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①直播嘉宾：中航证券航空航天首席分析师 王宏涛、中航证券主持人 段彧
②直播主题：军工投资，尚需拨开迷雾见月明
③直播看点：
1.军工板块下跌调整，具体原因究竟为何？
2.军工行业弱现实弱预期，如何解释这样的判断？
3.军工板块投资策略，对此有何建议分析？
以下为完整直播文字回顾：
段彧中航：大家好，欢迎大家来到雪球与中航证券投教基地联合组织的“好事发生，浪底淘金”主题节目，我是中航证券主持人段彧。今天我们非常高兴邀请到了中航证券航空航天首席王宏涛老师，王老师您好。
王宏涛：各位观众朋友们，大家好，主持人段彧，你好。
段彧中航：2023年以来军工板块出现了一个明显的调整，截止到上周五也就是8月25日，军工板块全年出现了下跌5.58%的调整，这个原因具体是什么，还请您为我们复盘分析一下。
王宏涛：今年以来，特别是7月，军工板块的走势就一直在与大盘背道而驰。其实在7月底的军工行业中报《何妨吟笑且徐行》中，曾经做过一次分析，就是7月整体国防军工申万指数下跌了超过5%，而上证综指这个时候上涨了2%以上，沪深300也上涨了接近4%。
其实自年初以来，整个军工板块领涨的个股，主要集中在军工央企改革以及资产注入，船舶领域、卫星、互联网、信创等等。过去几年备受市场青睐的，包括飞机、导弹一时也是风光不再。当然可以部分归因于市场风格及行业估值等的变化，但无论是军工行业在A股中整体的弱势表现，还是说军工板块中的结构性变化，实际上都是体现出了军工行业的一个弱现实，更弱预期的特点。
进入8月以来，也就是上周我们可以看到，国防军工申万指数下跌超过4%，也是创下了今年年内最大的一个周跌幅，而指数也是创出了年内的新低。我们也是认为，8月以来军工下跌，除了我们刚才所说的弱现实更弱预期的行业自身层面的问题外，市场整体风险偏好的降低，成交量的萎缩，是一个更主要的影响因素。
我们观测到，上周军工板块申万整体成交额占到万得全A的比重已经下降到了2.2%，是处于一个近年来的低位。而8月至今整个军工板块的成交量也出现了一个明显的萎缩。我们预计整个8月同样会处于今年内一个比较低的位置，而行业的估值目前来看已经直接来到了2014年1.57%的一个底部位置。
与此同时我们也观察到了一些积极表现，现在资金仍然在悄然流入军工板块。我们从主要军工主题ETF份额的指标来看，目前仍然是在持续上涨的。从年初至今整个军工主题ETF的份额提升已经超过了23%。当然我们也看到今天军工板块也是表现出了一个比较积极的走势。其实军工行业目前仍然是处于一个基本面、情绪面、资金面、估值面的一个多重的底部。
段彧中航：感谢王老师。您刚才讲到今年影响军工行业的一个重要原因，就是弱现实更弱预期。这个判断您可以先给大家详细解释一下吗？
王宏涛：我们刚才提到了弱现实更弱预期，我先说一下什么是弱现实。所谓弱现实就是现实之弱，其实指的就是近年来客观上存在的，包括军品价格、以量换价、增值税、订单等方面的现实问题，这个其实也是会落在近期军工上市公司业绩基本面的兑现上。
各位观众朋友们可以从最近披露的一些军工板块上市公司的中报来看，我们统计了两百多家军工上市公司中报业绩增速的中位数，可以看到由去年百分之十几的增速，下降到了今年一个个位数的百分比，其实这也就是现实之弱的反应。所谓的预期之弱，是指在现在的不确定性上，市场上各个投资主体，在主观上难以理性地进行分析和预测。
为何这种不确定性现在会影响如此之大、之深呢？我们也进行了一番分析，“十四五”以来这个大变局百年之未有，国际局势倒逼，物质投资累积多年，技术积淀趋于成熟，这些多种条件都是在促使军工行业近年来空前的大发展。而对整个军队客户，军工的央国企、民参军的企业，军工一二级的投资者，以及军工行业利益相关者来说，其实现在这种形势都是一种全新的、空前的，也是充满挑战的。
