（报告出品方：西部证券）
一、兴业证券：极具成长性的中型券商
1.1 公司概述：业绩稳步提升，ROE水平超过10%
兴业证券股份有限公司（以下简称“公司”）于 1999 年正式改制变更为股份有限公司，2010 年 10 月，公司在上交所上市（601377.SH），正式登陆 A 股市场，并于 2013 年实现再融 资、2016 年完成配股计划，注册资本扩大至 52 亿元。2016 年 10 月香港子公司兴证国际 登陆香港上市，公司国际化发展进入新阶段。2021 年 8 月公司推出 140 亿配股方案，拟 进一步扩大净资本规模，缩短与行业头部券商的差距。
公司自成立以来股权结构稳定。福建省财政厅、福建省投资开发集团和上海申新多年来一 直在公司前三大股东之列。公司控股 6 家证券金融类子公司，业务覆盖基金、期货与风险 管理、资产管理、私募投资基金、另类及直接股权投资、跨境金融等专业领域。
2019 年至今，公司业绩快速回升。兴业证券 2020 年实现营业收入 176 亿元，同比增长 23%；归母净利润 40 亿元，同比增长 127%，加权平均 ROE11.07%，较 2019 年提升 6 个百分点。2021 年上半年，公司实现营业收入 101 亿元，同比增长 22%，归母净利润 24 亿元，同比增长 51%，加权平均 ROE6.28%，较 2020 年二季度提升 1.69 个百分点。
1.2 业务特色：资管与自营投资业务收入贡献高
与其余上市券商相比较，兴业证券的资管+自营业务一直以来占比较高。资产管理业务逐 渐成为支撑营收的中流砥柱，收入占比从 2015 年的 20%提升至 2021H 的 37%；自营投 资方面，2019 年至 2021 年上半年，自营投资业务收入占比分别为 45%、36%和 23%； 2020 年自营与资管业务合计达到兴业证券收入的 60%。公司经纪业务净收入占比近年来 稳步下降，从 2015 年的 33%下降至 2021H 的 20%，对于传统经纪业务依赖降低；投行 净收入占比稳中略降，2020 年维持 10%份额；利息净收入自 2018 年后，占比略微提升。
自营收益率呈上涨趋势。2020 年公司自营投资收益率稳步提升至 7.84%；2021 上半年， 自营收益 23.24 亿元，年化投资收益率 6.08%。自营投资规模稳步提升，从 2016 年的 552.62 亿提高至 2021H 的 790.94 亿。
1.3 资本补充计划：拟配股募资不超过140亿元
兴业证券拟配股加大投入，提升市场竞争力。2021 年 8 月 25 日，兴业证券公告拟以每 10 股配售不超过 3 股的比例向全体股东配售公司股份，本次配股募集资金总额预计不超 过 140 亿元。资金投向方面，公司预计向融资融券业务投入不超过 70 亿元，向投资银行 业务投入不超过 18 亿元，向投资交易业务投入不超过 45 亿元，其余不超过 7 亿元资金用 于加大信息系统和合规风险投入。14 家上市券商在 2020 年内实施了定增、配股，实际融 资金额达 1067.36 亿元，占当年定增配股总融资规模的 12.05%，其中行业排名相近的国 信证券、中信建投先后实施定增。目前公司 2020 年净资产行业排名 16，远低于企业净利 润排名，限制了公司发展。
融资融券业务可为投资者提供多样化的投资机会和风险回避手段，受到高净值客户、产品 户和专业机构投资者的青睐。同时，融资融券资产不出账户，风险相对可控，开户券商具 有唯一性，逐渐成为各大券商获取并留住高净值客户、产品户和专业机构投资者的重要工 具，业务综合效应高。
二、经纪及证券金融
2.1 财富管理：股基成交规模持续提升，代销金融产品净收入实现高增长
代理买卖证券业务收入自 2018 年以来稳步增长。 2021 年上半年公司股基成交额为 3.91 万亿元，同比增长 20%，市场份额为 1.69%，较去年同期下降 0.03pct。2021H 公司实现 代理买卖证券业务净收入 15.94 亿元，同比增长 37%，行业排名第 16 位。
