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想要真正了解衍生品世界，比如期权和期货市场，有时需要用不同方式去思考，而且这些方式通常都会让我们脱离自己的思维舒适地带。爱因斯坦曾说过：“任何一个聪明的傻瓜都可以把问题搞得更大、更复杂、更激烈。而朝相反方向前进，则需要一点点天分以及很大的勇气。”
今天我们再聊一聊日历价差策略，这个策略理论上并不难理解，但是实际操作中确实需要技术打磨。不过凡事不能搞的复杂，保持事情的简单性，抓住根本，解决实质才是正解，对于这个策略要记住四个字母KISS，即Keep it simple sweetheart。
日历价差的原理
日历价差（Calendar Spread），顾名思义肯定和日期有关，也称之为时间价差、水平价差。它是由不同到期日的期权合约组成，依托于不同到期日合约之间的关系。最常见的日历价差由相同类型（同为认购期权或认沽期权）、相同行权价、相反方向的两份不同到期日的期权合约组成。
我们知道不同期限合约的隐含波动率会存在差异，当这个差异较大时，就会出现套利机会，日历价差策略就是基于这样的原理。
评估隐含波动率高低要考虑月份和偏度
基于一条时间轴上，在某一给定的时间点，市场可能波动也可能平静，从隐含波动率角度看，可能被高估也可能被低估，不同月份的合约价格可能被高估或者低估。同一到期月份、不同行权价的合约也可能被高估或低估，所有这些因素又都可能在另一给定的时间点发生变化。
一般来说，当隐含波动率高于均值时，我们倾向于卖出交易，因为卖出的合约从历史行情判断中是被高估的，但是，判断这个关系并非易事。市场也存在许多隐含波动率较高的合理理由，所以在评估隐含波动率前，还要考虑合约月份、偏度等。
到期月份之间既相关又独立
不同到期月份的合约之间价格虽然密切相关，但并不是紧密相连，而是相对独立的，在任意给定的时间、资金进出、多空头寸不同方向的选择、以及不同规模的期权合约买卖，都有可能让一个月份的合约比另一个月份的合约更贵或者更便宜。所以，我们要对不同合约的定价进行分析和判断，以便找到在给定时间最适合买卖的合约，从而带来跨月套利交易的机会。
对于期权合约来说，不同的月份可能存在不同的买卖动机，如果我们要在一个特定的月份卖出，或者跨月买卖，就要分析一下，这些月份的合约定价是一直保持友好？还是有可能会变得不那么友好？
波动率偏度的存在
波动率偏斜也称波动率微笑。偏斜其实是一个动词，可理解为方向的变化，而偏度是量化的概念，是研究数据分布对称的一个统计量，通过对偏度系数的测量，可以判断数据分布的不对称程度以及方向，偏度是一个比值，没有单位，通过偏度这个数值我们可以理解偏斜的程度。
为什么会存在波动率偏斜，有很多不同的观点，其实很多情况下就来自于供求关系，还有一个原因可能是流动性问题找不到交易对手，导致价格偏离公允价格有点远。
有人认为产生偏度的原因就是供求关系，但不否认这种供求关系是根本原因的表象而不是根本原因；有人认为越摆弄偏度，就会亏的越多，而且不知所措；有人认为偏度就像扔飞镖时要调整的站位，因为要考虑风向和风速；有人认为偏度是因为流动性不足导致期权价格偏离公允价格太多而造成的。
偏斜不单单是形状的变化，还要看怎么影响持仓的价值。研究偏度如何改变损益图、希腊字母和标的价格波动的价差，我们会发现很多问题。可以说，偏度为什么存在是一回事，而怎么处理则是另外一回事。
日历价差是隐含波动率游戏
有人认为当近月隐含波动率较高、远月隐含波动率较低时，做多日历价差组合，即卖近买远；当近月隐含波动率较低、远月隐含波动率较高时，做空日历价差组合，即买近卖远。因此，日历价差的运用主要取决于挂牌月份的波动率之间的关系。可以说，这个策略是一个隐含波动率的游戏，不过在这个游戏的过程中需要进行大量的Delta调整，风险并不小。
从希腊字母角度我们会更好理解，这里不做数学推导，直接说结论，在行权价相同的条件下，近月和远月的差异如下：
近月时间消耗比远月快；近月的Gamma比远月大；近月的Vega比远月小；近月虚值的Delta比远月小。
所以，多头日历价差本质上是一个空Gamma多Vega的组合，而空头日历价差是一个多Gamma空Vega的组合。
理论上理解不难，但在实际操作中却并不容易把握，标的资产的期限结构套利已很不容易了，在加上时间上的预期就更加难了。
我们看个例子帮助理解：某标的的隐含波动率为30%，突发利好导致波动率大幅上升，10月的隐含波动率上涨到100%，11月的隐含波动率上涨到60%。我们建立一个日历价差多头，即卖出近月10月合约、买入远月11月合约，并计划在近、远月波动率修正调整时进行平仓处理。
假设波动率发生回归，这两个月份的波动率都下降到40%。
此时我们看一下持仓价值会发生什么变化……
乍一看起来，卖出的波动率下降了60%，而买入的波动率下降了20%，所以赚了？
NO，我们知道远月合约的Vega远远大于近月，即意味着远月合约每一个百分点的波动率的价值要高于近月的。
比如近月Vega为0.20，远月Vega为0.9。近月波动率下降了60%，意味着期权价格下降了12元（60*0.20），而远月的期权价格下降了18元（20*0.9），这样看来，每一组合亏损6元。
这是在交易中经常会遇到的问题，这损失从何而来呢？这其中的原理有点类似于短期利率和长期利率，对于10年债券来说，利率变化1%是巨大的，而对于30天的短期票据来说，1%的影响并不大。所以，要记住一句话：波动率并不是金钱！！！
对于这个游戏来说，理论上的理解并不代表实际交易的可操作性。这个策略是一个技术活，难度不小，想把握好也很难。市场中到底是谁在应用这个策略呢？不要忘记，期权市场还有一个重要的参与者——做市商，因为做市商需要对不同月份的期权合约进行报价，因此它的头寸中就会形成不同的日历价差组合。
还有一点要注意的事，日历价差比较适用于股票、ETF和指数期权，不太适用于商品期货期权。这是因为股票、ETF和指数期权对应的标的只有一个，无论对应哪个月份的合约，标的都是同一只股票、ETF或指数。但是商品期货期权则不一样，1月豆粕期货和9月豆粕期货是不一样的，虽然相关度高，但就是不一样，这是商品本身具有的特色，因为不同时期商品的供需是不一样的。如果一定要用商品期货期权做日历价差，就要考虑不同月份是升水和贴水，实在是太复杂了，不符合我们的KISS原则了。
……
实际上对于普通投资者而言，经常使用的策略并不多，就那么几种，同样，策略调整也不能为了调整而调整，很多时候直接止损会更简单。
期权策略很多，学习所有不同的期权策略，然后选择适合自己的策略，随着学习的深入，我们会发现，80%的情况下只会用到20%的策略。大师境界的升华，就是简单的事情做到了极致，与大家共勉。
那些持续学习的人们将有不断向上的人生。
---查理·芒格