01 在美国，我们喝的软饮料比水还多
巴菲特：我个人对水一无所知，我可能有一天会尝试只喝水。但我知道，在我们这个世界上，一般人每天要喝64盎司左右的东西。在美国，其中略高于25%是软饮料。它在三年前超过了水。在软饮料行业，他们以8盎司为单位来衡量消费量。
同样，平均每人每天喝64盎司多一点，这意味着软饮料的人均消费量每年约为730份8盎司。幸运的是，可口可乐在整个饮料中占41-42%。在世界各地，同一品类的消费情况非常相似，几乎每个国家的软饮料消费都在不断增加。
信不信由你，可口可乐产品的人均消费量最高的国家是冰岛，但我不知道他们在那里做什么事实上，我的生命要归功于可口可乐，因为我每天要喝5罐，这大约是750卡路里，如果我不喝这些东西，我一年就能减掉大约70磅的体重。它是我的救命水。
点评：
①可口可乐具有有成瘾性，很多人都喜欢喝，并且口厌感低，一次能喝两三瓶。
②1987年美国人均消费是274份，澳大利亚177份，德国155份，日本89份，英国63份，泰国26份。（具有很强的增长空间）
③1987年10月19日，美国股市出现“黑色星期一”，开盘仅3小时，道琼斯工业股票平均指数下跌508.32点，跌幅达22.62%，此时可口可乐股价便宜。
1938年在可乐问世达50年且早已成为美国的代表产品之后，财富杂志对该公司做了一次详尽的专访。在文章的第二段作者写到：每年都会有许多重量级的投资人看好可口可乐，并对于其过去的辉煌记录表示敬意，但也都做下自己太晚发现的结论，认为该公司已达巅峰，前方的道路充满了竞争与挑战。
———1993年股东的信
02 身份象征产品之美：价格代表了品质
巴菲特：健力士确实是一家国际公司，它的总部设在英国，它们在美国赚取的利润比例与可口可乐接近。可口可乐也是一家国际公司，它只是碰巧注册在美国，我们仍然偏向于在美国境内注册的公司。这对于英国的公司来说是一个小缺点。如果它位于其他一些让我们不太舒服国家，而且我们不完全了解该国制度的细微差别，这将是一个很大的缺点。（巴菲特年轻时曾经投资过古巴，后该公司变成国有，股票价值归零）
但我们认为我们了解这项业务，查理是我们健力士产品的常驻专家，如果这是我们所了解的业务，比如管理层和产品都是对的，我们愿意购买美国以外公司的股票。正如我以前告诉你们的那样，我们去年的收益为5亿零几百万美元，如果你们看看我们的公司从哪里赚到了这些钱，其中超过1亿美元来自国际收入，主要是可口可乐，其次是吉列。你不会看到我们经常购买国外的公司，但我们偶尔也会看看它们。
芒格：健力士有着非凡的品质，它的产品被认为是身份的象征，这个体系的美妙之处在于，价格越高，象征身份的品质就越高，没有多少企业的产品能让你看到这一点。
巴菲特：有一些产品，人们在评价它们时，倾向于将价格等同于品质，他们喜欢把两者联系在一起。人们有时会在投资银行服务的定价中使用这一原则，他们也可能在商学院的学费定价中使用它。我认为，有一些迹象表明，苏格兰威士忌在这方面占了上风。
点评：
芒格在加州大学演讲中问MBA学生：什么情况下销量增加，而正确的答案是提高价格？
①奢侈品：提高价格能够改善奢侈品的“炫耀”功能，例如，奢侈品提高价格之后，在某些存在炫耀心理的消费者看来，它的性能也随之改善了。此外，人们往往认为价格高等于质量好，这有时也能促进销量的增加。
②非奢侈品：和上面提到的第二个因素相同，消费者看到价格更高的商品，往往不是认为它卖贵了，而是认为更高的价格意味着更好的质量。这种办法对那些耐用性的工业品而言尤为适用。
③提高价格，把额外的利润以合法的方式用于改善产品的性能或者改善销售系统。
④提高价格，把额外的利润以非法或者不道德的方式来促进销售，比如说通过贿赂交易经纪人，或者其他对终端消费者有害的做法——例如开放式基金的销售回扣。
03 关于宏观经济预测
