01 市盈率的解释
股东：祝你们在奥马哈度过美好的周末。我是迈克·阿索尔，来自纽约。我想问沃伦和查理一个问题，是什么使一家公司的市盈率相对于同行业的其他公司有所上升。
作为投资者，我们能否找到相对市盈率和收益都能够提高的公司或者行业呢？再次感谢你们让我度过了一个美好的周末，感谢你们与股东们分享你们的才华。
巴菲特：谢谢。这很简单，市盈率(相对市盈率)之所以上升，是因为人们预期，相对于其他证券而言，行业或公司的前景比以往任何时候都要好。这可能是合理的，也可能是不合理的。绝对市盈率随着盈利能力(或预期盈利能力)的上升而上升，盈利能力是投资大众对未来股本回报率(ROE)的看法，也是对利率变化的反应。
实际上，从1982年开始，特别是最近几年，利率下降推高了股票价格。(这几年)公司利润也增加了。最近，美国企业的股本回报率(ROE)大幅提高。而且人们也开始更相信这一点。
因此这推高了绝对市盈率水平然后，在所有股票的范围内，当人们对某一特定的业务或某一特定的行业更有热情时，他们就会推高该股票或行业的相对市盈率。
查理，你想说些什么吗？
芒格：他还问道，你如何预测市盈率的这些改善？
巴菲特：这部分问题由你来回答。
芒格：在这里，我想说的是，如果我们的预测比其他人的好一点，那是因为我们试图减少预测。
巴菲特：我们也尽量不做任何困难的事情，我认为这样你也能获得不错的回报。这和奥运会跳水比赛不一样，在奥运会跳水比赛中，他们有一定程度的难度系数，如果你能做一些非常困难的跳水动作，如果你做得好，成绩会比你做一些非常简单的动作更高。
但在投资领域并非如此，只要你做得好，哪怕是最简单的一次跳水也能赚到钱。如果你从泳池边上跳下去，干净利落地入水，就能得到同样的回报率，那你就没有理由去尝试那些转体三周半的动作了。
因此，我们寻找的是一英尺高的栏杆，而不是七英尺或八英尺高的栏杆，并试图通过跳过这些高杆来创造一些奥运纪录。你跳过一英尺的铁栏就能赚到钱，这也很不错。
02 有效市场假说“污染”了商学院
股东：早上好，我的名字叫乔·莱西。我来自德克萨斯州奥斯汀，在这个时代，高等院校的商学院把你说成是一种反常现象，他们鼓吹有效市场假说，说你不可能跑赢市场。
那么人们如何能够像你找到格雷厄姆作为导师一样，去寻找合适的老师呢？(这样子)就可以问这些老师一些关于价值投资的问题。
巴菲特：据我所知，佛罗里达大学开设了几门课程，梅森霍金斯给了他们一大笔资金，我相信他们正在教授一些有用的东西，而不是有效市场。
我知道哥伦比亚大学有一门很好的课程，吸引了很多客座教师。我偶尔去那里教书，同时也有一些价值投资实践者这么做。
因此，我认为与15或20年前的大学相比，有效市场理论现在不那么神圣了，但它仍在商学院广泛传播。但我认为，与10或20年前相比，你可以在现在商学院提供的课程中发现更多的多样性。正如我建议，你不妨看看这两所学校。
你知道，价值投资真的很有用。如果你有一个商船公司，如果你所有的竞争对手都认为世界是平的，你知道这是一个巨大的优势，因为他们不会带任何货物去他们认为会掉下去的地方。所以我们应该鼓励大学里教授有效市场理论。我对此感到很惊讶。
好像凯恩斯曾说，大多数经济学家在思想上一成不变，他们让他们在研究生院学到的东西伴随一生。结果是，你花了数年时间获得金融博士学位，你学到了很多理论，其中有很多数学知识，这是一般外行人做不到的，你就成了一个大祭司。
你在这些想法上投入了大量的自我意识，甚至捆绑上了职业安全感，这会让你在思维上变得很难后退，我认为这在一定程度上污染了大学里的投资学教育工作。查理？
芒格：我认为污染是巨大的，但这种趋势正在减弱，好的理论最终会成功。
巴菲特：是的。“异常”这个词我一直觉得很有趣。你知道哥伦布被众人视作一个异常，我想，也持续了一段时间。“异常”意味着一些学者无法解释的东西，但他们往往没有重新检验他们的理论，而是简单地将任何这类证据视为异常而丢弃。
