季报终于结束了，看到一个大V不看好$天孚通信(SZ300394)$ 的逻辑，列的几个理由觉得都不太站得住脚，也不好在别人帖子下说太多，觉得还是单独写一写我个人的理解吧。
客观来讲，天孚的季报在易中天中是最差的，同时也是最不及预期的，因为后续北美大厂上调Capex，股价也没怎么跌。业绩会管理层说主要是因为一季度熟练工不够导致产能受限，怎么说呢，没有太多说服力。财报都会看，我想从TF的大客户$Fabrinet(FN)$ 来聊聊公司的一季报和前景。
天孚23年第一大客户Fabrinet，营收贡献10.4亿，占比高达53.61%，而22年公司第一大客户销售额仅为2.25亿，占比不到19%。可以说天孚业绩的腾飞靠的就是Fabrinet。而天孚的英伟达概念也是因为Fabrinet是英伟达自研光通信业务的独供。
Fabrinet从他的2季报（2023年年报，为了便于理解，下文统一用中国季度划分）可以看出Q4数据中心业务2.88亿美金，同比增长157%，首次超过电信业务，单季营收占比超过40%，数据中心业务全年同比增长122%。但因为FN其他业务全在下滑，因此总体业绩微增，目前估值26倍，从去年AI炒作开始，几乎没涨多少。原因很简单，其一其他业务不行导致增速不高，其二美股正宗的AI标的太多，轮不到FN。
对比一下可以看到TF营收23年Q4同比增长143%，基本与FN同步，可以看出AI对FN数据中心的弹性与TF营收差不太多。而考虑到FN数据中心营收逐季增长，可以合理估计2024Q1FN的营收占比甚至可能高达70-80%，因此在短期内要理解天孚就必须理解FN。而FN2月份的业绩会上几乎可以说是明确给出了一季度的数据中心业务环比增速仅为个位数的指引（根据总体营收增速和其他业务基本持平反推），原因是FN砍掉了Intel的100G业务+客户库存节奏变化。
因此从大客户的角度说天孚的Q1业绩环比不好看在2月份大概就定了。由于FN只给一个季度的指引信息，所以没有说Q2增速会不会恢复，但业绩会上对于400G+800G前景非常看好：对于FN而言，需求不是问题，产能不是问题，某些原材料是瓶颈（具体没说是什么），也可以一定程度跟TF业绩会中披露的产能问题对上，所以管理层可能说的是事实。从FN的季报来看，2023Q2至Q4逐季增速分别为57%，26%，19%，以及2024Q1的个位数增速，且公司也明确提到高速增长期过去了。因此短期天孚的逻辑最重要的要看5月6号出Q1业绩后，FN对Q2的展望，排除一季度一次性扣除Intel100G业务影响后的合理增速是多少。
FN作为英伟达光通信自研业务的独供，基本盘不会差，而这个基本盘只要英伟达的策略不改变，就会跟随zjxc和xys的高速光模块业务节奏走，只是增速肯定没有他俩快，因为目前看不到英伟达要在光模块这部分抢市占率的需求。而英伟达对于自研业务的定位，则需要从FN的需求展望来跟踪。
因此天孚的估值底气也在于独供英伟达自研业务，长期来看向上的空间一方面看FN本身的新客户开拓，二看天孚自己的新客户开拓，而向下的风险，则是英伟达目标仅为维持一定的自研光通信份额，更多直接外采。短期来看FN5月6号的的业绩会至关重要，需要确认：英伟达后续订单能见度以及新客户的开拓情况。
当然天孚还有一个大的看涨期权就是英伟达某些光通信的新技术，我个人认为可能性不大。
从目前的信息来看，虽然从逻辑来说，易中天排序天孚目前排最后，但不等于不看好天孚。