巴菲特：现在让我们继续谈一些不重要的观察。查理和我基本上没有花时间真正思考宏观因素。换句话说，如果有人递给我们一份由最受尊敬的知识分子写的，关于未来两年的失业率或利率或任何可能的数字的预测，我们也不会理会它。
我们只是试图专注于我们认为可以理解的业务，以及我们喜欢的价格和管理层。我们不阅读宏观经济材料，如果我们在报纸上看到任何关于国会将发生什么事情的评论或预测，我们甚至都不会去看。我们不会去谈论宏观因素，我们不会去参加相关研讨会。我们只是认为没有一个观点是对投资有帮助的。
现在，这与许多投资机构非常不同。我见过许多投资管理机构的演讲，其中习惯性地用自上而下的分析来代替常识。首先他们从宇宙中将会发生什么开始，然后不断缩小范围。你已经拥有的这种很高的平均智商，在很大程度上被这些时尚的骚操作给抵消了。查理和我都觉得这是在胡说八道。
如果你对一项业务的看法是正确的，那么下周、下个月、明年等等都会有各种因素发生，但真正重要的是要在对的业务中。经典案例就是这里的可口可乐，该公司在1919年上市，以每股40美元发售股票。有趣的是，一年后，该股票跌至19.5美元。在第一次世界大战之后，糖的价格发生了巨大的变化。因此，如果你在它刚上市时就买下它，一年后你就会损失一半的钱。
但是，如果你今天仍然拥有那些股票，并将所有的红利进行再投资，它的价值将达到180万美元左右。我们经历过萧条，经历过战争。糖价涨了又跌。发生了无数的事情。对我们来说，思考产品是否有可能继续维持其自身竞争优势及其经济特性，远比试图猜测是否是买卖股票的时点要更具成效。
很多人在很长一段时间内拥有这支股票赚了钱，这就是人们赚钱的方式，而不是试图去预测自然事件，然后去决定是否要持有可口可乐或其他什么股票。如果你对企业的看法是正确的，那么从长远来看，你的投资结果也将是正确的。至于其他关于政治趋势和所有这类事情的劝诫函，我不知道有谁真的靠这个赚倒了钱。查理，你知道有谁这样做赚了钱吗？
芒格：没有，而且我也不喜欢听到这些。
巴菲特：你看我们是多么善解人意和心胸宽广。请记住，我们只在股东会议上才会这样。你总是可以坐下来，列出一百个影响经济或市场的有利或不利的因素。你对任何特定因素的重视程度，无论它在有利不利的哪一边，都可能只反映出你那天的喜好，你的政治观点或各种事情。但我们只是从来没有发现尝试用这些术语来思考是有用的。
当我从哥伦比亚大学毕业时，我最尊敬的两个人，也就是我的父亲和本格雷厄姆，他们都鼓励我最终进入证券业。但他们都认为这是一个糟糕的时期，因为道琼斯指数已经上升到了200点以上。历史上从来没有一年道琼斯指数站上200点。他们两人都认为，等待一段时间可能是个好主意。当时我有大约一万块钱，然后如果我等待，我可能仍然只有一万块钱。
我们所从事的业务，我们自认为相当了解也相当适合去做。如果我们没有任何优势去理解业务，那么我们就应该退出这样的业务，这对我们来说是没有意义的。
菲利普费雪说，投资中的最重要的事情在于，专注于那些可知的和重要的东西上。有很多东西是可知但不重要的，你可以忘掉这些。当然，容易犯的错误是被那些不可知，但重要的东西所吸引。
真正的诀窍是知道，那些东西是可知和重要的，你可以集中精力去做。而真正的考验是，如果你专注于那些可知和重要的东西，你能否克服那些不可知的东西。我认为答案是肯定的，除非有什么东西太难，以至于你怎么做都不会有太大改变。
芒格：我们通过预测某些人和公司将如何逆流而上来强调可知性，我们并不是在预测当前的股价波动。
巴菲特：我们之前谈到了我们对宏观经济因素的不可知论。查理和我之前都表达了这一点。我们可能比多数投资者更害怕通货膨胀对某些企业的影响。因此，我们可能会在计算中加入高通胀可能再次来袭的这一因素。这是我们试图考虑的唯一的一个宏观因素，而且我们可能比大多数人更看重它。
点评：
林登·约翰逊：高谈阔论经济学，就像是往自己大腿上撒尿，自己觉得热乎，别人没啥感觉。
