01 估计内在价值时所使用的贴现率
股东：为了判断公司的内在价值，你说过，你预测股东未来若干年能获得的利润，然后用目前的利率将其折现。在折现的时候，假如你要求溢价的话，你要求多高的溢价呢？例如，如今长期国债的收益率在7%左右，你对可口可乐公司的股东利润进行折现的时候，你会用多高的折现率呢？
巴菲特：很多人问过我们这类问题。在我们以前的年报里，我已经做过一定程度的回答。至于我们采用的折现率，我们一般参照长期国债收益率。我们不认为自己能够预测利率升降。不过在利率很低的时候，我们喜欢用略高一些的利率。
这个估值方法并不考虑风险，因为实质上，这个估值理念纯粹是未来的现金流折现。不管现金来自于一家高风险的企业还是一家安全的企业，也许我该说“所谓的”安全的企业，现金都是一模一样的。一家能100年不倒闭的自来水公司产生的现金和高科技公司产生的现金都是一样的，如果这家高科技公司能在同期产生现金的话。
分析高科技公司可能更难。因此计算完成之后，要对结果打一个较大的折扣，或者你也可以判定你完全没有能力估算。对我们来说，大部分这类公司都超出我们的能力圈范围。我们的信念是坚持努力分析我们认为我们能够合理预测其未来的公司，很显然，没有人能完美预测未来，但是有一些公司我们认为我们有合理的把握。
我们不分析低于我们理解程度门槛的目标。我们坚持分析那些我们自认为理解得很深很透彻的企业，努力避免使用各种华丽的风险系数，因为坦白说，我们认为这些风险系数只是数字游戏而已。我认为，对于所在行业五年一变、自身高度不确定的企业，你给它做出的估值没有任何意义。
假如你说，鉴于该公司的情况比较复杂，因此我使用的折现率要额外提高6%，我认为这么做毫无道理，可能在数学上看起来是很有道理，但我认为这是数学的胡言乱语。你最好坚持你能理解的业务，使用政府债券利率进行贴现。当你能以很低的价格买到你很了解的东西时，你就应该开始兴奋了。查理？
芒格：没错，折扣曾经比我们现在看到的要大。
巴菲特：这就是你们能得到的，伙计们。
02 报纸行业很棒，但不如以前那么棒
股东：我的问题是关于布法罗新闻的，你在95年报告的信中说，报业的经济吸引力又下降了一个档次，你能详细说明一下吗？
巴菲特：报纸的控制力已经没有以前那么强了，每户人家订阅的日报份数已经持续下降很长时间了，这两年的下降趋势更加严重。所以，报纸的定价能力，不管是订阅价还是广告价，在最近几年，都被削弱了，削弱程度并不大，但的确被削弱了。
曾经有段时间，镇子里唯一的那家日报社是你所能找到的最有吸引力的企业。很大一部分广告商别无选择，只能在那家日报上打广告。大家想知道周围发生了什么时也没有什么别的渠道可选择，只能订阅那家日报。所以说报纸是从一个非常强有力的位置开始的。
报纸依旧拥有强有力的地位。我在年报里努力强调了这一点。就当前价格，对于订户来说，订阅报纸依旧是便宜合算的选择。报纸以很低的价格向你提供各种各样的信息，而且对于很多商人来说，报纸依旧是一个非常有效的吸引顾客的途径，但是报纸已经失去15或20年前曾经拥有的那些独一无二的优势了。
第三类邮件也是一种广告途径，现在大家有更多的途径可以得到信息。我们之前讨论过，可以用电子手段传输信息，成本比20年前人们所能梦想的还要低很多。
所有的这些因素侵蚀了报纸的一些优势。但是报纸依旧是非常好的企业。我认为没有任何东西能逆转报纸走下坡路的趋势，但我也认为没有什么东西能加速报纸的下滑。不过，假如今天你把你所有财富都放进镇上唯一的一家报社，那么比起20年前，你的安全感应该小了一些，不过拥有报纸依旧比拥有任何其他企业更加合算。