公司持续完善产品体系，不断提升产品甄选能力，着力推进兴证财富品牌建设。实现代理 金融产品销售净收入 3.78 亿元，同比增长 113%，排名持续稳定在行业前 10。公司交易 服务、投顾服务和资产配置能力不断增强，并正式获批基金投顾业务试点资格，财富管理 业务迎来新增长点。
券商的财富管理转型处于起步阶段，主要是通过给客户进行金融产品配置的手段实现的， 包括直接销售金融产品、基金投顾业务等。因此，衡量一家证券公司财富管理转型最直观 的收入指标就是代销金融产品收入，未来需要关注是：1）代销产品收入增速是否快于代 理买卖业务收入增速；2）代销产品收入占比是否逐年提升；3）公司代销收入增速是否快 于行业平均水平以及行业排名变动情况；4）公司金融产品保有量市场份额是否逐年提升。
渠道与队伍：分支机构转型助力业务发展，投顾队伍持续壮大。1）投资顾问是证券公司 触达客户的最主要群体，是支撑其财富管理转型的关键。公司不断升级投顾队伍专业能力， 投顾人数达 2025 人，位居行业前列，较年初增长 22%。此外，公司不断加大外部人才队 伍引入，从银行等金融机构引入优秀人才，提升劳动生产率。2）线下网点是券商服务财 富管理客户、提升客户体验的重要渠道，有助于户均资产规模提升。截至 2021H，公司 共成立 97 家分公司，149 家线下营业厅以及若干子公司。（报告来源：未来智库）
金融产品：持续完善产品体系，不断提升产品甄选能力。秉承“以客户为中心”，精选全 市场优秀的管理人为投资者提供优秀的产品。打造“兴证心选”以买方视角构建产品评价 体系，遵循“好公司、好产品、好时机”为核心的产品遴选标准，层层把关，核心合作伙 伴公募类仅 8 家，私募类 10 家，每年动态调整，单一策略仅新增 1-3 家。兴证心选根据 不同的资产类别和风险特征，将产品分为 “远见成长”、“远见均衡”、“智享磐稳”、“智享灵活”四大系列，分别聚焦高成长资产、稳健权益、类固收与现金理财。公司通过产品 系列分类，帮助投资者更有效地进行多样化产品配置。
产品保有量方面，兴业证券基金代销保有量行业排名靠前。根据中国证券投资基金业协会 披露数据，截至 2021 年二季度，兴业证券代销基金保有量规模达到 469 亿元，市场份额 0.76%，代销非货基规模 476 亿元，市场份额 0.64%，位居证券公司中第九位。
2.2 信用业务：融资融券业务规模稳定增长，股票质押业务结构持续改善
依托公司财富管理服务平台，持续优化交易系统和客户体验，采取多项策略积极引入两融 客户，规模持续增长。截至 2021 年 6 月末，公司融资融券业务期末余额 317.34 亿元， 较上年末增长 3%，同比增长 59%，市场份额 1.78%，较上年末下降 0.12pct；实现融资 融券利息收入 9.90 亿元，同比增长 57%，市场份额提升至 1.81%。
股票质押交易平稳运行，发挥业务协同效应，为公司客户综合性融资需求提供服务，助力 实体经济和绿色产业发展。截至 2021 年 6 月末，公司股票质押业务规模 42.65 亿元，较 上年末下降 14%；股票质押利息收入为 0.96 亿，同比下降 27%；根据沪深交易所数据显 示，截至 2021 年 6 月末，公司自有资金融出规模 35.05 亿元，较上年末下降 13%，履约 保障比例为 198%。
减值损失方面，公司计提相对充分。2018 年至 2020 年，公司分别计提资产减值损失/信 用减值损失分别为 6.90 亿元、7.49 亿元和 6.11 亿元，2021 年上半年，公司信用减值损 失为-0.15 亿元。
三、资产管理业务
3.1 资产管理业务：兴证全球基金+南方基金业绩贡献高
公司大资管业务包括：参控股兴证全球基金和南方基金，全资子公司兴证资管（券商资管）、 兴证资本（私募股权基金管理业务）。