彼得·林奇：如果你花10分钟分析宏观经济走势，那么你就浪费了10分钟时间。
04 格式定量投资易学易用
巴菲特：《证券分析》可能是有史以来关于投资写的最好的一本书。事实上，它就是最好的一本书。但是，《证券分析》和《聪明投资者》是否已经过时？《证券分析》已经被不同的作者修订过。所以这(1988年第五版Frank Block)是一本与1934年版和1940年版不同的书，它在很大程度上不一样。我个人更喜欢早期的版本，但《聪明投资者》基本上是一样的。
这些书，特别是《聪明投资者》，都是关于原则的，原则的整个理念是它们不会改变的。它们在不同的环境，不同的机会，不同的问题中的应用可能是不同的。但我不认为《聪明的投资者》第一版中的任何原则，现在比当时的重要性或相关性降低了。我过去曾说过，这本书中有两章可能是投资领域中最重要的两篇文章，最后一章是关于安全边际的，第八章是关于投资者对市场的态度的，实际上是写给投资者的。
我建议去阅读《聪明的投资者》书中的这些想法非常好。
芒格：我同意，基本原则是没有改变的，我确实认为格雷厄姆的投资模式有一些偏见，即投资那些容易计算清算价值并以折价出售的股票，而不试图寻找资本回报率高的公司，你可以辩称他有一个盲点。
巴菲特：他觉得以2/3或更少的净营运资本的价格去购买股票是如此的容易，他知道他可以通过这种简单的方式赚到钱，所以为什么要去尝试做更难的事情，比如尝试弄清楚可口可乐是否会再存在100年。因此，他不会去试图弄清伟大企业的价值而争辩。他只是说，许多人在这方面会失败，但他们可以成功地从净营运资本中计算出巨大的折扣，并购买一组这类股票，他将非常强烈地反对只购买任何一只或少数几只股票。
他多样化的投资形式，就像以非常高的费率向一些可能有残疾的群体整体出售团体人寿保险，这个费率远远超过你需要支付的赔偿。他从来没有像查理和你我那样对商业运作如此的着迷。因此，他没有去研究一个又一个的业务，并试图找出其未来的前景，这无法激起他的兴趣。他只是说：“你不需要这么做，我的方式是如此的简单”。
格雷厄姆纽曼公司及其前身，在没有任何商业洞察力的情况下，在30多年的时间里取得了非常可观的回报。查理和我可能更努力地去获得商业洞察力。他不会反驳我们所做的事情，他只是说你不必那么努力。在某些时期，你无法去投资于低于营运资本类型的股票，因为(A)即使在有利的条件下，你也无法向其中投入伯克希尔所需规模的那种资金，(B)很多时候，满足这类股票的投资条件并不存在。
但他的原则，即始终确保你所得到的价值超过你所支付的价格(安全边际)，以及他认为市场是为你服务的而不是指导你的(市场先生)。这些原则是非常重要的，而且它们理解起来并不难。但让我感到惊讶的是，并没有多少人抓住它们。有趣的，在投资方面，在我看来，在过去40年中所教的东西已经倒退了。这并不是因为人们不够聪明，他们很聪明。
芒格：正因为他们太过聪明，所以他们才会如此愚蠢。
巴菲特：为什么非常非常聪明的人，非常非常努力地工作，却要提出毫无成效的理论？
芒格：我认为这有一个非常简单的原因，对一个拿着锤子的人来说，每一个问题看起来都像是一个钉子。而这些非常聪明的人有他们学到的高等数学。所以他们想使用它。
巴菲特：在学术界，人们一直反对将股票作为企业来看待，这主要是因为有大量的关于价格，成交量，市盈率和股息收益率的数据。每个人都喜欢对这个和那个变量进行一百万次的统计比较。他们在一堆鸡内脏(垃圾)中寻找答案，而忽略了这样一个事实，即当你购买股票时，你购买的是企业的一部分，这对我来说是非同寻常的。
从我们的角度来看，这也是相当有价值的。如果你是做帆船生意的，你会想设立一个平地奖学金。毫无疑问它减少了竞争，你简直不敢相信这么多人相信最流行的理论。
点评：
①格雷厄姆投资标准流程
找出所有TTM市盈率低于X倍的股票
X=1/两倍的无风险收益率
找出其中资产负债率小于50%
