近期开了个新仓大参林，目前已经买到整体持仓的5%，我们还是比较看好的，本文将从以下几个方面做简要分析：
一，公司简介
大参林医药集团股份有限公司成立于1999年，公司是中国最具影响力的药品零售连锁化集团企业之一。经过多年耕耘，公司立足华南，深耕全国，目前公司业务已覆盖广东，广西，江西，河南，河北等18个省份及直辖市。截至23Q3，公司拥有门店12,993 家（含加盟店3,688 家），总经营面积 809,470 平方米（不含加盟店面积），2023 年 1-9 月，公司净增门店 2,948 家，其中：新开门店1,019 家，收购门店427家，加盟店 1,681 家，关闭门店 179 家。目前门店情况：华南地区8476家，华中地区1452家，华东地区1186家，东北，华北，西北地区1879家。
二，商业模式
大参林的商业模式比较简单，主要是通过自营或加盟药店销售中西药，中参药材及非药品产品实现营收，目前还处于跑马圈地的阶段，投入较大，但资本性支出基本能控制在营收的5-8%左右，在当前的扩张阶段，资本性支出整体不算大，仍能获得可观的自由现金流，我们相信，等公司门店扩张结束后，公司的现金流状况将更好。
三，管理层
公司目前的大股东及实控人为柯氏三兄弟，是典型的家族控股企业，分别为董事长柯云峰，持股2.43亿股，持股比率21.3%；董事柯康保，持股1.78亿股，持股比率15.65%；董事柯金龙，持股2.3亿股，持股比率20.16%，三兄弟共持股6.51亿股，持股比率57.11%，是一致行动人，公司股权结构很稳定。柯云峰1997年下海创办大参林，至今在药店连锁行业已深耕26年，具有丰富的药店连锁管理经验，曾任广东大参林连锁药店有限公司董事长，曾先后荣获“华南地区健康行业十大风云人物”,“2000-2010 年中国药店十大影响力人物”，“2012 中国药品零售市场最具魅力人物”等荣誉称号。公司11月24日公告，公司聘请柯云峰之子柯拓基为公司副总经理，创二代开始活跃于公司舞台。
四，营收和利润
公司自上市以来，营收一直保持两位数的快速增长的态势，2017年营收74.21亿，2022年营收212.5亿，年复合增长率达到23.4%，2017年扣非净利润4.73亿，2022年扣非净利润10.09亿，年复合增长率达到16.4%，净利润复合增速低于营收增速，主要是2021年营收增速仅增长15%，而销售费用，管理费用，研发费用增速都大大高于营收增速，致使当年扣非净利润同比大降近30%，当年股价也大幅下跌35%。后续随着公司在外省的拓展，未来3-5年，公司门店数量将稳定增长，销售收入仍将保持稳定的增长。
五，产品
公司的产品主要分为三大类：中西药品，中参药材及非药品。
①中西药品方面，2017年营收46.6亿，占比63%，2022年中西药品营收101.3亿，占比71%，这一部分营收占比不断扩大，年复合增长率达到26.6%，但这部分产品的毛利率较低，2022年这一部分的毛利率是33%。得益于处方药外流及药品集采，这部分营收未来仍将保持快速的增长。
②中参药材，2017年营收12.26亿，占比17%，2022年中参药材营收25.85亿，占比12%，由于中西药品的营收增速高于中参药材，这一部分营收占比不断缩小，2017-2022年中参药材营收年复合增长率达到16%，这部分产品的毛利率较高，2022年这一部分产品的毛利率是42%。中参药材是公司的特色产品，有一定的产业链优势和品牌优势，随着人们生活水平的提高，大家对养生提出了更高的要求，未来中参药材产品将借助公司的门店从华南逐步扩展到全国，这部分营收未来仍将保持快速的增长。