03 收集企业所有的公开信息
股东：我知道你读了很多很多的年报。我很好奇，如果你愿意和我们分享，你读这年报的目的是什么。但我更好奇的是——因为我想我知道你在读什么——如果有任何进一步的披露——你希望看到公司在他们的财务报告中披露什么，或者SEC要求在财务报告中披露什么，或者代理或与股东的其他沟通中披露什么？这对你和芒格先生有什么好处？
巴菲特：我想知道的大部分东西SEC都无法规定公司必须在年报里写出来——我想尽可能多地知道管理者是什么样的人、对公司怎么想、公司的真正情况怎么样。假设有一家我持一半股份的公司，而我去年不在公司里，我的合伙人写给我一份报告书。我理想中的年报应该和这份报告书一样，应该告诉我去年发生了什么，他认为将会发生什么。我认为年报应该传递这些信息。
SEC要求公布的资料包含很多信息，有些信息很有帮助，是年报背后的真正意图是什么呢？假如年报是公关文件，那么我就没多大兴趣。我不知道有什么方法能让SEC迫使管理层写出我说的那种理想的年报，但是那种年报是我寻找的目标。
在我阅读年报的时候，我试图从总体上理解各种企业在发生什么。假如我拥有一家公司的股票，该公司所在领域中还有8家其他的公司，我希望这其他8家公司的年报也能寄给我一份，除非我知道其他8家公司的情况，否则我怎么能理解我的公司的情况如何呢？我希望能知道市场份额、利润率、利润变化趋势等等所有这些东西。
除非我知道这个行业的其他公司都在做什么，否则我不可能成为一个聪明的所有者。因此，我试图从一份报告中获得这些信息。
假如我考虑对某家公司投资，我会试图用放大镜观察它的业务和运营业务的人。多年来，在伯克希尔作商业决策的时候，我发现阅读大量报表很有帮助。假如我们把一家企业完全买下来，为了知道其情况如何，我宁愿将其竞争对手的股票也挨个买上一些，我想明智地衡量经理人的业绩。除非我了解整个行业的情况，否则我是无法明智衡量的。
在全靠公开信息的情况下，你的投资业绩其实可以非常出色。我也不知道内部消息有多大用处。我们周围有各种各样的关于企业的“附加消息”。你用不着能理解所有的东西。
你只需要理解你考虑投资的那家企业。你能够理解，而且这件事必须得你自己去做，没有人能去替你理解。照我看来，你不能指望从华尔街的报告中得到任何东西。你得自己去分析。我不记得我曾经从华尔街的报告中得到过任何投资点子。不过，我们从年报中发现了很多投资点子。查理？
芒格：阅读一份年报要花不少时间，即使相对简单的企业的年报也要不少时间，假如你要真的理解年报，其实并不那么容易。
巴菲特：对，一般而言，对我们真正感兴趣的企业，我们知道哪些内容可以跳过去，哪些内容要去阅读，我们读一份年报大约需要45分钟或1小时。
假如某个行业有6或8家公司，那么我们就需要6-8小时。另外还有季报等等很多其他材料需要阅读。研究企业的方法就是吸收关于这家企业的信息，判定哪些信息有用，哪些信息没用，将孤立的点连接起来。这就是研究企业。
你不可能依靠观看图标上的数字上上下下或者阅读市场评论，期刊杂志或任何类似的东西来研究企业。那是没用的。你必须理解企业，这就是秘诀所在。
04 CEO中有“很多平庸之辈”
股东：我叫约翰·韦弗，我是来自华盛顿贝灵汉的股东。年报里你讨论了什么是好生意。你的收购标准之一是管理。你能谈谈你是如何决定什么是好的管理，以及你是如何决定你是否有一个好的经理的吗？
巴菲特：真正伟大的企业不需要良好的管理。我的意思是，这必须是一个很棒的生意。经营不善的企业，只有管理有方，才能成功，甚至生存。我们寻找那种了解自己的企业、爱自己的企业、爱自己的股东，而且愿意像对待合伙人一样对待自己股东的管理层。