我认为，当你发现与之前所珍视的信念相矛盾的信息时，你就有了一种特殊的责任去审视它，并且应当迅速地审视它。我想查理告诉我达尔文做过的一件事是——每当他发现任何与之前的信念相矛盾的东西时，他知道他必须马上把它写下来。
因为达尔文觉得人类的大脑是会有条件的地拒绝相互矛盾的证据或事实，除非他很快地把它白纸黑字写下来，否则他的大脑很快就会把它赶出去，查理比我更了解达尔文。也许他能解释清楚。
芒格：我不了解达尔文，但我确实觉得这个理论很有趣，其中一位极端有效市场理论家多年来一直将沃伦解释为运气异常。他认为沃伦得到了6个西格玛的运气(6个标准差极其稀有的运气)。
然后人们开始嘲笑他，因为六个西格玛级别的运气是很夸张的，所以他改变了他的理论。我猜，沃伦现在有6-7个西格玛的能力吧。
巴菲特：不，我宁愿有6个西格玛的运气。
芒格：沃伦唯一舍不得离开的是他的6个西格玛。
03 商学院对资本成本有点“语无伦次”
股东：我是戴尔·马克斯，来自伊利诺斯州帕克大学，我有一个问题要问你们每个人，给查理提个简短的问题，给沃伦提个长一点的。
我问查理的问题是，从商学院的角度来看，伯克希尔的资本成本是多少？我想问沃伦的问题是，我一直在上网看雅虎财经，里面会给你一些公司的建议。
当我搜索伯克希尔的时候，它显示没有人推荐伯克希尔——尽管事实上可能有一千个人在这里佩戴着“我爱伯克希尔”的标语，当然我也穿上了我的，但是缺少雅虎的建议是什么原因呢？
巴菲特：顺便说一句，我们也不推荐看雅虎，但我会让查理先回答第一个关于资本成本的问题，这个问题困扰了人们几千年。
芒格：我发现，现在大多数商学院的教学方式有点“语无伦次”，是我问了这个问题，却得到了“语无伦次”的答案。我认为这是个愚蠢的问题，我没有一个好的答案。沃伦，当我们不断收到资金，并要进行再投资的时候，伯克希尔的资本成本是多少？
巴菲特：实际上只有两个问题，但你不需要数学答案。
第一个问题是，当你拥有资本时，是保留还是返还给股东更好？当你不能用这些资本创造超过一美元的价值时，最好将其返还给股东。这是第一个问题。
如果你通过了这个检验标准，你认为你可以用剩下的每一美元获得超过一美元的价值，那么你只需要寻找你觉得最可靠的东西，就能保证最大的回报。
因此，我们的资本成本实际上是由每留存一美元创造超过一美元价值的能力来衡量的。如果现金在你们手上可以获得比在我们手上更高的回报，那么我认为我们的资金成本已经超过了你的资本成本。
一旦我们认为我们可以做到这一点，那么问题就是，我们如何才能做到最好？坦率地说，我在商学院看到的所有东西——我还没有找到任何改进这个公式的方法。
你可能会遇到的麻烦是，许多管理层不愿向股东分配资金，他们会认为自己会比实际情况做得更好。但这可能是有风险的。管理层完全可以通过雇佣一群人，来提出一些资金成本来证明他们持有资金是合理的。如果有必要的话，他们就会这么做。
关于推荐股票的问题，这些年我们很少有股票推荐，回想1965年，我想不出有多少券商报告在推荐伯克希尔，我根本就没要求什么券商报告，我们不希望伯克希尔以尽可能高的价格出售股票，我们也不希望吸引那些因为别人推荐股票而购买股票的人来伯克希尔。
我们更喜欢那些自己搞清楚自己为什么想买伯克希尔的人。如果他们因为认可这是他们想去的餐厅而进入这家餐厅，那他们更有可能留下来(而不是有人吹捧这家餐厅)。
这就是我们的方法。所以我们没有采取任何鼓励措施。我认为即使我们这样做了，我们可能也不会得到很多券商的推荐。如果你是一名经纪人，伯克希尔可不是一只可以发财的好股票。
芒格：我认为在市场上机构推荐这么少的一个主要原因，是伯克希尔被认为很难大量购买。
巴菲特：我们有一些很好的机构作为股东，包括一个由我们的好朋友经营的机构，但坦率地说，有一群个人股东对我们来说更有趣。如果我们赚到了钱，那么它就会给人们的生活带来变化，而不是仅仅一个季度内的业绩的数据变化这么简单。