③非药品。2017年非药品营收13.68亿，占比18%，2022年非药品营收30.19亿，占比14%，非药品营收增速与中参药材的增速差不多，都小于中西药品的营收增速，因此这一部分营收占比也在不断缩小，非药品营收年复合增长率达到17%，主要是医疗器械，保健品等产品，这部分产品的毛利率较高，但这一部分产品的毛利率呈现逐渐递减的趋势，2017年这一块产品的毛利率是52%，而2022年已降低至47%，但仍然是毛利率最高的品类。随着CR3或者CR5集中度的提升，公司门店数量的增长，公司对医疗器械，保健品等品牌企业也将形成一定的话语权，公司可以通过集中采购的形式，降低采购成本，维持这部分产品的利润空间。
六，盈利能力
①毛利率。大参林的毛利率基本稳定在38%左右，2020-2022近三年毛利率分别为38.5%，38.1%,37.8%,主要是毛利率偏低的中西药品业务增长较快，而这一块的毛利率比较低，只有33%。我们看友商益丰药房2020-2022三年毛利率分别为38%，40.3%,39.5%，整体毛利率略高于大参林，主要是益丰中西药品，中药及非药品三大类产品的毛利率均要高于大参林。
②扣非净利润率。大参林2020-2022三年扣非净利润率分别为7%，4.3%,4.7%，而益丰2020-2022三年扣非净利润率分别为5.6%，5.6%,6.2%，大参林的扣非净利润率与益丰有一定的差距，除了毛利率因素之外，大参林的销售费用率2022年略低于益丰，不过管理费用率，研发费用率均高于益丰，大参林近年明显加大了对研发的投入力度，今年更是聘请了前唯品会技术总监陈长成为集团副总经理及信息中心总经理，公司将加强信息中心的建设力度，提高运营效率。
③净资产收益率。大参林2020-2022三年扣非净利润率分别为22.74%，14.61%,17.87%，而益丰2020-2022三年扣非净利润率分别为15.51%，13.03%,15.82%，整体来看，大参林的净资产收益率指标要优于益丰，长期来看，股价的复合增长率与净资产收益率是趋于一致的。我们来看，净资产收益率主要影响因素有销售净利润率，总资产周转率及权益乘数，销售净利率来看，大参林2020-2022三年销售净利润率分别为7.43%，4.8%,5.08%，益丰2020-2022三年销售净利润率分别为6.59%，6.46%,7.18%，大参林销售净利率比益丰的要低。总资产周转率方面，大参林2020-2022三年总资产周转率分别为1.2，1，1，益丰2020-2022三年总资产周转率分别为1，0.9,0.9，总资产周转率方面，大参林要优于益丰；权益乘数方面，大参林2020-2022三年权益乘数分别为2.3，3.2,3.4,而益丰2020-2022近三年权益乘数分别为2.4，2.3,2.5，整体来看，大参林财务扩张方面相对更激进一些，加了更多的财务杠杆，从有息负债率方面可得到验证，大参林2020-2022三年有息负债率分别为11.3%，8.2%,10.4%，益丰2020-2022三年有息负债率分别为18.2%，2.1%,1.1%，益丰有息负债率总体来看要大幅低于大参林。不过从最新23Q3的数据来看，大参林的有息负债率有所下降，而益丰反而有所上升。
七，增长动能
①拓店。目前各大医药连锁企业还处于跑马圈地的阶段，通过自营或者收购，增加连锁店的数量，仍然是公司业绩增长的最主要因素。2017-2022年各报告期，公司的门店数量分别是2985家，3880家，4756家，6020家，8193家，10045家，同比上一年净增加门店数量分别为663家，895家，876家，1264家，2173家，1852家，增长百分比分别为，29%，30%，23%，27%，36%，23%,截至23Q3，大参林累计在营门店数量为12993家，相比2022年年底净增加2948家，相比2022年增长29%，门店数量仍保持两位数的快速增长。公司最新的募资计划，主要用途之一也是为了在未来三年拓展门店3600家左右，有了门店，公司铺货将得以顺利开展。
