规划、当年 核准、当年开工建设、当年并网发电的海上风电建设奇迹，也刷新了全球海上风电推进最 快速度。2022 年 12 月底，渤中 B 场址最后一台风电机组并网发电，山东能源电力集团渤 中 A、B 两个场址 90 万千瓦海上风电场实现全容量并网发电，渤中海上风电项目成为我国 “十四五”重点建设五大海上风电基地最大规模全容量并网发电项目，山东能源海上风电装机规模跃升至山东省首位。两个风电场每年可提供绿电超过 30 亿度，等效节约标准煤 92 万吨，等效减排二氧化碳 220 万吨。
2.3.2 光伏发电
光伏发电方面，《山东省能源发展“十四五”规划》，潍坊、滨州、东营等市盐碱滩涂地和济 宁、泰安、菏泽、枣庄等市采煤沉陷区是山东省发展光伏产业的关键区域。2020 年山东能 源集团重组后，集中整合了山东省内煤炭矿井资源。未来，山东能源有望在山东区域采煤 沉陷区光伏项目开发中占据更加重要的地位，起到示范引领作用。 山东能源集团首批自有分布式光伏项目于 2021 年 10 月底开工，这些项目分布济宁、淄博、 日照、枣庄、菏泽等 5 个市 8 个县，包括对东华重工、卓意玻纤、日照罗克兰物流园区、 东滩煤矿等 14 家权属企业的 43 座厂房屋顶、2 处矸石山在内进行开发建设，总利用面积 106 万平方米，总装机容量 105 兆瓦。项目全容量并网后，年可发电量 1.12 亿千瓦时，销 售收入超过 5000 万元，节约用电成本 1200 万元以上；年可替代标煤 3.36 万吨，减排二氧 化碳 8.74 万吨。
2022 年 7 月，由山东能源集团新能源有限公司投资建设的东滩新能 5.83 兆瓦和东滩永安 4.2 兆瓦两个地面分布式光伏电站成功并网发电。该项目是山东能源首个煤矿分布式光伏项 目，对矿山领域推广光伏清洁能源具有重要示范作用，项目利用兖矿能源东滩煤矿采煤塌 陷地进行建设，发电量超过 1200 万千瓦时，节约标准煤 4915 吨，减少二氧化碳排放 11463 吨。
上市公司层面，公司聚焦“存量优化、能源整合”发展理念，完成《新能源产业发展规划》 编制，采用“光储一体+沉陷区治理”路线，推动南屯、鲍店、东滩等煤矿分布式光伏电站 建设。目前 10 余个分布式光伏项目已落实指标资源，装机容量 10 万千瓦。
2.3.3 省外风光建设
山东本部之外，山东能源集团西部风电光伏项目开发同样方兴未艾。
灵台盛鲁新能源有限公司：公司成立于 2021 年 8 月，公司目前负责“山东能源灵台 县一期 10 万千瓦光伏农业复合发电项目”，该项目于 2021 年 8 月完成备案，2022 年 11 月正式并网发电。
新矿内蒙古能源：积极推进分布式光伏向项目，合计取得 5.8MW 的项目建设指标， 全部建成后年可产生清洁绿电 948 万 kwh，节约标煤 2888t；同时公司规划建设上海 庙精细化工园 500MW“源网荷储”一体化示范项目和上海庙西部采煤沉陷区 200MW 集 中式光伏项目。
内蒙古盛鲁能化有限公司：旗下阿拉善盟新能源有限公司、鄂尔多斯市新能源有限公 司分别成立于 2019 年 4 月和 2019 年 9 月。阿拉善盟新能源有限公司主导的阿拉善 基地 40 万千瓦风电项目于 2022 年 5 月开工建设，2022 年 10 月 122 台风力发电机 组基础全部浇筑完成，预计 2023 年年底建成并网。设计年上网电量约为 13 亿千瓦 时，每年将可节约标煤约 39.96 万吨，减少二氧化碳排放约 73.9 万吨。鄂尔多斯市 新能源有限公司主导的伊和乌素第二风电场 100MW 项目于 2021 年 8 月正式开工， 2022 年 12 月，鄂尔多斯盛鲁伊锦风电场 25 台风电机组全部成功并网，预计每年将 贡献超过 3 亿千瓦时清洁电能，节约标煤约 9.39万吨，减少二氧化碳排放约 28.25 万 吨。
2.3.4 氢能建设
根据山东省规划，十四五期间，全省将围绕创建“国家氢能产业示范基地”，发挥氢能产业 基础优势,健全完善制氢、储(运)氢、加氢、用氢全产业链氢能体系，加快形成“中国氢谷” “东方氢岛”两大高地和山东半岛“氢动走廊”。
山东能源集团在氢能产业领域早有布局。2021 年，公司与日本东芝能源株式会社就纯氢燃 料电池系统签署了技术合作协议。目前已合作开发出了 100KW 长寿命氢燃料发电供热系 统，燃料电池系统集成能力水平快速提升。