公募基金利润贡献高。2020 年，公司旗下的兴业全球基金和南方基金净利润分别为 15.97 亿元和 14.84 亿元，考虑到各自持股比例后，上述两家公司利润占兴业证券的归母净利润 比例为 20.8%；2021 年上半年利润贡献率总和为 32.06%，处于券商前列。
3.2 公募基金：兴证基金非货基管理规模稳步提升
公募基金管理规模创新高：随着居民理财需求高速增长，基金投顾业务试点加速落地，公 募基金行业迎来开放创新期，管理规模进一步增长，市场资金向绩优产品和风格清晰产品 聚集。根据中国证券投资基金业协会公布的数据，截至 2021 年 6 月末，公募基金管理机 构管理的公募基金规模 23.03 万亿元，较年初增长 15.8%。
兴证基金非货币理财公募基金管理规模稳步提升。2021Q2 月均规模为 2999.09 亿元，同 比增长 77%；截至 2021年6 月末，兴证全球基金资产管理总规模 6116 元，同比增长 37%， 其中公募基金规模 5280 亿元，较上年末增长 16%。
2021 年上半年业绩表现：截至 2021 年 6 月末，兴证全球基金实现营业收入 39.16 亿元， 同比增长 116%，净利润 13.76 亿元，ROE 为 28%，利润贡献率达 29%。对于兴业证券 而言，兴证全球基金已经成为公司协同下业绩增长重点领域且能够在一定程度上平抑证券 业务业绩波动性。
精品策略，不断突破：兴证基金将继续坚持精品策略，不断强化投资与研究综合实力，突 出自身主动管理能力的优势，保持中长期业绩优势的品牌影响力，持续提升核心竞争力; 多举并措做大产品规模，夯实长期稳定盈利基础；积极加强新业务布局，为未来构建新的 业绩增长点;全面强化风险管理能力，建立完善的合规风控管理机制，确保公司稳健持续发 展。
南方基金非货币理财公募基金管理规模稳步提升。根据中国证券业协会披露数据，2020Q4 月均规模为 3678.79 亿元，同比增长 54%，排名行业第六位。
南方基金快速发展，助力兴业资管转型：南方基金管理股份有限公司，注册资本 3.62 亿 元，兴业持有 9.15%的股权。截至 2020 年末，南方基金总资产 120.09 亿元，净资产 78.41 亿元。2020 年度实现营业收入 56.30 亿元，净利润 14.84 亿元，ROE 为 19%，利润贡献 率为 3%，2021 年上半年实现营业收入 34.61 亿元，净利润 8.76 亿元，ROE 为 11%，利 润贡献率为 3%。
3.3 券商资管：兴证资管积极探索转型发展之路
兴证资管积极转型，探索发展之路。兴业坚持发展主动管理业务，主动压缩通道类产品规 模，有序推进产品整改，持续提升产品投资业绩。截至 2021 年 6 月末，兴证资管受托资 产管理资本金总额 598 亿元。同比增长 10%。
业绩表现：兴证资管 2021 年上半年实现净利润 0.46 亿元，营业净收入 1.34 亿元，ROE 达到 3%，盈利能力处于行业中上水平，利润贡献率达 2%。
未来展望：兴证资管将继续以产品为核心，以投研和销售为两翼，打造专业化平台型资产 管理机构，在现有产品线基础上，深挖客户需求，积极开展金融产品创新，构建并丰富面 向未来的资管产品体系，为客户提供全方位综合金融服务。（报告来源：未来智库）
四、机构服务业务
4.1 机构服务业务：整合协同，拓展增长空间
兴业证券的机构服务业务包括研究与机构服务业务和投资银行业务。2021 上半年，公司 研究实力和机构服务能力持续稳定在行业第一梯队，资产托管外包业务延续强劲增长势头、 托管产品数正式迈入第一梯队，投行业务的承揽效果及客户服务效果均有显著改善。机构 服务业务的营业收入稳中有升。2021 年上半年，公司机构服务业务营业收入为 31.54 亿 元，同比增长 0.63%，毛利率为 16.51%，同比增长 0.54 个百分点，营收占比达 31%。
4.2 研究与机构服务业务：资源整合，服务能力持续提升
