导读：刨去这次疫情的影响，从2019年6月到今年1月份，宋城演艺股价由20元左右最高上涨至32元，涨幅接近60%，远远跑赢大盘，何故？且听我一一道来。
19年年初，和家人去桂林看望读大学的弟弟妹妹，顺便进行了一个三天两夜的短途旅行。
本来想着桂林山水甲天下，能有一个惬意轻松的旅行，但却因为一系列意外让旅程苦不堪言。
先是在象山遇到了黑导游，被拉到漓江上远远的望了象鼻山公园一眼，直线距离估计有两公里之多，未能近距离欣赏，非常遗憾。
没看成象鼻山，又跑去阳朔县下属的兴坪古镇看二十元人民币的背面风景，这次风景看到了。
但乐极生悲，由于不小心刮碰，租来的车在交通闭塞的兴坪古镇某码头罢工了......
于是一家人从下午四点游完景点打完卡就一直等拖车，一直等到晚上八点多，直奔机场后已然深夜...
临时出游，时间短，没规划，只能去一些出名的景点，觉得山水美则美矣，但有点审美疲劳，没看到抖音上那种孤峰峭壁，百尺危楼。
在阳朔县逗留的一天，我们去了桂林宋城千古情。后来家人一致认为桂林之行最好玩的地方就是，没错，千古情景区。
这是我第一次去宋城千古情。当时游玩后，我就觉得......你以为我要跑题成游记吗？
不，这是一篇严肃的上市公司研报。
当时我就觉得这公司太赚钱了！
又是2C的行业，又这么多的人，一天又演这么多场，客单价又这么贵（记得似乎是250元）！
而且都是些群众演员，演出中唯一的“腕”就是背后的设计师——黄百灵（同时也是公司实控人、董事长）。领导看重的必定是股权，不会用工资致富，再加上对演员的“利用率”很高，我当时推测这公司虽然靠人，但人工成本不会成为瓶颈。
后来回家一看，果然让我摒弃了对旅游公司的固有偏见。
首先，赚钱。净利率近五年平均37.38%，这是什么水平？
数据来源于：大视野
答：开银行的水平。和建行、中行、兴业等的2018年净利率接近。
这还是受六间房这个没落直播平台的影响，19年中报六间房出表以后，净利率直接飙到了50%+，这又是个什么水平？
数据来源于：choice
答：茅台的水平。有这种利润率，分析费用的意义不是太大了。
再看看现金流。
数据来源于：choice
作为先买票后消费的2C行业，现金流也是战斗机水平，盈利质量完全ok。
资产负债表（2019年3季报）基本干净。
存货、应收接近于无，优秀；
货币资金+理财共28亿（占总资产比重24%），有钱；
固定资产+无形资产共38亿元（占总资产比重32.7%），主要是一些房屋建筑物和土地使用权，宋城非常受地方政府欢迎，所以拿地成本很低，这块没什么风险；
商誉几乎为0，长期股权投资34.36亿元（占总资产比重29.5%）。
划重点，从商誉和长投这两个项目能看到宋城股价上涨的第一个因素——资产负债表修复。
事情是这样的，话说2015年直播行业非常火，有个平台叫六间房，装了一屋子的小姐姐。宋城非常垂涎，花了26亿娶回了家。六间房资产很轻，只有2.3亿，所以宋城背上了23.7亿的商誉。
清清白白的资产负债表一下子就不可爱了。
六间房不是行业的头部企业（小姐姐也不是最漂亮的），更重要是直播行业这几年发展也不怎么样，你看看虎牙的股价尚且跟死狗一样，更不用说六间房了。
投资者担心哪，这么高的商誉，宋城一年的利润也就十几亿，这爆一下可不是闹着玩的。
终于，2019年4月29日，宋城发布公告，六间房与花椒直播重组完成，可算送走了这尊瘟神。重组以后，宋城持股六间房40%，不再将其纳入合并报表范围，报表上体现为以权益法核算的长期股权投资。
体现在报表上，就是这个。从2018年年报到2019年中报，商誉几乎变成了长期股权投资。
数据来源于：choice
变个会计科目，有什么区别？商誉要做严格的减值测试，每年都要做，分分钟可能影响利润；权益法核算下的长投每年以投资收益来体现价值变动，减值拜拜。
结论就是，悬在头上的商誉减值风险没了，以花椒和六间房的盈利能力，也不用考虑什么投资收益了，忽略即可。
宋城又变成了一个纯粹的线下文旅公司。市场不喜欢多元化，不喜欢不确定性，宋城股价上涨，这次的资产负债表修复起了大作用。
第二个原因是，扩张。
从这张项目的毛利率图可以看出来，宋城的13-14年经历了一次扩张，上马了三亚、丽江、九寨项目，股价也扶摇直上。
而近几年，公司正在经历第二轮扩张。18年7月，桂林千古情开业。19年6月，张家界千古情开业。展望2020年，公司还有西安、上海、西塘等重磅项目，节奏非常快。
宋城这种公司，本质上就是一个借助著名景点的巨大人流量来兜售文化产品的商店，开的店越多，覆盖的景点越多，他就越赚钱。
国内的景点，以人流量著称。只要无外力因素，配合地方政府的大力支持，宋城成熟的运营能力，想不赢利都很难。
所以，对这几年大力扩张的宋城，蛋糕做大的预期就是上涨的第二个原因。
总有人担心宋城的天花板，认为其节目具有雷同性，我觉得这有点过虑了。
就目前的旅游行业发展状况，我们去一个景点看什么，不是取决于我们想看什么，而是景点有什么。
以我在桂林的所见所闻，宋城的文旅水平比坐吃山空的景点运营方可不知道强到哪里去了...
总结，这是一家生意模式好，盈利质量高，资产负债表没有隐患的好公司。我们直接看估值。
目前，由于疫情的影响，宋城已经全部停业。身在疫情中，哪天结束也不知道，较难估计。我们直接看2021的PE，然后算现在买入的预期收益率，这样更清楚。
至于为什么略过疫情分析?因为资产的价值是其未来（很多年）现金流的折现。宋城并不是只经营2020年一年。一两个季度的突发事件影响，不至于动摇其估值水平，直接略过，省时省力。
疫情对股市的唯一作用，就是为我们提供买入机会而已。
根据90余家券商的业绩预测平均值，2021年的预测净利润为17.8亿，当下价格对应PE为22.49倍。
数据来源于：东方财富
以宋城的基本面和业绩预期，我觉得给25倍-30倍都是很合理的估值。假如一年后估值涨到25倍-30倍，那么对应一年期的投资回报率为11%-33%，还行吧。
如果能再跌10%左右，给个安全垫就好了。
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