在这种环境下，出现调整是必然的。我们可以观察到近期各方都在调整，军队客户从体制、机制、采购、定价等方方面面都在不断进行着改革和优化，而军工央国企持续深化改革，追求一个高质量的发展，民参军企业现在正在紧抓这个历史性机遇的同时，也在谋求着自身的变革。
与此同时，军工行业一二级的投资者们现在也在陆续地成熟和理性，而这种不确定性目前来说也是必然的。对于以上各方，大家都没有更多的历史经验可供借鉴，而对于未来，或许现在来说一时之间是难以有一个清晰的具体路径的。所以才会出现面对现在的不确定性，市场上理性的分析和预测变得尤为困难。也就是说，其实在现在这种弱现实更弱预期之下，是造成今年，特别是下半年军工出现调整的一个重要的原因。
其实在这种弱现实更弱预期之下，我们也需要多多留意一下，军工行业自身目前也在同步发生着众多的变化。
段彧中航：您刚才有提到军工行业今年自身的变化，这个变化您可以具体给我们介绍一下吗？
王宏涛：我们总结了现在军工行业当前众多的变化，目前来看主要集中在行业空间、竞争格局以及大家比较关心的军工产业的增长速率的变化上。首先给大家解释一下，在行业空间方面，除了军工自身的提质补量的需求之外，我们之前也提出过大军工概念，也就是类似于军贸、民机、低空经济、卫星互联网等等，其实都已经为军工行业打开了更高的天花板。
首先民机方面，7月14号中国商飞向东航交付了第二架C919飞机。军贸方面，当前也是有望由替补变为主力，包括航空工业集团提出了，将军贸作为集团公司的主业，兵器工业集团也都提出了要加强军贸转型升级。其实低空经济目前也是迎来了一个实质性的提速，5月底国务院中央军委公布的《无人驾驶航空器飞行管理暂行条例》，就是这个现象的表征。
卫星互联网自然更不必说了，7月以来我国已经发射了卫星互联网技术领先。而其他商业航天的公司在全国也是如火如荼在建设当中，这些都抬升了军工板块当前和未来的市场空间，也就是我们所谓的市场天花板。
其次就是整个军工板块的竞争格局也在发生变化。现在军工板块资质壁垒、需求把握、技术门槛、研发周期，这些在以前造就了军工行业的竞争格局是相对稳定的，但是现在新形势对于整个军工行业的生产力提出了新的要求，随之而来目前生产关系的组织也将呈现一个新的变化。
目前军工行业的供应链正在重塑，这些逻辑各位观众朋友们可以详见我们的年度策略报告，就是《战地黄花分外香》。目前来说军工板块的供应链分工是更为明确的，就是主机厂聚焦于研发组装的能力建设，而民参军企业则是主要从配套入手，向核心关键领域进军，细分领域的市场集中度现在正在逐步提升，而全行业在自主可控和国产替代双重要求之下，创新能力就显得尤为重要。
目前来看，全行业的研发投入强度也将不断加大，随着现在云计算、大数据、物联网、移动互联网、人工智能为代表的整个新一代的数字技术的突破、成熟和产业应用，军工行业现在的数字化、智能化，目前来看也是大势所趋。
在我们所的年度策略研究报告中还特别强调一点，就是芯域芯智的力量，目前也将成为一个战斗力生成的新动力。面对这些变化，对于为数众多的军工配套企业，也将迎来一个新的机遇和调整。
实际上我们当前已经可以看到，很多军工企业都已经在进行一个适应性、战略性的主动调整。比如说很多企业正在抓紧原先垄断领域出现的竞争机会，向产业链横向、纵向进行拓展延伸，增强自身的抗风险能力。
其实以上这些都能够为我国的军工企业，也是军工行业自身业绩的改善，带来一个很大的积极影响。