不过我们还是很关注企业的基本面的。假如我们旗下有一个经理人我们认为很优秀，但是此人在管理一个糟糕的企业，我们以前投资过糟糕的企业，我们所能采取的最聪明的行动可能莫过于把这人调出来，放到别的企业里去。
美国各家企业的经理人的才华存在天上和地下的差异。财富500强企业的CEO们的选拔程序和美国奥林匹克田径队选拔运动员的程序截然不同。美国企业选拔高层并不像美国奥林匹克代表队选拔运动员那样有一个统一的标准，所以美国有些经理人很有能力，有些非常厉害，不过也有很多非常平庸。
我认为在一些案例中，谁的业绩出色是相当容易识别的，就像寻找一个棒球手，指望其将来能打出30%的时候，我们喜欢选择以前就能打出35%或36%的棒球手。
假如有个人说，“我去年打出12.7%，不过我现在买了新球棒，而且还请了新教练。”或者经理人请到一个管理咨询师当军师，那么我们都抱非常怀疑的态度。一个击球软弱无力的打击手宣称自己能突然变成一个有力的打击手，我们不怎么相信。
然后，我们试图弄明白管理层对待股东的态度。在美国企业界，管理层对待股东也并不统一，其实离统一远得很。不过要强调，我们希望的是好的管理人员待在好的企业里。我在年报里描述了汤姆·墨菲。在他管理大都会公司的那几十年里，他的能力和正直无人能够媲美。
你可以从50个不同的途径发现他的能力和正直。他为股东着想，他不仅仅想着股东，而且还为了股东的利益采取行动。在他打造企业的时候，他只采取有道理而且符合股东利益的行动，从不为了满足自己的自负(或私利)而乱来一气。
并不是所有的管理层都是汤姆·墨菲。当你发现一个这样的人，而且这人在一家很好的企业里，那么你就应该大手笔下注，不要重蹈我过去的覆辙——我曾经出售过一两次大都会公司的股票。
05 分散投资是对无知的保护
股东：我对你们多元化经营的政策以及你们如何集中投资很感兴趣。我研究过你的年度报告可以追溯到很多年前，在过去的几年里，你有很多股票在你的有价证券投资组合中。
但在1987年，你只有三只股票，我有两个问题，考虑到你现在在投资组合中的股票数量，这对你对市场的看法意味着什么呢？
第二，似乎无论何时，你进行一项新的投资，你所持有的新头寸永远不会少于总投资组合的5%也不会超过总投资组合的10%，我想看看我说的对不对。
巴菲特：关于第二点，你的理解是不正确的。我们有一些你甚至看不到的头寸，因为我们在上一份报告中只列出了超过6亿的头寸。显然，这些都是较小的金额。
有时候，那是因为他们是规模较小的公司，我们无法购买很大的金额。有时是因为我们买了之后价格上涨了。有时候，这是因为我们甚至可能在抛售头寸。所以没有什么魔法。我们喜欢把很多钱投入到我们感兴趣的事情上。
这又回到了分散化的问题，我们认为对知道自己在做什么的人来说，多元化实际上没有什么大意义，多元化是一种对无知的保护手段。假如你要确保你绝不跑输市场，那么你就该每样都买一点儿。多元化没有错，对于不知道怎样分析企业的人来说，多元化是完美的明智选择。
假如你知道怎样评估企业的价值，那么持有50只、40只或30只股票就是疯狂之举，因为不管怎样，一个人是不可能找那么多的被低估的好公司的。不去多买一些非常好的企业，却把钱投进一个由30或50家公司组成的有吸引力公司列表上，在查理和我的眼里，这种行为是疯狂之举。这是一种习惯做法。
假如你的目标是达到市场平均水平，那么多元化能保证你不被炒鱿鱼。但是照我们看来，若你采用多元化策略，那就是坦白承认你并不真正理解你投资的企业。
