继续接上篇文章调味品（酱醋）行业浅析中篇-定性分析（海天味业、中炬高新、千禾味业、恒顺醋业）
三、权重项（定量分析为主）
我们对4家公司上市以来的财务报表进行综合分析，从1、风险性；2、规模性；3、成长性；4收益性；5、管理水平；6；估值六个方面进行评估：
（一）风险性。
1、商誉减值风险
行业的商誉都不大，没有大的商誉减值的风险。
2、现金及现金等价物/有息负债
衡量公司的偿债的能力，我用现金及现金等价物/有息负债
的比值来计算，大于1，则表明偿债能力较好。
.可以看到，海天味业、千禾味业基本没有有息负债；恒顺醋业因为有息负债总额不断下降，它的有息负债偿债能力已大幅提高，远超过1；中炬高新偿债能力看上去不高，但和恒顺醋业一样，他把很多现金放到了金额资产里面，我们调整一下，看（货币资金+金融资产净值）/有息负债：
3、（现金及现金等价物余额）/短期负债
衡量公司的短期偿债能力，是公司风险考量的重要方面。比值大于1，表明问题不大。
同上，其他3家公司问题不大，对中炬高新的短期偿债能力进行调整，（货币资金+金融资产净值）/有息负债：
结论：从商誉来和偿债能力来看，4家公司近期内风险都不大。
（二）规模性及规模的质量
1、资产规模
从资产规模上看，海天味业是绝对的龙头老大，是第二中炬高新的将近5倍规模，恒顺醋业和千禾味业差距不大，恒顺更优一点，中炬高新的规模是恒顺和千禾的2-3倍。
2、盈利规模
从盈利规模来看，海天是中炬的5-7倍规模，中炬高新是千禾和恒顺的2-3倍规模，千禾和恒顺差距不大，恒顺更优一点。
结论：海天味业是绝对的老大，中炬排行第二，千禾和恒顺相当，恒顺更强一点。
（三）成长性及成长的质量：
1、 营业收入增长率
近几年来，海天味业一直保持在15%左右的增长率，中炬高新的增长率在10-15%，千禾保持在20%以上，恒顺保持在将近10%不到10%。营收增长排名：千禾味业>海天味业>中炬高新>恒顺醋业。
2、 营业利润增长率
海天味业的营业利润增长率基本维持在20%左右，中炬高新大部分维持在25%以上，千禾味业增速偏高但不太稳定，恒顺醋业增速偏低并且不稳定。
\从毛利率来看目前4家公司的毛利率相当。但千禾味业和恒顺醋业的费用率偏高。
一是千禾味业和恒顺醋业的营收基数较小，容易受到影响；同时2家公司的销售、管理等费用率偏高，导致营业利率增长不稳定。
结合增长率和稳定性来看：排名为：中炬高新>海天味业>千禾味业>恒顺醋业
3、 净利润增长率
中炬高新的增长率基本在20%以上，海天味业基本维持在20%左右，略低于中炬高新，千禾味业和恒顺醋业同营业利润增长率原因，增速都不稳定。结合增长率和稳定性来看：排名为：中炬高新>海天味业>千禾味业>恒顺醋业
4、 总资产增长率
海天味业的增长率稳定在20%左右，其他3家企业的增长率在10%左右波动。海天味业明显占优。
5、 净资产增长率
海天味业的增长率在15-20%之间，千禾味业保持在20%以上，中炬高新维持在10%以上，恒顺醋业保持在10左右。排名：千禾味业>海天味业>中炬高新>恒顺醋业
结论：成长性上，海天味业、千禾味业、中炬高新各有千秋，论营收和净资产的增速，千禾味业基数小，增长快；论营收的质量（营业利润、净利润的增速和稳定性），中炬高新最好。但不管是哪项，海天味业都能排在前二，而且其基数还是最大的。论综合排名（增速、稳定性）的话，我的排名等次：海天味业>中炬高新>千禾味业>恒顺醋业。
（四）收益性：
1、总资产收益率
中炬高新的总资产收益率逐年得到提升，现已达到15%；海天味业的总资产收益率比较稳定，在20%以上；千禾味业和恒顺醋业的维持在10%左右；总资产收益率排名：海天味业>中炬高新>千禾味业、恒顺醋业。