研究服务能力持续保持高水平。公司以卖方研究为基石，研究实力和机构服务能力持续稳 定在行业第一梯队。2021 年上半年公司席位佣金收入为 4.60 亿元，同比增长 29.27%。 根据中国证券业协会的统计，2021 年上半年公司席位佣金收入的排名和市场份额继续保 持较高水平。
资产托管与外包服务业务保持强劲增长态势。 截至 2021 年 6 月 30 日，兴业证券存量备 案私募证券投资基金产品 4,996 只，较上年末增长 24%。报告期内，新增证券类私募投 资基金备案数量行业排名第四位，存续托管证券类私募投资基金产品数量行业排名第五位， 正式迈入第一梯队。
4.3 投资银行业务：IPO业务市占率回升
公司紧握改革红利和市场机遇：夯实注册制业务基础，常态化科创板和创业板业务机制； 加强区域建设，形成全方位服务福建地区、重点开拓北上广江浙鲁等核心地区和扩展中西 部地区布局的区域策略；强化行业竞争优势的培育，以具有历史优势的团队为基础，加快 内外部人才引进，发挥股债联动效应，加快推进行业组的建设，加速行业战略的落地；重 视并购业务能力的搭建和业务资源的积累，时刻保持对并购交易政策的敏感性，不断强化 对产业和行业的研究分析，提高交易撮合能力。
投行净收入在 42 家上市券商中排名第 14 位。2021 上半年，42 家上市券商投行行业投行 收入增长普遍较好，投行净收入平均为 6.38 亿元，平均增幅为 28.91%。截至 2021 年 6 月 30 日，兴业证券实现投行业务净收入 6.24 亿元，同比增长 4.07%，收入占比为 6.14%， 在 42 家上市券商中排名第 14 位，处于行业中上游水平。
股权融资业务方面，兴业证券股权融资业务竞争力稳中有升。2020 年，公司 IPO 承销规 模 89.3 亿元，市场份额 1.9%，较 2019 年提升 1.3 个百分点；截至 2021 年 9 月 24 日， 公司 IPO 承销规模 88.0 亿元，接近去年全年水平，市场份额进一步提升至 2.4%。
债券融资业务方面，兴业证券上半年合计承销规模 382 亿元，排名稳定在行业第 17 位， 市场份额小幅提升。2021 上半年，兴业证券全力以赴拓展债券融资业务，完成主承销 11 单企业债、 67 单公司债，合计承销规模 382 亿元，排名稳定在行业第 17 位，市场份额小幅提升。与此同时，紧跟市场机遇和政策指引，上半年完成主承销 19 只 ABS 产品， 承销规模合计 169 亿元，行业排名提升至第 13 位。
4.4 券结基金佣金排名前列
券结模式基金规模稳步提升。从 2017 年底的试点到 2021 年的爆发，券结模式逐渐成熟 且受到了业内的认可，发展势头迅猛。2019 年有 45 只基金采用券结模式，发行规模平均 约 9.33 亿元;到了 2020 年有 57 只基金采用券结模式，平均发行规模约 12.68 亿元。截至 9 月 30 日，今年年内已有 80 只新发行产品采用券商结算模式，合计发行规模为 1213.55 亿元，目前市场之上存在的券结产品已经达到 197 只。
兴业证券券结基金佣金排名前列。自券结模式试点推出以来，兴业证券已首批布局参与相关业务，目前已同市场多家新老基金公司开展券结基金代销及交易结算合作。从行业数据 来看，今年以来，公司结算规模市场占比略超 20% ，在今年上半年的券结基金的佣金分 仓排名中，位列第三，体现了公司机构投资者客户综合服务能力，为创收和业务竞争力排 名提升打下基础。
五、盈利预测
我们预计 2021-2023 年兴业证券的归母净利润为 50.12 亿元、61.28 亿元、74.64 亿元， 同比增长+25.2%、22.3%和 21.8%，对应的 EPS 分别为 0.75 元、0.92 元、1.11 元，每 股净资产分别为 6.10 元、6.71 元、7.49 元，预计 2021-2023 年兴业证券的 ROE 水平分 别为 12.3%、13.6%和 14.9%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
详见报告原文。
精选报告来源：【未来智库】。