我们认为个人股东更有可能加入并认可我们的想法，即只要我们呆在这里，就会一直和我们在一起。这就是我们看待企业的方式。很少有机构以这种方式看待投资，坦白地说，我们认为，与个人投资者相比，它们往往不那么理性。
04 时间是糟糕生意的敌人
股东：我的名字叫沃伦·海斯，我来自伊利诺斯州的芝加哥，我从《杰出投资者文摘》(OID)等出版物上了解到，许多优秀的价值投资者正在购买高质量的跨国日本公司，而这些公司的交易价格低于净营运资本账面价值。你同意价值投资在日本存在吗？你会考虑买一些吗？
巴菲特：亨利·爱默生，OID的出版人，就在这里，所以我要吹捧一下。我读了OID，这是一本非常好的出版物，我读过一些关于日本证券的评论。
我们研究了所有主要市场的证券，当然也研究了日本的证券，特别是最近几年日经指数的表现远远低于标准普尔指数。比起你在OID中读到的那些人，我们对这些股票的热情要低得多。在日本企业的大部分领域，股本回报率(ROE)都很低。
通过拥有一家股本回报率很低的公司来致富是极其困难的。你知道，我们总是根据一个企业的资本收益来衡量它做了什么。我们想做好的生意。你真正想要做的是在10年后成为好的企业，更好的企业。我们想以一个合理的价格购买它们。
很多年前，我们放弃了所谓的“雪茄烟蒂”投资方式，也就是你试图找到一家真正很糟糕的公司，有着极低极低的售价，以至于你认为它还剩下一口免费的好烟，而且你知道，我们过去常常捡起很多湿漉漉的雪茄烟蒂。
有段时间，我的投资组合里全是它们，里面还有免费的泡芙，我从中赚钱了，但是首先，这并不能投入很多钱；其次，我们并没有发现周围有很多吸引我们的雪茄烟蒂。
如果你的公司的股本收益率是5%或6%而且你持有很长一段时间，你在投资方面就不会做得很好。即使你一开始买的时候很便宜，时间是糟糕生意的敌人，是伟大生意的朋友。如果你的公司的股本回报率是20%或25%，而且长期如此，时间就是你的朋友。
但如果你把钱投入低回报的行业，时间就是你的敌人，你可能很幸运地选择了它被别人接管的确切时刻，但是当我们买股票的时候，我们倾向于认为我们将拥有它很长一段时间，因此我们必须远离那些股本回报率低的公司。查理？
芒格：是啊，买一家你真希望它在破产前就能清算的公司并不是那么有趣。
巴菲特：我们也有过这样的经历，我曾拥有一家无烟煤公司股票——可能在座的有些人不知道无烟煤是什么，我们还有过三个铁路公司、风车制造商。查理，我们还有什么宝贝？
芒格：纺织品(伯克希尔)。
巴菲特：对，纺织品，我怎么没有想到，信不信由你，伯克希尔是个错误。我的意思是，我们投资伯克希尔，是因为从数据上看，它很便宜，就像60年代早期的一般投资一样，而在过去的10年里，这家公司赚的钱还不到零——在收购后的头十年里，它有一个巨大的净损失。
它的销售远低于营运资本，所以它是一个雪茄烟蒂，我们本可以在一个中立的基础上做我们后来做的事情，而不是在一个消极的基础上——实际上在中立的基础上我们会做得更好，但是经营伯克希尔这个过程很有趣。
05 最好的生意是每年给你越来越多的钱，而不付出任何或者很少代价
股东：下午好，先生们，我叫乔治·唐纳，来自印第安纳州韦恩堡，我的问题是评估一个公司的内在价值，尤其是像你提到的资本密集型公司。
我想到的是像麦当劳和沃尔格林这样的公司，但也有很多其他公司的运营现金流非常健康，而且还在不断增长，但这些现金流会被新建商店、餐厅或新工厂的巨额支出略微或完全抵消。
我的问题是，你如何估计未来的自由现金流？而长期美国国债的收益率在6%左右，你如何贴现这些现金流呢？
巴菲特：我们以长期利率贴现只是为了在所有业务中有一个衡量标准，我们打算投资一家公司的时候，他们不会因为有现金流而获得我们的信任，他们只会因为每年剩下的净现金而获得我们的信任。