你知道，基于个人投资组合，我拥有一支股票，但这是我知道的生意。这让我很舒服。我是否需要拥有28只股票，才能有适当的分散化？这将是无稽之谈。在伯克希尔，我可以挑选出三家公司。如果他们是我们唯一拥有的公司，我将非常高兴，我所有的钱都在伯克希尔。现在，事实上我们可以找到更多，而且还在不断增加。要想在这一生中做得很好，三件出色的事情是远远不够的。
一般人不会遇到这种情况。我的意思是，如果你看看这个国家是如何创造财富的，他们不是由50家公司组合而成的。它们是由一个个认为自己拥有出色业务的人创建的。可口可乐就是一个很好的例子，很多财富都建立在此之上，没有50家可口可乐公司，也没有20家可口可乐公司。假如真有这么多好公司，那就太好了，你可以买很多，在一组好公司里随便你怎么多元化，业绩都和集中投资一家好公司一样出色。
只可惜你找不到那么多好公司。事实是你用不着多元化。长期来看，经济的盛衰和竞争不可能伤害到一家真正出色的公司，我说的是能够轻松应付强劲竞争对手的好公司。投资这样的三家公司，好过投资100家普通的公司。投资这三家公司更加安全。投资三家容易识别的好公司的风险比投资50家著名的大公司更低。这三家公司不会遇到什么逆境。一帆风顺正是好公司的特质之一。
假如我自己家未来三十年里的财富取决于一组公司的收入，那么我可以向各位保证，我宁愿从我持股的那些企业中挑选出三家公司对其进行投资，而不是持有一个50家企业组成的多元化投资组合。查理？
芒格：是的，他的意思是，现代企业金融课程中的很多内容都是胡扯。你千万不能相信那些东西，比如说现代投资组合理论…
巴菲特：这种理论毫无用处，这种理论告诉你怎样取平均数，不过我想，五年级的小学生几乎个个都会取平均数的。这有什么难的？(现代投资组合理论)非常复杂，里面用了很多小希腊字母，还有各种东西，让你觉得这理论好高深啊，可惜完全没有增加任何价值。
芒格：就连我也搞不懂那些理论，因为我是一个痴呆的学生，他们用一些模型结构理论来分类痴呆症。
现代报资组合理论是另一种痴呆症，我都无法将其归类。那是很奇怪的理论。
巴菲特：如果你在你的生活中找到了三家很棒的公司，你就会变得非常富有，如果你理解了它们——坏事不会同时发生在这三个公司身上。我的意思是，这就是它的特点。
芒格：也许复杂解释了为什么会有那么多痴呆症患者。假如你相信沃伦的话，那么整个商学院课程一周就能教完了。
巴菲特：假如那样把秘诀都用简单的话教给学生，那么大主教怎么在外行面前摆谱呢？所以学术界从来都不愿意这么做。
芒格：没错。
06 不要等到恐慌时才去买伟大的公司
股东：我有一个简短的问题，你说过，如果你有三家伟大的公司，出色的企业，它们可能会伴随你一生。有一件事在某种程度上震撼了我，70年代大熊市那些伟大的企业被击垮了。现在你把大赌注押在它们身上，比如美国运通和迪士尼。
我的问题是，我有资本可以投资，但我还没有投资。我发现了三家伟大的公司：可口可乐、吉列和麦当劳。如果我的人生还有很长一段路要走，我想把一笔投资保持20或30年以上，是等上一两年，看看其中一家公司是否会出现问题，还是现在就介入，长期持有？
巴菲特：我不会对你提出的三家公司作出任何评论，但一般来说，除非你找到一个伟大的公司并且其价格真的很好，如果你觉得你已经足够确定这是一家好公司，我认为你最好还是立即把它买下来。
根据好公司的定义，好公司能够继续好30年，假如一家公司只能好3年，那就不是好公司，所以投资的理念应该是这样的，假如你要出去旅游20年，你把钱投进一家公司，你觉得很安心，你不给经纪人留任何指示，也不授权律师代你做任何操作，不采取任何这类的措施就去安心地旅游，而且你知道等你旅行归来时，这家公司依旧是一家非常强劲的公司，我认为你最好还是立即买下来。