2021 年和 2022 年，山东能源集团作为主办单位之一，分别在北京和济南举办了第三届和 第四届中国制氢与氢能源产业大会，会议围绕氢能的制、储、加、运等主题的技术研究、 工程应用、政策解读、未来展望进行了深度讨论交流。
上市公司层面，兖矿能源所权属的兖矿新能源研发创新中心，已建成山东省首座集加氢、 加油、充电等多种动力供给于一体的综合能源补给站，并建设 800 标立方/小时甲醇弛放气 制氢项目，氢气纯度达到 99.999%，已实现济宁市氢能车辆提供氢气供应。此外，该项目 规划建设“1 站 3 区 4 中心”，除综合能源补给站外，还有氢工艺示范及模型展区、新能源 发电示范展区、燃料电池车辆展区及测试区，分析检测中心、智能控制中心、产业展示中 心、氢能服务中心，实现制氢、储氢、运氢、用氢产业链研发及示范。
2.3.5 打造多能互补的多元新能源产业
山东能源集团在生物质能领域亦有布局，包括本溪鑫暾生物能源、菏泽华星生物电力、南 阳市德长环保科技、西峡县宝能新能源等多家下属单位均正在运营生物质能发电项目。
2.4 高端装备制造：重点突破，专精特新
山东能源集团高端装备制造方面形成了高端煤机和新能源装备两大业务领域，以东华重工、 山能装备制造（集团）和新风光三家公司为核心的装备专业化制造平台。
根据兖矿能源《战略发展纲要》，高端装备制造领域，公司将在现有装备制造产业基础上， 专注发展高端煤机制造等传统优势产品，拓展风机等新能源装备制造，培育中高端系列产 品。2022 年，公司加快建设智慧制造园区，与行业头部企业合资合作，推动液压支架电液 控系统、防尘风机等智能装备合资合作项目落地，2023 年上半年有望投入运营。
2.4.1 高端煤机装备
东华重工：东华重工成立于 2013年，以装备制造信息化、成套化、智能化为发展方向，产 品方面，公司主要生产以液压支架、单体支护为主的支护产品系列，以掘进机、采煤机为 主的采掘产品系列，以刮板输送机、带式输送机为主的输送产品系列，以开关柜、防爆电 器为主的电器产品系列，以电缆、高压胶管为主的橡塑产品系列，以轨道交通能量回馈装 置、无功补偿（SVG）为主的环保节能产品系列。
近年来，东华重工高端装备制造接连突破。其研制的 ZY21000 型、ZFY21000 型液压支架 屡屡刷新世界纪录，成为全球首台套产品。2021 年自主研制的 ZY29000 型超 10 米液压支 架亮相第十九届中国国际煤炭采矿技术交流及设备展览会，再次刷新世界纪录。2022 年 4 月，公司建成 50000KN 全球最大液压支架整机实验台，试验能力达到国际领先水平，填补 了超 10 米大型液压支架加载试验空白，为山东能源集团自行研制世界高端大型液压支架打 下坚实基础。 目前东华重工凭借产品过硬的品质，实现了与久益环球、卡特彼勒等世界一流企业的合作， 并成为卡特彼勒公司合格供应商。 山能装备制造（原山能重装）：公司前身为山东能源重型装备制造集团，是原山东能源所属 的主要机械设备制造平台，业务包括煤机装备、煤化工装备、矿物洗选设备、立体车库、 装车站和压力容器的制造及再制造，激光熔覆加工能力国内第一。
凭借丰富的产品种类和较强的研发实力，公司在“2019 年度中国煤炭机械工业 50 强企业”中 连续第五年保持第二名，维持了较强的行业地位。截至 2021 年 3 月末，公司累计获得各类 专利 740 项，其中发明专利 86 项。2019 年以来，公司先后开展了激光熔覆、高端铸造、 智能装车站、智能焊接生产线等多项生产装备升级改造项目，高端液压支架实现了配件的 “异架互换”，无人值守智能装车站实现国内首创；自主设计研发的放顶煤液压支架取得了 国内首张“A 类矿用安全标志”证书，填补了国内煤机市场无“A 类”液压支架的空白。
产销方面，液压支架为公司产销量与营收最多的产品。2021 年，公司液压支架产量 6222 座，销量 5802 座，创造营收 17.4 亿元，占机械板块营收的 37%。2021 年，公司机械板块 收入 47.23 亿元，其中煤机收入 28.13 亿元，占比 59%。