当然，如果他们再投资明智，即使你不得不再贴现几年，未来现金流的增长应该会抵消这些投入，否则他们就不是明智的投资。最好的生意是每年给你生产越来越多的现金，而不付出任何或者很少代价。我们有一些这样的公司。
第二，好的企业也会返给你越来越多的现金，即使需要投入更多的资本，但是你再投资的回报率是非常令人满意的，最糟糕的业务是增长非常快的业务，你实际上是被迫增长，被迫留在游戏中，你以非常低的回报率重新投入资本。有时人们在这些行业里并不知情。
但在折现方面，在计算内在价值方面，你要关注预期产生的现金然后把它折现回来。在我们的例子中，我们使用长期国债利率，这并不意味着你需要支付通过计算得出的现值的金额，长期国债利率只是用来作为一个共同的比较标准。
这意味着，如果有人在未来5年将所有现金流进行再投资，他们最好能在未来获得一些非常大的数字。因为总有一天，一项金融资产必须返还给你现金，以证明你现在为它付出的现金是合理的。
投资本质上是一种艺术，现在就把钱拿出来，期望未来能得到更多的钱，然后在某个时间点能更好地兑现。
格雷厄姆在他的课上，我们经常谈论他所谓的冻结公司，冻结公司是一家公司，其公司章程禁止向股东支付任何款项，只能被清算或出售。
芒格：有点像好莱坞制片人。
巴菲特：是的，问题是这样的企业值多少钱？这是一个理论上的问题，但它迫使你思考商业到底是什么，商业就是今天就把钱投出去，以后再赚回来更多的钱。查理？
芒格：我确实认为你提出了一个有趣的问题。因为有一类企业，其最终会返还现金的愿望往往是一种错觉。
我认为，在这些企业里，你不断地注入资金，然后突然就不管用了(倒闭了)，没有现金回来，而让我们的生活变得有趣的是，在尽量避免这些公司的时候，选择了另一种会让你身无分文的生活方式。
巴菲特：我们认为完全没有意义的一个数字就是所谓的EBITDA(息税折旧摊销前利润)。大多数拥有大量固定资产的企业，其产生的现金流大多数需要被重新投资，以保持其竞争力和市场地位，而忽略这些潜在必须要投入的现金流，只关注EBITDA这个数字，毫无疑问是特别愚蠢的。这个数字在近些年来，已经被华尔街滥用了。
芒格：高盛学会用EBITDA来衡量，并不是因为投行圈的功劳。使用你知道的毫无意义的评测方法，然后在错误的假设上添加额外的推论，这可不是聪明的表现。不过，一旦每个人都在胡说八道，它很可能就会成为标准。
06 选择股票的标准
股东：你好，我是布伦南维奇奥，来自奥马哈市西北高中的金融学院，你能解释一下你选择股票的标准吗？
巴菲特：选择股票的标准实际上就是看企业的标准。我们正在寻找一种我们能理解的业务，这意味着他们销售的产品，我们认为我们能够理解，或者我们能够理解竞争的本质——随着时间的推移，会出现什么问题。
然后，当我们找到企业时，我们试图找出它的未来的前景，是否未来5年、10年或15年它的赚钱能力可能是好的或者变得更好，是差的或者变得更糟，我们试图评估它的未来的现金流前景是变好还是变坏。
然后，我们试着决定是否和一些我们觉得舒服的人在一起，然后，我们试着为我们之前看到的东西确定一个合适的价格。
正如我去年说的，我们所做的很简单，但不一定容易。我们脑海中的清单并不复杂，知道自己不知道的是最重要的，但有时这并不容易。
在我们看来，预测未来，在很多情况下是不可能的，而在有些情况下是很困难的，有些情况是相对简单的，我们要找的是相对简单的。
这就是我们的想法，如果你想在奥马哈买一个服务站，或者一个干洗店，或者一个便利店，把你毕生的积蓄投资在那里，经营一家公司，你也会考虑同样的事情。
你会考虑竞争地位，5到10年后会是什么样子，你将如何经营，谁将为你经营，你要付多少钱。这正是我们看股票时所考虑的，因为股票只不过是公司的一部分。查理？
芒格：当金融学被恰当地教授时，它应该从容易的投资决策的案例中学习。我经常引用的一个例子是国家收银机公司的早期历史，它是由一个狂热的人创建的，他购买了所有的专利，拥有最好的销售团队和生产工厂。他是一个非常聪明的人，对收银机业务充满热情，当收银机发明时，收银机业务对零售业来说是天赐之物。