我们其实也可以买进卖出我们的一些好企业，但是好企业太难找了，我们在1972年发现了喜诗糖果，时而这里，时而那里，我们总能找到机会去投资，但是好公司太难找了。
假如你坐在那里，期望出现恐慌，好趁机买进那些好公司，就有点像殡葬业等待流感疫情或什么东西，我也不知道这是不是一个妙招。假如你继承了一笔钱，你知道，保罗·盖蒂在1932年市场底部的时候继承了一笔钱。其实他不是继承的，他说服了自己的母亲，得到了这笔钱。我说的是真的。
芒格：说的蛮接近的。
巴菲特：我说的是真的，因为在1930年代初而不是1920年代末手里有大量现金，所以他受益匪浅，所以有时候你会碰到这种好事，但这样的好事取决于很多东西。
假如道指在X点时，你开始投资，你认为道指太高了，当道指跌到90%X的时候，你会买吗？道指也可能会跌的50%X的——除非你在特定的有利时间点碰巧得到了资金，否则你是不可能因为市场的极端情况而受益的，所以我认为主要任务还是寻找好企业。
菲利普·卡雷特今天在场吗？他是投资界的一位英雄，菲利普你能站起来和大家打个招呼吗？菲利普今年99岁，1924年，他写了一本关于投资的书《债券购买》。菲利普寻找自己喜欢的企业，坚持持有，不担心每天的价格波动，他的业绩很好。我想，5月28日《华尔街日报》将会刊登一篇关于菲利普的文章。
我建议大家都去读一读。可能大家从那篇文章中能学到的东西比这次年会更多，那就是买进企业的方法——假设股市不存在。
比如说，你家乡小镇上最好的企业的业主拜访你，说，“我的兄弟去世了，他拥有企业的20%。我希望有人能和我一起拥有这家企业，买下那20%的股份。价格可能看起来有点高。但是我觉得物有所值。假如你有意买.....”
假如你了解而且喜欢那家企业，你也喜欢企业主的为人，而且价格听起来也是合理的，我想可能就该买下它。你不用担心这家企业过几天报价是跌了还是升了，因为根本就没有股市。我认为，假如股票一年只能报价一次，大家投资就会明智很多，可惜现实中并非如此。
假如出现戏剧性的事件时，你正好得到一笔额外的资金……我们在1964年运气不错，因为美国运通出了诈骗事件；我们在1976年运气不错，因为GEICO的管理层和审计师不知道前几年赔款准备金应该是多少，所以我们也沾到了“流感疫情”爆发的光，但是你不至于要把人生用在等待“流感疫情”爆发上吧。
07 变革很可能对我们不利
股东：我是乔·康登，来自伦敦，巴菲特和芒格都曾在年报和此前的会议上回答过我的问题，我的问题与投资几只伟大的高科技股票有关。我知道你们的回答是假如你们不懂，那么就不买，但是鉴于你们的惊人业绩，我不怎么相信你们两个人真的都不理解大多数高科技公司。
我想不仅仅是微软，还有辉瑞制药和强生公司，这三家公司都已经证明它们不仅仅有出色的产品，并且有可靠的管理层，而且在别人很难进入的市场中占据了不错的市场份额。坦率地说，我没有发现可口可乐公司的市盈率和强生以及辉瑞的市盈率有什么差别，它们都是非常优秀的公司。我想知道你们当中是否有人或双方都愿意再次回答这个问题。
巴菲特：查理，要不你来？
芒格：假如你面前有你自认为理解而且看起来很有吸引力的东西，那么我们认为选择你理解的东西是聪明的做法。假如我们找不到我们的浅薄智力能够理解的目标，那么我们可能就会买辉瑞和微软等公司，但是我们一直都能找到自己能理解的东西，我们可不是对高科技公司不屑一顾，对于智慧更高的人来说，高科技公司可能是一个很好的投资目标。
巴菲特：我们观察企业时一般认为，变革可能会对我们不利，我们不认为我们有能力预测变革到底会带来什么，我们认为自己有能力找到变革重要性较低的企业。
