（报告出品方：中泰证券）
一、高速增长的快时尚出口电商 Shein
全球最受欢迎的快时尚服装电商 Shein。2021 年 5 月 Shein APP 下载量 达 1400 万次，且近期在超 20/60 个国家的购物 APP 下载量中排名第一/ 前五，国家数量已超 Amazon，成为全球最受欢迎的线上购物 APP。同时， Shein 荣获 2021 年中国出海品牌第 11 位（仅次于 Vivo）、稳居线上快时 尚行业第一。本文将通过分析其背后成功的原因，探寻国内大众服装品 牌的发展之道。
Shein 立足时尚女装，销售规模连续 5 年爆发式增长。于 2014 年创立的 B2C 快时尚出口电商品牌 Shein，以时尚女装为主，并向男装、配饰、家 居、美妆及宠物领域不断拓展。公司通过其专属网站及 App 进行产品销 售，至 2019 年已覆盖全球 200 多个国家和地区，APP 下载量过亿，年活 跃用户数已超过 2000 万人，日均发货量达 80 万件。2020 年公司实现营 收约 700 亿元，2015~2020 年 CAGR 高达 189%。
回顾 Shein 发展历程，公司精准把握行业发展动向，在享受行业先行者 流量红利的同时，通过前瞻性的供应链布局，建立护城河，实现高速增 长。
2008~2013 年：创业初期。创始人许仰天借助中国供应链优势，以 及跨境电商第一波 SEO 流量红利，出口婚纱至欧美地区，赚取了第一桶金。
2014 年：品牌化转型期。公司正式成立 Shein 品牌，专注快时尚女 装，聚焦海外高性价比市场。
2015 年~2017 年：内功修炼期。公司一方面着手上游供应链整合， 通过信息化升级、产业集群以及公开公正的管理制度，为超多上新、 极致小单快反的供应链打下了坚实的基础。另一方面，公司踩准第 二波流量红利，通过社交媒体种草、网红带货等方式，实现品牌流 量的沉淀。
2017 年~2020 年：势能释放期。通过前期的战略布局，公司进入了 高速发展期，销售额每年均实现翻倍以上的增长，前后端的相互作 用，不断拉大与同业差距，加深公司护城河。2020 年在疫情催化下， Shein 品牌影响力进一步扩大，实现加速增长（营收超 4x 增长）。
未来：公司有望借助流量优势，通过品类扩张、多品牌布局，或平 台化发展，打开想象空间。
二、乘跨境电商之风，享独立站发展沃土
公司以欧美为核心，全球化业务布局。从公司 PC 端的流量分布看，主 要销售地区为北美和欧洲地区，其中美国/加拿大流量占比分别为 40%/6%，法国/意大利流量占比分别为 8%/6%。此外，公司积极进行市场 拓展，在南美、中东、东南亚等地具有业务布局。
海外电商渗透率提升正当时，快时尚出口空间大
海外电商渗透率持续提升，跨境市场空间大。从行业需求看，随着互联 网普及、物流的发展，近几年海外电商渗透率持续提升，市场规模也呈 现快速增长态势。如美国电商渗透率从 2010 年的 6.4%提升至 2020 年的 21.3%，且预计 2018~2024 年电商市场规模 CAGR 为 15%。而中国品牌因 其优秀的产品质量及性价比，成为海外消费者青睐的对象，驱动国内出 口跨境电商快速增长，2017 至 2020 年亚马逊中国卖家占比+20PCTs 至 42%。
快时尚是非常适合跨境电商出口的品类。从我国跨境电商出口品类看， 服饰为绝对主流商品。2018 年女装为跨境电商出口企业采购金额第一的 品类，2020 年服装鞋帽为跨境电商 B2C 的第二大品类（第一大品类家 居家具受益于疫情催化）。同时，我们认为快时尚又恰好是服饰行业中最 适合跨境电商出口的品类之一：
产品端：我们认为快时尚的本质是将引领流行趋势的小众时装大众 化，通过快速满足消费者的新鲜感，提升消费频次。因此，其具备 款式多、上新快、性价比高的特点，而这正好跟国内供应链的成本 优势、高效快反的特点高度吻合。