那可是相当于石器时代的药品，如果你读过美国国家收银机公司首席执行官帕特森(Patterson)早期撰写的一份年度报告，你就会发现，他是个天才的狂热分子。非常有利的定位，因此，投资决策变得很容易。
如果我教金融，我会收集100个这样的案例，这就是我的教学方式。
巴菲特：我们有这份年报，你说的那是什么时候发生的？1904年还是？查理？但这确实是一个经典的报告，因为帕特森不仅告诉你，为什么他的收银机的价值是他卖给别人的20倍，而且他还告诉你，如果你想和他竞争，你就是个白痴，这是一个经典报告。
芒格：任何一个聪明的人读了这份报告后都会意识到，这个家伙不可能会输。
07 当心那些必须强制再投资的公司
股东：我的问题是你之前提到的，公司该如何每年在他们的业务中再投资一定数量的现金来保持竞争优势？如果有人说，最好的企业不仅能产出大量现金，还能将其再投资于更大的产能。
但我认为，矛盾之处在于，一家公司进行扩张性资本支出的机会越好，它们作为现金消耗者而非现金创造者的形象就越糟糕。你用了什么具体的方法来计算维持资本支出是多少？你是怎么计算一个公司该花多少现金？你在吉列或其他你研究过的公司中使用过什么方法？
巴菲特：如果你看看吉列或可口可乐这样的公司，你不会发现它们的折旧有多大的不同，暂时先不考虑摊销，只考虑折旧和必须的资本支出。如果我们进入恶性通货膨胀时期，或者你也可以假设一些不存在的例子。
总的来说，折旧费用对于大多数公司来说是合理的，可以用来代替必需的资本支出。这就是为什么我们认为，用财务报表上的收益加上无形资产的摊销通常能很好地说明盈利能力，而且我从未想过，为了保持竞争地位，吉列是否需要多花1亿美元，或少花1亿美元。我想这个幅度甚至比它报表所记录的折旧还要小得多。
航空公司就是一个很好的反例。在航空公司，你必须不停地花钱。如果投资有回报，你得疯狂地花钱；如果投资没有回报，你也得疯狂地花钱。这只是游戏的一部分。
即使在我们的纺织行业，为了保持竞争力，我们也需要花费大量的钱，而当我们把钱花完的时候，没有任何明显的赚钱前景。这些都是真正的陷阱。它们以这样或那样的方式维持生存，但它们仍很危险。
而在喜诗糖果，我们希望能够花费1000万、1亿、5亿美元，并获得与过去类似的回报。但不幸的是，这里没有好的方法能做到这一点，这不是一个能通过投入资本就产生利润的行业。我们会继续寻找。
在飞安公司，需要通过投入资本来创造利润。你需要投资更多的模拟器，需要训练更多的飞行员，因此需要资本来创造利润。但在喜诗糖果并非如此。
在可口可乐，特别是当新的市场出现的时候，在中国或者东德或者类似的地方，可口可乐公司自己会经常进行必要的投资来建立装瓶基础设施以迅速占领这些市场。你甚至不需要计算它们，你只知道你必须这么做。你有一个很棒的生意，你想把它传播到世界各地，你想充分利用它。
你可以计算投资回报，但就我而言，这是浪费时间，因为你无论如何都要这么做，而且你知道随着时间的推移，你想去主导这些市场。最终，你可能会随着市场的发展，把这些投资投入到其他灌装系统中，因为你不想等着传统的灌装商来做这件事，你想在那里自己干。
顺便提一下，讽刺的是，当柏林墙倒塌时，可口可乐进入东德市场，在那里，可口可乐产自敦刻尔克，这有某种讽刺意味。也许你会从中得到乐趣，特别是对于一些年长的股东。查理，你有什么要说吗？
芒格：沃伦在很久以前就说过，好的企业和坏的企业之间的区别通常是，好的企业会做出一个又一个简单的决定，而坏的企业会给你一个可怕的选择，并且让你很难做出决定，这真的会奏效吗？它值这么多钱吗？
如果你想要一个系统来确定哪个业务是好业务，哪个业务是坏业务，那么只需看看哪个业务一次又一次地让管理层烦恼就行。