例如在吉列公司，今后10或20年的产品比会现在更好，你看当年蓝刃剃须刀的广告，当时蓝刃可能非常好，但是剃须刀的技术越来越进步。你知道吉列，虽然1960年代时在威尔金森的带领下，吉列在剃须刀方面并没有什么经验，但是它投入了大量资金开发更好的剃须刀，投入的资金量比其他任何同行都多几倍，你知道他们的分销系统很强大，而且他们也打造了公信力。
假如他们推出一个产品，说男人应该看看这个产品，男性顾客们就会去看看。若干年前，他们发现自己的剃毛产品在女性顾客中也有这种公信力，他们在别的领域不可能有这样的公信力，但是在剃须领域是有公信力的。
这些资产无法刻意打造，而且还很难被摧毁。我们知道10年或20年后，软饮料行业、剃须刀行业或糖果行业的情况大体上会怎样。我们认为微软是一家非常好的公司，由第一流的管理层管理，但是我们不知道10年或20年后微软所在的行业会是怎样的。
假如我们把赌注压在别人身上，指望他预测未来，做我们做不到的事情，那么我只愿意押注在比尔·盖茨身上，但我绝不会对其他人押注。
最后我们希望我们能理解企业的未来走向。华尔街总是喜欢说，假如一家企业将出现很多变革，那么就代表着会有很多机会。
顺便说一下，如果华尔街自己面临很多变革这才是一个大机会，我们完全不认为变革是机会，变革让我们很害怕，因为我们不知道事情会怎样变，我们寻找不怎么可能会变化的企业。例如，我们对20年前人们咀嚼的口香糖和20年后人们咀嚼的口香糖心里很有谱，我们不认为咀嚼艺术有很多科技含量。
既然我们不必去下那些判断，那么我们干嘛去费劲呢？有各种各样我们不懂的东西，在我们可以对简单的东西下注的时候，我们干嘛要去对自己不懂的东西下注呢？我能看到像我们这样的股东坚持简单的原则。他们理解我们，这很棒。
08 艾斯纳是迪士尼成功的“最重要因素”
股东：我叫斯塔福德·奥德尔，我来自纽约莫里斯。我只是想知道这个惊喜是不是来自迪士尼，因为在我看来，直到最近他们一直在依靠一个已经离开公司的人的努力，杰弗里·卡森伯格他是少有的天才之一，就像电影导演史蒂文·斯皮尔伯格一样，能把握住美国人民的脉搏。即使在好莱坞，他们也不是每天都来。现在可以说，他所有的努力都在酝酿之中，他们可能是一家完全不同的公司。
巴菲特：嗯，卡森伯格是一个真正的天才，但我想说的是，到目前为止，在过去的12年里，迪士尼最重要的人，是CEO迈克尔·艾斯纳。我的意思是，如果你了解他，了解他在这个行业所做的一切，就会发现没有人超越他，前总裁兼首席运营官弗兰克·威尔斯与艾斯纳合作得非常出色，但艾斯纳实际上是他任期内的“华特迪士尼”。他精通业务，他热爱这个行业。在我看来，到目前为止，他一直是迪士尼成功的最重要因素。
现在他们面临着竞争。你知道，大把的钱在动画电影和一切与之相关的东西里，在这方面会有很多竞争。我的意思是，你已经看到了MCA和环球影业在佛罗里达州的公园里要做什么，你知道梦工厂在动画方面要做什么。现在你知道通过皮克斯CEO史蒂夫·乔布斯，动画领域有了新技术，在这个领域里发生了很多事情。
所以问题是，从现在起的10年里，迪士尼在消费者头脑中的位置是什么——因为它是消费者心智的一部分。你知道他们称之为市场份额，但它开始于思想份额——在世界各地数十亿儿童和他们的父母的思想中，迪士尼本身和他们的角色，相对于其他组织和角色所拥有的，占据什么位置？
这是一个竞争激烈的世界，所以会有人为此而奋斗，但在某种程度上，我宁愿从迪士尼的手开始，也不愿从其他人的手开始，在某种程度上，我宁愿让迈克尔·艾斯纳来管理这家公司，也不愿让其他人来管理。