新风光：公司成立于 2004年，是山东能源集团旗下的专业从事电力电子节能控制技术及相 关产品研发、生产、销售和服务于一体的国家高新技术企业。成立以来，公司始终坚持以 大功率电力电子节能控制技术为核心技术平台构筑电气控制装备产品体系，凭借雄厚的技 术实力、先进的生产工艺、显著的成本优势及高素质的管理团队取得了快速发展。2021 年 4 月，公司在上海科创板上市发行。
2.5 智慧物流：数字驱动，协同增效
根据《战略发展纲要》，智慧物流方面，兖矿能源统筹产品、用户、第三方服务商，构建智 慧化物流体系。2022 年，公司有序实施资源整合，加快建设泰安港、泗河口港、营盘壕集 运站等物流园区，在完成铁路资产整合的基础上，积极推进陕蒙矿区铁路专用线建设，全 力构建铁路、公路、港航、园区、平台“五位一体”的现代物流产业体系。
2.5.1 物流园区
泰安港公铁水联运物流园：兖矿泰安港公铁水联运物流园位于泰安市东平县彭集街道，大 清河左岸，一期工程大体分为码头、铁路专用线两项工程。概算总投资约 23.8 亿元人民币， 货物运量近期每年 1620 万吨，远期每年 2825 万吨，依托瓦日铁路、京杭运河、公路网络 实现公铁水多式高效无缝对接联运。 设施规划方面，码头工程建有 10 万吨存储能力圆筒仓和 40 万吨存储能力自动化圆形料场， 码头作业区建设 1000 吨级泊位 5 个（结构按 2000 吨级设计），其中煤炭专用泊位 3 个。 铁路专用线接轨于瓦日铁路东平站，新建正线长度 4.829km，疏解线长度 2.178km，铺轨 总长度为 23.44km，具备接卸万吨大列能力。该项目于 2022 年 3 月正式开工建设。
泗河口港：坐落在京杭大运河南阳湖畔，由“九五”国家计委立项，2000 年 9 月，泗河口 港正式开工建设，一期为 300 万吨，2001 年 12 月建成，试运转一次成功，经省质检部门 验收，被誉为“优质样板工程”，是济三煤矿的配套港口。原设计年吞吐量 500 万吨，经改 造后达到 1000 万吨。2015 年对装船系统进行提速改造后，泗河口港装船能力达到平均 1200 吨/小时，年装船能力达到 400 万吨。为满足济宁环湖大道施工需要，2019 年启动码 头二期改扩建工程，港口年吞吐能力达到 1000 万吨。 2022 年，为落实山东省政府“加强全省煤炭储备能力建设”要求，泗河口港再次进行升级扩 建，本次改造将新建 16 个封闭式筒仓，并配套建设火车翻车系统、地销快速装车站、火车 快速装车站及配套煤炭转载输送系统、煤炭反洗加工输送系统，建成后码头整体储配煤能 力将达到 68 万吨。
营盘壕铁路项目：乌审旗南站至营盘壕铁路项目是经国家发改委批准的与浩吉铁路配套建设的煤炭集疏运项目，项目位于鄂尔多斯市乌审旗纳林河矿区营盘壕井田边界北侧，浩吉 铁路、新上铁路南侧。项目起始于乌审旗南站终点至营盘壕，铁路铺轨里程 14.98 公里， 概算投资 9.68 亿元，占地 1363 亩，包括铁路专用线、营盘壕集运站、输煤栈桥三部分。 环评设计近、远期运量分别为 1500 万吨/年、3000 万吨/年；汽车受煤系统运量 500 万吨/ 年，输煤栈桥运量 1000 万吨/年。 营盘壕集运站主要为营盘壕煤矿煤炭运输服务，兼顾吸收周边煤源配煤发运。向南经浩吉 铁路可发往华中、华南市场，向西经新上铁路可拓展宁东、蒙西地区。营盘壕煤矿铁路专 运线将为我国江西、湖南、湖北等地区提供丰富的煤炭资源，将对转变运输方式、降低运 输成本、扩大产品销售半径起到积极作用。该项目于 2020 年 4 月开工建设，2022 年 7 月 投运。
2.5.2 兖矿物流
兖矿物流科技有限公司成立于 2022 年 4 月，是在铁路运输处、东平陆港公司、端信供应链 公司、兖煤航运公司、鄂尔多斯能化铁路集运中心的基础上，整合兖矿能源所有物流资源， 组建成立的大型综合物流服务企业，是兖矿能源实现“智慧物流”高质量发展的管理运营 主体。 目前，公司具备铁路 1.5 亿吨、公路 1 亿吨、港航 5000 万吨，整体 3 亿吨/年的发运能力， 拥有铁路、公路、港航物流园区 13 处、储配煤能力 2000 万吨/年。主营煤炭、普货、危化 品等大宗物资运输及煤炭储配业务，形成覆盖山东、内蒙、陕西、山西、甘肃、新疆、贵 州及运河、长江沿岸等全国主要经济区域的物流服务网络。