比如对于我们来说，决定在加州的一个新的购物中心开一家新的喜诗糖果商店并不难，很明显，这将会成功。这就是简单的决策。另一方面，如果公司有很多的决策摆在你的办公桌上，那非常糟糕。总的来说，这些企业运作得并不好。
巴菲特：我在可口可乐董事会已经有10年了，我们有一个又一个的项目，都有一个投资回报率，但这对我来说并没有太大影响，因为到最后，你所做的任何决定，都巩固并扩大了可口可乐在全球的主导地位，这个行业正在以惊人的速度增长，而且具有巨大的潜在盈利能力，你的决定将是正确的，你的员工会很好地执行这些决定。
然后查理和我进入全美航空，决定也来了。问题是，投资人是否知道，你买的是东方号，还是别的什么？你花光了所有的钱。
然而，只是要想玩这个游戏——保持交通流量和连接乘客，你必须不断做出这些决定——你是否要在某个机场多花1亿美元，航空公司它们很痛苦，因为它们一次又一次没有任何真正的选择，同时它们也没有任何真正的信念，能让它们坚信，这些选择和投入会在以后转化为真正的回报。
一种游戏是强迫你投入更多的钱，而不知道你手里拿的是什么牌，另一种游戏是你有机会投入更多的钱，因为你知道你一直都是赢家。查理？我们为什么要投资全美航空？我们本来可以买更多可口可乐的。
08 卖出股票的理由之一
股东：早上好，我的名字是杰德·库里，我来自马里兰州盖瑟斯堡，谢谢你分享你的智慧。我的问题是，你用什么标准来卖出股票？我知道你是怎么买的，但我不确定你是怎么卖的。
巴菲特：最好的办法就是买一只你不想卖掉的股票，这就是我们要做的。当我们收购整个企业时，我们的确是这样想的。我们买下了GEICO保险、喜诗糖果、布法罗新闻……我们买这些东西不是为了转售。我们想要做的是买一笔生意。如果我们余生都能拥有它，我们会很开心，我们也希望能拥有这样的一笔生意。
同样的原则也适用于有价证券，你可以获得有价证券的额外选择权。在某种情况下，你可以增加持股。这显然更简单——我们不可能拥有超过100%的公司，但是如果我们拥有2%的公司，并且我们喜欢它，在给定的价格下，我们可以增加并拥有4%或5%。
有时候，如果我们需要资金转移到另一个行业，就像去年那样，我们会减持一些股票，但这并不意味着我们对这些业务持负面看法。我的意思是，我们认为他们是很棒的企业，否则我们就不会拥有他们。如果我们需要钱买其他东西，我们就会卖掉A。
我1951年买的GEICO保险的股票，然后1952年卖掉了。在1976年GEICO保险遇到经营困难之前，它的价值是我1951年所付价格的100倍甚至更多。但是如果我一直持有，那我就没有钱做别的事情，所以如果你需要钱买别的东西，你就卖。
如果你认为不同类型的公司之间的估值有些不一致，你也可以卖出。我们去年已经用这种方式做了一些修整。但这很可能是个错误。我的意思是，如果遇到了一桩伟大的生意，真正要做的，就是紧紧抓住不放。查理？
芒格：没错，但是卖出最理想的方式是，当你找到你更喜欢的东西的时候。这难道不是理想的卖出原因吗？
巴菲特：顺便说一下，理想的买入理由是，你很喜欢的东西正在以你愿意购买更多的价格出售。在过去的一些情况下，我们应该多做一些这样的事情。但这就是有价证券的魅力所在。
如果你遇到了一个很棒的生意，你确实会周期性的遇到加倍投资的机会，或者遇到类似的事情。如果股票市场的价格卖得比现在便宜得多，我们可能会收购更多我们已经拥有的业务。这些我们已经拥有的业务，肯定是我们首先要考虑的。因为它们是我们最喜欢的业务。查理？
芒格：我没有什么要补充的。
09 格雷厄姆和巴菲特将如何教授投资
股东：你和芒格先生都曾反复说过，你不相信我们的大学正在正确地教授企业估值方法。作为哥伦比亚商学院的博士生，这让我感到困扰，因为再过几年，我将加入教授企业估值方法的行列。
我的问题并不是你是否会在教授企业估值方法时，将来自格雷厄姆、费雪或芒格的讲座等资料教授给学生。我更关心你在教授企业估值方法这门课上，有什么建议吗？