选择至少30家，每只投入不超过总资产的2.5%，即股票投入上限不超过总资金的75%
剩余的25%以及选股资金不足30家的资金买入美国国债
任何一只股票上涨50%后，卖出换入新的对象
购买第二年，该股票涨幅不到50%，卖掉换入新股票
如此周而复始
②格雷厄姆与费雪的异同
格雷厄姆关注资产，不关注分红、盈利、企业经营，也不和管理层打交道；费雪关注企业未来的盈利，愿意和管理层打交道。
格雷厄姆认为投资应该多元化，费雪则是强调集中持股，不要过度分散。
格雷厄姆认为一只股票上涨50%就应该卖掉，买入第二年不获利50%也应该卖掉；费雪认为只有三种情况才考虑卖出，买错了、公司运营越来越糟糕、发现更好的标的。
07 账面价值是历史的，而内在价值是未来的
巴菲特：我们认为企业的内在价值与账面价值几乎没有关系。有趣的是，早在1920年代中期，格雷厄姆就写过一篇关于为什么账面价值不重要的文章。但他确实说过，在为防御性投资者构建投资组合时，如他所说，他是一个野心有限但明智的人，对那些有着很高市净率之类的东西敬而远之，这是一个很好的规避过滤器，当然，他有很多个这类过滤器。
他主要专注于解决防守性投资者的问题，他的大部分建议是如何避免错误，而不是如何利用机会。他在想：“如果人们想进行防守性投资，我如何写一些不太可能让他们陷入困境的东西。”当他谈到积极性投资者时，他进入了一个完全不同的领域。他不会争辩这样一个事实，即企业的价值是由未来将产出的资金流决定的，而这个变量几乎与企业的账面价值没用关系。我为他工作了两年。我们从来没有根据账面价值做出过任何投资组合的决定，我们是根据净营运资本的情况来做决定。
但格雷厄姆认为，如果你要花50美元买一只账面价值为5美元的股票，你最好非常了解该企业，非常非常了解。我100%同意这一点，这是一个很好的建议。但我认为，有些业务你可以非常了解，支付这样的价格可能会使你进入一些比账面价值折价出售的东西更有价值的业务。
格雷厄姆多年来一直在管理资金，他以每股净营运资金的巨大折扣购买证券，因为他说作为一般规则，净营运资金可以被认为是某种最低的清算价值。如果你以最低清算价值的2/3或更低的价格购买一组公司，你几乎不可能得到一个糟糕的结果。
这是在一个有限的领域工作。信不信由你，我曾经工作过的格雷厄姆纽曼公司当时是由美国最著名的投资者本格雷厄姆经营，实际管理的资金为600万美元，这太神奇了。这不是很久以前的事，我为格雷厄姆工作过，那是一家非常小的公司。
虽然他提出的建议对99.9%的投资者来说是有用的，因为它可以用500万或600万甚至更多的资金来运作，但这不是我们在伯克希尔可以做到的。我们在伯克希尔下面无法进行类似于净营运资本类型的投资，烟蒂投资法是一个比想象的要小的池塘。
我有一个经营合伙公司的朋友施洛斯，他曾经和我一起在格雷厄姆公司工作，现在他已经经营自己的合伙公司36或37年了，他倾向于投资那些格雷厄姆式的投资，而且他在这段时间里用相对较小的资金做得特别好，所以对较小的资金来说，这是一个非常有用的概念，但它不会对伯克希尔起作用。
点评：
①巴菲特的进化
格雷厄姆和巴菲特在是否应该深入研究的优秀企业上有尖锐的冲突，这种分歧记录在《巴菲特传：一个美国资本家的成长》：
大约是在政府雇员保险公司陷入困境的时候，本杰明·让巴菲特和他合著《聪明的投资者》修订版。他俩通过写信互相联系，但是巴菲特发现自己和老师之间有一些根本性的分歧。
巴菲特希望在修订种有一个章节专门论述何为“优秀企业”（例如喜诗糖果公司），而格雷厄姆认为这样的内容对于一般的额投资者太过艰深了。而且格雷厄姆建议一个人投资于股票的资产占个人总资产的比例上限为75%，而巴菲特更加激进，他认为如果某只股票价钱合适，他会押上全部家当。巴菲特执意坚持自己的观点，因此放弃了这本书的合著者的身份。[1]