渠道端：电商模式下，1）没有门店面积及成本限制，新品上架不 受限，可满足快时尚多款少量的特点，提升消费体验。2）直面消费 者，一方面大幅缩短销售链路，另一方面更加便捷的数据收集，可 加快对市场的反应速度。
客户端：快时尚服饰的主要客群为对时尚敏感度高的 18~35 岁年轻 消费者，与跨境电商主力消费群体相符合。2020 年全球跨境电商消 费者中千禧一代和 Z 世代占比达 56%，在高消费群体中占比 62%。 同时 22%的千禧一代和 17%的 Z 世代跨境电商的年均消费超 500 美元。
Shein 的独立站模式具备长期发展空间
海外电商格局相对分散，独立站快速发展。格局方面，与国内阿里巴巴、 京东、拼多多三大平台型电商为主的市场不同（2020 年 CR3 为 84%），2020 年平台型电商仅占全球线上销售额的 62%，给独立站的发展提供了沃土。 近几年，国内跨境电商中独立站模式异军突起，已有 25%的跨境电商企 业开设独立站点，另有 25%的企业表示正在筹划建立独立站。
我们认为是一方面由于海外信用卡支付体系完善，使得独立站等自营平 台支付渠道通畅，有助于降低消费者信任门槛。另一方面，因 Amazon 等平台规则复杂，海外各品牌更倾向于自建官网。因此，国内外消费者 习惯不同，国内消费者多通过天猫、唯品会等第三方平台网购服饰，而 海外消费者更倾向于前往品牌官网或者商场官网。
从 Shein 的主要市场美国看，其电商格局也相对分散。2020 年美国电商 CR3 仅为 49%，CR4~10 约 12%的份额远高于国内市场的 4%，且美国头部 玩家更加多元化，除了电商平台亚马逊和 eBay 外，传统线下零售商 Walmart、The Home Depot 线上商场以及 Apple 官网均能位列前五。因 此，给了独立站一类的自营平台较大的发展空间，从 2019 年成交金额看， 北美市场线上自营平台占比达 29%。
独立站可建立品牌优势，实现长期价值的沉淀。独立站实质上为平台+ 品牌，具有经营主导权。从公域获客沉淀为私域流量，用户粘性更高， 可以更好的做用户价值挖掘和精细化运营，适合垂类电商发展。长期看， 可享受品牌资产带来的溢价，平台可不受品类及商业模式的限制，有利 于发展潜力的持续挖掘。
疫情后，一方面消费习惯加速向线上转移，另一方面国内快速复工复产， 催化了出口业务发展，未来我国跨境电商出口行业有望持续较快增长。 同时，Shein 所在的快时尚赛道景气度高，独立站模式下，龙头优势进 一步凸显，高增长态势有望持续。
三、电商模式+社交媒体，海量数据下新品成功率提升
Shein 为全球最热门服饰电商，且流量质量不断提升
从近期流量数据看，Shein 为全球第一大热门的服饰网站。公司移动端 及 PC 端访问量持续快速增长，2021 年 5 月访问量超 1.5 亿人次，较 2020 年 9 月增长 104%。从全球排名看，Shein 已成为全球第一大热门的服饰 网站，其5月访问量分别较Nike/H&M/Zara/Asos多+33%/+44%/+84%/85%。
Shein 直接&社交流量增长，品牌影响力持续提升。从 Shein PC 端流量 构成看，2021 年 5 月公司搜索流量为总流量的 40%，其中关键词“shein” 在搜索流量中有机搜索的占比为 44%，远超付费搜索的 21%。同 时，直接进入网站的流量占比较 2020 年 7 月+6PCTs 至 37%，与搜索流量 的差距进一步缩小，说明公司品牌力逐步提升，为其平台化发展打下良 好基础。此外，社交流量占比+1PCTs11%，为公司第三大流量来源，为公 司高速增长的重要发力点。
百万 KOL 合作，全方位触达目标客群