因为净利率*资产周转率=净利润/平均总资产=总资产收益率，故我们把总资产收益率拆开成净利润率和总资产周转率分析一下：
总资产周转率：中炬高新、海天味业、千禾味业的周转率相当，在0.8左右；恒顺醋业的周转率偏低0.6左右。
净利率：中炬高新的净利润率逐年改善，已提高到18%；海天味业稳定居第一位，在25%左右；恒顺醋业维持在15-18%；千禾味业大部分在15%以下。所以：海天味业>中炬高新、恒顺醋业>千禾味业。高的总资产收益率依靠的是高的净利润率，模式较好。
2、净资产收益率
净资产收益率，海天味业稳稳占据第一位，保持在30-35%之间，中炬高新逐年得到提升，现已到20%以上，千禾味业和恒顺醋业基本维持在15%以下，因为净资产收益率受负债率的影响大，我们在看看负债率:4家公司的负债率都在30%及以下，负债率不高，而且其负债基本都是营运负债，占据上下游的资金，是一种优势一种实力，所以，净资产收益率真实：海天味业>中炬高新>千禾味业、恒顺醋业。
3、自由现金流及质量
自由现金流我们取（经营活动现金流净额-购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金）进行毛估，一般而言，自由现金流/销售收入的比值大于5%是有必要的。可以看到，海天味业质量最好保持在30%左右，中炬高新、恒顺醋业在10%以上，千禾味业不稳定，没有达到要求。
4、毛利率
.对于一个行业，毛利率大于30%是很有必要的，小于30%证明竞争比较激烈，不是一个好行业，可以看到4家公司毛利率均大于40%，中炬高新呈逐年增高之势。
5、费用率
（备注：因为会计准则在2017开始做了更改，将研发费用单独列支。所以，红色部分是总费用包含了：销售、管理、研发费用；未标红的只包含了销售、管理费用）
我们用总费用（销售费用+管理费用）/毛利润来衡量费用情况，可以看到，海天味业明显最低，占30%左右，中炬高新40%左右，千禾味业、恒顺醋业明显最高，占比50%以上，说明千禾和恒顺需要依靠更多的营销来拉动销售。千禾因为其走高端路线，更多的是走零售终端销售，去往大商超等卖场，其经销商渠道还较弱，所以销售费用肯定会更高。排名：海天味业>中炬高新>千禾味业、恒顺醋业
6、营业利润率
海天味业维持在30%左右，中炬高新和恒顺醋业维持在20%左右，中炬高新呈逐年增高之势，千禾味业在15-20%，排名：海天味业>中炬高新、恒顺醋业>千禾味业。
7、营收质量
（1）应收账款总计/总营收
海天味业几乎没有应收账款，可以看到应收账款的情况的优秀等级依次是：海天味业>中炬高新>恒顺醋业>千禾味业，总体来说，他们的应收账款占比都很小。
（2）主营收/总营收
可以看出除中炬高新外，其他3家公司都是100%的经营主业，中炬高新90%以上都是主业，整体都在主业范围内。
（3）“经营活动现金流净额/净利润”和“销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入”
对于这两项指标，一般要求要持续大于100%，从数据可以看到，4家公司的2项指标均持续的大于100%，说明4家公司的营业收入和净利润都收到了真金白银。
结论：4家公司经营都在主业范围内，收益质量都优秀。从一开始，4家公司的毛利率水平都差别不大，但千禾味业、恒顺醋业明显需要更多的销售费用、管理费用，所以拉低了营业利润率。所以从资产收益率来看，优秀等级依次为海天味业>中炬高新>千禾味业、恒顺醋业。其中，中炬高新明显呈逐年改善之势，其他3家公司较为稳定。
（五）管理水平（周转水平）
1、应收账款周转率
应收账款周转率优秀等级依次是：海天味业>中炬高新>恒顺醋业>千禾味业，这个从上文中“应收账款总计/总营收”也可以看出。