最后就是我们所谓军工产业的增长速度，这也是各位投资者朋友们比较关心的一点。其实在整个军工行业迅速扩产之后，当下进入了以高质量发展为目标的新阶段。这个所谓的高质量发展，我们一直理解为一方面是量的稳定增长，另一方面是质的有效提升。
在量上现在难以追求普遍性、持续性的高速增长，这是一个客观事实，而稳健中速或许是未来的一个常态。在质上，现在各位可以看到我国国企一利五率的考核标准的调整，各个军工央企资产证券化率的提升，还有资产质量的提升，业务质量的提升，其实我们也相信会在这些企业中的ROE、净利润率等财务指标上得以体现。
段彧中航：王老师，我们今天的直播主题是“军工投资尚需拨开云雾见月明”，还请王老师为各位观众朋友们再来拨开一下迷雾，您对当前军工板块的投资策略上有什么建议，也请您分析一下。
王宏涛：在整个当前军工行业的位置，以及当前的出处，我们的建议在之前的几次周报中都跟各位投资者朋友们分享过，现在我们认为大家不如务虚一些。其实事实和数据在短期上确实存在一个求而不得的特点，因此我们建议大家不妨把视角放大，用一个大格局进行思考。其实一定程度上，虽然说我们刚才提到的务虚也是对当前整个军工行业透明度低、和面对当前不确定性下的一个无奈之举，但是对于军工这类国之重器，宏大叙事的概率，还是可以达到一个长期有效的结果的。
行业的需求目前来看是真实且急迫的，这个首先是一个不争的事实，其实无论是军品价格、增值税、订单节奏等这些军工发展现实中存在的扰动，还是现在军工投资所谓的预期之弱，也就是主观上难以理性的分析和预测带来的不确定性，其实我们只要相信，在整个强国必先强军的战略指引下，军工行业需求真实且急迫的这一不争的事实，是没有变化的。
军工行业现在底层的核心逻辑，仍然可以支撑军工产业从当下到2027、2035、本世纪中叶这三个核心的时间点的高度去发展的确定性。当下军工行业经过一个较长时间的调整，从基本面、情绪面、资金面和估值面几方面去看，都已经呈现出一个底部的特征。
首先在基本面方面，我们刚才也提到了，军工行业目前存在弱现实，客观上军品价格、增值税、订单节奏等这些方面的现实问题，一定程度上大概率对军工行业整个上半年的增速造成了影响。但如果大家把时间拉长来看，一方面国防军工建设“十四五”目标和2027年的目标已经迫在眉睫了，这个时不我待。另一方面、军工行业的范畴也正在持续扩大，在大军工线的民机、低空经济、卫星互联、行业航天、军贸等等这些我们刚才提到的市场空间方面的变化，都已经取得了实质性的进展，也是为行业可持续发展提供了一个基础和空间。
现在八一建军节已经过了，中共中央政治局已经就整个全面加强军事治理进行了第七次集体学习，习近平主席也是一直在强调，世界百年未有之大变局加速演进，现在新一轮科技革命和军事革命正在迅猛发展，而我军建设现在也正处于一个实现建军百年奋斗目标的关键时期，因此整体来看，其实进入到2023年的后半场，以及“十四五”的后半场，在行业景气周期背景下，我们锚定整个“十四五”目标，军工行业发展的决心和力度也是不会发生变化的。
在情绪面和资金面上，刚才我们也分析过了，现在军工行业呈现出一种弱现实更弱预期的特征，目前来看预期更弱，其实也是在面对不确定性，主观上大家难以进行一个理性的分析和预测，军工行业的投资人可能会出现一些动摇。加之年初以来包括AIGC，TMT等这些板块概念热点不断，吸引了资金的关注，所以军工行业的交易量占整个万得全A的成交比例现在已经下降到了2.2%，处于了近年来的低位，成交量目前来看也是持续低迷。
在估值面上，截至上周五我们发现，国防军工销量指数，刚才也提到了PE已经下降到了51.34倍，这个倍数相对整个2014年以来，也就是低于2%的分位数。其中很多白马股在调整幅度上也是相对更大的，对今年整个20倍到30倍的白马股来看，是不在少数的。