抓住社交平台流量红利，Shein 先发优势明显。Shein 创始人许仰天从 事 SEO起家，对流量的重要性及打法理解深刻。最开 始与众多品牌一样，通过搜索引擎引流。而后抓住社交平台的网红带货 刚起步、流量费较低的时机，率先通过 KOL 在 Instagram、Facebook、 Twitter、Youtube 等主要社交平台种草推广，抓住对时尚有追求且价格 敏感度高的年轻消费者需求。同时，Shein 在社交平台引流效果好于其 他同业对手。
Shein 作为第一波吃螃蟹的快时尚品牌，2011 年就开始与网红合作，一 开始仅需要免费寄送服装、派发优惠券给 KOL，便可进行产品推广及流 量转化。同时，充分发挥 KOL、KOC 的力量，会员可免费加入营销联盟计 划，通过单笔成交返佣 10~20%的政策，加速品牌推广。
Shein 合作平台丰富，除了在主流平台 Facebook、Youtobe、Instgram 上进行大量投放，Shein 2013~2014 年便开始与年轻女性喜爱的Pinterest 合作，获取了大量目标用户。TikTok 上也已获得了 62 亿的观 看量，并出现在 70 多个其他热门标签中。 Shein 的营销推广在各地均取得不错的成绩。对于不同的地区，公司会 进行差异化合作，2018 年 Shein 进入印度时就与约 2000 名在当地具有 影响力的人合作。
勤于发帖提高曝光率，粉丝和流量高增长
Shein 发贴量远超同行，社群及内容运营增强粘性。Shein 官方账号在 Instagram 的累计发帖量达 1.7 万篇，Facebook 近一周发帖 64 篇，远超 其他主要快时尚线下品牌及电商平台。同时，在该两大主要社交平台上， Shein 消费者均可通过点击展示图片，直接站内下单，购买便捷性好于 同业其他品牌。
公司注重内容及社群营销，Facebook 单次活动关注度可达千人以上，同 时 APP 内容短视频化，增强站内种草及转化能力。从 Shein 的访问数据 可看出，公司擅长通过优质内容及营销手段获取消费者关注。5 月其网 站平均访问时长为 8 分 37 秒，远高于其他同业公司（zara/hm 分别为 6： 25/5：55），单次访问页面为 9.43 个，也仅次于 Zara、H&M 位于行业前 列。
账号矩阵完善，粉丝逐步沉淀。除了线上 KOL 种草，Shein 线下也通过 快闪店、时装周等紧跟潮流的方式，扩大传播范围，逐步将消费者沉淀 至自有品牌。目前公司在 Facebook、Instagram、Pinterest 粉丝数量快 速增速，较 2020 年 8 月分别+36%/+69%/+120%至 2179/2039/330 万人， 超越多数全球快时尚及运动品牌。同时，公司除了个品牌官方账号外， 还分品类、分地区设有子账号（如 Instgram 中约有 20 个官方子账号）， 可更加有效地进行消费者触达。
依托线上海量数据，提高新款成功率。实时海量的消费者数据是 Shein 实现“零时销售”不可或缺的关键一环。传统品牌需要线下铺货，通常产 品上新后 1~2 周才能看出哪些好卖，从而进行补货，且其数据采集不够 全面，返单即时性和精准度通常不够。而 shein 纯电商模式，只要上传 产品图片及少量备货（通常 100~200 件产品），通过消费者浏览及购买数 据的反馈，一两天之内即可知道哪些好卖，然后快速翻单，大幅提升了 测款成功率。因此，shein 作为行业顶流，可以依托丰富线上数据，不 断优化算法系统，提高对市场需求预测的准确度。
四、强大供应链体系，支撑超级“快”时尚
Shein 供应链有多强？
公司产品“多快好省”，供应链优势明显。公司依托高性价比的中国制 造，凭借其强大的供应链资源整合及管理能力，持续强化竞争优势，构 筑了短期内难以逾越的壁垒。从影响美国消费线上购买决策的因素看， 产品、价格及配送为首次购买及复购的主要考虑因素，公司直击消费者 痛点，在营收高增长的同时退货率也仅约 10%（艾瑞咨询 2019 年）。