1969年10月时，巴菲特召开了一次格雷厄姆集团的聚会。会上，巴菲特提出了荒岛挑战的讨论——如果你被迫在一个荒岛上滞留十年，你会投资什么股票。这个问题的关键是要找到一个具有强大特许经营权的企业，这样即使在荒岛上待十年，企业受到竞争和时间的影响也会很小。
这个问题的提出表明，巴菲特已然受到芒格的影响，他开始用芒格所谓的“大生意”的想法去思考投资标的的选择。
这次会议结束后不久，巴菲特和芒格果断地作出行动，抽身而去。他们将科恩公司出售给了通用超市（或译为综合超级市场），售价为505万美元。此外，他们还获得了公司的两笔债权作为补偿。行动如此利落，因为巴菲特想在关闭合伙公司、分配资产之前快速行动，摆脱这家公司的负担。
08“成长”和“价值”是投资的一体两面
巴菲特：你在媒体上读到很多关于成长型投资风格或价值型投资风格的文章。基本上，这让我觉得是无稽之谈，但它不会被抛弃。人们继续以一种对我们来说毫无意义的方式使用这些术语。从本质上讲，价值是所有对经济回报的承诺。投入资金的唯一原因是，你期望得到的回报至少与你付出的价值一样多，甚至希望比你付出的更多。
收益或销售量或其他任何一个因素，它都可以提高或降低，人们通常认为这是提高内在价值的因素。出于投资目的而进行的任何购买的价值，本质上是从现在到判决日之间将从该项承诺中收到的所有现金流的折现值。
你面临的问题是：(A)确定现金流的流入和流出(有时你必须先把钱放进去然后再把它拿出来)，(B)你必须弄清楚贴现率。业务的增长或不增长或衰退都是一种计算，它决定了那些项目你要贴现回来以获得现值。这就是你作为一个投资者所做的一切。无论你是买可口可乐还是买PS集团的股票，或其它什么。
从本质上说，我们想的是，我们所看到的资产的现金产出能力如何。我们对此有多大的确定性(适当的折现率)。以及与其他的投资机会相比机会成本如何。这就是我们脑海中的想法。
增长可能是不利的。如果你不得不把更多的钱投入到一个资本回报率低于平均水平的企业，因为它必须依靠投资来维持增长，那么这就是一个不利因素。这就是1970年代，电力公司的处境。他们获得了低于市场的资本回报率。它们被迫增长，增长就变成了不利的因素。当它完全不需要资本投入，并产生可观的回报时，增长才是最有利的。但在我们的头脑中，增长和价值投资之间绝对没有划分。我可能会在将来某个时间写到这个问题。
点评：
我们认为“价值投资”这个术语是多余的，如果一项投资收获的价值还不足以弥补投入，那还投什么资？……一般来说，所谓的价值投资意味着买入低PE、PB或高股利率的股票，然而这些特征都不足以说明投资者买入的资产是否值得……反之，就算一只股票的PE、PB都很高，股利率很低，也不意味着买入这样的股票与价值背道而驰。
——1992年股东的信
09 投资的思考过程
人们认为价值是与以账面价值的折扣购买有关，但这与购买价值无关，这对分析企业的价值来说没有意义。
当你购买债券时，假设它是一个利率8%，30年期的美国国债，你交出1000美元。你会得到一张纸，上面写着30年后他们会还给你1000美元，每6个月他们会给你40美元或每年80美元，这就是合同，这是一项投资。
如果利率为8%，该合同将以票面价值出售；如果利率是9%，它就以折扣价出售；如果利率是7%，它就会溢价出售。
现在，当你购买一个企业时，你基本上是在购买一个类似债券的工具，只是它没有到期日。它上面有一大堆息票，说明企业可以向其所有者支付多少钱。唯一的问题是，作为一个投资者，你必须亲自在这些息票上写上你自己的数字。但这些未来息票上的真实数字，将决定现在投资的正确价值。
如果你能准确的写出这些息票上的数字，你将能够明智地思考该投资的价值。当然，在许多企业中，你无法对它们未来的发展做出任何猜测，你只需要把这些企业扔到一边，你不是在这些业务中试图胡乱猜测这些息票上有什么东西，对于有些企业来说，这是很容易预测的。