②处方外流。自2018年开始的药品集采，逐渐呈现常态化，制度化，医保谈判药品“双通道”管理、门诊统筹医保服务接入药店等一系列政策的出台实施，医院处方外流以及医药分离的趋势进一步加强，这与美国医药分离的政策类似，让医生回归医术，让药物从医院渠道逐步回归药店流通渠道，作为院外渠道的零售药店的价值及市场规模将进一步提升，作为直接结果就是，药店的中西药品收入一直保持快速增长，大参林2022年中西药品营收101.3亿，占比71%，这一部分营收占比不断扩大，营收年复合增长率达到26.6%，预计未来5-10年，中西药营收仍将保持快速的增长。
③集中度提升。商务部关于“十四五”时期促进药品流通行业高质量发展指导意见中提到，到2025年，药品流通行业培育形成1-3家超五千亿元、5-10家超千亿元的大型数字化、综合性药品流通企业，5-10家超五百亿元的专业化、多元化药品零售连锁企业，100家左右智能化、特色化、平台化的药品供应链服务企业。药品批发百强企业年销售额占药品批发市场总额98%以上；药品零售百强企业年销售额占药品零售市场总额65%以上；药品零售连锁率接近70%。大参林预计今年营收能达到250亿左右，未来5-6年，营收能达到500亿左右，未来8-10年能达到800亿左右。2022年，我国零售药店总数达62.33万家，较2021年增加近3.36万家，其中连锁门店药店数量增长6.71%，连锁化率上升至57.76%。药品零售连锁率仍有将近12个百分点的上升空间，我国药店连锁化率和行业集中度逐年提升，但相较于美国、日本等成熟市场，我国药品零售行业的市场集中度仍然处于较低水平，尚有较大提升空间。根据IQVIA的数据，美国药店的连锁化率从1990年的不到40%增长至2021年的90%，TOP3连锁门店数量占据了全美药店数量的近37%。截至2022年底，大参林，益丰，老百姓的在营门店数量分别为10045家，10268家，10783家，三家门店总数量不过31096家，TOP3连锁门店数量占全国药店数量仅5%左右，相比美国，国内TOP3集中度仍有较大的提升空间。
④人口老龄化。人口老龄化程度进一步加剧，2022年60岁以上的人口增加 1,268 万人，占比增加0.9%，达到19.8%，超过2.8亿人，而老年人的药品需求较中青年人更大，特别是老年人对慢性病用药和保健产品都有持续性的需求，零售药店的便利性，时效性满足了老年人的用药需求。
⑤消费者健康意识的提升。随着人民收入的增加和健康意识的提升，大家更加重视对慢性病的预防和管理，也更愿意增加相关医药产品和保健产品的消费，据相关数据，2013年人均居民医疗保健消费支出是912元，2022年人均居民医疗保健消费支出是2120元，年复合增长率高达18%，后续复合增长率会有所下降，但预计未来10年，人均居民医疗消费支出预计保守会保持10%的增长率。头部医药连锁企业随着门店数量的增加，集中度的提升，预计未来10年营收保守也能保持10%以上的增长率。
⑥慢病管理。慢性病主要是那些不构成传染性疾病的简称，常见的慢性病有高血压，糖尿病，心脏病，脑卒中，肿瘤，慢性呼吸系统疾病等。慢性病在全球呈现增长趋势，据世界卫生组织统计，2015年全球死亡人数5600万人，其中3900万人死于慢性病，占比70%，主要死因是心脑血管疾病，肿瘤，慢性呼吸系统疾病及糖尿病。我国作为人口大国，随着老龄化程度的加剧，也面临着慢性病防控的严峻挑战，根据弗若斯特沙利文报告，中国慢性病市场规模近年来增长较快，支出总额从2017年的28369亿元增长至2021年的46788亿元，年均复合增长率达到13.32%。