新品数量&性价比，具有压倒性优势。对比其他头部快时尚品牌，Shein 在价格及上新数量上竞争优势明显。就美国市场而言，Shein 主要女装 产品的最低价均在 10 美元以内，各品类畅销款价格 9~24 美元，基本位 于 Zara（8~36 美元）、H&M（5~18 美元）的最低价格区间。在款式数量 上，Shein 不论是对比全球快时尚头部品牌，还是线上同业竞争对手， 都具备碾压性的优势，上万款的在售单品，可满足更多的消费者需求。
极致生产周期&空运物流，打造全球最快供应链。
在产品上新周期方面，Shein 可实现从设计开始约 3 周可售、约 4 周交至消费者手中，与全球快时尚龙头 Zara（25 天）不相上下。 而业内大部分规模以上服装企业仍以提前半年生产的期货模式为主，即便是柔性供应链也较难在一个月内实现从设计、备货到终端销售 的全流程。
物流方面，跨国空运大幅缩短了运输时间，提升了消费者购买体验， 同时增强了复购积极性。可昂贵的空运费用使得大部分中小企业望 而却步，而公司可以通过其规模及快周转优势，摊薄部分费用，进 一步强化竞争优势。
支撑产品高性价比、高频上新，以及快速物流的，是 Shein 背后高效的 供应链体系：按需定产的小单快反模式，生产卖得出去的产品。时装类 产品讲究个性化且流行周期短，因此对于服装企业来说，如何预测及掌 握消费者日新月异的需求，从“卖生产出来的产品”变成“生产卖得出 去的产品”，为长期探讨的话题。
Shein 全部采取小单快反的模式，先生产小批量产品进行市场测试，再 通过终端数据反馈，对爆款进行快速返单，以实现销售及利润的最大化， 并减少了库存风险。该模式对企业供应链管理能力、信息化能力，以及 对全产业链的把控力均有较高要求，而我们认为这些恰好是 Shein 的优 势所在。
产业集群及丰富的供应商资源，为产品快周转的前提保障
打造公司产业集群，有效缩短生产周期。2014 年公司开始着手供应链建 设后将产能转移至广东番禺，并在佛山设立物流中心。目前，公司从设 计、打版、生产、入库等供应链各环节均聚集于广东，且在招募新供应 商时，也优先考虑珠三角地区的工厂。大幅缩减了产品交付时间和成本， 提高了各部门之间的协同效率。公司 FOB/ODM 供应商交货周期通常分别 为 7~11 天/10~15 天。
海外快时尚巨头 Inditex（Zara 母公司）也是如此，即使门店遍布全球， 公司总部附近的工厂数量仍占比过半，可保障产品的高速周转以及对市 场需求做出即使反应。而全球大部分服装企业更多是从降成本的角度考 虑，将供应链向中国及东南亚转移。如对时尚性要求相对较低的运动品 牌 Nike，越南及中国工厂数量占其供应链的 57%，且其上新是以期货模 式为主。
丰富的供应商资源，保障产品的速度及广度。通常来说，原材料的备货 情况是制约生产周期的重要因素之一。公司为保障爆款产品在返单时不 受其影响，前瞻性地自建了独家服务的线上 B2B 供应商平台淘料网，并 优选对市场敏感度高、货品充足的工贸一体供应商，截至 2020 年 2 月已 达 300 多家现货供应商。在稳定的供应链支持下，公司面料年购量达 16 亿米以上、采购金额超过 50 亿元。同时，丰富的面料供应商资源也保障 了产品的多样性，Shein 每日上新数量可超 3000 款，周上新量约为 Zaful的 30 倍，而 Zara 非每日上新（每周上新至少 2 次）
IT 信息化赋能工厂，各环高效配合
高效流通方式，加快产品周转。与传统商业模式不同，Shein 下游直面 消费者，一方面可及时洞察消费者需求，另一方面减少中间环节，在加 快商品周转的同时可让利消费者，提升产品性价比。上游方面，公司采 取轻资产模式，虽通过“买手制”及“自主设计+外包生产”进行商品采购， 但会深度参与供应商的生产管理，帮助其提升生产效率，保障产品交期。
