一、 社融是什么
社会融资，是指实体经济（境内非金融企业和住户）从金融体系获得资金的活动。这里的金融体系为整体金融的概念，从机构看，包括银行、证券、保险、信托等金融机构；从市场看，包括信贷市场、债券市场、股票市场、保险市场以及中间业务市场等。
社融规模指标是作为对单一衡量银行表内人民币贷款的“信贷规模指标”重要补充的角色出现的，但逐渐成为了一个日益重要的货币流通量统计指标，重要性实际已超过M2和信贷指标。值得注意的是，社融是从实体经济这一侧统计的指标，和其他指标从金融机构一侧统计的角度不同，它关心的是实体经济。举例：如果企业通过一个信托计划获取贷款，来源是谁并不重要，只要看投向；如果最终用途是向企业放款，就计入社融；如果进入二级市场（比如购买A股股票），则不计入。
社融既是实体经济融资需求及企业融资便利性的现实反映，也体现了宏观政策调控的需要。也就是说，除融资需求之外，宏观政策、金融监管、融资结构、增长方式等都有可能改变社融的增长趋势。
二、 社融的缘起和演变
1. 社融统计指标的背景
第一，证券、保险类等非存款类金融机构逐渐发展起来，对实体经济资金支持逐渐加大；
第二，银行体系表外业务增长迅速，对表内贷款替代效应明显，在信用创造和满足社会融资需求中扮演着重要角色；
第三，直接融资（股票融资、债券融资）快速发展，企业并不完全依赖于银行贷款，信贷规模在货币政策传导机制中的作用减弱。
2. 社融统计指标的由来
图1：社融统计指标的面世和演变
3. 社融规模的构成指标
图2：社会融资规模的构成（10项，可归纳为4部分）
各指标详细释义可见：网页链接
4. 社融与M2的异同与关联
社融和M2均为先行指标，M2更多偏货币供给，社融偏货币需求。
从信用货币的角度来说，实体经济从金融机构获得资金，形成社融。而实体经济获得的绝大部分资金会再一次流入金融机构，形成M2。从这个角度，社融可以理解为金融机构的资产、实体经济的负债，M2则是金融机构的负债、实体经济的资产。二者相当于一枚硬币的正反面，理论上走势应基本一致。但实际上，两者从统计范围上存在差异，导致短期走势也可能背离。
图3：社融、M2、非标项目分类简图
表1：社融与M2的比较
图4：M2、社融增速比较（%）：长期同步性强（以下上图），短期可见背离（以下下图）
三、 社融指标的分析价值（怎么看？）
1. 看量级和趋势
看量级的规模、增减和增速/降速的变化，可以看到实体经济的融资情况，反映实体经济的杠杆趋势，也可作为分析未来经济形势和预测政策走向的一个辅助指标。
量级与趋势包括存量和增量两个维度。
2. 看结构
从社融指标的分项数据中，可以看到实体经济融资的方式变化（参照图2）。例如当前企业债券趋增、表外融资趋降的对比。
3. 看社融-M2增速差
由于敏感度的差异（M2增速对资金供给更敏感，社融增速对资金需求更敏感），社融和M2增速差可以作为资金供求的代理指标。社融和M2分析框架曾是判断债市的一个有价值的先行指标，但随着金融去杠杆的持续推进，以及宏观去杠杆和结构调整的现实要求，该框架可能已难以解释当前债市的变化。
延伸阅读：中信建投证券《社融-M2分析框架仍然有效吗？》
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4. 看社融-名义GDP增速差
“有效控制宏观杠杆率”将成为未来较长时间我国的政策主线之一。社融-名义GDP增速之差与宏观杠杆率增速之间高度相关（两者走势高度同步），能否控制并降低宏观杠杆率与社融-名义 GDP 增速差的演进息息相关。控制宏观杠杆率并不需要融资需求的持续大幅收缩，政策安排上只需实现社融与名义 GDP 增速差在零值左右波动，即可实现经济增长和控制宏观杠杆率的有效平衡。
延伸阅读：中信建投证券《社融、增长与宏观杠杆的周期轮回》
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四、 基于当前社融结构和变化趋势的几个结论
图5：社会融资存量规模变化及结构
【图解】2011年以来，社会融资规模存量增长缓中趋稳，存量同比增速逐年趋降。结构上看：人民币贷款占主导，约占七成；债券融资次之，占比约11%；其余项目占比均在个位数。
此处需要提醒社融口径下贷款和信贷口径下贷款的差别：信贷口径下的贷款包含非实体企业（非银行业金融机构）贷款，而社融仅是实体贷款。
图6：社融增量分项变化
【图解】在资管新规与宏观审慎管理的背景下，银行表外资产延续回表趋势，人民币贷款、债券融资增长平稳，但仍然无法足额弥补非信贷融资萎缩产生的融资缺口。
图7：社融与名义GDP增速差
注：本图数据截至2018年3月
【图解】目前社融与名义 GDP 增速之差正处在第二轮周期的后半程，后续可能还会有2-3年的调整期，但基本已处在底部调整区间，继续大幅调整的压力不会太大。
当前社融增速与名义GDP增速基本相当，基本符合两者周期调整的规律性，也符合宏观去杠杆的要求，未来一段时间，社融有望围绕名义GDP增速小幅波动，持续大幅回升或回落的可能性都较低。
综上，总结几个核心要点：
1. 社融指标的意义在于反映实体经济的融资规模，在中国当前金融市场发展阶段，是“信贷规模指标”的重要补充；
2. 近年来持续的社融收缩，是去杠杆、紧信用政策环境的结果，也是实体融资需求结构改变的体现，可视作经济转型过程的一个缩影；
3. 从社融与名义GDP增速之差的周期性来看，即使去杠杆、紧信用持续，社融继续大幅调整的压力也不会很大。
备注：图表数据如无特别说明，均截至2018年8月。本文为学习笔记，感谢多家研究机构原作者贡献精华，如有侵权，请联系@魔都林阿姨。