$李子园(SH605337)$ 李子园推荐：重视黑马行情，把握布局良机

🍼1） 为什么这个时间点推荐李子园？答：22年开始收入、利润加速提升

公司在17-20年在做招商铺垫的工作，好比盖楼房打地基，21年是承上启下的一年，上市后公司有了充裕的资金募投产能（保障供给）、广告宣传（扩大省外影响力）、招商铺货（招商也需要成本）。空白市场从零到一难，从一到二会容易很多，公司前期铺垫的渠道和经销团队有望在22年开始进入爆发期，目前销售、经销商均信心满满，准备卷起袖子大干一场。21年公司收入预计15亿元，到25年有望达到40亿元以上，CAGR近30%，其中经销商每年扩容20%，单个经销商体量年均增长10%。由于产品高性价比，兼具口味和价格优势，消费者复购率高，如广东市场，在自然动销情况下，21年体量较上年翻了4倍。此外，李子园渠道利润极高，27%的经销商加价率，算上返利，渠道毛利率近30%，远超一般饮料。参照竞品规模，目前旺仔牛奶100亿元以上，伊利优酸乳70亿元以上，李子园天花板和想象空间巨大。

🍼2） 成本费用怎么看？明年一季度是否有高基数的担忧？答：短期奶价涨幅缩窄，长期看规模效应

公司主要生产原料是恒天然大包粉，GDT官网显示目前全脂奶粉价格逼近历史高点，各家乳企均表示明年奶价压力会减弱，我们判断明年奶粉价格大概率会出现回落，目前公司库存的大包粉可以用到明年二三季度，且公司会在成本低点提前锁价减轻压力；另一方面，旺仔近期已经提价，公司不排除明年提价可能。费用端，随着广告费及异地扩张费用增加，总体营销费用会上升，但收入的较快增长有较强的摊薄效应，预计未来总体销售费用率仍将保持稳定，不会出现大幅上升的情况。今年一季报的高增主因20Q1的低基数，但从收入、利润的绝对值来看，属于正常水平，且明年Q1大部分大众品公司都有高基数的问题，我们判断公司也会平衡季度间的成本费用波动，力争业绩平稳过渡。

🍼3） 已经从底部涨了近30%，空间怎么看？答：能在3-5年维度持续保持高增的公司非常稀缺，风物长宜放眼量

我们近期与机构沟通下来，由于李子园流通盘很小，参与机构数量多、但各家持仓都不大，因此短期的买入行为会导致股价涨幅较快。我们按照明年40倍PE测算，目前股价仍有30%+空间。放眼4年维度，按照25年44亿收入，9亿利润，给予30倍估值计算，目标市值270亿元，预期年化收益约26%，这还没有计算波段收益。目前不少机构认为明年或存在较为明显的黑马行情，建议把握公司铺货放量初期的买入良机。