高效的信息化系统赋能工厂，保障“小单快反”的顺利运行。服装代工 厂规模效应明显，多通过大单品策略提升生产效率及盈利能力。而小单 快反的模式（公司单个 SKU 首单量仅 100~500 件）对工厂的管理能力要 求较高，若不能合理排产，则会降低生产效率及利润率，尤其是对于管 理粗放落后的中小型工厂。因此，公司自建信息化生产管理系统，让所 有供应商接入，并培训其使用。该系统可进行排产优化、实时监控工厂订单量及生产数据，保障了生产时效性及产品品质。同时，系统打通了 终端、生产及面料供应的全流程，供应商可以在系统中查看所负责产品 的补单需求以及哪些面料工厂有即使备货，为爆款快反做了好准备。
透明管理&利润保障，形成长期稳定合作
完善且透明的供应商管理制度，保障公司长期领先地位。公司拥有上千 家供应商，且多为中小型工厂，要保住公司供应链的先发优势，保障供 应链的长期稳定尤为主要。
公司方面：
管理制度完善，利于优质供应商的沉淀。公司生产部门会通过时效、 品质、产能及配合度等多个维度，对供应商进行月度、季度和年度 考核，并将其分为 S、A、B、C、D（淘汰）5 个级别，优胜劣汰，且 赋予不同等级供应商不同的管理政策。
订单分配公平公正，保障供应商体系长期健康发展。公司系统会根 据各经销商的产能及优势项目，合理进行订单分配，同时返单优先 首单供应商，保障了拿到爆款订单的公平性，也有利于增强新供应 商进入的积极性。
供应商方面：
公司账期优于同行，供应商回款有保障。如公司 S、A 级供应商半 月结款，B/C/D 级供应商月结。而同行通常要一月以上，慢的甚至 可达三个月。
高爆款率带来稳定单量，高周转带来超额利润。得益于公司的前端 流量算法，终端销售爆款率高，公司返单率约为 80%，保障了工厂 订单量的稳定。同时，公司产品周转速度远高于同行，叠加高效的 生产管理系统，使得 Shein 供应商可实现高于行业的利润水平，因 此供应商的配合度也较高。据公司数据，合作 3 个月内做到百万级 的供应商超百家，年货款千万级的超 300 家。
综上所述，Shein 对消费者而言款式多、物流快、性价比高、服务佳（超 400 人客服团队覆盖 16 种语言，并开通多国 24h 在线客服）；对供应商而言单量稳定、资金回笼快、利润有保障、管理透明度高；对同业而言 其首单量更小、产品覆盖范围更广、测款成功率更高，且流量先发优势 明显。我们认为，未来在流量成本不断提升、品牌对市场需求加速反应 的趋势下，Shein 龙头优势有望愈发明显。基于此，公司估值也不断抬 升。
五、对国内大众服装品牌的借鉴意义
回到国内市场看，大众服饰由于前期品牌老化，叠加线上渠道崛起、海 外品牌的冲击，整体发展趋势放缓。随着 2019~2020 年品牌及渠道库存 大幅去化，以及国内年轻消费者对国产品牌认可度不断提升，我们认为 国产大众服饰未来具有较大发展空间。通过前文对 Shein 的复盘，接下 来我们将探讨其对国牌的可借鉴之处。
前端：重视品牌流量沉淀，加强数字化布局
国内流量呈全渠道、多元化发展趋势。国内 2020 年疫情催化下，各服 装品牌加大线发展力度，线上营收占比大幅提升。除传统电商外，布局 抖音、快手、微信等平台，通过直播电商、私域运营等多样化营销策略 促进销售增长。有赞数据显示，2020 年其服装商家布局多平台且产生交 易的品牌数量占比同比+25PCTs 至 51%，交易金额同比+356%。
把握新渠道兴起红利&私域流量沉淀，有望成为大众服饰发展的契机
把握新渠道兴起红利，获取新消费群体。目前国内线上流量开始分 化，拼多多、抖音、快手、微信等社交电商快速崛起，且在平台发 展电商初期，头部品牌具有流量和政策优势。我们认为，Shein 的 模式或许值得借鉴，一方面充分把握新渠道兴起红利，另一方面加 大和 KOL 以及流量明星的合作力度，借助其流量及影响力获取更多 年轻消费者。