巴菲特：我很幸运，我有一个很棒的老师，本·格雷厄姆，我们在那里上过一门课，至少有一个同学和我一起参加了。他让投资变得非常有趣，因为我们所做的就是走进那门课，我们评估公司。他和我们玩各种各样的小游戏。
比如有时他会让我们用一大堆数字来评估A公司和B公司，然后我们会发现A和B是同一家公司在不同的历史时期。然后他玩了很多小游戏让我们思考什么是关键变量以及我们是如何偏离轨道的。
我记得有一次，本和查理、还有我，还有其他九个人，1968年左右在圣地亚哥见过面，当时他给我们所有人做了一个小测试，我们都认为自己很聪明——但实际上我们都不及格。这就是他教我们的方法，一个聪明的人可以玩好他自己的游戏，并且在愚弄人方面可以做得很好。
如果我在教一门关于投资的课程，就会有一个接一个的价值评估的案例，试着找出那个特定行业的关键变量，并首先评估它们的可预测性，因为这是第一步。
如果有些事情是不可预测的，那就忘掉它。你知道，你不必对每个公司都是对的。在你的一生中，你必须做出一些好的决定。重要的是，找到一个你真正知道的关键变量时——哪些是最重要的变量——并且你已经真正明白了它们。
在我们做得不错的地方，查理和我做了十几个与净资产相关的重大决定，但都没有达到很大的规模。我们知道我们是对的，它们没有那么复杂。
我们关注的是正确的变量，而这些变量占主导地位。我们知道，即使我们不能把它移到小数点后5位或者其他类似的位置，但总的来说，我们的判断是对的。这就是我们要找的投资机会。
这就是我要试着教学生去做的，我不会试图教他们去相信他们能做到不可能的事。查理？
芒格：如果你打算教企业估值方法——如果你希望教的是像人们给房地产估价那样，比如你可以选择任何一家公司，然后让你的学生在学习了你的课程之后，给你一个关于这家公司的价格，并且将这个价格所蕴含的未来前景，和它目前的市场价格相比，然后做出选择……我认为你是在尝试不可能的事情。
巴菲特：可能在期末考试中，我会选择一家互联网公司，我会说期末考试的问题是，“这个值多少钱？”任何给我答案的人，我都会给不及格。
芒格：没错哈哈。
巴菲特：这样打分也比较容易。
10 费雪的调查方法是如何改变巴菲特
股东：我的名字是特拉维斯·希思，我来自德克萨斯州的达拉斯，我的问题是关于菲利普·费雪所说的闲聊调查法。当你发现了一个业务，你认为需要进一步调查时，一般你需要花多少时间呢？
巴菲特：这个问题的答案是，现在我几乎什么时间都没花，因为我过去已经这样做过了。资本配置的一个好处是你做的很多事情都是累积的，这样你就能从之前做的事情中获得持续的回报。
到目前为止，我对伯克希尔的大多数可能感兴趣投资的公司都相当熟悉。当我开始的时候，在很长一段时间里，我经常做很多菲利普·费雪所描述的方法——我遵循他的方法。
但我不认为你能做太多。现在，在你准备对某件事深入调查时，你应该先有80%左右的认识。
我的意思是，你肯定不希望用费雪的方式去追踪每一个想法，所以你应该先有一个强有力的假设。就像一个篮球教练在街上碰到一个七英尺高的人——你才会开始对他各方面开始感兴趣：你必须弄清楚你是否能让他留在学校，他是否身体协调，以及诸如此类的事情，这些都是费雪的调查方法所要求的细节。
我相信，当你对整个行业，尤其是公司有了一定的了解后，你会发现，没有什么比先读一些相关的资料，然后走出去，和竞争对手、客户、供应商、前雇员、现在的雇员等等进行交流更有意义的了，你会学到很多，并且走出去调研应该是最后的20%或10%。
这种方式不会让你太累，因为你一般都是从一个你认为经济状况良好的公司开始——在那里他们看起来像7英尺高，然后你可能想用一个会否定你最初草率的假设的角度去开始调查。
或者如果你证实了你的假设，那你的认识可以更强烈。早在上世纪60年代，我就在美国运通做过类似的事情，而实际上，这种调查法极大地增强了我对美国运通这种感觉，我买的股份越来越多。