2、存货周转率
存货周转率的优秀等级依次是：海天味业>恒顺醋业>千禾味业>中炬高新。
3、总资产周转率
海天味业、中炬高新、千禾味业3家公司总资产周转率基本相当，恒顺醋业略差。
结论：从管理效率来看，海天味业绝对的处于领先地位；其他3家公司中，中炬高新应收款控制较好，但存货周转效率在行业中偏低；恒顺醋业存货周转较好，但总资产周转效率行业偏低；千禾味业处于行业中游水平。
（六）估值（要放最后考虑）：
估值，我还是认可巴菲特老爷子的逻辑，投资者应当把自己当做企业主来看待，企业的价值取决于企业未来能为你带来多少的收益，而市场的情绪波动与企业价值无关。因此，选用自由现金流折现模型给3家公司毛估。在前面2篇文章中，已经得出，消费升级增速8%以上，参考前三年营收13%的行业增长率，我们取行业未来5年13%的增速，后5年10%的增速来作为计算基础。
1、海天味业：
海天味业自2012年上市以来，8年自由现金流复合增长率17%。2020年自由现金流60.43亿，海天味业近年来来，净利润增长率在20%左右，考虑到海天味业的龙头效应，其规模、盈利、稳定性、渠道力都是行业标杆，我们取未来10年，其现金流增速20%计算，折现率10%（想要的投资回报）,10年后取永续增长率3%。
结论：海天味业2021年上半年的合理估值为70元，这样的稳定的优质公司，可以以合理的价格买入。
2、中炬高新：
中炬高新自2015年（自由现金流为正）以来，自由现金流5年复合增长率25%。2020年自由现金流6.73亿，中炬高新近年来，净利润增长率在20%以上，我们取未来5年，现金流增速20%，后5年，自由现金流增速15%计算，折现率10%（想要的投资回报）,10年后取永续增长率3%。
结论：中炬高新2021年上半年的合理估值为34元，考虑它一样是优质的赛道，优质的公司，可以以合理的价格买入。
3、千禾味业：
千禾味业自上市以来，自由现金流不稳定，不好计算，2020年自由现金流1.66亿。近年来，净利润增长率也不稳定，前3年在40-60%，后面两年为负增长和各位数增长，前5年平均增速30%。考虑到千禾味业目前基数小，处于高速增长期，我们取未来5年，自由现金流增速30%计算，后5年，自由现金流增速15%计算，折现率10%（想要的投资回报）,10年后取永续增长率3%。
结论：千禾味业2021年上半年的合理估值为12.5元，对于这种增长并不稳定的公司，应该要保留一定的安全边际，按八折计算，在10元左右是划得来的，所以其合理价格在10-12.5元左右。
4、恒顺醋业：
恒顺醋业自2012年（自由现金流为正）以来，8年自由现金流复合增长率20%，2020年自由现金流2.13亿。近年来，净利润增长率也不稳定，考虑到它是醋业的龙头企业，醋业又处于高增长期，我们在行业整体增速的基础上，给予前5年平均增速20%，后5年，自由现金流增速15%计算，折现率10%（想要的投资回报）,10年后取永续增长率3%。
结论：恒顺醋业2021年上半年的合理估值为8.8元，对于这种增速并不稳定的公司，应该要保留一定的安全边际，按八折计算，在7元左右是划得来的，所以其合理价格在7-9元左右。
好的公司要有好的价格才是好的投资。从定量分析来看，海天味业是稳稳的老大；老二中炬高新收益效率逐年提高，但企业文化建设、产品结构调整、管理层的融合都需要不断完善，发展空间还较大；千禾和恒顺基数较小，处于快速发展期，其渠道力方面都需要大力建设,离中炬高新还有差距。从目前的市场价格来看（截止今天2021.8.15：海天味业115.68，中距高新36.94，千禾味业25.95，恒顺醋业16.95），中炬高新已经进入击球区，其他3家公司估值仍然偏高。
本文仅做研究记录，不构成任何投资建议。