从前 10 家直播带货的服装品牌看，其中 2 家为本身具备 KOL 流量背 书的线上品牌，其中 2020 年成立的 ITIB 在薇娅的带货下实现爆发 式增长。传统品牌中，国产品牌数量（5 家）多于海外品牌（3 家）， 且在关联红人数量及商品数量方面均优于海外品牌，或因国产品牌 更了解中国消费者，在玩法灵活度、内容制作以及市场反应方面具 备发展优势。
私域流量以中低价位服装为主，有望增强大众品牌的用户粘性。从私域价格分布看，2021Q1 低价（成交价小于 150 元）及中价（150~350 元）服装品牌交易额占比约 80%，为私域流量的主力市场。大众品 牌较中高端品牌而言，通常消费者粘性较低，更多靠产品力及性价 比竞争，品牌忠诚度建设难度更大。而疫情后快速增长的私域流量 或成为大众品牌的契机之一，21Q1 私域会员消费占比已较 2020 年 底+8PCTs 至 25%，发展潜力可期。同时，品牌可将会员信息掌握在 自己手中，更加高频且高效的触达有效消费者，建立信任感和归属 感。有赞数据显示，2020 年其服装品牌客户私域会员客单价为非会 员的 2.6x，复购率也较非会员高出 11PCTs 至 48%。
加强数字化布局，适当提升线上收入占比，以多维度分析终端消费偏好， 提高新品成功率。除了对流量的把握外，对终端数据的分析能力，也是 Shein 的核心优势之一。大众品牌可不断加强对市场趋势的敏感度，通 过多维度的消费者数据反馈，快速满足市场需求。
考虑到线上数据更直接且维度更多，并且疫情催化下线上消费习惯 加速养成，大众品牌可适当提高线上业务的占比，以更高效的获取 多元化消费者信息，以提升新品设计的成功率。
此外，国内头部服装品牌基本已打通经销商门店 POS 数据，但部分品牌会员系统尚未共享。我们认为，能够全方位打通数据系统，总 部能给与统一的管理和培训的品牌，发展潜力更大。
后端：加强供应链系统化管理，提升现货占比
后疫情时代，供应链优势越发凸显。
2018 年开始纺织服装行业长尾产能 加速出清，至 2020 年底国内纺织/服饰企业数量分别-9%/-16%，而亏损 企业数量分别+88%/+73%，亏损率翻倍达 22%/23%。行业产能加速出清， 我们认为：
1）由于近几年在国内经济增速放缓、外贸环境变化、全球疫情爆发等因 素影响下，终端需求持续受挫。
2）随着消费渠道便捷化、流行多元化及更迭加快的趋势下，传统纯期货 制的生产及销售方式不再能有效满足消费者需求。部分企业的无效供给 叠加生产要素价格上涨，导致成本提升、效率下滑。
优选供应商，降低期货占比。强调对市场需求预测的大众服饰而言，供 应链是产品快速反应基础建设。考虑到国内上市公司仍以线下渠道为主， 门店需要首单铺货，不能实现 Shein 纯线上的“零时销售”。但可以通过 减少期货、提升快反占比，来降低库存风险，增强对市场需求预测的准 确度。此外，承接小单快反的柔性供应链多为中小型工厂（大型工厂规 模化生产效率更高），Shein 供应链模式或许值得借鉴，品牌可通过精选 供应商、持续完善供应商管理系统，以是实现派单的公平和高效性。并 且结合需求端数字化赋能带来的新品成功率提升，来保障供应商能持续 稳定的拿到订单，提升生产线效率，加快资金周转。
总体而言，我们认为前端流量先发优势及优秀的供应链管理能力，共同铸就了 Shein 短期内难以被攻破的壁垒。基于 Shein 成功的因素，就国 内大众品牌而言，我们看好数字化改革持续推进、供应链提效显著的太 平鸟（2021 年 PE 24x），重视新零售业务及供应链优化的森马服饰（2021 年 PE 21x），以及品牌年轻化转型&重视线上发展的国民服饰海澜之家 （2021 年 PE 11x）。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
详见报告原文。
精选报告来源：【未来智库官网】。