第一部：巴菲特与“市赚率”
第3章 “市赚率”与PEG
（本文部分内容首发于《中国证券报》2013年3月30日，2018年修正）
熊市里，浮躁的心终于冷静，也刚好有时间和精力潜心研究价值投资了。最近，笔者把以前的研究成果整理成文并写成书稿，打算陆续发到雪球上，书名叫作《巴菲特的秘密》或《巴菲特的投资秘密》。不为别的，只为在熊市里与广大投资者共勉。另跪求雪球上的能人异士，要是有出版方面的人脉烦劳引荐，小弟在此谢过啦！
根据巴菲特的投资体系，笔者发明了“市赚率”这个估值参数。其公式则为：市赚率＝市盈率/净资产收益率（PE/ROE）。翻译成更容易理解的“白话文”，其实就是“市场价格”（市盈率）与“上市公司赚钱能力”（净资产收益率）的比值。当“市赚率”小于1时，即为低估值。当“市赚率”等于1时，即为合理估值。当“市赚率”大于1时，即为高估值。并且可以非常自豪的说，巴菲特除了差价套利和业绩反转之外的股票投资，至少有80%符合“市赚率”投资体系。并且笔者也曾经说过，“市赚率”这个估值参数其实是仿造PEG发明出来的。那么，为何笔者会放弃PEG而选择市赚率呢？其实还是因为PEG在很多情况下容易出错所导致的。
1.PEG容易出错的四种情况
说起股市当中的成长股，人们经常会给予高估值。比如说彼得林奇经常使用的PEG估值法，其实就是给予成长股高估值的一个重要理由。那么，在对成长股进行估值时，PEG真的是万能的吗？有没有不合理之处？接下来，就来分析一下PEG容易出错的四种情况。
第一种情况，当基数很低时，PEG容易出错。理论上来说，PEG指标的计算公式为：市盈率/增长率。当股票定价合理时，PEG等于1。也就是说，如果一家公司的每股净利增长为15%时，那么就应该给予15倍的市盈率才算合理。但是当基数过低时，PEG就容易出错了。比如说一只股票，第一年每股只赚1分钱，第二年每股赚了2分钱。表面上看，盈利增加了100%，应该给予100倍的市盈率才算合理。但是由于净利的基数太低，所以给予50倍的市盈率也显得过高。毕竟，基数很低的高成长，几乎是没有任何意义的。
第二种情况，当增发融资时，PEG容易出错。目前来看，国内个别上市公司已经患上了资金饥渴症。这些企业要想实现业绩增长，就必须通过增发融资或是不断收购来实现。这样一来，表面上来看，每股净利确实是增长了，但却是不可持续的。因为任何一家公司都无法永远持续融资或收购下去，因此每股的净利增长也就没有了意义，所以此种情况下PEG同样容易出错。
第三种情况，当拆股送股时，PEG容易出错。A股市场至今风行的高送转，其实就是一场数字游戏。那些所谓的“10送10”高送转方案，其实只是把一块蛋糕从以前的10块切成了20块，蛋糕的总量和体积都没有任何变化。但是不得不说的是，当拆股送股完成后，每股的收益却可能大幅减少。尤其是在企业第二年盈利能力不变的情况下，“10送10”的每股收益就会减少为上一年度的50%。每股净利从表面上来看，也就出现了大幅下滑。此时此刻，如果使用PEG进行估值，就可能把低估值的股票错看成了高估值。
第四种情况，当倾囊分红时，PEG无法估值。虽然倾囊分红的案例最近几年并不常见。但在股票历史上，确实有个别公司每年都把收益拿出来全部分红给股东。这个时候，如果这个公司的第二年盈利保持不变的话，那么每股净利增长就为0%，所以PEG就无法对其估值了。除此之外，业绩出现下滑的公司，每股净利增长为负数，PEG同样无法对其估值。
综上所述，PEG容易出错的情况还是很多的。所以彼得林奇在投资时，也会小心的使用PEG。比如说，增长速度高于50%的不会选，因为高增长无法持续。计算PEG也是使用最近5年的平均增长率，而并不是最近1年。在遇到分红时，则需要把分红加回去计算。不过即便是如此，PEG仍然容易出错，反倒是笔者发明的市赚率估值法更加准确。
2.市赚率更加准确的四种情况
第一种情况，在识别成长股方面，市赚率同样不差。比如说巴菲特最经典的投资喜诗糖果就是不折不扣的成长股，收购时只有800万美元净资产，却有高达200万美元净利润，ROE高达25%。所以即便使用2500万美元进行收购，也只有12.5倍市盈率。如果引入市赚率＝市盈率/净资产收益率（PE/ROE）这个公式，那么市赚率的计算结果甚至可以低至0.5。几乎就是半价在购买低估值成长股票，留有了极大的安全边际。而如果使用PEG进行估值，喜诗糖果1972～1973年的净利润从200万美元下降到190万美元，增长率为-5%，PEG估值也是负值。如果巴菲特采用PEG进行估值，则很有可能错过喜诗糖果。
第二种情况，在识别融资股方面，市赚率独树一帜。那些通过融资或收购，来提高每股净利的公司，实际上很难提高ROE数值。因为每股净利提高的同时，每股净资产也会因为融资或收购的原因而被提高了。如此一来，计算ROE这个参数的分母和分子同时都被提高，所以ROE就很难实现提升了，市赚率自然也就无法提升。
第三种情况，不怕高送转股票，市赚率很难失真。即便遇到了高送转，只要企业不变，那么每股净利虽然减少，但公司的ROE却仍然向好或维持不变，所以就不会因为拆股或送股而失真。
第四种情况，哪怕收益都分红，市赚率仍然准确。哪怕有个别公司，每年的收益都分红了。但是只要企业不变，ROE也仍然向好或维持不变。同样的道理，在面对业绩下滑的公司时，市赚率同样可以进行估值。比如说ROE从20%降到了15%，那么估值便从20倍市盈率降低为15倍市盈率。
实际上，彼得林奇和巴菲特都曾说过，价值型与成长型的投资理念其实是相通的，并且也是无法割裂的。他们投资的股票，很多时候既是价值股又是成长股。所以说，给予成长股高估值也就无可厚非了。而PEG和市赚率这两个估值体系，则可谓各有千秋。前者容易出错，但更容易发掘成长股。后者略显保守，却仍旧是股神巴菲特的杀手锏之一。当然最后要说的是，上述两种估值体系，对于亏损股都是无能为力的。因此，投资者还要学习研究更多的估值体系，毕竟没有一种方法是万能的。
题外话，市赚率还有很多缺点，甚至有些时候是完全失效的。笔者之所以放弃稿费而把自己的学术研究免费奉上，只是希望在这个最黑暗的时刻与广大价值投资者共勉。提意见和建议非常欢迎，但人身攻击还是免了吧，万分感谢！
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