所以这并不意味着它不能成为一个更具竞争力的企业，因为人们看到《狮子王》的视频，就会流口水。你知道，你以16或17美元的价格卖出了3000万份光盘，你可以算算制造成本。你知道，这门生意会引起你的注意，它也会引起竞争对手的注意。
如果我认为世界上的孩子们想在10年或20年后得到娱乐，如果有人在这些孩子和他们的父母心中有一个特别的位置，要我可以选择赌谁会有一个特别的位置的话，我想我可能宁愿赌迪士尼。如果我让艾斯纳这些年来所做的事情在未来由他来主持，我对押注于他们会感觉特别好。查理？
芒格：我想做个简单的算术会有帮助。假设20年后你有10亿中低收入家庭的孩子，假设你可以从你的岗位上每年在每个孩子身上赚税后10美元。那它就变成了一个非常大的数字，而且我不知道你的孩子和孙子孙女们怎么样，但是我的孩子们想去看迪士尼，他们想一遍又一遍地看到它，他们不想见到卡森伯格。
巴菲特：……
芒格：我的意思是，就迪士尼的商品名称而言。
巴菲特：这是个很好的名字。我的意思是，当你想到世界各地的名字时，很有趣的是，很难有其他名字能够打败可口可乐这个名字，而迪士尼有一个非常非常棒的名字。查理的观点是，孩子们想要看到它们一遍又一遍，而白雪公主一直火下去，因为每年都有新的适龄儿童。这有点像拥有一个油田，你知道，在那里你把所有的石油开采出来然后卖掉，然后还取之不尽用之不竭。
09 为什么华尔街的企业很难管理
股东：我的问题是关于证券业务，关于华尔街的公司，特别是你对所罗门公司的看法，谢谢你！
巴菲特：我们现在比10年前更加了解证券公司了，这是一类很难管理的企业，整个华尔街的同类企业都挣了很多钱，我的意思是很多很多钱，现在的问题就是机构和工作人员怎么分钱(员工拿走大部分，而承担风险的股东却很少)。有这样一个问题，我常常用这样一个类比来说明这个问题。
假设你是一个投资者，你得到机会买下了梅奥医院，这是一笔投资，但买当地的脑科诊所是另一回事。假如你用X美元买下当地的脑科诊所和这家诊所所有的业务，那么你实际上拥有了什么？
你无法计算任何市盈率，因为产生利润的是诊所的医生，决定利润的是医生的声望。股票在谁手里并不重要。你能想象伯克希尔给脑科诊所打广告吗？所以说即使你持有诊所的股票，但诊所的业务依旧由医生决定。
另一方面，说起梅奥医院，除非你住在罗彻斯特市10英里以内，否则你不可能报出梅奥医院的员工名字。在这里，制度的力量很强大，制度保证医疗质量，制度做一切制度能做的事情，持有梅奥医院股票的人，拥有的资产并不能制约医院的任何工作人员。
华尔街兼有梅奥医院和小诊所的特点，有些公司，价值更多地在于整个公司，而在有些公司，价值更多地在于其中的个人。有几位非常好的管理人员在管理所罗门公司，他们在努力解决这个问题，似乎最近比一年前取得了更多的成功。但这并不是一个容易掌管的行业，也不是一个容易预测的行业，除非你买的是非常制度化的机构，但华尔街制度化的机构真的很稀少。
10 迪士尼为股东赚钱
股东：你能推荐一些有价值的书给我们吗？其次，关于艾斯纳和迪士尼，你如何定义艾斯纳的能力圈？你担心他会跳出圈吗？
巴菲特：我想说的是，他已经证明了自己非常善于理解迪士尼到底是什么。你可以回顾一下沃尔特和艾斯纳之间的前任管理。如果你看看那些年，你会发现他们并没有真正做什么。
迪士尼有什么特别之处？如何让它更特别呢？你如何让它对更多人更特别？我的意思是，这些都是你想要做的事情——当你和迪士尼这样的公司合作时，你有很棒的内容素材。