因此现在军工行业在基本面、情绪面、资金面和估值面的特征，这个底部特征已经显现的时点，我们认为现在的利空因素反映得是比较充分的。当前军工行业已经进入了一个较为艰难的时期，但是也是需要大家多一分理性，去拨开迷雾。
当前是军工行业这个大周期中的一个小周期，而军工行业无论如何依然是处于一个大景气周期之中的，而非市场上很多人担忧的一个“至暗时刻”，更不是2015年前后，军改影响需求，企业的质押率、商誉双高，以及中美科技脱钩影响供给侧，以及牛市后的系统性下跌，造成的一个业绩跟估值双杀的时刻，现在是有很大差异的。
因此我们现在认为，军工板块已经进入了一个具有中长期性价比的配置区间。
段彧中航：好的，我总结一下王老师的意思是，希望各位投资者能够更多地把眼光和视野调高放长远。我也想替投资者问一下，您前面说到现在处于基本面、情绪面、资金面、估值面底部的时刻，您能再具体一点给大家讲一讲，当前时点如何去布局军工板块，军工板块具体的投资选择上有什么看法，跟大家分享一下吧。
王宏涛：市场上一直有一句话，机会在质疑中孕育。而股市上相信很多观众朋友们也都听过，所谓机会是跌出来的。其实军工行业的中长期确定性现在来看无忧，我们也是判断，当前时点在现在军工行业基本面、情绪面、资金面和估值面的底部特征已经显现。也就是说现在军工板块中长期的性价比的配置机会已经出现了。
但是当下军工行业主题性的投资淡化，这两百余家公司基本面的分化还是比较明显的。整个持续普遍性的行情，我们认为是不太现实的。现在更建议大家重视一下择股择时，也是静待云消雾散，春暖花开。
关于择股和择时，这里跟大家分享几个我们的观点：首先还是老话重提，现在所有行业皆有周期，军工行业依旧处于景气大周期。当然也是这个大周期中的一个小周期。“十四五”现在刚刚过半，2023年从业绩基本面的披露情况来看也是刚刚过半。“十四五”的目标还有2027年的目标，也是迫在眉睫，时不我待。
我们认为今年下半年基本面的变化，会好于上半年，且需求短期的波动是不影响长期需求的确定性的。而当前在择股方面我们认为，现在各个上市公司内功的重要性越发凸显，整个公司的治理水平是否能够持续提升，能否在业务聚焦和多元化之间做到一个平衡，能否在军品和民品协调发展，提升抗风险能力，能否放眼长远，持续投入研发，提高企业的附加值，这些方面都会考验整个公司熨平周期的能力，也将成为整个企业赢得长期溢价的重要因素。
在投资风格上，目前看来军工行业的主题性将逐渐弱化，同时不同公司发展的差异性也将加大，择股也会变得更加重要。在目前来看，增量资金可能有限的情况下，大多数在低位的次新股，这里给各位投资者朋友们解释一下我们对次新股的定义，更多是在上市两年以内，也是存在着一些短期的系统性机会的。
尽管当前弱现实更弱预期，还是会造成一个终端预期定价悲观，我们现在认为也是比较充分的。因此我们有句话叫做“老白马依然白”，在整个性价比上，这些白马股现在仍然具备一个比较好的中长期配置价值。
最后我们想和各位投资者传达，当前军工板块的积极数据和信息，确实是许久未见的。然而一旦出现这个星火点点，就可能形成一种急涨燎原之势，至少当前对行业整体来说，我们是看不到更多利空或者潜在的利空因素的。因此在当前这个时点，我们认为大家不妨先看看军工板块在走势上出现的修复，再来看未来估值和其他基本面的重塑。
段彧中航：好的，非常感谢王宏涛首席做客参与本期“好事发生，浪底淘金”主题节目。今天我们也了解到了有关军工板块投资非常专业的看法，也非常期待后期能够看到您更多专业的观点，谢谢大家的收看，我们下期再见。
王宏涛：谢谢大家，再见。
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