三、聚焦煤炭多元发展，集团煤炭资产有望优先注入
3.1 以煤为主的协同发展战略
赋能煤炭核心主业，追求主附协同中的多元发展。回顾兖矿能源的未来 5-10 年《发展战 略纲要》，所涉及的产业发展目标并非相互孤立，而是在公司现有的资产基础之上，立 足煤炭主业，通过协同、延伸、聚合的方式，延展公司产业链条，增强公司的盈利稳 定性，最终铸就公司价值创造型的成长与转型之路。
3.1.1 矿业发展：高质量煤炭资产注入，直接增强公司盈利能力
原山东能源煤炭资产质量优良，盈利能力行业居前。煤炭业务板块是原山东能源集团利润 贡献的主要板块。2017-2019 年，原山东能源集团煤炭板块营收为 550.6、610.7、589.6 亿元，占集团总营收比为 17.86%、18.30%和 16.45%；煤炭板块毛利为 306.1、322.5 和 286.7 亿元，占集团总毛利比为 76.83%、73.53%和 69.66%，是集团最主要的利润来源。 此外，2008-2019 年（原山东能源集团与兖矿集团合并之前），原山东能源集团煤炭资产毛 利率整体高于 A股原煤开采板块平均毛利。从波动幅度来看，即使在 2014年的煤炭行业景 气度底部，原山能集团煤炭资产毛利率同样高出煤炭板块上市公司均值 0.3 个 pct；2017 年，原山能集团煤炭资产毛利率达到 55.6%，高出煤炭板块上市公司均值 22.8 个 pct。
山东地区焦煤资源丰富，原山能集团山东区域矿井多产炼焦配煤。山东地区主要的炼焦配煤出产地之一，原山东能源旗下权属大量炼焦配煤矿井。从销售结构来看，2019 年，原山 能集团洗精煤销量 4847 万吨，占集团煤炭总销量的 43.4%；销售金额来看，2019 年，洗 精煤销售额占到集团煤炭总销售额的 70.6%。 煤种与区位优势，铸就资产盈利保障。炼焦煤资源从稀缺性来说比动力煤更为稀少，普遍 埋深较深，开采难度较大，是目前下游冶金行业不可缺少的生产原材料。因此，炼焦煤价 格较动力煤价格更高，利润空间弹性更大。同时由于山东地区本身经济发达，毗邻江苏、 河南、河北等煤炭消费地与钢铁产地，煤炭销售价格更高。煤种与区位的优势，铸就了原 山能集团煤炭资产长期以来良好的盈利能力和利润弹性。
鲁西矿业旗下多为焦煤矿井，以炼焦配煤（气煤、气肥煤）生产为主，品质优良，售价较 高，同时焦煤定价机制更为市场化，价格不受限制性管控，在能源大通胀与焦煤稀缺程度 逐步凸显的背景下，盈利能力更强。
以鲁西矿业新巨龙能源为例，新巨龙矿井位于山东省菏泽市境内，2009 年底正式投产运营。 井田面积约 143 平方公里，煤炭资源储量 15.5 亿吨，其中主采煤层平均厚度 7.03 米，煤 层赋存稳定、结构简单，适合于重装机械化、高效集约化开采。矿井核定产能 600 万吨/年。 煤种以肥煤为主，属低灰、低硫、低磷、高发热量、强粘结性的优质稀缺性炼焦煤。2021 年，新巨龙能源实现营业总收入 51.3 亿元，营业利润 15.5 亿元，净利润 11.1 亿元，ROE 水平达 23.1%。
3.1.2 高端化工新材料：延展煤炭主业，实现产业延长
高端煤化工产业，既是“煤炭清洁高效利用”命题的核心解答之一，也是煤炭企业结合自 身优势，调整产业结构，延伸产业链条，平滑盈利波动，实现转型发展的重要路径。 煤化工产业是实现国家供应链安全的重要保障。从资源禀赋来看，我国能源资源面临“富 煤贫油少气”现实格局，石油与天然气较高的对外依存度，导致了我国大量化工原料难以 实现独立自产。煤化工产业的发展，一方面完善了我国的化工体系，实现了对我国丰富的 煤炭资源的开发利用，另一方面蓬勃发展的现代煤化工更是逐步实现对石油化工、天然气 化工产品链路的替代，高度契合“二十大”报告对“产业链供应链韧性和安全水平”的高 度关切。 煤炭清洁高效利用是实现“双碳”目标的重要手段，煤化工产业实现煤炭从传统燃料到原 材料转变，是煤炭清洁高效利用的重要途径。“双碳”目标提出后，中央多次强调煤炭清洁 高效利用的重要性，在政策端持续推动原料用能从不纳入能耗总量考核向不纳入能耗双控 考核转变，鼓励国内煤化工产业发展。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
详见报告原文。
精选报告来源：【未来智库】