预计2022年中国慢性病市场支出总额将达到53806亿元。同时，中国慢性病处方量占医疗行业全部处方量的比例不断增加，预计2022年占比将达到61.1%。公司立足专业药学服务的基础上，成立慢病管理团队，深度调研患者需求，建立以患者为中心的全生命周期的慢病管理体系，逐步形成了以患者为中心，以自研数字化工具与疾病知识图谱为支撑，慢病管理病种达到 20 种，并深挖九大病种的垂直疾病管理和药物治疗管理（MTM）， 目前拥有经过星级认证的慢病服务人员 1,100 余人以及 MTM 药师 100 余名，服务于 1500 家慢病门店，每年开展 40,000+场患者教育，为慢病患者提供专业药学服务。公司尚未披露人均慢性病人均支出金额，随着公司在慢病管理的不断投入，公司在慢病管理的业务增长将出现逐年增长的趋势。
八，护城河
①渠道优势。公司坚持“深耕华南，布局全国”的核心发展战略，截至23Q3，大参林累计在营门店数量为12993家，相比2022年年底净增加2948家，相比2022年增长29%，门店数量仍保持两位数的快速增长。目前大参林已成为华南地区规模最大、国内排名前三的大型连锁药店企业，门店覆盖范围不断拓展至新的省市，实现业务规模可持续增长，逐步向全国化的战略目标迈进。
②数字化运营及精细化管理。公司始终将数字化战略贯穿各业务链条，现已实现“员工在线、产品在线、客户在线、管理在线”四个数字化建设，结合各部门业务发展需求和业务场景升级，建设了一整套推动企业内部高效运作的管理系统，为门店可持续扩张和高效管理赋能，实现降本、增效、创收。大参林在数字化投入方面是几个上市连锁药店中最高的，2022年，大参林研发费用0.74亿，益丰0.25亿，老百姓0.02亿，药店连锁企业虽然属于医药企业，但本质上还是零售企业，因此，零售运营的效率在企业扩大后提高盈利能力非常重要，大参林在数字化的持续投入后续必将提高公司的运营效率，进而提高公司的净利润率和净资产收益率。
③供应链体系。公司制定严格的供应商管理体系，经过长期合作与评估，淘汰不合格供应商，供应链持续优化，目前公司与超 1 万家生产厂家建立稳定、共赢的合作关系，总 SKU 超过 10 万个。公司将“以顾客为中心，以尽可能低的价格提供绝对合格之商品，并尽最大限度满足顾客需求”作为经营策略，持续丰富品种的同时降低采购成本。 随着带量采购的深入开展，公司门店数量的进一步增长，公司的规模化采购对药店的话语权将更强，能够以最低的价格采购到好的药品，实现药商，药店和患者的三赢；
④服务的差异化。随着零售药店向连锁化、专业化不断推进，涌现出 DTP、门慢门特、双通道等一大批专业药房，更加凸显了执业药师队伍在整个医疗服务中举足轻重的地位。公司组建了专业的服务队伍，为患者提供处方审核、健康检测、咨询指导、用药提醒、患者用药教育等专业化药事服务。
⑤品牌知名度。公司深耕细作大参林品牌形象，以优质平价商品、专业服务和承担社会责任融合并行，彰显品牌内涵和价值，提升品牌的知名度和影响力，“大参林”已成为“中国驰名商标”和“广东省著名商标”。公司荣获 “2021-2022 年度中国连锁药店直营力百强榜”
第 3 名、“2021-2022 中国连锁药店综合实力百强榜”第 2 名。药品不像其他普通商品，消费者对价格的敏感性没有普通商品那么强，因此，消费者在选择药店的时候，品牌的知名度对消费者的选择有较大的影响力。
九，估值（略，可在更多干货中查询）
本人尚持有大参林，目前谨慎持有中。此文谨作本人投资分析交流之用，不作荐股之用，各位看官须独立思考，理性分析，看好自己的钱袋子哈。
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2023年12月25日