然后你进入问题的第二部分，即你以什么价格购买它？我们喜欢以较大的安全边际和明显高于国债利率的贴现率来购买，然后我们喜欢买那些我们认为自己足够了解的东西，这样我们对所有这些未来商业息票的判断就可能有相当高概率的确定性。
查理，你有什么补充吗？
芒格：我同意把投资分为成长和价值是可怕的。认为一个人购买所谓的成长型股票是不会考虑价值的想法是疯狂的。所有的投资本质上都是价值投资。总的来说，一个成长型股票的买家更专注于在那一小类具有非凡盈利潜力的企业中寻找价值。这是一个非常合理的想法，涉及的公司数量相当的少。而且有些人在这方面做得很好。
但它有一个不幸的特点，就是有时效果很好，以至于人人扎堆进入。然后你就进入一个像70年代发生的“漂亮50”那样的时期，那里有一些即将走下坡路的企业，它们的市盈率达到了50-60倍。每一种风格都有其风险，但每一种风格在本质上都必须包含价值。
巴菲特：想象一下，街对面有两家联邦保险银行，你可以在其中任何一家开立账户，但25年内不能改变，你不得不承受今天做出承诺的后果，这就是我们思考投资的方式。我们喜欢以这样的方式去思考非常长期的投资。而且，两家银行都有联邦保险，风险没有区别。
有一家银行说：“我们会付给你8%，但你必须把这8%拿出来，你不能在储蓄账户上再投资，你必须用你获得的8%去做其他事情”，而另一家银行说：“我们最初会付给你5%，但你也可以将这5%再投资或做其它事情，而剩余的资金将以12%的利率进行再投资”。这是一个数学问题，要弄清楚哪家银行在今天更有价值，一家银行是所谓的成长股。另一家是非成长股。这些回报的条款会告诉你，你应该投资于哪一家银行。这就是商业的本质。
显然，投资比这更复杂。但这就是我们投资的目标，了解这些企业的未来有什么，除非你对该企业未来长期的业务性质和可能的行为有所了解，否则你不应该对一家企业的股票进行投资。格雷厄姆在《证券分析》第一版中举了一个例子，我想他说的是凯斯农业，他对某个东西的估值在40-140美元之间或类似的事情。格雷厄姆说，这听起来根本不是什么估值，但如果证券的售价高于140美元或低于40美元，它就非常有用。这就是我们要寻找的东西，也就是企业中那些超出在我们认知范围之外的东西。
10 寻找那些显而易见的大机会
巴菲特：在现金流折现分析中，我们该如何确定折现率，这是一个非常好的问题。查理和我在某种程度上会受到一般长期利率的影响。但不管当时发生了什么，我们想要的比这多得多。但我们不会以任何精确的方式来校准折现率。例如，如果长期利率从4%上升到8%再到12%，这非常重要，但如果它们从8%升到8.5%，或8%降到7.5%，这些对我们来说是毫无意义的。我们把资本资产定价模型看成是一个笑话。
芒格：比这糟糕得多。
巴菲特：考虑得太精确是一个错误。然而，毫无疑问，在15%的利率环境下，我们会有不同的想法。
芒格：每个人都想要一个正式的模型，并且受到计算机技术的鼓励。伯克希尔是在没有正式模型的情况下走到今天的。还是你一直瞒着我？
巴菲特：我们基本上是在寻找那些显而易见的大机会，我们并不经常找到它们。我们正在寻找那些即使我们的计算有偏差，但投资显然也是很明智的事情。顺便说一句，我认为多年来伯克希尔的大多数投资决策都是用这种通用的方法做出的。
芒格：我们的方法在投资领域之外也能发挥作用。例如，以加州理工学院的托马斯·亨特·摩尔根为例。
他是伟大的生物学家和诺贝尔奖获得者，因利用果蝇研究出普遍的遗传机制而闻名。在加州理工学院，摩尔根时代的计算机是弗里登计算器，他禁止他的部门使用这种计算机，这是一件不可思议的事情。他说：“任何需要用计算器来确定其统计显著性的东西都是不够明显的。只要我们能沿着河岸漫步，从地上捡起大块的金子，我就不会让我的人通过开采砂矿来浪费资源”。
砂矿开采是矿工通过处理大量的沉积物从河中筛选出少量的金子。鉴于当时的生物学状况，他是对的。而且他用非凡的基本常识，在很多领域看到了那些让他尖叫的东西，这就是我们要玩的游戏，我们希望我们永远不要在这里开采砂矿。