如果你和一群业内人士交谈，问他们最害怕什么竞争对手，为什么害怕他们，诸如此类的问题。你知道，他们会用安迪·格鲁夫的银弹来对付谁等等，你会学到很多。
当你进入这个行业的时候，你可能会比业内的大多数人更了解这个行业，因为你会带着一个独立的视角去看这个行业，你会倾听每个人说的每件事，而不是带着这些先入为主的观念进来，过一段时间后，只是听你自己的真相。
我建议你这么做，但我不再经常这样做了。我近几年只做过几次，我也曾在年度报告中谈到——当我们决定保留美国运通，并决定在1994年换普通股的时候，我和弗兰克·奥尔森谈话的时候我用的是费雪的调查方法。
我找不到比弗兰克·奥尔森更好的人了。弗兰克·奥尔森，经营着赫兹公司，在联合航空公司有丰富的经验，天生就是一个营销家。
我的意思是，他很懂生意。当我问他美国运通卡有多强大、它的优点和缺点是什么、谁会在它之后出现等等问题时，他可以在五分钟内给我一个答案，并且这将比我在数小时或数周的调查研究完成的更好。在美国运通这个案例中，你可以向别人学习，而弗兰克就是美国运通的使用者。
弗兰克在经营赫兹汽车时，曾经以X%的价格向美国运通付费。而弗兰克其实并不喜欢付钱，那他为什么要付钱给美国运通？如果他付的比Master Charge或Visa多，他为什么要付更多？那么付那么多钱，他能做些什么呢？你只需要一直问问题。
我想洛里莫·戴维森在视频中解释了这一点。我非常感谢他这样做，因为这对他来说是一次真正的努力，但那确实是我1951年在华盛顿拜访他时所做的，因为我想弄明白为什么人们会选择GEICO而不是他们已经在保险的保险公司，以及这种优势有多持久。
你还能利用这个机会问什么？我问了他很多问题，而他给了我很棒的答案。这次对话，在很大程度上改变了我的生活。所以在这一点上，除了戴维，我没有什么好感谢的。
对于费雪的调查方法，这就是我的建议。
11 年轻人如何为未来做准备
股东：我是来自金融学院的赵辛娜，你会给我们年轻人一些建议，让我们为未来做好准备，像你一样成功吗？
巴菲特：如果你对商业感兴趣，我认为你应该在20岁出头的时候学习所有的会计知识，会计是商业语言。现在这并不意味着它是一种完美的语言，所以你必须知道会计语言的局限性，以及它的所有方面。
所以我建议你学会计，如果你对投资感兴趣，首先我会选择读会计课程。我建议你，在兼职或其他方面，在一些企业工作。
没有什么比观察企业如何运作更能帮助你在未来对企业做出判断。你知道，当你明白什么东西是非常有竞争力的，什么东西是不那么有竞争力的，以及为什么会这样，所有这些都增加了你的知识，所以我会读很多书。
我会大量阅读有关投资的书籍，并获得同样多的商业经验，我会与商界人士讨论业务，找出他们认为是什么让他们的业务运作正常，或者他们在哪里存在问题，及其原因，我觉得你应该尽可能从各方面去学习。
如果它让你兴奋，你会做得很好。我认为，虽然某些活动吸引了不同的人，但如果你对生意感兴趣，我猜你会做得很好。如果你懂商业，你就懂投资，投资只是资本配置方面的业务决策。祝你一切顺利。查理？
芒格：年复一年的减少你的花费，这也是个小问题。
巴菲特：我们已经掌握了。
芒格：是的，如果你坚持下去，这真的很有用。
巴菲特：查理很快就有了孩子，但当他还是律师的时候并没有赚大钱。你在出去成家之前存下的任何一块钱，以后都可能值10美元，因为你可以把它存起来。
储蓄最好从年轻时就开始，因为在你有了真正的家庭后，储蓄就变得困难了。因为不管你喜不喜欢，支出都会随之而来。所以，我先为自己工作，然后把钱存起来。
我很幸运，我不用支付自己的大学学费。如果我必须付学费，我可能就不会去上大学了。但是我能把我十几岁时所赚的所有钱都存起来，最后那些钱被放大了很多倍。
当我第一次开始卖证券时，我赚的钱在一定程度上被家庭占用了，所以早点开始存钱吧，很多都是习惯，而早点存钱是一个很好的习惯。
（全文完）