前面我们谈论过梅奥诊所和脑外科医生的故事。米老鼠的好处是它没有经纪人。我是说，米老鼠是你的。这是它的优势之一。米老鼠不会在那里重新谈判，比如每周或每个月都在说 “看看我在中国变得多么有名”或者其他什么。如果你拥有这只老鼠，你就永久拥有了这只老鼠。艾斯纳对此非常了解。我想说的是，就他如何看待这件事而言，他非常有技巧。
我担心任何一个经理跳出能力圈，很明显艾斯纳并没有，但是查理和我担心我们自己会迈出自己的能力圈。我们以前就迈出过能力圈，因为迈出能力圈是很诱人的，这可能是涉及人性的一部分，因为人类总有狂妄自大的表现，就像查理会说的，如果你是一只漂浮在池塘上的鸭子，外面一直在下雨，过了一段时间，你会认为这是你使得自己浮起来的，而不是雨。你知道，总有这样的鸭子。
芒格：没错。
巴菲特：我们都屈服于这一点，但我认为迪士尼、可口可乐、吉列——我认为这些公司都非常专注。我认为我们的运营部门非常专注，这给了我们很大优势，若经理人中谁觉得无聊了，决定不务正业一下，好显摆自己有多聪明，我们一目了然。查理？
芒格：艾斯纳很有创造力而且不相信预测，在动画电影行业里，这可是很好的性格组合。
巴菲特：对。查理以前给哪家公司当过律师，是20世纪影业公司吧？
芒格：对。
巴菲特：他知道一点点好莱坞的运作方，因此我们整整30年没有购买任何电影公司股票，每次我走近一家电影公司，他就会大讲他过去的那些故事。在电影行业，一个人可以用别人的钱换自己的名望，名望和钱是一个危险的组合，假如我能用你们的钱换我的名望那么毫无疑问我会被引诱的。
芒格：部分电影公司让我想起一家加利福尼亚州的石油公司，那家石油公司被一个坏人掌控。大家曾经说，“就算公司真的找到油田，也会被那个老家伙全偷走。”电影行业的商业道德只有普通行业的一半。
巴菲特：我们这可不是在说迪士尼啊。
芒格：不是。
巴菲特：迪士尼对股东非常好，迪士尼的股东靠电影挣到了钱，大多数电影公司挣到的钱落进了各种各样有关人等的腰包，股东得到的反而不多。
11 “永久持有”股票可能不会被出售
股东：伯克希尔拥有几家被称为永久持股的公司。在70年代初，美国股市曾两极分化，有的股票有着高达50-60倍的市盈率。假如那种情况再现，伯克希尔的哪些股票是否依旧是“死了都不卖”呢？如果开价足够高，是不是所有的持有物都可以出售掉呢？
巴菲特：有些东西是无价的，我们已经受到过高价的考验，但我们没有卖掉它们。不过我的朋友比尔·盖茨说，在某些价位下这么做肯定是不合逻辑的。若价格涨到一定程度，我们会乐意出售我们的可交易证券，但是我们控制的企业是打死也不卖的。我很怀疑我们以后会不会受到高价的考验，其实我们那个死了都不卖的列表中只有几家公司。实际上，我不愿对此评论。
假如我们既喜欢企业又喜欢管理企业的人，那么我们是真的很不愿出售企业，所以我不认为将来会有很多出售。不过今天在座的各位，假如真的涨到60-70倍市盈率，你们可要盯紧我。查理？
芒格：两极分化的市场的主要问题在于，很多高价公司其实并不是真正的好公司，这些公司只是暂时被认为是好公司而已，假如你对公司很满意，那么你可以在价格涨上天的时候依旧持有不卖。
巴菲特：就算价格上天，你也能够捂住不卖，好公司太难找了，很难再找到这样好的公司了。所以我必须要自问，“我能有机会以更低的价格再把它买回来吗？我能以更低的价格买到几乎和它一样好的公司吗？”
我们认为在这些方面我们不怎么擅长。所以我们宁愿干坐着，持有我们的企业，假装股市不存在。其实，我们的买入并持有的策略效果，远胜于我们在25年前的预测，这种策略给我们带来很多出乎意料的财富。
芒格：你又炫耀你自己在不断学习的秘诀了，不少人认为买入并持有是骗人的呢。
（全文完）