点评：
与巴菲特共进午餐的黄铮说：
巴菲特讲了一个例子非常的生动，你在餐厅坐着，一个很高的人走进来，如果他是姚明，你肯定一眼看到了。如果一个人走进来看不出来是姚明，说明他不高。用常识去看东西的时候，它显著的差别是明显的。另一方面说一些细枝末节的小的差异，很多时候是可以忽略的。你应该关注在大的面上。
11 特许经营权极其稀少
芒格：特许经营的本质是你无法从这里到达那里。它之所以成为特许经营权，是因为有人想拥有另一个类似的特许经营权，但却无法去创造它。
巴菲特：对特许经营权的一个测试是：假设有人给你10亿美元，并从财富500强CEO中或你想挑选的任何人比如斯坦福商学院的毕业生或其他什么人中，挑选出前10名。所以你可以选择管理人才，而且你实际上拥有无限资源，那么你能在这项业务上取得多大的成就？
对于伟大的特许经营权来说，答案往往是你无法对它们造成任何伤害。当然，这就是为什么你没有创造出很多特许经营权的原因。查理和我没有创造出任何特许经营权，我希望我们没有毁掉任何一个。但我们已经购买了一些，它们非常稀有。正如我在年度报告中所描述的那样，从固若金汤的特许经营权到非常薄弱的业务是一个动态过程，它并没有清晰的界限，但很少有我称之为固若金汤的特许经营权。
我们喜欢寻找伟大的特许经营权。而现在，特许经营权的价值已被充分了解，是否有可能以有吸引力的价格找到新的特许经营权？答案是，这非常困难，没有那么多伟大的特许经营权。而且它们的价值被普遍认可，因此都以合理的价格出售。
这仍然是我们希望捕鱼的池塘，但现在很难捕到鱼，因为在这个池塘有很多渔民。理想的做法是去寻找一个在世界上还不被普遍认可的投资对象，另一个办法是在股市普遍低迷的时候，当股市处于较低水平，所有的特许经营权都比较便宜的时候，买入一家明显的候选对象。但是，它们很难被发现，也很难被认准，而且很难以合适的价格买入。
在过去十年中，他们肯定得到了更多的关注。而这确实让投资变得更加艰难。你可以争辩说：“当这些事情会鼓励竞争时，为什么我们要写出这些我们想做的事情？”我的感觉是，本格雷厄姆在四五十年前也做过同样的事情，这可能是一种很好的生活方式，尽管这可能会鼓励更多的竞争。而不是坐在一个封闭的房间里，害怕世界上其他人发现你正在做的事情。
芒格：如果你在一生中只做3-4次就足以使你和你的家人变得富有，为什么它会是你用一些计算机自动就能做的事情呢？是因为你从某个地方获得了MBA学位吗？从本质上讲，这是很难做到的。但答案是，你不必经常这样做。
巴菲特：如果你不急于求成的话，这也是可以做到的。
芒格：但是如果有人正在寻找一个公式，在每次购买股票时自动给你一个美妙的结果，并引导你做出一大堆投资决定，一个公式将抛出数百个即时的投资想法，那么这个人生活在一个与我们不同的世界。
巴菲特：在我们看来，计算机绝不会让投资变得更容易。那种认为你会吐出所有投资收益超过20%的想法，你会加入一大堆过滤器，几千家公司都会被过滤掉，然后它会告诉你一些很棒的事情。这种想法根本行不通。
点评：
特许经营权的特点：①被需要或者渴望的；②顾客认为没有接近的替代品；③不受价格监督的约束。
如果一家公司有能力定期为其产品或服务定价，并因此获得高额的资本回报率，那么高公司就具备了以上三个条件。
此外特许经营权能够容忍管理不善无能的管理者，可能会削弱特许经营权的盈利能力，但他们无法造成致命的伤害。
相反，普通企业只有在由低成本运营或者其产品或服务供不应求的情况下，才能赚取超额利润，供应紧张通常不会持续很长时间，如果有出色的管理层，公司可以在较长时间内保持其低成本经营者的地位，但是也会不断面临竞争攻击的可能性，一家普通企业与特许经营权企业不同，他们可能会因管理不善而倒闭。
参考资料：
[1]《价值投资实战手册》唐朝
（全文完）